Riskantes Fremdkapital in der Unternehmensbewertung: Bewertung von Insolvenzkosten auf Basis der Discounted-Cashflow-Theorie
Gespeichert in:
| 1. Verfasser: | |
|---|---|
| Format: | Abschlussarbeit Buch |
| Sprache: | German |
| Veröffentlicht: |
Wiesbaden
Dt. Univ.-Verl.
2007
|
| Ausgabe: | 1. Aufl. |
| Schriftenreihe: | Gabler Edition Wissenschaft
|
| Schlagworte: | |
| Online-Zugang: | Inhaltsverzeichnis Klappentext |
| Beschreibung: | XVII, 153 S. graph. Darst. |
| ISBN: | 9783835009363 3835009362 |
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|---|---|
| adam_text | Inhaltsverzeichnis
Abkürzungsverzeichnis................................. XIII
Symbolverzeichnis ...................................
XV
1. Einführung 1
1.1. Problemstellung.................................. 1
1.2. Aufbau der Arbeit................................. 3
2. Literatur 5
2.1. Grundlegende Modelle.............................. 5
2.2. Strukturmodelle.................................. 6
2.3. Modelle zur Bewertung von Steuervorteilen mit Insolvenzrisiko ........ 9
2.4. Sonstige Modelle................................. 11
3. Modellierung 15
3.1. Unverschuldetes Unternehmen.......................... 15
3.2. Außenfinanzierung ohne Insolvenzrisiko..................... 23
3.2.1. Eigenkapital ............................... 23
3.2.2. Fremdkapital............................... 24
3.3. Außenfinanzierung mit Insolvenzrisiko...................... 30
3.3.1. Eigenkapital ............................... 30
3.3.2. Fremdkapital............................... 30
3.4. Insolvenzkosten.................................. 34
3.4.1. Steuervorteile bei Insolvenz....................... 35
3.4.2. Direkte Insolvenzkosten......................... 37
3.4.2.1. Definition........................... 37
3.4.2.2. Empirische Zusammenhänge................. 37
3.4.2.3. Modellierung ......................... 40
3.4.3. Indirekte Insolvenzkosten ........................ 40
3.4.3.1. Definition........................... 40
3.4.3.2. Empirische Zusammenhänge................. 42
3.4.3.3. Modellierung ......................... 44
3.5. Insolvenzkriterien................................. 46
3.5.1. Überschuldung.............................. 50
3.5.2. Zahlungsunfähigkeit........................... 53
3.5.3. Hinreichendes Insolvenzkriterium.................... 57
3.5.4. Insolvenzkriterien für konkrete Finanzierungspolitiken......... 62
3.5.4.1. Autonome Finanzierung.................... 62
3.5.4.1.1. Konstantes Fremdkapital.............. 63
3.5.4.1.2. Ratentilgung..................... 64
3.5.4.1.3. Zerobond...................... 66
3.5.4.2. Wertorientierte Finanzierung................. 68
3.5.4.2.1. Marktwertorientierte Finanzierung......... 69
3.5.4.2.2. Buchwertorientierte Finanzierung ......... 71
3.5.4.3. Cashfloworientierte Finanzierung............... 76
3.6. Duplikation des verschuldeten Unternehmens.................. 83
3.6.1.
Cashflow
des verschuldeten Unternehmens............... 83
3.6.2. Komponenten des Duplikationsportfolios................ 83
3.6.2.1. Unverschuldetes Unternehmen................ 84
3.6.2.2.
Tax Shield...........................
84
3.6.2.3. Barrier-Optionen....................... 84
3.6.3. Verschuldetes Unternehmen....................... 88
4. Bewertung des Duplikationsportfolios 89
4.1. Binomialmodell.................................. 89
4.1.1. Unverschuldetes Unternehmen...................... 91
4.1.2.
Tax Shield ................................
92
4.1.2.1. Autonome Finanzierung.................... 93
4.1.2.2. Marktwertorientierte Finanzierung.............. 93
4.1.2.3. Cashfloworientierte Finanzierung............... 94
4.2. Barrier-Optionen................................. 94
4.2.1. Rekursive Algorithmen.......................... 95
4.2.2. Binomialformeln............................. 98
4.2.2.1. Reflektionsprinzip....................... 98
4.2.2.2. Bewertung mittels des Reflektionsprinzips.......... 100
4.2.2.3. Anwendung des Reflektionsprinzips ............. 103
4.2.2.3.1. Symmetrischer Binomialprozess.......... 103
4.2.2.3.2. Konstante Knock-In-Barriere ........... 104
4.2.2.3.3. Übereinstimmung von Knock-ln-Barriere
und Unternehmensweit im letzten Zeitpunkt .... 106
4.2.3. Barrier-Optionen bei marktwertorientierter Finanzierung........ 108
5. Numerische Analyse 113
5.1. Unverschuldetes Unternehmen.......................... 113
5.2. Verschuldetes Unternehmen ........................... 114
5.2.1. Autonome Finanzierung......................... 116
5.2.1.1. Konstantes Fremdkapital ................... 116
5.2.1.2. Ratentilgung.......................... 117
5.2.1.3. Zerobond............................ 120
5.2.2. Wertorientierte Finanzierung....................... 121
5.2.2.1. Marktwertorientierte Finanzierung.............. 121
5.2.2.2. Buchwertorientierte Finanzierung............... 122
5.2.3. Cashfloworientierte Finanzierung.................... 124
5.3. Zusammenfassung der numerischen Analyse................... 125
6. Zusammenfassung 127
Anhang 129
A. Buch-und Marktwert des Fremdkapitals ohne Insolvenzrisiko 129
B. Herleitung der Insolvenzkriterien 130
B.l. Ratentilgung.................................... 130
B.2. Zerobond..................................... 133
B.3. Marktwertorientierte Finanzierung........................ 133
B.4. Cashfloworientierte Finanzierung......................... 134
C. Anwendung des Reflektionsprinzips 136
C.l. Verschobener symmetrischer Binomialprozess.................. 136
C.2. Tilgungszahlungen für verschobene Insolvenzkriterien ............. 137
C.2.1. Überschuldung in zwei aufeinander folgenden Zeitpunkten....... 137
C.2.2. Zahlungsunfähigkeit folgt auf Überschuldung.............. 138
C.2.3. Überschuldung folgt auf Zahlungsunfähigkeit.............. 139
C.2.4. Zahlungsunfähigkeit in zwei aufeinander folgenden Zeitpunkten .... 140
Literaturverzeichnis 143
Im Rahmen der Unternehmensbewertung steht zumeist die
Bewertung der Steuervorteile im Vordergrund. Eine Ver¬
änderung der Fremdkapitalquote hat neben steuerlichen
Konsequenzen jedoch auch einen Einfluss auf das Insol¬
venzrisiko eines Unternehmens. Es stellt sich die Frage,
wie Insolvenzrisiken in die Theorie der Unternehmensbe¬
wertung integriert werden können.
Arnd Lodowicks analysiert, wie ein Unternehmen unter
Berücksichtigung von Insolvenzrisiken auf Grundlage der
Discounted-Cashflow-Theorie bewertet werden kann. Er
entwickelt ein Modell zur Bewertung von Insolvenzkosten,
das sowohl Zahlungsunfähigkeit als auch Uberschuldung
als Insolvenzauslöser berücksichtigt, und greift dabei auf
exotische Optionen zurück. Bei riskantem Fremdkapital
können sowohl die Insolvenzkosten als auch die Steuer¬
vorteile mit Hilfe von exotischen Optionen auf den Wert
des unverschuldeten Unternehmens dupliziert werden. Es
ist damit möglich, ein Portfolio zusammenzustellen, das die
gleichen Zahlungen wie das verschuldete Unternehmen
erzeugt. Auf einem arbitragefreien Kapitalmarkt müssen
sich der Marktwert dieses Portfolios und der Marktwert
des verschuldeten Unternehmens entsprechen.
Das Buch wendet sich an Dozenten und Studenten der
Betriebswirtschaftslehre mit dem Schwerpunkt Finanzie¬
rungstheorie sowie an Fach- und Führungskräfte im Be¬
reich der Unternehmensbewertung.
|
| adam_txt |
Inhaltsverzeichnis
Abkürzungsverzeichnis. XIII
Symbolverzeichnis .
XV
1. Einführung 1
1.1. Problemstellung. 1
1.2. Aufbau der Arbeit. 3
2. Literatur 5
2.1. Grundlegende Modelle. 5
2.2. Strukturmodelle. 6
2.3. Modelle zur Bewertung von Steuervorteilen mit Insolvenzrisiko . 9
2.4. Sonstige Modelle. 11
3. Modellierung 15
3.1. Unverschuldetes Unternehmen. 15
3.2. Außenfinanzierung ohne Insolvenzrisiko. 23
3.2.1. Eigenkapital . 23
3.2.2. Fremdkapital. 24
3.3. Außenfinanzierung mit Insolvenzrisiko. 30
3.3.1. Eigenkapital . 30
3.3.2. Fremdkapital. 30
3.4. Insolvenzkosten. 34
3.4.1. Steuervorteile bei Insolvenz. 35
3.4.2. Direkte Insolvenzkosten. 37
3.4.2.1. Definition. 37
3.4.2.2. Empirische Zusammenhänge. 37
3.4.2.3. Modellierung . 40
3.4.3. Indirekte Insolvenzkosten . 40
3.4.3.1. Definition. 40
3.4.3.2. Empirische Zusammenhänge. 42
3.4.3.3. Modellierung . 44
3.5. Insolvenzkriterien. 46
3.5.1. Überschuldung. 50
3.5.2. Zahlungsunfähigkeit. 53
3.5.3. Hinreichendes Insolvenzkriterium. 57
3.5.4. Insolvenzkriterien für konkrete Finanzierungspolitiken. 62
3.5.4.1. Autonome Finanzierung. 62
3.5.4.1.1. Konstantes Fremdkapital. 63
3.5.4.1.2. Ratentilgung. 64
3.5.4.1.3. Zerobond. 66
3.5.4.2. Wertorientierte Finanzierung. 68
3.5.4.2.1. Marktwertorientierte Finanzierung. 69
3.5.4.2.2. Buchwertorientierte Finanzierung . 71
3.5.4.3. Cashfloworientierte Finanzierung. 76
3.6. Duplikation des verschuldeten Unternehmens. 83
3.6.1.
Cashflow
des verschuldeten Unternehmens. 83
3.6.2. Komponenten des Duplikationsportfolios. 83
3.6.2.1. Unverschuldetes Unternehmen. 84
3.6.2.2.
Tax Shield.
84
3.6.2.3. Barrier-Optionen. 84
3.6.3. Verschuldetes Unternehmen. 88
4. Bewertung des Duplikationsportfolios 89
4.1. Binomialmodell. 89
4.1.1. Unverschuldetes Unternehmen. 91
4.1.2.
Tax Shield .
92
4.1.2.1. Autonome Finanzierung. 93
4.1.2.2. Marktwertorientierte Finanzierung. 93
4.1.2.3. Cashfloworientierte Finanzierung. 94
4.2. Barrier-Optionen. 94
4.2.1. Rekursive Algorithmen. 95
4.2.2. Binomialformeln. 98
4.2.2.1. Reflektionsprinzip. 98
4.2.2.2. Bewertung mittels des Reflektionsprinzips. 100
4.2.2.3. Anwendung des Reflektionsprinzips . 103
4.2.2.3.1. Symmetrischer Binomialprozess. 103
4.2.2.3.2. Konstante Knock-In-Barriere . 104
4.2.2.3.3. Übereinstimmung von Knock-ln-Barriere
und Unternehmensweit im letzten Zeitpunkt . 106
4.2.3. Barrier-Optionen bei marktwertorientierter Finanzierung. 108
5. Numerische Analyse 113
5.1. Unverschuldetes Unternehmen. 113
5.2. Verschuldetes Unternehmen . 114
5.2.1. Autonome Finanzierung. 116
5.2.1.1. Konstantes Fremdkapital . 116
5.2.1.2. Ratentilgung. 117
5.2.1.3. Zerobond. 120
5.2.2. Wertorientierte Finanzierung. 121
5.2.2.1. Marktwertorientierte Finanzierung. 121
5.2.2.2. Buchwertorientierte Finanzierung. 122
5.2.3. Cashfloworientierte Finanzierung. 124
5.3. Zusammenfassung der numerischen Analyse. 125
6. Zusammenfassung 127
Anhang 129
A. Buch-und Marktwert des Fremdkapitals ohne Insolvenzrisiko 129
B. Herleitung der Insolvenzkriterien 130
B.l. Ratentilgung. 130
B.2. Zerobond. 133
B.3. Marktwertorientierte Finanzierung. 133
B.4. Cashfloworientierte Finanzierung. 134
C. Anwendung des Reflektionsprinzips 136
C.l. Verschobener symmetrischer Binomialprozess. 136
C.2. Tilgungszahlungen für verschobene Insolvenzkriterien . 137
C.2.1. Überschuldung in zwei aufeinander folgenden Zeitpunkten. 137
C.2.2. Zahlungsunfähigkeit folgt auf Überschuldung. 138
C.2.3. Überschuldung folgt auf Zahlungsunfähigkeit. 139
C.2.4. Zahlungsunfähigkeit in zwei aufeinander folgenden Zeitpunkten . 140
Literaturverzeichnis 143
Im Rahmen der Unternehmensbewertung steht zumeist die
Bewertung der Steuervorteile im Vordergrund. Eine Ver¬
änderung der Fremdkapitalquote hat neben steuerlichen
Konsequenzen jedoch auch einen Einfluss auf das Insol¬
venzrisiko eines Unternehmens. Es stellt sich die Frage,
wie Insolvenzrisiken in die Theorie der Unternehmensbe¬
wertung integriert werden können.
Arnd Lodowicks analysiert, wie ein Unternehmen unter
Berücksichtigung von Insolvenzrisiken auf Grundlage der
Discounted-Cashflow-Theorie bewertet werden kann. Er
entwickelt ein Modell zur Bewertung von Insolvenzkosten,
das sowohl Zahlungsunfähigkeit als auch Uberschuldung
als Insolvenzauslöser berücksichtigt, und greift dabei auf
exotische Optionen zurück. Bei riskantem Fremdkapital
können sowohl die Insolvenzkosten als auch die Steuer¬
vorteile mit Hilfe von exotischen Optionen auf den Wert
des unverschuldeten Unternehmens dupliziert werden. Es
ist damit möglich, ein Portfolio zusammenzustellen, das die
gleichen Zahlungen wie das verschuldete Unternehmen
erzeugt. Auf einem arbitragefreien Kapitalmarkt müssen
sich der Marktwert dieses Portfolios und der Marktwert
des verschuldeten Unternehmens entsprechen.
Das Buch wendet sich an Dozenten und Studenten der
Betriebswirtschaftslehre mit dem Schwerpunkt Finanzie¬
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