Schätzung von Eigenkapitalkosten für die Unternehmensbewertung:
Gespeichert in:
| 1. Verfasser: | |
|---|---|
| Format: | Abschlussarbeit Buch |
| Sprache: | German |
| Veröffentlicht: |
Frankfurt am Main [u.a.]
Lang
2007
|
| Schriftenreihe: | Betriebswirtschaftliche Studien
80 |
| Schlagworte: | |
| Online-Zugang: | Inhaltsverzeichnis Klappentext |
| Beschreibung: | XX, 162 S. graph. Darst. |
| ISBN: | 9783631565384 3631565380 |
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|---|---|
| adam_text | Inhaltsverzeichnis
Abkürzungsverzeichnis.............................................................................................XII
Literaturabkttrzungen.............................................................................................XIV
Symbolverzeichnis..................-...................*..·..·..■■■...........................■■..·■■■■■.............XVI
Abbildungsverzeichnis..........................................................................................XVIII
Tabellenverzeichnis..................................................................................................XIX
1. Problemstellung .......................................................................................................1
2. Risikoloser Zins........................................................................................................5
2.1. Ansätze zur Bestimmung des risikolosen Zinses.............................................5
2.2. Bestimmung der Zinsstrukturkurve..................................................................7
2.3. Fortschreibung der Zinsstrukturkurve............................................................16
2.4. Einheitlicher risikoloser Zins.........................................................................21
2.4.1. Sicherheitsäquivalentmethode.............................................................21
2.4.2. Risikozuschlagsmethode.....................................................................24
2.5. Fazit................................................................................................................28
3. Historische Marktrisikoprämien.........................................................................30
3.1. Empirische Ergebnisse...................................................................................30
3.2. Wahl des Beobachtungszeitraums..................................................................33
3.3. Arithmetisches versus geometrisches Mittel..................................................34
3.3.1. Erwartete Rendite ohne Parameterunsicherheit..................................34
3.3.1.1. Stochastisch unabhängige Renditen.....................................34
3.3.1.2. Stochastisch abhängige Renditen.........................................40
3.3.2. Erwartete Rendite bei Parameterunsicherheit.....................................41
3.3.2.1. Normalverteilte Renditen.....................................................41
3.3.2.2. Lognormalverteilte Renditen................................................47
3.3.2.3. Stochastisch abhängige Renditen.........................................52
3.3.3. Konsequenzen der Parameterunsicherheit..........................................54
3.4. Wahl des risikolosen Zinses...........................................................................56
3.5. Exkurs zu Expertenbefragungen....................................................................58
3.6. Fazit................................................................................................................59
DC
4. Modelle zur Schätzung impliziter Eigenkapitalkosten......................................62
4.1. Dividendendiskontierungsmodell...................................................................62
4.1.1. Grundmodell........................................................................................62
4.1.2. Phasenmodelle.....................................................................................63
4.2. Verallgemeinertes Bewertungsmodell...........................................................64
4.3. Residualgewinnmodell...................................................................................65
4.3.1. Grandmodell........................................................................................65
4.3.2. Phasenmodelle.....................................................................................67
4.3.3. Phasenmodell mit Konvergenzannahme.............................................68
4.3.4. Simultane Schätzung von Kapitalkosten und Wachstumsrate............69
4.4. Gewinnkapitalisierungsmodell.......................................................................72
4.4.1. Grundmodell........................................................................................72
4.4.2. Rentenmodell......................................................................................73
4.4.3. Simultane Schätzung von Kapitalkosten und Wachstumsrate............75
4.5. Modellvergleich..............................................................................................76
4.5.1. Empirische Ergebnisse........................................................................76
4.5.2. Modellvergleich im eingeschwungenen Zustand................................80
4.5.3. Modellvergleich im nicht eingeschwungenen Zustand.......................85
4.5.4. Bedeutung der clean-surplus-relation.................................................89
4.6. Fazit................................................................................................................93
5. Empirische Schätzung impliziter MarktrisikoprSmien.....................................97
5.1. Implizite Marktrisikoprämie..........................................................................97
5.1.1. Stichprobe und Datenbereinigungen...................................................97
5.1.2. Empirische Ergebnisse......................................................................100
5.1.3. Sensitivität der Ergebnisse................................................................103
5.1.4. Relative versus absolute Marktrisikoprämie.....................................108
5.1.5. Güte der Analystenschätzungen........................................................110
5.2. Implizite Marktrisikoprämie und Assoziation mit Risikofaktoren..............111
5.2.1. Hypothetische Risikofaktoren...........................................................111
X
5.2.1.1. Systematisches und unsystematisches Risiko....................111
5.2.1.2. Verschuldungsgrad.............................................................112
5.2.1.3. Gewinnschwankungen........................................................112
5.2.1.4. Informationsumfeld............................................................113
5.2.1.5. Marktanomalien..................................................................113
5.2.2. Deskriptive Statistiken der Risikofaktoren.......................................114
5.2.3. Multivariate Analyse.........................................................................117
5.3. Implizite MarktrisikoprSmie und persönliche Steuern.................................121
5.3.1. Relevanz von persönlichen Steuern..................................................121
5.3.2. Literaturüberblick..............................................................................122
5.3.3. Empirische Schätzung.......................................................................124
5.4. Fazit..............................................................................................................127
6. Tbesenförmige Zusammenfassung.....................................................................129
Annan? .···« ■··■■■■·■· ··.·■■··■·■···■·■■·■■■■■·»·■···>··■■······■■■·■···■■···■■■■*·*··«■■··»■■··■*■■*··»■>»·>.«··*·■■·» 135
Literaturverzeichnis..................................................................................................145
Die Bestimmung der Eigenkapitalkosten ist zentral für die Unternehmens
bewertung, da sich bereits kleine Änderungen des Eigenkapitalkostensatzet
erheblich auf das Bewertungsergebnis auswirken. Das Kernproblem besteht
darin,
dass
die Eigenkapitalkosten als theoretisches
Konstrukt
nicht beob¬
achtbar sind und daher geschätzt werden müssen. Wesentliche Komponenten
der
modular
aufgebauten Eigenkapitalkosten sind der risikolose Zins und
die Marktrisikoprämie. Der Autor diskutiert, wie der risikolose Zins aus der
Zinsstrukturkurve abgeleitet werden kann und verdeutlicht hiermit verbundene
Problembereiche. Mit Blick auf die Marktrisikoprämie werden zwei alterna¬
tive Ansätze zu deren Bestimmung dargestellt und auf ihre Vorteilhaftigkeit
geprüft. Zum einen widmet sich die Arbeit der vergangenheitsorientierten
Schätzung der Marktrisikoprämie aus realisierten Kapitalmarktdaten. Hierbei
wird insbesondere auf die Problematik der Mittelwertbildung eingegangen.
Zum anderen ist die Schätzung sogenannter impliziter Eigenkapitalkosten ein
Schwerpunkt der Arbeit. Diese ergeben sich mit Hilfe eines Bewertungsmodells
zukunftsorientiert aus Aktienkursen und prognostizierten Zahlungsgrößen von
Finanzanalysten. Der Autor analysiert verschiedene Bewertungsmodelle und
präsentiert empirische Ergebnisse zur Höhe der Eigenkapitalkosten vor und
nach persönlichen Steuern für den deutschen Kapitalmarkt.
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Inhaltsverzeichnis
Abkürzungsverzeichnis.XII
Literaturabkttrzungen.XIV
Symbolverzeichnis.-.*.·.·.■■■.■■.·■■■■■.XVI
Abbildungsverzeichnis.XVIII
Tabellenverzeichnis.XIX
1. Problemstellung .1
2. Risikoloser Zins.5
2.1. Ansätze zur Bestimmung des risikolosen Zinses.5
2.2. Bestimmung der Zinsstrukturkurve.7
2.3. Fortschreibung der Zinsstrukturkurve.16
2.4. Einheitlicher risikoloser Zins.21
2.4.1. Sicherheitsäquivalentmethode.21
2.4.2. Risikozuschlagsmethode.24
2.5. Fazit.28
3. Historische Marktrisikoprämien.30
3.1. Empirische Ergebnisse.30
3.2. Wahl des Beobachtungszeitraums.33
3.3. Arithmetisches versus geometrisches Mittel.34
3.3.1. Erwartete Rendite ohne Parameterunsicherheit.34
3.3.1.1. Stochastisch unabhängige Renditen.34
3.3.1.2. Stochastisch abhängige Renditen.40
3.3.2. Erwartete Rendite bei Parameterunsicherheit.41
3.3.2.1. Normalverteilte Renditen.41
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3.3.2.3. Stochastisch abhängige Renditen.52
3.3.3. Konsequenzen der Parameterunsicherheit.54
3.4. Wahl des risikolosen Zinses.56
3.5. Exkurs zu Expertenbefragungen.58
3.6. Fazit.59
DC
4. Modelle zur Schätzung impliziter Eigenkapitalkosten.62
4.1. Dividendendiskontierungsmodell.62
4.1.1. Grundmodell.62
4.1.2. Phasenmodelle.63
4.2. Verallgemeinertes Bewertungsmodell.64
4.3. Residualgewinnmodell.65
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4.3.4. Simultane Schätzung von Kapitalkosten und Wachstumsrate.69
4.4. Gewinnkapitalisierungsmodell.72
4.4.1. Grundmodell.72
4.4.2. Rentenmodell.73
4.4.3. Simultane Schätzung von Kapitalkosten und Wachstumsrate.75
4.5. Modellvergleich.76
4.5.1. Empirische Ergebnisse.76
4.5.2. Modellvergleich im eingeschwungenen Zustand.80
4.5.3. Modellvergleich im nicht eingeschwungenen Zustand.85
4.5.4. Bedeutung der clean-surplus-relation.89
4.6. Fazit.93
5. Empirische Schätzung impliziter MarktrisikoprSmien.97
5.1. Implizite Marktrisikoprämie.97
5.1.1. Stichprobe und Datenbereinigungen.97
5.1.2. Empirische Ergebnisse.100
5.1.3. Sensitivität der Ergebnisse.103
5.1.4. Relative versus absolute Marktrisikoprämie.108
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5.2. Implizite Marktrisikoprämie und Assoziation mit Risikofaktoren.111
5.2.1. Hypothetische Risikofaktoren.111
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5.2.1.1. Systematisches und unsystematisches Risiko.111
5.2.1.2. Verschuldungsgrad.112
5.2.1.3. Gewinnschwankungen.112
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5.2.1.5. Marktanomalien.113
5.2.2. Deskriptive Statistiken der Risikofaktoren.114
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5.3. Implizite MarktrisikoprSmie und persönliche Steuern.121
5.3.1. Relevanz von persönlichen Steuern.121
5.3.2. Literaturüberblick.122
5.3.3. Empirische Schätzung.124
5.4. Fazit.127
6. Tbesenförmige Zusammenfassung.129
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Literaturverzeichnis.145
Die Bestimmung der Eigenkapitalkosten ist zentral für die Unternehmens
bewertung, da sich bereits kleine Änderungen des Eigenkapitalkostensatzet
erheblich auf das Bewertungsergebnis auswirken. Das Kernproblem besteht
darin,
dass
die Eigenkapitalkosten als theoretisches
Konstrukt
nicht beob¬
achtbar sind und daher geschätzt werden müssen. Wesentliche Komponenten
der
modular
aufgebauten Eigenkapitalkosten sind der risikolose Zins und
die Marktrisikoprämie. Der Autor diskutiert, wie der risikolose Zins aus der
Zinsstrukturkurve abgeleitet werden kann und verdeutlicht hiermit verbundene
Problembereiche. Mit Blick auf die Marktrisikoprämie werden zwei alterna¬
tive Ansätze zu deren Bestimmung dargestellt und auf ihre Vorteilhaftigkeit
geprüft. Zum einen widmet sich die Arbeit der vergangenheitsorientierten
Schätzung der Marktrisikoprämie aus realisierten Kapitalmarktdaten. Hierbei
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