Neutralitätspflicht und Übernahmegesetz: eine vergleichende Untersuchung von Abwehrmaßnahmen bei feindlichen Übernahmen nach deutschem und US-amerikanischem Recht unter besonderer Berücksichtigung des deutschen Übernahmegesetzes
Gespeichert in:
| 1. Verfasser: | |
|---|---|
| Format: | Abschlussarbeit Buch |
| Sprache: | German |
| Veröffentlicht: |
Frankfurt am Main [u.a.]
Lang
2007
|
| Schriftenreihe: | Europäische Integration und internationale Wirtschaftsbeziehungen
20 |
| Schlagworte: | |
| Online-Zugang: | Inhaltsverzeichnis |
| Beschreibung: | 679 S. |
| ISBN: | 9783631549278 363154927X |
Internformat
MARC
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|---|---|
| adam_text | Inhaltsübersicht
Inhaltsverzeichnis 7
Abkürzungsverzeichnis 21
1. Teil: Einleitung 29
2. Teil: Grundlagen 33
A. Wirtschaftliche Konstellationen in der
Einleitungsphase von Übernahmen 40
B. Vorgehensmöglichkeiten des Übernehmers: Unterscheidung
zwischen freundlichen und feindlichen Übernahmen 42
C. Interessenslagen bei feindlichen Übernahmen 46
D. Reaktionsmöglichkeiten der Zielgesellschaft 131
E. Auswirkungen von Verteidigungsmaßnahmen auf den
Aktienkurs 220
F. Volkswirtschaftliche Beurteilung des Übernahmeverhaltens 227
3. Teil: Verhaltenspflichten und Haftung der Unternehmens¬
leitung bei feindlichen Übernahmen im Recht der
Vereinigten Staaten 259
A. Besondere Bedeutung der US-amerikanischen Rechtslage 261
B. Bevorzugte Abwehrstrategien 263
C. Bundesrecht 278
D. Einzelstaatliches Recht 284
E. Zusammenfassende Würdigung der Haftung der
Leitungsorgane 381
4. Teil: Verhaltenspflichten und Haftung der Unternehmensleitung
bei feindlichen Übernahmen nach europäischem
Gememschaftsrecht 388
A. Geänderter Richtlinienvorschlag vom November 1997 389
B. Gemeinsamer Standpunkt des Rates zur 13. Richtlinie
vom Juni 2000 403
C. Richtlinie 2004 422
D. Ergebnis 424
5. Teil: Verhaltenspflichten und Haftung der Unternehmensleitung
bei feindlichen Übernahmen im Recht der Bundesrepublik
Deutschland 424
A. Rahmenbedingungen 424
B. Der Übernahmekodex der Börsensachverständigen¬
kommission 441
C. Grundsätzliche Kompetenzverteilung in der deutschen
Aktiengesellschaft 453
D. Reichweite des § 76 Absatz 1 AktG in Bezug auf Abwehr¬
maßnahmen 458
E. Rechtliche Bewertung der Einzelmaßnahmen 526
F. Zusammenfassende Würdigung der Verhaltenspflichten der
Leitungsorgane 526
G. Haftung der Leitungsorgane 527
6. Teil: Gedanken zur Weiterentwicklung des deutschen Rechts
unter Berücksichtigung des WpÜG 535
A. Unzulänglichkeiten des deutschen Rechts vor dem WpÜG 535
B. Europarechtliche Vorgaben 539
C. „Gesetz zur Regelung von öffentlichen Angeboten zum
Erwerb von Wertpapieren und von Übernahmeangeboten
(WpÜG) 542
D. Konzeptionierung einer Regelung 565
7. Teil: Zusammenfassung 584
Literaturverzeichnis 585
Inhaltsverzeichnis
Inhaltsfibersicht 5
Abkürzungsverzeichnis 21
1. Teil: Einleitung 29
2. Teil: Grundlagen 33
A. Wirtschaftliche Konstellationen in der
Einleitungsphase von Übernahmen 40
B. Vorgehensmöglichkeiten des Übernehmers: Unterscheidung
zwischen freundlichen und feindlichen Übernahmen 42
C. Interessenslagen bei feindlichen Übernahmen 46
I. Interessen der Anteilseigner einer Zielgesellschaft 46
1. Interessensbeurteilung nach Anlageverhalten 47
a. Spekulatives Aktionärsverhalten 48
b. Anlageorientiertes Aktionärsverhalten 49
c. Eigentümerähnliches Aktionärsverhalten 50
2. Auswirkungen von Übernahme Vorgängen auf den Aktienkurs 51
3. Ursachen der Kursaufschläge 56
a. Unterbewertung der Zielgesellschaft 56
b. Managementersetzungshypothese/Optimierung der
Geschäftsführung 58
(1) Verringerung der Delegationskosten
für die Leitung des Unternehmens 59
(2) Operative und organisatorische Optimierung 62
c. Einsparungen durch Rationalisierungsmaßnahmen 62
d. Realisierung des Kontrollwertes 63
e. Gewinnrealisierende Veräußerung von Unternehmensteilen/
Weiterverkauf der Zielgesellschaft 64
f. Zahlung eines über dem Wert liegenden Preises aus
strategischen Gründen 67
g. Ausgleich durch Einsparungen von Investitionen und im
Innovationsbereich 69
h. Ausgleich durch Erzielung von Synergien 70
i. Ausgleich durch Steuervorteile 75
j. Empire Building Diversifikation 77
k. Theorie des eigeninteressierten Verhaltens der Leitung
des Bieters 79
1. Kurzsichtigkeit des Kapitalmarktes 80
m. Fehlbewertung des Kapitalmarktes 86
n. Überbezahlung/Überschätzung von Übernahmegewinnen 87
o. Hybris Theorie 90
p. Free Cash Flow Theorie 93
q. Noise Trader Theorie 97
r. Schlussfolgerungen 98
4. Zurechnung besonderer Kursaufschläge 99
a. Ausgleich zu Lasten des Bieters 100
b. Ausgleich zu Lasten Anleger festverzinslicher
Wertpapiere des Bieters 102
c. Ausgleich zu Lasten von Arbeitnehmern und
stakeholdern der Zielgesellschaft 102
d. Ausgleich zu Lasten von Gläubigern des Bieters 103
e. Schlussfolgerungen 104
5. Auswirkungen des Verhaltens der Geschäftsleitung der
Zielgesellschaft nach Abgabe eines Übernahmeangebots
auf den Kurs 105
a. Kurssteigerndes Verhalten 105
b. Kursverringerndes Verhalten 106
c. Ergebnis 106
6. Ergebnis 107
II. Interessen der Zielgesellschaft 107
III. Interessen des Leitungsorgane der Zielgesellschaft 108
IV. Interessen des Übernehmers 113
1. Interessen des Unternehmens 113
2. Interessen der Anteilseigner 118
3. Interessen der Unternehmensleitung 121
V. Interessen der Arbeitnehmer 122
VI. Interessen Dritter 125
1. Interessen der Vertragspartner der Zielgesellschaft 126
2. Interessen des Gemeinwohls 129
3. Politische Interessen 130
VII. Zusammenfassung 131
D. Reaktionsmöglichkeiten der Zielgesellschaft 131
I. Prophylaktische Verteidigungsmaßnahmen 131
1. Veränderung und Ausformung der Rechte der Anteilseigner 132
a. Modifikationen des Stimmrechts 132
(1) Bestimmung von Höchststimmrechten 132
8
(a) Zukünftige Höchststimmrechte 13 6
(b) Nachträgliche Höchststimmrechte 13 7
(c) Unbedingte Höchststimmrechte 138
(d) Bedingte Höchststimmrechte 13 8
(e) Höchststimmrechte in Abhängigkeit von der
Aktiengattung 138
(2) Ausgabe von Mehrstimmrechtsaktien 139
(3) Ausgabe von Vorzugsaktien ohne Stimmrecht 140
(4) Ausgabe von Aktien mit bedingtem Stimmrecht 141
(5) Verträge über die Ausübung von Stimmrechten 143
(6) Befristete Stimmrechtsversagung nach Anteilserwerb 143
(7) Stimmrechtsaktienemission 141
b. Beschränkung der freien Übertragbarkeit von Zielgesell¬
schaftsanteilen 144
(1) Vinkulierung von Namensaktien 144
(2) Schuldrechtliche Übertragungsbeschränkungen 148
c. Ausgabe sonstiger Vorzugstitel - poison pill defense 150
(l)Flip-over Bestimmungen 153
(2) Flip-in Bestimmungen 155
(3) Back-end Bestimmungen 156
d. Ausschluss von Satzungsänderungen/Veto-Recht bei
Satzungsänderungen und unabänderbare Delegation
bestimmter Entscheidungen 156
e. Modifizierung der erforderlichen Stimmenmehrheiten 157
f. Mehrheitserfordernisse bei Umstrukturierungen 157
g. Ausschluss des Mehrheitsaktionärs von Hauptver¬
sammlungen 158
h. Beschränkung der Vertretungsbefugnisse auf Haupt¬
versammlungen 158
2. Gestaltung der Aktionärsstruktur der Zielgesellschaft 159
a. Kapitalerhöhung 159
b. Ausgabe von Wandel- und Optionsanleihen 166
c. Ausgabe von Belegschaftsaktien 168
d. Erwerb eigener Aktien durch die Zielgesellschaft 170
e. Wechselseitige Beteiligungen 174
3. Gestaltung der Organisationsstruktur der Zielgesellschaft 177
a. Staffelung der Amtszeiten von Vorstand und
Aufsichtsrat 177
b. Einräumung von Entsendungsrechten zum Aufsichtsrat 180
c. Statuierung besonderer Wahlmodi für Personal¬
entscheidungen 181
d. Festsetzung besonderer persönlicher Voraussetzungen
für die Besetzung des Aufsichtsrats 182
e. Ausgestaltung einer für den Übernehmer schwer
reformierbaren Unternehmensorganisation 182
4. Ausschluss bestimmter Verhaltensweisen 183
5. Abschluss bestimmter Verträge 183
6. Maßnahmen zur Veränderung der Vermögensverhältnisse
der Zielgesellschaft 184
a. Verkauf wesentlicher Bestandteile des Gesellschafts¬
vermögens - crown jewels defense 184
(1) Bedingter Verkauf 186
(2) Vorbeugender Verkauf 187
b. Besondere Abfindungsversprechen für ausscheidende
Manager - golden parachutes defense 187
c. Bedingte Vertragsabschlüsse 189
7. Mehrheitserfordemisse für Fusionen 190
8. Fair-price Regelungen 190
9. Wechselseitige Beteiligungen 191
10. Aufbau kartellrechtlicher Hindernisse 192
II. Reaktive Verteidigungsmaßnahmen 195
1. Eigenständige Maßnahmen der Zielgesellschaft 195
a. Die eigene Gesellschaft betreffende Maßnahmen 195
(1) Informationserteilung und Stellungnahme durch die
Unternehmensleitung gegenüber den eigenen
Aktionären und der Öffentlichkeit 195
(2) Erwerb eigener Aktien 197
(a) Erwerb eigener Aktien durch die Zielgesellschaft 197
(b) Erwerb von Aktien durch die Unternehmensleitung 199
(3) Ausgabe von Vorzugstiteln - poison pill defense 199
(4) Kapitalerhöhungen 199
(5) Gewinnausschüttungen 200
(6) Bestimmung eines Höchststimmrechts 200
(7) Verkauf aller oder wesentlicher Vermögensteile
- crown jewel defense/scorched earth defense/
corporate suicide defense 200
b. Den Übernehmer betreffende Maßnahmen 201
(1) Erwerb von Eigentumsanteilen des Übernehmers 201
(2) Versuch der Zielgesellschaft, den Bieter zu
übernehmen - pac man defense 202
(3) Einflussnahme auf den Kreditgeber des
Übernehmers 204
(4) Herbeiführung rechtlicher Probleme für den
Übernehmer 204
(a) Schaffung kartellrechtlicher Probleme 205
(b) Schaffung sonstiger rechtlicher Probleme 206
10
(5) Zukauf von Unternehmen aus staatlich
kontrollierten Bereichen - safe harbour defense 206
(6) Auskauf des mit einem Übernahmeangebot
drohenden Bieters - greenmail defense 207
(7) Herbeiführung einer versteigerungsähnlichen
Situation - auction defense 209
2. Maßnahmen im Zusammenwirken mit Dritten 210
a. Abwehrfusion mit einer dritten Gesellschaft 210
b. Suche nach einem akzeptablen Bieter
- white knight defense 210
c. Leveraged Buy-outs 212
d. Übertragung wesentlicher Vermögensteile auf Dritte 217
e. Vertragliche Absprachen mit Dritten - lock-up - oder
poison debt defense 218
f. Inanspruchnahme und Verhaltenssteuerung nicht¬
betroffener Unternehmen 218
g. Risikoarbitrage 219
III. Resümee 219
E. Auswirkungen von Verteidigungsmaßnahmen auf den
Aktienkurs 220
F. Volkswirtschaftliche Beurteilung des Übernahmeverhaltens 227
I. Wohlfahrtsökonomische Effizienz 227
II. Ökonomische Analyse des Managementverhaltens 230
1. Ökonomische Analyse der berechtigten Interessen 231
2. Managementersetzungstheorie 235
3. Markt für Unternehmenskontrolle 237
a. Analyse nach dem Tobin s Q 241
b. Analyse von proxy contests 242
c. Analyse nach der zeitlichen Ausrichtung der Geschäfts¬
tätigkeit 243
4. Arbitragetheorie 244
5. Restrukturierungseinsparungen 245
6. Realisierung von Synergieeffekten 248
7. Erzielung steuerlicher Vorteile 249
8. Erzielung von Zerschlagungsgewinnen 249
9. Fehlbewertungen der Gesellschaft durch den Kapitalmarkt 250
10. Fehleinschätzung des Bieters 251
11. Noise Trader Theorie 251
12. Free-Cash-Flow-Theorie 251
13. Umverteilungstheorie 252
14. Ausbau der Marktmacht 254
15. Theorie des eigeninteressierten Verhaltens der Leitung
des Bieters 255
16. Empire Building Diversifizierung 255
17. Schlussfolgerungen 256
III. Ergebnis 259
3. Teil: Verhaltenspflichten und Haftung der Unternehmens¬
leitung bei feindlichen Übernahmen im Recht der
Vereinigten Staaten 259
A. Besondere Bedeutung der US-amerikanischen Rechtslage 261
B. Bevorzugte Abwehrstrategien 263
I. Reaktive Abwehrmaßnahmen - post-offer-tactic 263
1. Inhaltliche Stellungnahmen durch das board - Propaganda
defense 263
2. Einleiten gerichtlicher Auseinandersetzungen - defensive
suits 265
3. Zukaufe mit der Folge kartellrechtlicher Probleme -
defensive acquisitions 266
4. Finden eines Konkurrenzbieters - white knight defense 266
5. Verkauf oder bedingter Verkauf wesentlicher Vermögens¬
werte - lock up- oder crown jewels defense 267
6. Rekapitalisierungsmaßnahmen - share manipulations
defense 268
7. Auskauf des Bieters - greenmail defense 271
8. Versuch der Zielgesellschaft, den Bieters zu übernehmen -
pac man defense 272
II. Prophylaktische Verteidigungsmaßnahmen
- pre offer tactics 272
1. Modifizierung der erforderlichen Stimmenmehrheiten
- supermajority voting rules 273
2. Vetorecht in Übernahmesituationen - veto stock defense 273
3. Staffelung der Amtszeiten der directors - staggered board
defense 273
4. Bedingte Fälligkeitsvereinbarungen für Kredite - accelerated
loans defense 274
5. Abfindungsregelungen für die directors - golden parachutes
defense 274
6. Ausgabe besonderer Vorzugstitel - poison pill defense 276
12
C. Bundesrecht 278
I. Williams Act 279
II. Rechtsprechung 283
D. Einzelstaatliches Recht 284
I. Regelungen über den Erwerb von Anteilen
über bestimmte Schwellenwerte hinaus 291
II. Regelungen über gleiche und angemessene Preise 291
III. Festlegung von Ausschlussfristen für Umstrukturierungen 292
IV. Regelungen über verschärfte Offenlegungspflichten 292
V. Regelungen über die Berücksichtigung der Interessen Dritter 292
VI. Regelungen über gestaffelte Amtszeiten für directors 293
VII. Verpflichtung zur Rückführung von
durch einen Bieter realisierten Gewinnen 293
VIII. Regelungen über Abfindungszahlungen bei Kündigungen
von Arbeitnehmern und die Unkündbarkeit von Verträgen
mit Arbeitnehmerorganisationen 293
IX. Sorgfaltspflichten - duties of care 294
1. Inhalt der Sorgfaltspflichten 294
2. Gerichtlicher Überprüfungsmaßstab 298
X. Treuepflichten - duties of loyalty 305
1. Allgemeine Bedeutung und Rechtsnatur 306
2. Begründung für die besondere Regelung
von Interessenskonflikten 309
a. Fehlen einer marktbestimmten Verhandlungssituation
(monopoly rents) 309
b. Betriebswirtschaftlich nachteilige Unsicherheiten
über den Umfang unfairer Geschäfte (unproductive
uncertainty) 311
3. Ausgestaltungen von Interessenskonflikten 311
4. Abgrenzung zur Sorgfaltspflichtverletzung 312
5. Regelungsmodelle zum seif dealing 314
a. Rechtsprechung von 1880-1910
(strenge Anfechtbarkeit) 314
b. Rechtsprechung von 1910-1960
(eingeschränkte Anfechtbarkeit) 315
c. Rechtsprechung ab 1965 (entire fairness test) 316
d. Corporate Code of California von 1975 und Gesetzes¬
empfehlung des American Law Institute
(keine Aufhebung wegen Unfairness nach Genehmigung) 316
e. Die Rechtslage in Delaware seit 1975 (Fairness oder
Genehmigung, aber Anfechtungsmöglichkeit trotz
Genehmigung bei Unfairness) 317
(1) Die Regelung des Delaware General Corporation Law 317
(2) Die uneingeschränkte Fairnessprüfung durch die
Rechtsprechung - case law 319
(3) Ursachen für die Änderung der Rechtsprechung 321
(a) Managerial influence theory 322
(b) Lawyers influence theory 322
(c) Judicial enlightenment theory 322
6. Haftung des Managements bei unerlaubtem seif dealing 323
7. Regelungsmodelle für das Verhalten der directors
nach Abgabe eines Übernahmeangebotes 324
a. Strenge Passivität (pure passivity) 324
b. Eingeschränkte Passivität (modified passivity) 325
c. Differenzierende Regulierung (differential regulation) 327
d. Beurteilung des Abwehrverhaltens nach der
Absicht der directors (primary purpose test) 328
e. Uneingeschränkte Anwendung der business judgment
rule 328
f. Rechtmäßigkeit von Abwehrmaßnahmen zur Sicherung
einer angemessenen Beteiligung an den Synergievorteilen 329
8. Entwicklung der Rechtsprechung 330
a. Cheff v. Mathes (proper purpose test) 332
b. Panter v. Marshall Field Co. (business judgment rule) 332
c. Pogostin v. Rice (business judgment rule) 333
d. Unocal Corp. v. Mesa Petroleum Co. (enhanced business
judgment rule) 333
e. Moran v. Household International, Inc. (enhanced business
judgment rule) 339
f. Paramount Communications v. Time Inc.
(further enhanced business judgment rule) 341
g. Smith v. Van Gorkom - so genannte „Trans Union
Entscheidung (protection of informed business
judgment) 345
(1) Keine post hoc Beurteilung 348
(2) Indizien für eine informierte Entscheidung 349
(a) Irrelevanz der Höhe des Angebotspreises 349
(b) Kein höheres Gebot in einer vereinbarten
„Markttestphase 350
(c) Besondere Berufserfahrung 3 51
(d) Befolgung anwaltlichen Rats 3 51
(3) Heilung der fehlerhaften Entscheidung 351
14
(4) Heilung durch Zustimmung der Hauptversammlung 353
(5) Bedeutung des Urteils für Übernahmesituationen 353
(6) Auswirkungen auf das Verhalten der directors 355
(7) Auswirkungen für die Anteilseigner 357
(a) Auswirkungen auf das Vermögen 357
(b) Optimierung der unternehmerischen Entscheidungs¬
prozesse 357
h. Gründe für die Ausrichtung der Rechtsprechung 358
(1) Ökonomische Analysen 359
(2) Standortwettbewerb 360
(3) Soziohistorische Begründung 361
(4) Eigeninteresse der Gerichte/Eigeninteresse der Richter 362
(5) Politische Interessen 363
9. Die Verhaltenspflichten bei unvermeidbarer Übernahme 363
a. Revlon, Inc. v. Mac Andrews Forbes Holdings, Inc. 364
b. Mills Acquisition Co. v. Macmillan, Inc. 366
10. Die Revlon-Pflichten bei Rekapitalisierungsmaßnahmen 367
a. Ivanhoe Partners v. Newmont Mining Corp. 368
b. Black Decker Corp. v. American Standard, Inc. 369
c. Mills Acquisition Co. v. Macmillan, Inc. 369
d. Bass Group, Inc. v. Evans 370
11. Eingreifen der Revlon-Pflichten bei Fusionen 370
a. Paramount Communications, Inc. v. Time Inc. 370
b. Paramount Communications, Inc. v. QVC
Network Inc. 372
12. Vorrangige Schutzwirkung der Rechtsprechung 374
a. Anlegerschutz 374
b. Schutz des Unternehmens 377
c. Drittschutz 377
d. Schutz allgemeiner Interessen 381
E. Zusammenfassende Würdigung der Haftung der
Leitungsorgane 382
4. Teil: Verhaltenspflichten und Haftung der Unternehmensleitung
bei feindlichen Übernahmen nach europäischem
Gemeinschaftsrecht 388
A. Geänderter Richtlinienvorschlag vom November 1997 389
I.Anwendungsbereich 391
II. Regelung für grenzüberschreitende Übernahmeaktivitäten 391
III. Umsetzung in nationales Recht 392
IV. Aufsichtsorgane 393
V. Offenlegung und Verfahrensregeln 394
VI. Inhaltliche Vorgaben 394
1. Allgemeine Grundsätze 394
2. Pflichten des Bieters 395
3. Pflichten der Leitungsorgane der Zielgesellschaft 397
4. Schutz der Minderheitsaktionäre 398
VII. Schutzrichtung der Regelung 400
VIII. Bewertung der Regelung und inhaltliche Umsetzung in
nationales Recht 400
IX. Entwicklung und Umsetzungsbemühungen 403
B. Gemeinsamer Standpunkt des Rates zur 13. Richtlinie
vom Juni 2000 403
I. Anwendungsbereich 404
II. Regelung für grenzüberschreitende Übernahmeaktivitäten 404
III. Umsetzung in nationales Recht 406
IV. Aufsichtsorgane 406
V. Offenlegung und Verfahrensregeln 406
VI. Inhaltliche Vorgaben 407
1. Pflichten des Bieters 407
2. Pflichten der Leitungsorgane der Zielgesellschaft 409
VII. Verabschiedung der Richtlinie und Umsetzung in nationales
Recht 410
VIII. Bewertung des Standpunktes 411
IX. Vom Parlament bestimmte Änderungen 418
X. Vom Vermittlungsausschuss gebilligte Änderungen und
Bewertung 420
XI. Erneutes Scheitern der Richtlinie 421
C. Richtlinie 2004 422
D. Ergebnis 424
5. Teil: Verhaltenspflichten und Haftung der Unternehmensleitung
bei feindlichen Übernahmen im Recht der Bundesrepublik
Deutschland 424
A. Rahmenbedingungen 424
I. Der Übernahmemarkt 425
II. Rechtliche Strukturvorgaben 430
16
III. Zukünftige Entwicklung des Marktgeschehens 433
IV. Notwendigkeit der Regelung des Verhaltens 436
V. Aktuelle Entwicklungen 437
B. Der Übernahmekodex der Börsensachverständigen-
kommission 441
I. Schutzbereich der Regelung 443
II. Begriffsbestimmungen 443
III. Grundsätze 444
IV. Inhalt des Angebots und Angebotsfrist 444
V. Pflichten des Bieters 444
VI. Pflichten der Zielgesellschaft 445
VII. Die Übernahmekommission 446
VIII. Zwangsangebot und Kontrollschwelle 446
IX. Verhaltenspflichten nach dem Übernahmekodex 448
C. Grundsätzliche Kompetenzverteilung in der deutschen
Aktiengesellschaft 454
I. Kompetenz des Vorstandes 455
II. Kompetenz der Hauptversammlung 455
III. Kompetenz des Aufsichtsrats 457
IV. Resümee 458
D. Reichweite des § 76 Absatz 1 AktG in Bezug auf Abwehr-
maßnahmen 459
I. Interesse der Gesellschaft 459
II. Interesse der Aktionäre 460
III. Interesse der Arbeitnehmer 462
IV. Nationale volkswirtschaftliche Interessen, Interessen des
gemeinen Wohls und Interessen Dritter 463
V. Interessen der Unternehmensleitung 464
VI. Allgemeine Ermessensausübung durch die Unternehmens¬
leitung 465
VII. Ermessensausübung in einer Übernahmesituation 467
1. Verbot der Einflussnahme auf die Zusammensetzung der
Aktionäre 468
2. Verbandsrechtliches Gleichbehandlungsgebot 474
3. Kapitalmarktrechtliches Gleichbehandlungsgebot 475
4. Verbot der Einflussnahme auf den Markt
für Unternehmensleitungen 478
5. Berücksichtigung einer überlagernden Haupt¬
versammlungskompetenz 486
a. Kompetenz der Hauptversammlung nach § 121
Absatz 1 AktG 486
b. Kompetenz deT Hauptversammlung nach § 179 a
AktG 488
c. Kompetenz der Hauptversammlung nach § 119
Absatz 2 AktG 488
(1) Holzmüller-Urteil als Grundsatzurteil 490
(2) Anwendbarkeit des Holzmüller-Prinzips auf
Abwehrmaßnahmen 491
(3) Inhaltliche Überprüfung der Entscheidung 494
(4) Ergebnis 496
d. Ungeschriebene Hauptversammlungskompetenz 496
(1) Beschränkung der Fungibilität der Aktie 501
(2) Eingriff in die Kontrollinteressen der Aktionäre 503
e. Ergebnis 504
6. Teleologische Reduktion der Leitungskompetenz 504
a. Weitergehende Reduktion nach Verbandsrecht 505
(1) Verbot der Antizipation von Entscheidungen der
Hauptversammlung 505
(2) Ermessensbindung durch die Berücksichtigung
legitimer Interessen 507
b. Ermessensreduktion nach Kapitalmarktrecht 507
c. Kollidierende Verpflichtungen des Vorstandes 509
(1) Sicherung der Autonomie der Gesellschaft 509
(2) Abwehr verbotenen Verhaltens 510
. (3) Verhinderung von Zwangslagen für Aktionäre 514
d. Ergebnis 515
7. Ergebnis 515
VIII. Umfang der Neutralitätspflicht 516
1. Pflicht zur Stellungnahme 516
2. Abforderung eines angemessenen Preises 519
3. Berechtigung zur Einholung von Konkurrenzangeboten 520
4. Fortsetzung der Geschäftstätigkeit 523
5. Neutralitätspflicht auch bei drohender Schädigung der
Gesellschaft 524
6. Haftungsrechtliche Erwägungen 525
IX. Ergebnis 525
E. Rechtliche Bewertung der Einzelmaßnahmen 526
F. Zusammenfassende Würdigung der Verhaltenspflichten der
Leitungsorgane 526
G. Haftung der Leitungsorgane 527
I. Haftung gegenüber der Zielgesellschaft 528
II. Haftung gegenüber den Aktionären 531
III. Haftung gegenüber dem Bieter 534
6. Teil: Gedanken zur Weiterentwicklung des deutschen Rechts
unter Berücksichtigung des WpÜG 535
A. Unzulänglichkeiten des deutschen Rechts vor dem WpÜG 535
B. Europarechtliche Vorgaben 539
C. „Gesetz zur Regelung von öffentlichen Angeboten zum
Erwerb von Wertpapieren und von Übernahmeangeboten
(WpÜG) 542
I. Der wesentliche Inhalt des WpÜG 544
1. Anwendungsbereich 545
2. Die Struktur des WpÜG 545
a. Abschnitt 3: Angebote zum Erwerb von Wertpapieren 546
b. Abschnitt 4: Übernahmeangebote 547
c. Abschnitt 5: Pflichtangebote 549
3. Verhaltenspflichten und die Rechte des Bieters 549
4. Verhaltenspflichten/Rechte der Unternehmensleitung auf
Seiten der Zielgesellschaft 556
5. Aufsicht 560
6. Sanktionen 561
II. Kritik 562
D. Konzeptionierung einer Regelung 565
I. Vereinbarkeit mit Europarecht 565
II. Regelungsalternativen 566
III. Auswahl 570
1. Auswahlkriterien 570
a. Volkswirtschaftliche Effizienzsteigerung 570
b. Geringe Transaktionskosten 573
c. Verfahrenssicherheit 575
d. Schutz von Minderheitsaktionären 576
e. Soziale und politische Erwägungen 577
f. Kartell- und wettbewerbsrechtliche Erwägungen 578
2. Festschreibung der zukünftigen Regelung/Änderung des
Gesetzesentwurfs 579
3. Vereinbarkeit mit der beabsichtigten europäischen Einigung 583
7. Teil: Zusammenfassung 584
Literaturverzeichnis 585
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Inhaltsübersicht
Inhaltsverzeichnis 7
Abkürzungsverzeichnis 21
1. Teil: Einleitung 29
2. Teil: Grundlagen 33
A. Wirtschaftliche Konstellationen in der
Einleitungsphase von Übernahmen 40
B. Vorgehensmöglichkeiten des Übernehmers: Unterscheidung
zwischen freundlichen und feindlichen Übernahmen 42
C. Interessenslagen bei feindlichen Übernahmen 46
D. Reaktionsmöglichkeiten der Zielgesellschaft 131
E. Auswirkungen von Verteidigungsmaßnahmen auf den
Aktienkurs 220
F. Volkswirtschaftliche Beurteilung des Übernahmeverhaltens 227
3. Teil: Verhaltenspflichten und Haftung der Unternehmens¬
leitung bei feindlichen Übernahmen im Recht der
Vereinigten Staaten 259
A. Besondere Bedeutung der US-amerikanischen Rechtslage 261
B. Bevorzugte Abwehrstrategien 263
C. Bundesrecht 278
D. Einzelstaatliches Recht 284
E. Zusammenfassende Würdigung der Haftung der
Leitungsorgane 381
4. Teil: Verhaltenspflichten und Haftung der Unternehmensleitung
bei feindlichen Übernahmen nach europäischem
Gememschaftsrecht 388
A. Geänderter Richtlinienvorschlag vom November 1997 389
B. Gemeinsamer Standpunkt des Rates zur 13. Richtlinie
vom Juni 2000 403
C. Richtlinie 2004 422
D. Ergebnis 424
5. Teil: Verhaltenspflichten und Haftung der Unternehmensleitung
bei feindlichen Übernahmen im Recht der Bundesrepublik
Deutschland 424
A. Rahmenbedingungen 424
B. Der Übernahmekodex der Börsensachverständigen¬
kommission 441
C. Grundsätzliche Kompetenzverteilung in der deutschen
Aktiengesellschaft 453
D. Reichweite des § 76 Absatz 1 AktG in Bezug auf Abwehr¬
maßnahmen 458
E. Rechtliche Bewertung der Einzelmaßnahmen 526
F. Zusammenfassende Würdigung der Verhaltenspflichten der
Leitungsorgane 526
G. Haftung der Leitungsorgane 527
6. Teil: Gedanken zur Weiterentwicklung des deutschen Rechts
unter Berücksichtigung des WpÜG 535
A. Unzulänglichkeiten des deutschen Rechts vor dem WpÜG 535
B. Europarechtliche Vorgaben 539
C. „Gesetz zur Regelung von öffentlichen Angeboten zum
Erwerb von Wertpapieren und von Übernahmeangeboten"
(WpÜG) 542
D. Konzeptionierung einer Regelung 565
7. Teil: Zusammenfassung 584
Literaturverzeichnis 585
Inhaltsverzeichnis
Inhaltsfibersicht 5
Abkürzungsverzeichnis 21
1. Teil: Einleitung 29
2. Teil: Grundlagen 33
A. Wirtschaftliche Konstellationen in der
Einleitungsphase von Übernahmen 40
B. Vorgehensmöglichkeiten des Übernehmers: Unterscheidung
zwischen freundlichen und feindlichen Übernahmen 42
C. Interessenslagen bei feindlichen Übernahmen 46
I. Interessen der Anteilseigner einer Zielgesellschaft 46
1. Interessensbeurteilung nach Anlageverhalten 47
a. Spekulatives Aktionärsverhalten 48
b. Anlageorientiertes Aktionärsverhalten 49
c. Eigentümerähnliches Aktionärsverhalten 50
2. Auswirkungen von Übernahme Vorgängen auf den Aktienkurs 51
3. Ursachen der Kursaufschläge 56
a. Unterbewertung der Zielgesellschaft 56
b. Managementersetzungshypothese/Optimierung der
Geschäftsführung 58
(1) Verringerung der Delegationskosten
für die Leitung des Unternehmens 59
(2) Operative und organisatorische Optimierung 62
c. Einsparungen durch Rationalisierungsmaßnahmen 62
d. Realisierung des Kontrollwertes 63
e. Gewinnrealisierende Veräußerung von Unternehmensteilen/
Weiterverkauf der Zielgesellschaft 64
f. Zahlung eines über dem Wert liegenden Preises aus
strategischen Gründen 67
g. Ausgleich durch Einsparungen von Investitionen und im
Innovationsbereich 69
h. Ausgleich durch Erzielung von Synergien 70
i. Ausgleich durch Steuervorteile 75
j. Empire Building Diversifikation 77
k. Theorie des eigeninteressierten Verhaltens der Leitung
des Bieters 79
1. Kurzsichtigkeit des Kapitalmarktes 80
m. Fehlbewertung des Kapitalmarktes 86
n. Überbezahlung/Überschätzung von Übernahmegewinnen 87
o. Hybris Theorie 90
p. Free Cash Flow Theorie 93
q. Noise Trader Theorie 97
r. Schlussfolgerungen 98
4. Zurechnung besonderer Kursaufschläge 99
a. Ausgleich zu Lasten des Bieters 100
b. Ausgleich zu Lasten Anleger festverzinslicher
Wertpapiere des Bieters 102
c. Ausgleich zu Lasten von Arbeitnehmern und
stakeholdern der Zielgesellschaft 102
d. Ausgleich zu Lasten von Gläubigern des Bieters 103
e. Schlussfolgerungen 104
5. Auswirkungen des Verhaltens der Geschäftsleitung der
Zielgesellschaft nach Abgabe eines Übernahmeangebots
auf den Kurs 105
a. Kurssteigerndes Verhalten 105
b. Kursverringerndes Verhalten 106
c. Ergebnis 106
6. Ergebnis 107
II. Interessen der Zielgesellschaft 107
III. Interessen des Leitungsorgane der Zielgesellschaft 108
IV. Interessen des Übernehmers 113
1. Interessen des Unternehmens 113
2. Interessen der Anteilseigner 118
3. Interessen der Unternehmensleitung 121
V. Interessen der Arbeitnehmer 122
VI. Interessen Dritter 125
1. Interessen der Vertragspartner der Zielgesellschaft 126
2. Interessen des Gemeinwohls 129
3. Politische Interessen 130
VII. Zusammenfassung 131
D. Reaktionsmöglichkeiten der Zielgesellschaft 131
I. Prophylaktische Verteidigungsmaßnahmen 131
1. Veränderung und Ausformung der Rechte der Anteilseigner 132
a. Modifikationen des Stimmrechts 132
(1) Bestimmung von Höchststimmrechten 132
8
(a) Zukünftige Höchststimmrechte 13 6
(b) Nachträgliche Höchststimmrechte 13 7
(c) Unbedingte Höchststimmrechte 138
(d) Bedingte Höchststimmrechte 13 8
(e) Höchststimmrechte in Abhängigkeit von der
Aktiengattung 138
(2) Ausgabe von Mehrstimmrechtsaktien 139
(3) Ausgabe von Vorzugsaktien ohne Stimmrecht 140
(4) Ausgabe von Aktien mit bedingtem Stimmrecht 141
(5) Verträge über die Ausübung von Stimmrechten 143
(6) Befristete Stimmrechtsversagung nach Anteilserwerb 143
(7) Stimmrechtsaktienemission 141
b. Beschränkung der freien Übertragbarkeit von Zielgesell¬
schaftsanteilen 144
(1) Vinkulierung von Namensaktien 144
(2) Schuldrechtliche Übertragungsbeschränkungen 148
c. Ausgabe sonstiger Vorzugstitel - poison pill defense 150
(l)Flip-over Bestimmungen 153
(2) Flip-in Bestimmungen 155
(3) Back-end Bestimmungen 156
d. Ausschluss von Satzungsänderungen/Veto-Recht bei
Satzungsänderungen und unabänderbare Delegation
bestimmter Entscheidungen 156
e. Modifizierung der erforderlichen Stimmenmehrheiten 157
f. Mehrheitserfordernisse bei Umstrukturierungen 157
g. Ausschluss des Mehrheitsaktionärs von Hauptver¬
sammlungen 158
h. Beschränkung der Vertretungsbefugnisse auf Haupt¬
versammlungen 158
2. Gestaltung der Aktionärsstruktur der Zielgesellschaft 159
a. Kapitalerhöhung 159
b. Ausgabe von Wandel- und Optionsanleihen 166
c. Ausgabe von Belegschaftsaktien 168
d. Erwerb eigener Aktien durch die Zielgesellschaft 170
e. Wechselseitige Beteiligungen 174
3. Gestaltung der Organisationsstruktur der Zielgesellschaft 177
a. Staffelung der Amtszeiten von Vorstand und
Aufsichtsrat 177
b. Einräumung von Entsendungsrechten zum Aufsichtsrat 180
c. Statuierung besonderer Wahlmodi für Personal¬
entscheidungen 181
d. Festsetzung besonderer "persönlicher Voraussetzungen"
für die Besetzung des Aufsichtsrats 182
e. Ausgestaltung einer für den Übernehmer schwer
reformierbaren Unternehmensorganisation 182
4. Ausschluss bestimmter Verhaltensweisen 183
5. Abschluss bestimmter Verträge 183
6. Maßnahmen zur Veränderung der Vermögensverhältnisse
der Zielgesellschaft 184
a. Verkauf wesentlicher Bestandteile des Gesellschafts¬
vermögens - crown jewels defense 184
(1) Bedingter Verkauf 186
(2) Vorbeugender Verkauf 187
b. Besondere Abfindungsversprechen für ausscheidende
Manager - golden parachutes defense 187
c. Bedingte Vertragsabschlüsse 189
7. Mehrheitserfordemisse für Fusionen 190
8. Fair-price Regelungen 190
9. Wechselseitige Beteiligungen 191
10. Aufbau kartellrechtlicher Hindernisse 192
II. Reaktive Verteidigungsmaßnahmen 195
1. Eigenständige Maßnahmen der Zielgesellschaft 195
a. Die eigene Gesellschaft betreffende Maßnahmen 195
(1) Informationserteilung und Stellungnahme durch die
Unternehmensleitung gegenüber den eigenen
Aktionären und der Öffentlichkeit 195
(2) Erwerb eigener Aktien 197
(a) Erwerb eigener Aktien durch die Zielgesellschaft 197
(b) Erwerb von Aktien durch die Unternehmensleitung 199
(3) Ausgabe von Vorzugstiteln - poison pill defense 199
(4) Kapitalerhöhungen 199
(5) Gewinnausschüttungen 200
(6) Bestimmung eines Höchststimmrechts 200
(7) Verkauf aller oder wesentlicher Vermögensteile
- crown jewel defense/scorched earth defense/
corporate suicide defense 200
b. Den Übernehmer betreffende Maßnahmen 201
(1) Erwerb von Eigentumsanteilen des Übernehmers 201
(2) Versuch der Zielgesellschaft, den Bieter zu
übernehmen - pac man defense 202
(3) Einflussnahme auf den Kreditgeber des
Übernehmers 204
(4) Herbeiführung rechtlicher Probleme für den
Übernehmer 204
(a) Schaffung kartellrechtlicher Probleme 205
(b) Schaffung sonstiger rechtlicher Probleme 206
10
(5) Zukauf von Unternehmen aus staatlich
kontrollierten Bereichen - safe harbour defense 206
(6) Auskauf des mit einem Übernahmeangebot
drohenden Bieters - greenmail defense 207
(7) Herbeiführung einer versteigerungsähnlichen
Situation - auction defense 209
2. Maßnahmen im Zusammenwirken mit Dritten 210
a. Abwehrfusion mit einer dritten Gesellschaft 210
b. Suche nach einem akzeptablen Bieter
- white knight defense 210
c. Leveraged Buy-outs 212
d. Übertragung wesentlicher Vermögensteile auf Dritte 217
e. Vertragliche Absprachen mit Dritten - lock-up - oder
poison debt defense 218
f. Inanspruchnahme und Verhaltenssteuerung nicht¬
betroffener Unternehmen 218
g. Risikoarbitrage 219
III. Resümee 219
E. Auswirkungen von Verteidigungsmaßnahmen auf den
Aktienkurs 220
F. Volkswirtschaftliche Beurteilung des Übernahmeverhaltens 227
I. Wohlfahrtsökonomische Effizienz 227
II. Ökonomische Analyse des Managementverhaltens 230
1. Ökonomische Analyse der berechtigten Interessen 231
2. Managementersetzungstheorie 235
3. Markt für Unternehmenskontrolle 237
a. Analyse nach dem Tobin's Q 241
b. Analyse von proxy contests 242
c. Analyse nach der zeitlichen Ausrichtung der Geschäfts¬
tätigkeit 243
4. Arbitragetheorie 244
5. Restrukturierungseinsparungen 245
6. Realisierung von Synergieeffekten 248
7. Erzielung steuerlicher Vorteile 249
8. Erzielung von Zerschlagungsgewinnen 249
9. Fehlbewertungen der Gesellschaft durch den Kapitalmarkt 250
10. Fehleinschätzung des Bieters 251
11. Noise Trader Theorie 251
12. Free-Cash-Flow-Theorie 251
13. Umverteilungstheorie 252
14. Ausbau der Marktmacht 254
15. Theorie des eigeninteressierten Verhaltens der Leitung
des Bieters 255
16. Empire Building Diversifizierung 255
17. Schlussfolgerungen 256
III. Ergebnis 259
3. Teil: Verhaltenspflichten und Haftung der Unternehmens¬
leitung bei feindlichen Übernahmen im Recht der
Vereinigten Staaten 259
A. Besondere Bedeutung der US-amerikanischen Rechtslage 261
B. Bevorzugte Abwehrstrategien 263
I. Reaktive Abwehrmaßnahmen - post-offer-tactic 263
1. Inhaltliche Stellungnahmen durch das board - Propaganda
defense 263
2. Einleiten gerichtlicher Auseinandersetzungen - defensive
suits 265
3. Zukaufe mit der Folge kartellrechtlicher Probleme -
defensive acquisitions 266
4. Finden eines Konkurrenzbieters - white knight defense 266
5. Verkauf oder bedingter Verkauf wesentlicher Vermögens¬
werte - lock up- oder crown jewels defense 267
6. Rekapitalisierungsmaßnahmen - share manipulations
defense 268
7. Auskauf des Bieters - greenmail defense 271
8. Versuch der Zielgesellschaft, den Bieters zu übernehmen -
pac man defense 272
II. Prophylaktische Verteidigungsmaßnahmen
- pre offer tactics 272
1. Modifizierung der erforderlichen Stimmenmehrheiten
- supermajority voting rules 273
2. Vetorecht in Übernahmesituationen - veto stock defense 273
3. Staffelung der Amtszeiten der directors - staggered board
defense 273
4. Bedingte Fälligkeitsvereinbarungen für Kredite - accelerated
loans defense 274
5. Abfindungsregelungen für die directors - golden parachutes
defense 274
6. Ausgabe besonderer Vorzugstitel - poison pill defense 276
12
C. Bundesrecht 278
I. Williams Act 279
II. Rechtsprechung 283
D. Einzelstaatliches Recht 284
I. Regelungen über den Erwerb von Anteilen
über bestimmte Schwellenwerte hinaus 291
II. Regelungen über gleiche und angemessene Preise 291
III. Festlegung von Ausschlussfristen für Umstrukturierungen 292
IV. Regelungen über verschärfte Offenlegungspflichten 292
V. Regelungen über die Berücksichtigung der Interessen Dritter 292
VI. Regelungen über gestaffelte Amtszeiten für directors 293
VII. Verpflichtung zur Rückführung von
durch einen Bieter realisierten Gewinnen 293
VIII. Regelungen über Abfindungszahlungen bei Kündigungen
von Arbeitnehmern und die Unkündbarkeit von Verträgen
mit Arbeitnehmerorganisationen 293
IX. Sorgfaltspflichten - duties of care 294
1. Inhalt der Sorgfaltspflichten 294
2. Gerichtlicher Überprüfungsmaßstab 298
X. Treuepflichten - duties of loyalty 305
1. Allgemeine Bedeutung und Rechtsnatur 306
2. Begründung für die besondere Regelung
von Interessenskonflikten 309
a. Fehlen einer marktbestimmten Verhandlungssituation
(monopoly rents) 309
b. Betriebswirtschaftlich nachteilige Unsicherheiten
über den Umfang unfairer Geschäfte (unproductive
uncertainty) 311
3. Ausgestaltungen von Interessenskonflikten 311
4. Abgrenzung zur Sorgfaltspflichtverletzung 312
5. Regelungsmodelle zum seif dealing 314
a. Rechtsprechung von 1880-1910
(strenge Anfechtbarkeit) 314
b. Rechtsprechung von 1910-1960
(eingeschränkte Anfechtbarkeit) 315
c. Rechtsprechung ab 1965 (entire fairness test) 316
d. Corporate Code of California von 1975 und Gesetzes¬
empfehlung des American Law Institute
(keine Aufhebung wegen Unfairness nach Genehmigung) 316
e. Die Rechtslage in Delaware seit 1975 (Fairness oder
Genehmigung, aber Anfechtungsmöglichkeit trotz
Genehmigung bei Unfairness) 317
(1) Die Regelung des Delaware General Corporation Law 317
(2) Die uneingeschränkte Fairnessprüfung durch die
Rechtsprechung - case law 319
(3) Ursachen für die Änderung der Rechtsprechung 321
(a) Managerial influence theory 322
(b) Lawyers' influence theory 322
(c) Judicial enlightenment theory 322
6. Haftung des Managements bei unerlaubtem seif dealing 323
7. Regelungsmodelle für das Verhalten der directors
nach Abgabe eines Übernahmeangebotes 324
a. Strenge Passivität (pure passivity) 324
b. Eingeschränkte Passivität (modified passivity) 325
c. Differenzierende Regulierung (differential regulation) 327
d. Beurteilung des Abwehrverhaltens nach der
Absicht der directors (primary purpose test) 328
e. Uneingeschränkte Anwendung der business judgment
rule 328
f. Rechtmäßigkeit von Abwehrmaßnahmen zur Sicherung
einer angemessenen Beteiligung an den Synergievorteilen 329
8. Entwicklung der Rechtsprechung 330
a. Cheff v. Mathes (proper purpose test) 332
b. Panter v. Marshall Field Co. (business judgment rule) 332
c. Pogostin v. Rice (business judgment rule) 333
d. Unocal Corp. v. Mesa Petroleum Co. (enhanced business
judgment rule) 333
e. Moran v. Household International, Inc. (enhanced business
judgment rule) 339
f. Paramount Communications v. Time Inc.
(further enhanced business judgment rule) 341
g. Smith v. Van Gorkom - so genannte „Trans Union
Entscheidung" (protection of informed business
judgment) 345
(1) Keine post hoc Beurteilung 348
(2) Indizien für eine informierte Entscheidung 349
(a) Irrelevanz der Höhe des Angebotspreises 349
(b) Kein höheres Gebot in einer vereinbarten
„Markttestphase" 350
(c) Besondere Berufserfahrung 3 51
(d) Befolgung anwaltlichen Rats 3 51
(3) Heilung der fehlerhaften Entscheidung 351
14
(4) Heilung durch Zustimmung der Hauptversammlung 353
(5) Bedeutung des Urteils für Übernahmesituationen 353
(6) Auswirkungen auf das Verhalten der directors 355
(7) Auswirkungen für die Anteilseigner 357
(a) Auswirkungen auf das Vermögen 357
(b) Optimierung der unternehmerischen Entscheidungs¬
prozesse 357
h. Gründe für die Ausrichtung der Rechtsprechung 358
(1) Ökonomische Analysen 359
(2) Standortwettbewerb 360
(3) Soziohistorische Begründung 361
(4) Eigeninteresse der Gerichte/Eigeninteresse der Richter 362
(5) Politische Interessen 363
9. Die Verhaltenspflichten bei unvermeidbarer Übernahme 363
a. Revlon, Inc. v. Mac Andrews Forbes Holdings, Inc. 364
b. Mills Acquisition Co. v. Macmillan, Inc. 366
10. Die Revlon-Pflichten bei Rekapitalisierungsmaßnahmen 367
a. Ivanhoe Partners v. Newmont Mining Corp. 368
b. Black Decker Corp. v. American Standard, Inc. 369
c. Mills Acquisition Co. v. Macmillan, Inc. 369
d. Bass Group, Inc. v. Evans 370
11. Eingreifen der Revlon-Pflichten bei Fusionen 370
a. Paramount Communications, Inc. v. Time Inc. 370
b. Paramount Communications, Inc. v. QVC
Network Inc. 372
12. Vorrangige Schutzwirkung der Rechtsprechung 374
a. Anlegerschutz 374
b. Schutz des Unternehmens 377
c. Drittschutz 377
d. Schutz allgemeiner Interessen 381
E. Zusammenfassende Würdigung der Haftung der
Leitungsorgane 382
4. Teil: Verhaltenspflichten und Haftung der Unternehmensleitung
bei feindlichen Übernahmen nach europäischem
Gemeinschaftsrecht 388
A. Geänderter Richtlinienvorschlag vom November 1997 389
I.Anwendungsbereich 391
II. Regelung für grenzüberschreitende Übernahmeaktivitäten 391
III. Umsetzung in nationales Recht 392
IV. Aufsichtsorgane 393
V. Offenlegung und Verfahrensregeln 394
VI. Inhaltliche Vorgaben 394
1. Allgemeine Grundsätze 394
2. Pflichten des Bieters 395
3. Pflichten der Leitungsorgane der Zielgesellschaft 397
4. Schutz der Minderheitsaktionäre 398
VII. Schutzrichtung der Regelung 400
VIII. Bewertung der Regelung und inhaltliche Umsetzung in
nationales Recht 400
IX. Entwicklung und Umsetzungsbemühungen 403
B. Gemeinsamer Standpunkt des Rates zur 13. Richtlinie
vom Juni 2000 403
I. Anwendungsbereich 404
II. Regelung für grenzüberschreitende Übernahmeaktivitäten 404
III. Umsetzung in nationales Recht 406
IV. Aufsichtsorgane 406
V. Offenlegung und Verfahrensregeln 406
VI. Inhaltliche Vorgaben 407
1. Pflichten des Bieters 407
2. Pflichten der Leitungsorgane der Zielgesellschaft 409
VII. Verabschiedung der Richtlinie und Umsetzung in nationales
Recht 410
VIII. Bewertung des Standpunktes 411
IX. Vom Parlament bestimmte Änderungen 418
X. Vom Vermittlungsausschuss gebilligte Änderungen und
Bewertung 420
XI. Erneutes Scheitern der Richtlinie 421
C. Richtlinie 2004 422
D. Ergebnis 424
5. Teil: Verhaltenspflichten und Haftung der Unternehmensleitung
bei feindlichen Übernahmen im Recht der Bundesrepublik
Deutschland 424
A. Rahmenbedingungen 424
I. Der Übernahmemarkt 425
II. Rechtliche Strukturvorgaben 430
16
III. Zukünftige Entwicklung des Marktgeschehens 433
IV. Notwendigkeit der Regelung des Verhaltens 436
V. Aktuelle Entwicklungen 437
B. Der Übernahmekodex der Börsensachverständigen-
kommission 441
I. Schutzbereich der Regelung 443
II. Begriffsbestimmungen 443
III. Grundsätze 444
IV. Inhalt des Angebots und Angebotsfrist 444
V. Pflichten des Bieters 444
VI. Pflichten der Zielgesellschaft 445
VII. Die Übernahmekommission 446
VIII. Zwangsangebot und Kontrollschwelle 446
IX. Verhaltenspflichten nach dem Übernahmekodex 448
C. Grundsätzliche Kompetenzverteilung in der deutschen
Aktiengesellschaft 454
I. Kompetenz des Vorstandes 455
II. Kompetenz der Hauptversammlung 455
III. Kompetenz des Aufsichtsrats 457
IV. Resümee 458
D. Reichweite des § 76 Absatz 1 AktG in Bezug auf Abwehr-
maßnahmen 459
I. Interesse der Gesellschaft 459
II. Interesse der Aktionäre 460
III. Interesse der Arbeitnehmer 462
IV. Nationale volkswirtschaftliche Interessen, Interessen des
gemeinen Wohls und Interessen Dritter 463
V. Interessen der Unternehmensleitung 464
VI. Allgemeine Ermessensausübung durch die Unternehmens¬
leitung 465
VII. Ermessensausübung in einer Übernahmesituation 467
1. Verbot der Einflussnahme auf die Zusammensetzung der
Aktionäre 468
2. Verbandsrechtliches Gleichbehandlungsgebot 474
3. Kapitalmarktrechtliches Gleichbehandlungsgebot 475
4. Verbot der Einflussnahme auf den Markt
für Unternehmensleitungen 478
5. Berücksichtigung einer überlagernden Haupt¬
versammlungskompetenz 486
a. Kompetenz der Hauptversammlung nach § 121
Absatz 1 AktG 486
b. Kompetenz deT Hauptversammlung nach § 179 a
AktG 488
c. Kompetenz der Hauptversammlung nach § 119
Absatz 2 AktG 488
(1) Holzmüller-Urteil als Grundsatzurteil 490
(2) Anwendbarkeit des Holzmüller-Prinzips auf
Abwehrmaßnahmen 491
(3) Inhaltliche Überprüfung der Entscheidung 494
(4) Ergebnis 496
d. Ungeschriebene Hauptversammlungskompetenz 496
(1) Beschränkung der Fungibilität der Aktie 501
(2) Eingriff in die Kontrollinteressen der Aktionäre 503
e. Ergebnis 504
6. Teleologische Reduktion der Leitungskompetenz 504
a. Weitergehende Reduktion nach Verbandsrecht 505
(1) Verbot der Antizipation von Entscheidungen der
Hauptversammlung 505
(2) Ermessensbindung durch die Berücksichtigung
legitimer Interessen 507
b. Ermessensreduktion nach Kapitalmarktrecht 507
c. Kollidierende Verpflichtungen des Vorstandes 509
(1) Sicherung der Autonomie der Gesellschaft 509
(2) Abwehr verbotenen Verhaltens 510
. (3) Verhinderung von Zwangslagen für Aktionäre 514
d. Ergebnis 515
7. Ergebnis 515
VIII. Umfang der Neutralitätspflicht 516
1. Pflicht zur Stellungnahme 516
2. Abforderung eines angemessenen Preises 519
3. Berechtigung zur Einholung von Konkurrenzangeboten 520
4. Fortsetzung der Geschäftstätigkeit 523
5. Neutralitätspflicht auch bei drohender Schädigung der
Gesellschaft 524
6. Haftungsrechtliche Erwägungen 525
IX. Ergebnis 525
E. Rechtliche Bewertung der Einzelmaßnahmen 526
F. Zusammenfassende Würdigung der Verhaltenspflichten der
Leitungsorgane 526
G. Haftung der Leitungsorgane 527
I. Haftung gegenüber der Zielgesellschaft 528
II. Haftung gegenüber den Aktionären 531
III. Haftung gegenüber dem Bieter 534
6. Teil: Gedanken zur Weiterentwicklung des deutschen Rechts
unter Berücksichtigung des WpÜG 535
A. Unzulänglichkeiten des deutschen Rechts vor dem WpÜG 535
B. Europarechtliche Vorgaben 539
C. „Gesetz zur Regelung von öffentlichen Angeboten zum
Erwerb von Wertpapieren und von Übernahmeangeboten"
(WpÜG) 542
I. Der wesentliche Inhalt des WpÜG 544
1. Anwendungsbereich 545
2. Die Struktur des WpÜG 545
a. Abschnitt 3: Angebote zum Erwerb von Wertpapieren 546
b. Abschnitt 4: Übernahmeangebote 547
c. Abschnitt 5: Pflichtangebote 549
3. Verhaltenspflichten und die Rechte des Bieters 549
4. Verhaltenspflichten/Rechte der Unternehmensleitung auf
Seiten der Zielgesellschaft 556
5. Aufsicht 560
6. Sanktionen 561
II. Kritik 562
D. Konzeptionierung einer Regelung 565
I. Vereinbarkeit mit Europarecht 565
II. Regelungsalternativen 566
III. Auswahl 570
1. Auswahlkriterien 570
a. Volkswirtschaftliche Effizienzsteigerung 570
b. Geringe Transaktionskosten 573
c. Verfahrenssicherheit 575
d. Schutz von Minderheitsaktionären 576
e. Soziale und politische Erwägungen 577
f. Kartell- und wettbewerbsrechtliche Erwägungen 578
2. Festschreibung der zukünftigen Regelung/Änderung des
Gesetzesentwurfs 579
3. Vereinbarkeit mit der beabsichtigten europäischen Einigung 583
7. Teil: Zusammenfassung 584
Literaturverzeichnis 585 |
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