Unternehmensbewertung mit Investitionsmodellen als Alternative zu den Discounted Cash Flow-Verfahren:
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| Main Author: | |
|---|---|
| Format: | Thesis Book |
| Language: | German |
| Published: |
Aachen
Shaker
2006
|
| Series: | Berichte aus der Betriebswirtschaft
Betriebswirtschaft |
| Subjects: | |
| Online Access: | Inhaltsverzeichnis Klappentext |
| Physical Description: | XIX, 283 S. graph. Darst. 210 mm x 148 mm, 458 gr. |
| ISBN: | 9783832253561 3832253564 |
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|---|---|
| adam_text | Unternehmenswerte werden gegenwärtig überwiegend mittels der sog.
Discounted Cash
tive Prämissen in der Praxis regelmäßig nicht erfüllt sind. Die berechneten
Werte können nur bedingt als Entscheidungsgrundlagen für Unternehmenskäufe
und -verkaufe fungieren. Als alternatives Bewertungskonzept sind die in der
betriebswirtschaftlichen Theorie anerkannten Integrationsmodelle dahingehend
erweitert worden, daß sie eine konsistente Wertberechnung erlauben. Erwei¬
terte Integrationsmodelle sind theoretisch fundiert; sie erfüllen die Prüfkriterien
der allgemeinen Bewertungstheorie. Im Vergleich zu den DCF-Verfahren kann
diese Kategorie von Investitionsmodellen verläßlichere Unternehmenswerte lie¬
fern, da die Wertdeterminanten, wie bspw. die künftigen bewertungsrelevanten
Überschüsse, auf einer fundierten Unternehmensplanung bei dynamisch-gesamt¬
optimal bestimmter Kapitalstruktur beruhen. Gegenüber den DCF-Verfahren kann
auf wesentliche Prämissen verzichtet werden. Das Bewertungskonzept erwei¬
terte Integrationsmodelle ist geeignet, die mit der Zukunft immanent verbunde¬
ne Unsicherheit - z.B. durch die Auswertung von Szenarien - zu berücksichti¬
gen, und somit die regelmäßig vorhandene Mehrwertigkeit betrieblicher Daten
im Unternehmenswert abzubilden. Mit den Integrationsmodellen ist es aber auch
möglich, das Streben der Entscheidungsträger nach Optimalität im Bewertungs¬
prozeß situationsbezogen abzubilden. Somit wird es möglich, neben der
Entscheidungsunterstützung in Unternehmenskauf- und -Verkaufssituationen
auch Entscheidungsgrundlagen im Rahmen der Unternehmenssteuerung zu
liefern, um das
das entwickelte Bewertungskonzept ggü. den DCF-Verfahren keine realitäts¬
fernen Forderungen hinsichtlich der Datenbeschaffung. Die Implementierung des
Bewertungsmodells wirft beim Stand der gegenwärtigen
i.d.R. keine größeren Probleme auf. Der Gesamtbewertungsaufwand ist nicht
höher als bei den DCF-Verfahren, wenn dieselbe Datensituation zugrunde liegt
Im Ergebnis stellen die erweiterten Integrationsmodelle ein wesentlich praxis¬
näheres Lösungskonzept zur Unternehmenswertberechnung dar, wodurch eine
Verbesserung diverser Entscheidungsgrundlagen erreichtwird.
Inhaltsverzeichnis
Inhaltsverzeichnis..........................................................................
Abbildimgsverzeichnis....................................................................
Abkürzungsverzeichnis...................................................................
Symbolverzeichnis........................................................................
Tabellenverzeichnis....................................................................... XVIII
1. Einleitung 1
1.1. Problemstellung und Zielsetzung............................................. 1
1.2. Vorgehensweise der Untersuchung........................................... 3
2. Determinanten des Unternehmenswertes....................................... 5
2.1. Unternehmenswert............................................................ 5
2.2. Die fünf Funktionen der Unternehmensbewertung........................ 6
2.3. Grundsätze ordnungsgemäßer Unternehmensbewertung................. 12
2.4. Zweckadäquatheit und Ableitung des Kapitalwertkalküls................ 14
2.5. Bestimmung von Erfolgsmaßgrößen........................................ 17
2.5.1. Erfolgsmaßgrößenalternativen....................................... 17
2.5.2. Nettoeinnahmen der Investoren..................................... 19
2.5.3. Nettoausschüttungen des Unternehmens........................... 21
2.5.4. CashFlows............................................................. 22
2.5.5. Unternehmensgewinne................................................ 28
2.6. Bestimmung und Werteinfluß des Kapitalisierungszinssatzes.......... 29
2.6.1. Funktionen und Bedeutung des Kapitalisierungszinssatzes in
der Unternehmensbewertung......................................... 30
2.6.2. Bestandteile und Herleitung des Kapitalisierungszinssatzes .... 32
2.6.2.1. Bestandteile des Kapitalisierungszinssatzes............ 32
2.6.2.2. Kapitalstrakturrisiko und Unternehmenswert........... 36
2.6.3. Kapitalmarkttheoretische Berechnung des Kapitalisierungs¬
zinssatzes ................................................................ 40
2.6.4. Sicherheitsäquivalentmethode....................................... 44
2.7. Wertermittlungs- und Planungshorizont.................................... 46
2.8. Modelleingangsgrößen und Bewertungsgleichungen..................... 51
2.9. Zusammenfassung............................................................. 55
3.
3.1. Überblick über die DCF-Verfahren........................................... 58
3.2. Bruttoansätze..................................................................... 62
3.2.1.
3.2.1.1. Verfahren im eingeschränkten Modellfall................. 63
3.2.1.1.1. Verfahrensdarstellung.................................... 63
3.2.1.1.2. Implementierung des eingeschränkten Modellfalles . 67
3.2.1.2. Ermittlung, Determinanten und Prämissen der
Cash Flows....................................................
3.2.1.3. Verfahren im erweiterten ModellfaU....................... 77
3.2.1.3.1. Verfahrensdarstellung des erweiterten Modellfalles . 77
3.2.1.3.2. Implementierung und Interpretation des Lösungs-
algorithmusses............................................. 85
3.2.1.4. Prämissen der Modellemgangsgrößen des Bewertungs¬
verfahrens...................................................... 92
3.2.1.5. WACC-Anwendungsbeispiel............................... 96
3.2.2. Total
3.2.2.1. TCF-Verfahrenskonzept..................................... 99
3.2.2.2. Lösungsalgorithmus und Implementierung der TCF-
Verfahren....................................................... 103
3.2.2.3. TCF-Verfahrensbeurteüung im Vergleich zum
WACC-Verfahren............................................ 105
3.2.3.
3.2.3.1 APV-Verfahrenskonzept.................................... 106
3.2.3.2. Implementierung der APV-Verfahren..................... 110
3.2.3.3.
anderen Bruttoansätzen....................................... 110
3.3. Nettoansatz....................................................................... 112
3.4. DCF-Verfahrensbewertung und Zusammenfassung........................ 115
III
4. Investitionsmodelle.................................................................. 117
4.1. Zielsetzungen von Investitionsmodellen......................................... 117
4.2. Modelldifferenzierungen und Stand der Entwicklung..................... 118
4.2.1. Investitionsmodellgruppen und Modellausgrenzungen............. 118
4.2.1.1. Investitionsmodellbegriff und -gruppen.................... 118
4.2.1.2. Betriebliche Teilplanungen und Entscheidungsver¬
halten........................................................... 119
4.2.1.3. Modelltypauswahl zur Unternehmenswertbestimmung. 122
4.2.2. Integrationsmodelle als Unternehmensbewertungsverfahren...... 126
4.2.2.1. Grundmodell und bewertungsrelevanter Abbildungs-
umfang......................................................... 126
4.2.2.1.1. Konzeptüberblick........................................... 126
4.2.2.1.2. Abbildungsumfang des bewertungsrelevanten
Betriebsgeschehens........................................ 127
4.2.2.1.3. Grundmodelldarstellung.................................. 134
4.2.2.2. Anwendungsbeispiel, Lösungskonzept und Rechener¬
gebnisse ........................................................ 140
4.2.2.2.1. Datensituation und Lösungskonzept..................... 140
4.2.2.2.2. Rechenergebnisse und deren Bedeutung für den
Unternehmenswert......................................... 143
4.3. Unternehmenswertbestimmung durch erweiterte Integrationsmodelle .. 155
4.3.1. Modellerweiterungen zur Unternehmenswertbestimmung........ 155
4.3.1.1. Konzeptüberblick der Modellerweiterangen.............. 155
4.3.1.2. Unternehmenswertbeitrag aus dem Detailplanungs¬
zeitraum ........................................................ 156
4.3.1.3. Unternehmenswertbeitrag aus dem Fortführungs¬
zeitraum......................................................... 164
4.3.1.4. Gesamtunternehmenswert aus Detailplanungs- und
Fortfuhrangszeitraum......................................... 172
4.3.2. Unternehmenswertbestimmung für das Anwendungsbeispiel.... 174
4.4. Zusammenfassung............................................................... 178
IV
5.
5.1. Vergleich der benötigten Modelleingangsgrößen............................ 180
5.1.1. Überblick über das Vergleichsvorgehen.............................. 180
5.1.2. Vergleich der Erfolgsmaßgrößen...................................... 182
5.1.3. Vergleich der Abbildung der Fremdfinanzierung.................. 189
5.1.4. Vergleich der Integration des Unternehmenssteuersystems........ 191
5.1.4.1. Unternehmenssteuern in Integrationsmodellen........... 191
5.1.4.2. Anwendungsbeispiel mit Unternehmenssteuern.......... 193
5.1.4.3. Genauigkeit der Erfassung von Unternehmenssteuern
in DCF-Verfahren und Integrationsmodellen............. 200
5.1.5. Gegenüberstellung der Kapitalisierungszinssätze beider
Bewertungsverfahren ................................................... 202
5.1.6. Zwischenergebnisse für die Unternehmensbewertung............. 205
5.2. Gegenüberstellung der berechneten Unternehmenswerte beider
Verfahren.......................................................................... 207
5.2.1. Bewertungsverfahren in den Funktionen der
Unternehmensbewertung............................................... 207
5.2.1.1. Eignungsvergleich beider Bewertungskonzepte zur
Grenzpreisbestimmung........................................ 208
5.2.1.2. Eignungsfeststellungen für das
Konzept......................................................... 212
5.2.2. Einfluß des Detailplanungszeitraumes auf den berechneten
Unternehmenswert....................................................... 218
5.2.3. Beispielhafte Gegenüberstellung berechneter Unternehmens¬
werte ...................................................................... 221
5.2.3.1. Vergleichsbasis................................................ 221
5.2.3.2. Berechnung und Interpretation der Unternehmens¬
wertdifferenz .................................................. 227
5.3. Berücksichtigung von Unsicherheit in der Unternehmensbewertung .... 228
5.3.1. Erfassung von Unsicherheit in beiden Bewertungsverfahren...... 228
5.3.2. Monte
5.3.3. Anwendungsbeispiel unter unsicheren Modelleingangsgrößen
für die Integrationsmodelle............................................. 234
5.4. Vergleichszusammenfassung................................................... 248
6. Schlußbetrachtung.................................................................. 251
7. Anhang................................................................................. 255
8. Literaturverzeichnis................................................................. 263
|
| adam_txt |
Unternehmenswerte werden gegenwärtig überwiegend mittels der sog.
Discounted Cash
tive Prämissen in der Praxis regelmäßig nicht erfüllt sind. Die berechneten
Werte können nur bedingt als Entscheidungsgrundlagen für Unternehmenskäufe
und -verkaufe fungieren. Als alternatives Bewertungskonzept sind die in der
betriebswirtschaftlichen Theorie anerkannten Integrationsmodelle dahingehend
erweitert worden, daß sie eine konsistente Wertberechnung erlauben. Erwei¬
terte Integrationsmodelle sind theoretisch fundiert; sie erfüllen die Prüfkriterien
der allgemeinen Bewertungstheorie. Im Vergleich zu den DCF-Verfahren kann
diese Kategorie von Investitionsmodellen verläßlichere Unternehmenswerte lie¬
fern, da die Wertdeterminanten, wie bspw. die künftigen bewertungsrelevanten
Überschüsse, auf einer fundierten Unternehmensplanung bei dynamisch-gesamt¬
optimal bestimmter Kapitalstruktur beruhen. Gegenüber den DCF-Verfahren kann
auf wesentliche Prämissen verzichtet werden. Das Bewertungskonzept "erwei¬
terte Integrationsmodelle" ist geeignet, die mit der Zukunft immanent verbunde¬
ne Unsicherheit - z.B. durch die Auswertung von Szenarien - zu berücksichti¬
gen, und somit die regelmäßig vorhandene Mehrwertigkeit betrieblicher Daten
im Unternehmenswert abzubilden. Mit den Integrationsmodellen ist es aber auch
möglich, das Streben der Entscheidungsträger nach Optimalität im Bewertungs¬
prozeß situationsbezogen abzubilden. Somit wird es möglich, neben der
Entscheidungsunterstützung in Unternehmenskauf- und -Verkaufssituationen
auch Entscheidungsgrundlagen im Rahmen der Unternehmenssteuerung zu
liefern, um das
das entwickelte Bewertungskonzept ggü. den DCF-Verfahren keine realitäts¬
fernen Forderungen hinsichtlich der Datenbeschaffung. Die Implementierung des
Bewertungsmodells wirft beim Stand der gegenwärtigen
i.d.R. keine größeren Probleme auf. Der Gesamtbewertungsaufwand ist nicht
höher als bei den DCF-Verfahren, wenn dieselbe Datensituation zugrunde liegt
Im Ergebnis stellen die erweiterten Integrationsmodelle ein wesentlich praxis¬
näheres Lösungskonzept zur Unternehmenswertberechnung dar, wodurch eine
Verbesserung diverser Entscheidungsgrundlagen erreichtwird.
Inhaltsverzeichnis
Inhaltsverzeichnis.
Abbildimgsverzeichnis.
Abkürzungsverzeichnis.
Symbolverzeichnis.
Tabellenverzeichnis. XVIII
1. Einleitung 1
1.1. Problemstellung und Zielsetzung. 1
1.2. Vorgehensweise der Untersuchung. 3
2. Determinanten des Unternehmenswertes. 5
2.1. Unternehmenswert. 5
2.2. Die fünf Funktionen der Unternehmensbewertung. 6
2.3. Grundsätze ordnungsgemäßer Unternehmensbewertung. 12
2.4. Zweckadäquatheit und Ableitung des Kapitalwertkalküls. 14
2.5. Bestimmung von Erfolgsmaßgrößen. 17
2.5.1. Erfolgsmaßgrößenalternativen. 17
2.5.2. Nettoeinnahmen der Investoren. 19
2.5.3. Nettoausschüttungen des Unternehmens. 21
2.5.4. CashFlows. 22
2.5.5. Unternehmensgewinne. 28
2.6. Bestimmung und Werteinfluß des Kapitalisierungszinssatzes. 29
2.6.1. Funktionen und Bedeutung des Kapitalisierungszinssatzes in
der Unternehmensbewertung. 30
2.6.2. Bestandteile und Herleitung des Kapitalisierungszinssatzes . 32
2.6.2.1. Bestandteile des Kapitalisierungszinssatzes. 32
2.6.2.2. Kapitalstrakturrisiko und Unternehmenswert. 36
2.6.3. Kapitalmarkttheoretische Berechnung des Kapitalisierungs¬
zinssatzes . 40
2.6.4. Sicherheitsäquivalentmethode. 44
2.7. Wertermittlungs- und Planungshorizont. 46
2.8. Modelleingangsgrößen und Bewertungsgleichungen. 51
2.9. Zusammenfassung. 55
3.
3.1. Überblick über die DCF-Verfahren. 58
3.2. Bruttoansätze. 62
3.2.1.
3.2.1.1. Verfahren im eingeschränkten Modellfall. 63
3.2.1.1.1. Verfahrensdarstellung. 63
3.2.1.1.2. Implementierung des eingeschränkten Modellfalles . 67
3.2.1.2. Ermittlung, Determinanten und Prämissen der
Cash Flows.
3.2.1.3. Verfahren im erweiterten ModellfaU. 77
3.2.1.3.1. Verfahrensdarstellung des erweiterten Modellfalles . 77
3.2.1.3.2. Implementierung und Interpretation des Lösungs-
algorithmusses. 85
3.2.1.4. Prämissen der Modellemgangsgrößen des Bewertungs¬
verfahrens. 92
3.2.1.5. WACC-Anwendungsbeispiel. 96
3.2.2. Total
3.2.2.1. TCF-Verfahrenskonzept. 99
3.2.2.2. Lösungsalgorithmus und Implementierung der TCF-
Verfahren. 103
3.2.2.3. TCF-Verfahrensbeurteüung im Vergleich zum
WACC-Verfahren. 105
3.2.3.
3.2.3.1 APV-Verfahrenskonzept. 106
3.2.3.2. Implementierung der APV-Verfahren. 110
3.2.3.3.
anderen Bruttoansätzen. 110
3.3. Nettoansatz. 112
3.4. DCF-Verfahrensbewertung und Zusammenfassung. 115
III
4. Investitionsmodelle. 117
4.1. Zielsetzungen von Investitionsmodellen. 117
4.2. Modelldifferenzierungen und Stand der Entwicklung. 118
4.2.1. Investitionsmodellgruppen und Modellausgrenzungen. 118
4.2.1.1. Investitionsmodellbegriff und -gruppen. 118
4.2.1.2. Betriebliche Teilplanungen und Entscheidungsver¬
halten. 119
4.2.1.3. Modelltypauswahl zur Unternehmenswertbestimmung. 122
4.2.2. Integrationsmodelle als Unternehmensbewertungsverfahren. 126
4.2.2.1. Grundmodell und bewertungsrelevanter Abbildungs-
umfang. 126
4.2.2.1.1. Konzeptüberblick. 126
4.2.2.1.2. Abbildungsumfang des bewertungsrelevanten
Betriebsgeschehens. 127
4.2.2.1.3. Grundmodelldarstellung. 134
4.2.2.2. Anwendungsbeispiel, Lösungskonzept und Rechener¬
gebnisse . 140
4.2.2.2.1. Datensituation und Lösungskonzept. 140
4.2.2.2.2. Rechenergebnisse und deren Bedeutung für den
Unternehmenswert. 143
4.3. Unternehmenswertbestimmung durch erweiterte Integrationsmodelle . 155
4.3.1. Modellerweiterungen zur Unternehmenswertbestimmung. 155
4.3.1.1. Konzeptüberblick der Modellerweiterangen. 155
4.3.1.2. Unternehmenswertbeitrag aus dem Detailplanungs¬
zeitraum . 156
4.3.1.3. Unternehmenswertbeitrag aus dem Fortführungs¬
zeitraum. 164
4.3.1.4. Gesamtunternehmenswert aus Detailplanungs- und
Fortfuhrangszeitraum. 172
4.3.2. Unternehmenswertbestimmung für das Anwendungsbeispiel. 174
4.4. Zusammenfassung. 178
IV
5.
5.1. Vergleich der benötigten Modelleingangsgrößen. 180
5.1.1. Überblick über das Vergleichsvorgehen. 180
5.1.2. Vergleich der Erfolgsmaßgrößen. 182
5.1.3. Vergleich der Abbildung der Fremdfinanzierung. 189
5.1.4. Vergleich der Integration des Unternehmenssteuersystems. 191
5.1.4.1. Unternehmenssteuern in Integrationsmodellen. 191
5.1.4.2. Anwendungsbeispiel mit Unternehmenssteuern. 193
5.1.4.3. Genauigkeit der Erfassung von Unternehmenssteuern
in DCF-Verfahren und Integrationsmodellen. 200
5.1.5. Gegenüberstellung der Kapitalisierungszinssätze beider
Bewertungsverfahren . 202
5.1.6. Zwischenergebnisse für die Unternehmensbewertung. 205
5.2. Gegenüberstellung der berechneten Unternehmenswerte beider
Verfahren. 207
5.2.1. Bewertungsverfahren in den Funktionen der
Unternehmensbewertung. 207
5.2.1.1. Eignungsvergleich beider Bewertungskonzepte zur
Grenzpreisbestimmung. 208
5.2.1.2. Eignungsfeststellungen für das
Konzept. 212
5.2.2. Einfluß des Detailplanungszeitraumes auf den berechneten
Unternehmenswert. 218
5.2.3. Beispielhafte Gegenüberstellung berechneter Unternehmens¬
werte . 221
5.2.3.1. Vergleichsbasis. 221
5.2.3.2. Berechnung und Interpretation der Unternehmens¬
wertdifferenz . 227
5.3. Berücksichtigung von Unsicherheit in der Unternehmensbewertung . 228
5.3.1. Erfassung von Unsicherheit in beiden Bewertungsverfahren. 228
5.3.2. Monte
5.3.3. Anwendungsbeispiel unter unsicheren Modelleingangsgrößen
für die Integrationsmodelle. 234
5.4. Vergleichszusammenfassung. 248
6. Schlußbetrachtung. 251
7. Anhang. 255
8. Literaturverzeichnis. 263 |
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