Die Haftung des Analysten für fehlerhafte Wertpapieranalysen:
Gespeichert in:
| 1. Verfasser: | |
|---|---|
| Format: | Abschlussarbeit Buch |
| Sprache: | German |
| Veröffentlicht: |
Lohmar [u.a.]
Eul
2006
|
| Ausgabe: | 1. Aufl. |
| Schriftenreihe: | Rechtswissenschaft
17 |
| Schlagworte: | |
| Online-Zugang: | Inhaltstext Inhaltsverzeichnis |
| Beschreibung: | XXII, 372 S. |
| ISBN: | 9783899365160 389936516X |
Internformat
MARC
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Inhaltsübersicht
Gliederung IX
Abkürzungsverzeichnis XVII
I. Teil: Einführung- der Fall „LVMH". 1
A. Einleitung 1
B. Der Fall „LVMhT vs. „Morgan Stanley" 8
//. Teil: Das rechtliche Umfeld und die Norm des §34b WpHG ("Wertpapieranalyse") 18
A. Die Rolle der Finanz- und Wertpapieranalyse bei der Informationsverbreitung 18
B. Die Norm des § 34 b Abs. 1, Abs. 6 WpHG n.F 31
///. Teil: Die haftungsrechtliche Verantwortlichkeit des Wertpapieranalysten 65
A. Haftung des Analysten auf vertraglichen und vertragsähnlichen Grundlagen
gegenüber dem Anleger 65
B. Haftung des Analysten auf vertraglichen und vertragsähnlichen Grundlagen
gegenüber dem Emittenten 160
C. Deliktische Haftung des Analysten gegenüber dem Anleger 174
D. Deliktische Haftung des Analysten gegenüber dem Emittenten 280
IV. Teil: Die wesentlichen Ergebnisse in Thesenform 321
Literaturverzeichnis 327
Gliederung
Gliederung IX
Abkürzungsverzeichnis XVII
I. Teil: Einführung - der Fall „LVMH". 1
A. Einleitung 1
I. Ausweitung der Informationsverantwortlichkeit und -haftung im Kapitalmarktrecht. 2
1. Haftung des Emittenten und seiner Organe für Sekundärmarktinformationen . 2
2. Haftung von Analysten? 3
II. Bestimmung der thematischen Ausrichtung 5
1. Gegenstand der Untersuchung 5
2. Abgrenzung des zu behandelnden Themenkomplexes 6
III. Gang der Untersuchung 7
B. Der Fall „LVMH" vs. „Morgan Stanley1' 8
I. Die Ausgangslage 9
II. Das Verfahren vor dem Tribunal de Commerce de Paris 12
1. Das Vorbringen der Parteien 12
2. Die Entscheidung des Tribunal de Commerce de Paris vom 12. Januar 2004. 14
//. Teil: Das rechtliche Umfeld und die Norm des §34b WpHG ("Wertpapieranalyse") 18
A. Die Rolle der Finanz- und Wertpapieranalyse bei der Informationsverbreitung 18
I. Analysten als Informationsintermediäre 19
II. Das informationelle System der Wertpapieranalyse 19
1. Die Entwicklung der Wertpapieranalyse 19
2. Aufgaben und Inhalte der Wertpapieranalyse 20
3. Bewertungssystem 22
III. Klassifizierung der Analystengruppen 23
1. Buy-Side Analysten 23
2. Sell-Side Analysten 24
3. Unabhängige Analysten 25
IV. Rating-Agenturen als Informationsintermediäre 26
V. Das System der Informationsintermediation in der Kapitalmarktgesetzgebung 27
VI. Zusammenfassung der Ergebnisse 30
B. Die Norm des § 34 b Abs. 1, Abs. 6 WpHG n.F 31
I. Grundlagen 31
1. § 34 b WpHG a.F 32
2. § 34 b WpHG n.F 33
a) Persönlicher Anwendungsbereich 34
b) Sachlicher Anwendungsbereiches 35
c) Konkretisierung und Reglementierung der Pflichtensätze durch RechtsVO. 35
II. Die Wertpapieranalyse 36
1. Definition der „Finanzanalyse" 37
a) Gesetzliche Vorgaben 37
b) Abgeleitete Inhaltsbestimmung der Wertpapieranalyse 38
c) Zwischenergebnis 39
2. Rekurs auf Methoden "extra legem": Finanzwissenschaftliche Ansätze 40
a) Tundamentalanalyse" 41
aa) Methodik der Fundamentalanalyse 42
bb) Kritik an der Fundamentalanalyse 43
b) „Technische Analyse" 43
aa) Methodik der Technischen Analyse 44
bb) Kritik an der Technischen Analyse 45
c) Schlussfolgerung für den Rechtsbegriff der „Wertpapieranalyse" 46
3. Mündliche Äußerungen als Wertpapieranalyse „im klassischen Sinne"? 47
a) Extensiver Analysebegriff? 47
b) Entgegenstehendes Verständnis des europäischen Richtliniengebers 48
c) Ergebnis 49
III. Die Wertpapieranalyse als "beratungsähnliche Leistung" 49
1. Wertpapieranalyse als Träger von Informations- und Aufklärungsleistungen. 50
2. Wertpapieranalyse als „abstrahierte" Beratungsleistung 51
3. Ergebnis: Abgeleitete Nomenklatur für die Wertpapieranalyse 53
IV. Die Wohlverhaltenspflichten nach § 34 b Abs. 1 Satz 1, Abs. 1 Satz 2 Nr. 2 WpHG .
54
1. Die Wohlverhaltenspflichten der § 31 f. WpHG und § 34 b WpHG 54
2. Divergenz zwischen den Wohlverhaltenspflichten 56
a) Die subjektivierte Konzeption der §§ 31 f. WpHG 56
b) Die „entsubjektivierte" Konzeption des § 34 b Abs. 1 WpHG 57
c) Ergebnis 60
V. Das Merkmal des "öffentlichen Verbreitens", § 34 b Abs. 1 Satz 2 WpHG 60
VI. Zugänglichmachen der Wertpapieranalyse für Kunden, § 34 b Abs. 6 WpHG 61
VII. Zusammenfassung der Ergebnisse 64
III. Teil: Die haftungsrechtliche Verantwortlichkeit des Wertpapieranalysten 65
A. Haftung des Analysten auf vertraglichen und vertragsähnlichen Grundlagen
gegenüber dem Anleger 65
I. Der Vertrag über die Fertigung einer Einzelanalyse 66
1. Die Vertragspartner des Analysten 67
2. Synallagmatische Vertragspflichten 68
3. Kategorisierung des Vertrages 68
a) Analyse als gutachtlich geprägter Werkvertrag? 69
b) Analyse als Vertrag sui generis mit werkvertraglichen Elementen 70
II. Der Vertrag im nachfrageseitigen Mehrpersonen-Verhältnis („Abonnementvertrag").
1. Vertragspartner des Analysten 71
2. Synallagmatische Vertragspflichten und Nebenpflichten 71
3. Kategorisierung des Vertrages 72
a) Die „Börsendienst-Entscheidung" des BGH 72
b) Vertrag sui generis mit eigenständiger Beratungspflicht und kaufvertraglichen
Elementen 73
III. Ausformung und Ausgestaltung der vertraglichen Analystenpflichten 75
1. Externe Maßstäbe als Gestaltungsmerkmale 75
a) Ausstrahlung der Wohlverhaltenspflichten nach § 34 b Abs. 6 WpHG 75
b) Kodices der Analystenvereinigungen 76
c) Anforderungen an den Pflichteninhalt in der Rechtsprechung 77
2. Bestimmung eines am WpHG orientierten, vertraglichen Pflichtenkanons 78
a) Grundsätzliche Wertungen 78
b) Präzisierung der „ßöreend/ensr-Kriterien durch §§ 34 b WpHG, 3 ff. FinAnV79
IV. Direkte Vertragshaftung des Analysten gegenüber dem Anleger 80
1. Die Haftung aus Einzelanalysevertrag 80
a) Konkrete Haftungsanforderungen 80
b) Das haftungsauslösende Verschuldenserfordernis 82
aa) Korrektur des Haftungsmaßstabes anhand der „Börsendienst-
Entscheidung" des BGH? 82
bb) Haftungsprivilegierung durch Allgemeine Geschäftsbedingungen? 83
2. Die Haftung aus Abonnementvertrag 85
a) Konkrete Haftungsanforderungen 86
b) Das haftungsauslösende Verschuldenserfordernis 86
V. Die Dritthaftung aus vertraglichen und vertragsähnlichen Haftungsgrundlagen 87
1. Die Haftung aus „konkludentem Auskunftsvertrag" 88
a) Der konkludente Auskunftsvertrag als Konstrukt der Rechtsprechung 88
aa) Inhaltliche Voraussetzungen des konkludenten Auskunftsvertrages 89
bb) Kein Entgegenstehen der Absage an die Lehre vom „allgemeinen
Bankvertrag" 89
b) Die Analyse als Gegenstand des konkludenten Auskunftsvertrages 90
c) Ergebnis 93
2. Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter 93
a) Rechtsgrundlage des Vertrages mit Schutzwirkung zugunsten Dritter 93
b) Kriterien zur Bestimmung des Kreises der Drittbegünstigten 94
aa) Leistungsnähe des Dritten 95
bb) Interesse am Schutz des Dritten 95
cc) Erkennbarkeit des Haftungsrisikos für den Schuldner 96
dd) Schutzbedürftigkeit des Dritten 97
c) Die Interessenlage im „Wertpapieranalysevertrag" 97
aa) Bestimmung von „Leistungs"- und „Gläubigernähe" des Analysevertrages
nach den vertraglichen Primärpflichten 98
bb) Ausdehnung der Haftung jenseits des vertraglichen Risikos 99
(1) Kein vertraglicher Ansatz für eine ausufernde Dritthaftung 99
(2) Das Haftungsrisiko gegenüber dem Schuldner als Obergrenze der
Dritthaftung 100
cc) Keine hinreichend verfestigte Expertise von Analysten 102
dd) Gefahr der Überdehnung des Prinzips der Relativität der
Schuldverhältnisse 103
d) Ergebnis 105
3. Die Drittschadensliquidation 106
a) Voraussetzungen und drittschadensliquidationsauslösende Fallgruppen . 106
b) Der Anlegerschaden im Lichte der Drittschadensliquidation 107
c) Ergebnis 109
4. Haftung aus Verschulden bei Vertragsverhandlungen mit Schutzwirkung
zugunsten Dritter (§§ 311 Abs. 2, Abs. 3 Satz 2, 241 Abs. 2 BGB) 110
a) Positivierung der Rechtsfigur der culpa in contrahendo durch das SMG 110
b) Die Ausprägungen des § 311 Abs. 3 Satz 2 BGB im Lichte der
Analystenhaftung 111
aa) Keine Verhandlungsgehilfenposition des Analysten 111
bb) Keine Ähnlichkeit des Analysten mit dem „klassischen" Sachwalter 112
cc) Anwendbarkeit der Kriterien der Sachverständigenhaftung? 113
c) Ergebnis 116
5. Die Prospekthaftung im weiteren Sinne (§§ 311 Abs. 2, 241 Abs. 2 BGB) 116
VI. Der Anspruch aus bürgerlich-rechtlicher Prospekthaftung im engeren Sinne 117
1. Rechtsgrundlagen der bürgerlich-rechtlichen Prospekthaftung i.e.S 118
v/i
2. Die Wertpapieranalyse als Objekt der bürgerlich-rechtlichen Prospekthaftung
ieS 120
a) Inhaltliche Voraussetzungen des Prospektes 120
aa) Der Prospektbegriff ZZZZZZZZZZZZZZZZ MO
bb) „Typisiertes Vertrauen" als prospektkonstituierende Voraussetzung 121
b) Stellungnahme zur „Prospektnatur" der Analyse 122
c) Disparität der Interessenlagen bei Prospekt und Analyse 125
aa) Der Prospekt als Informationsinstrument des Emittenten ".'.'.'.'.'. 126
(1) Die Initiatorenhaftung 126
(2) Die Garantenhaftung 127
bb) Parallelwertung auf der Ebene des Analysten ZZZZZZZZZZZ 127
(1) Fehlende Vergleichbarkeit mit Prospektinitiatoren 127
(2) Fehlende Vergleichbarkeit mit Prospektgaranten 128
d) Zwischenergebnis 131
3. Prospektpflicht für Anlageformen des „Grauen Kapitalmarktes" 132
4. Ergebnis 133
5. Exkurs: Keine analoge Anwendung der spezialgesetzlichen Prospekthaftung
nach §§ 44 ff. BörsG 134
VII. Alternative Ansätze einer Dritthaftung imi SchrifttumZZZZ'ZZZZ 135
1. Die Haftung aus der Inanspruchnahme von Vertrauen 136
a) Die Grundlagen einer eigenständigen Vertrauenshaftung (Canaris) 136
aa) Die Vertrauenshaftung als Ausdruck einer universalen Haftungsfigur 136
bb) § 311 Abs. 2, Abs. 3 BGB als neue, konzeptionelle Grundlage? 138
b) Anwendung auf die unrichtige Analyse 139
aa) Dogmatische Unzulänglichkeiten der Vertrauenshaftung !.". 139
bb) Ubertragbarkeit auf fehlerhafte Analyseinhalte 140
2. Haftung nach dem Ansatz beruflicher Expertise 142
a) Haftung aufgrund „beruflichen Auftretens am Markt" (Hopf) 143
b) Auskunftshaftung als „unternehmerische Außenhaftung" (Hirte) 144
c) Berufsrechtliche Aspekte als Ausgangspunkt einer Analystenhaftung? 145
aa) Allgemeine Kritik am System einer Berufshaftung 145
bb) Vorbehalte gegen eine Haftung „kraft selbständigen Auftretens am Markt".
146
cc) Vorbehalte gegen das Konzept einer „unternehmerischen Außenhaftung".
147
dd) Ergebnis 148
3. Das Modell der Selbstbindung ohne Vertrag (Köndgen) ¦'••¦ I48
a) Struktur und inhaltliches Gerüst der „Selbstbindung ohne Vertrag" 149
b) Der Analyst als Haftungspflichtiger in der Selbstbindungsstruktur 150
aa) Konstruktive Unzulänglichkeiten der „Selbstbindung ohne Vertrag" 150
bb) Kein Ausgangspunkt einer drittgerichteten Analystenhaftung 151
cc) Ergebnis .152
4. Exkurs: Dritthaftung aufgrund berufsspezifischer, deliktischer Verkehrspflichten
152
a Deliktsrechtliche Verkehrspflichten zum Schütze fremden Vermögens 153
D) Kritik an der Konzeption deliktischer Verkehrspflichten 154
aa) Fehlende Praktikabilität de lege lata 154
bb) Rückschluss für eine verkehrspflichtengestützte Analystenhaftung 155
c) Ergebnis .156
VIII. Zusammenfassung der BrgebnisseZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZ. 157
VII
B. Haftung des Analysten auf vertraglichen und vertragsähnlichen Grundlagen
gegenüber dem Emittenten 160
I. Direkte Vertragshaftung des Analysten 161
1. Die Haftung aus Einzelanalysevertrag 161
2. Keine Haftung aus Abonnementvertrag 162
II. Die Dritthaftung aus vertraglichen und vertragsähnlichen Haftungsgrundlagen. 162
1. Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter 163
a) Geeignete Rechtsfigur zur Restitution von Emittentenschäden? 164
aa) Fehlende Verankerung der Emittentenposition in den vertraglichen Pflichten
164
bb) Unkalkulierbarkeit des vertraglichen Haftungsrisikos 166
c) Ergebnis 166
2. Das Instrument der Drittschadensliquidation als Restitutionsgrundlage 167
a) Der Emittentenschaden im Lichte der Drittschadensliquidation 167
c) Ergebnis 169
III. Sonstige Ansätze einer außerdeliktischen Dritthaftung für Emittentenschäden . 170
1. Keine vertraglichen oder vertragsähnlichen Ansprüche 170
2. Nonkonformität alternativer Haftungsgrundlagen 171
3. Ergebnis 172
IV. Zusammenfassung der Ergebnisse 173
C. Deliktische Haftung des Analysten gegenüber dem Anleger 174
I. Verletzung absoluter Rechte durch fehlerhafte Analyseleistungen (§ 823 Abs. 1
BGB) 175
II. Haftung aus Schutzgesetzverletzung: § 823 Abs. 2 BGB i.V.m. § 34 b Abs. 1, Abs. 6
WpHG 176
1. Darstellung der Prüfungsabfolge 176
2. Die Bestimmung des Prüfungsmaßstabes 177
a) Ermittlung der Schutzgesetzeigenschaft aus dem direkten Normumfeld 178
b) Gesamtheitlicher Interpretationsansatz als unabdingbares Auslegungsmodell.
178
c) Beachtenswerte Interessen mit Blick auf die Rechtswirkungen des § 34 b
WpHG 179
aa) Anlegerschutz als Zwischenziel im Lichte des Funktionenschutzes 180
bb) Analysteninteresse und Anlegerschutz 182
d) Herrschender Meinungsstand zum Drittschutzcharakter der
Wohlverhaltenspflichten 183
3. Die Materialien des Gesetzgebers nach Richtlinie 2003/6/EG und AnSVG . 184
a) Die Marktmissbrauchsrichtlinie 2003/6/EG 185
aa) Ansatz zur Bekämpfung des „Marktmissbrauchs" 185
bb) Analysebezogene Regelungen als Teil der Informationsoptimierung 187
cc) Regelungsziele der Richtlinie 2003/6/EG im Lichte des
Gesetzgebungsprozesses 188
b) Die Durchführungsrichtlinie 2003/125/EG 189
aa) Zum Enstehungsprozess der Durchführungsrichtlinie 2003/125/EG 189
bb) Die Ausformung der Analystenpflichen in der Durchfuhrungsrichtlinie
2003/125/EG 190
c) Folgen für die nationale Implementierung der europäischen Regelungsziele .
192
d) Zwischenergebnis 194
4. Motive des nationalen Gesetzgebers nach dem
Anlegerschutzverbesserungsgesetz (AnSVG) 194
a) Allgemeiner Rekurs auf europäische Zielbestimmungen 194
b) Die Einzelbegründung zu § 34 b WpHG 195
c) Zusätzliche nationale Anstrengungen zur Optimierung des Anlegerschutzes.
196
aa) Finanzmarktförderplan 2006 196
bb) Mittelbare Fortwirkung der Anlegerschutzaspekte des 4. FFG durch § 34
Abs. 6 WpHG 197
d) Zwischenergebnis 198
5. Direkte und indirekte Ausprägung einer Drittschutzwirkung 198
6. Schutzzweckbestimmung der Sorgfaltspflichten (§ 34 b Abs. 1 Satz 1 WpHG)
199
a) Die Sorgfaltspflichten nach § 34 b Abs. 1 Satz 1 WpHG als
Untersuchungsgegenstand 200
b) Wertende Betrachtung anhand des Normzwecks von § 34 b Abs. 1 Satz 1
WpHG 201
aa) Massenpsychologische Folgewirkungen unzureichender Gewährleistung
sorgfältiger Analyseerstellung 202
bb) Zielrichtung der Sorgfaltspflichten nach § 34 b Abs. 1 Satz 1 WpHG 203
(1) Determinierung der Sorgfaltspflichten aus Anlegerperspektive 204
(2) Konzept der Sorgfaltspflichten als Vorfeldpflichten der
Anlageentscheidung 205
cc) Überlagerung durch aufsichtsrechtlichen Charakter der Sorgfaltspflichten? ¦
207
(1) Fehlende Beschwerdebefugnis der Anleger im Verwaltungsverfahren vor
der BaFin 207
(2) Disziplinierungsfunktion der Sorgfaltspflichten durch
Ordnungswidrigkeitenfolge 211
dd) Zwischenergebnis 212
c) Wortlaut der Sorgfaltspflichten nach § 34 b Abs. 1 Satz 1 WpHG 213
aa) Die Pflichtentrias als Ausformung des zivilrechtlichen Sorgfaltsmaßstabes?
213
bb) Inhaltliche Ausgestaltung der Pflichtentrias durch §§ 3 f. FinAnV 215
d) Systematik der Sorgfaltspflichten nach § 34 b Abs. 1 Satz 1 WpHG 216
e) Ergebnis 216
7. Schutzzweckbestimmung der Offenlegungspflichten (§ 34 b Abs. 1 Satz 2 Nr. 2
WpHG) 217
a) Die Offenlegungspflichten als Untersuchungsgegenstand 217
aa) Konkretisierung der Offenlegung von Interessenkonflikten in § 5 FinAnV218
bb) Wirkung der Offenlegungspflichten im Verhältnis zum Analysten 219
cc) Wirkung der Offenlegungspflichten im Verhältnis zum Anleger 220
b) Wertende Betrachtung der Offenlegungspflichten nach § 34 b Abs. 1 Satz 2
Nr. 2 WpHG anhand des Normzwecks 221
aa) Betrachtung der Offenlegungspflichten als ergänzende
Analyseausgestaltung 221
bb) Offenlegungspflichten als Gradmesser zugunsten einer
Anlageentscheidung 223
cc) Strukturelle Kategorisierung der Offenlegungspflichten 224
dd) Zwischenergebnis 227
c) Systematik der Offenlegungspflichten nach § 34 b Abs. 1 Satz 2 Nr. 2 WpHG.
d) Wortlaut der Offenlegungspflichten nach § 34 b Abs. 1 Satz 2 Nr. 2 WpHG229
VIW
e) Rechtsvergleichende Auslegung: Die „Offenlegungspflichten" im US-
amerikanischen Kapitalmarktrecht 230
aa) US-amerikanisches Kapitalmarktrecht als Vergleichsmaßstab 230
bb) Rechtssetzungs- und Aufsichtskompetenz im US-amerikanischen
Kapitalmarktrecht 231
cc) SRO-Regelwerk der Analystenpflichten 232
(1) Novellierung der Offenlegungspflichten 232
(2) Gegenüberstellung mit den Analystenpflichten nach FinAnV 233
dd) Normnatur der SRO-Offenlegungspflichten 235
ee) Zivilrechtliche Ansprüche von Anlegern gegen pflichtwidriges
Analystenverhalten 236
(1) SEC-Ru/e 10b-5 als privatrechtliche Anspruchsgrundlage 236
(2) Privatklageverfahren gegen Merrill Lynch wegen missachteter
Offenlegungspflichten 237
(3) Kein „Drittschutz" bei schlichter Missachtung von Offenlegungspflichten
239
ff) Zwischenergebnis 240
f) Ergebnis 240
8. Der geschützte Personenkreis aus § 34 b WpHG 241
a) Die Träger der Individualschutzeigenschaft 241
b) Anleger als Vertragspartner 242
c) Anleger als Teil der „Anlegeröffentlichkeit" 243
aa) § 400 Abs. 1 Nr. 1 AktG als Schutzgesetz trotz unbestimmten
Personenkreises 244
(1) Zum Normverständnis des § 400 Abs. 1 Nr. 1 AktG 244
(2) Kein Entgegenstehen strafgesetzlicher Normnatur 246
bb) Eingrenzung des unbestimmten Kreises der Haftungsgläubiger 246
cc) Drittschutz zugunsten der Anlegeröffentlichkeit im Sinne des „effet utile" 248
dd) Der geschützte Personenkreis nach der „Schutznormtheorie" 249
d) Zwischenergebnis 251
9. Das Verschulden nach § 823 Abs. 2 Satz 2 BGB 251
a) Grundsatz 251
b) Verschuldensansatz für eine deliktische Analystenhaftung 252
aa) Entgegenstehende Interessen: Funktionsfähiges Analystenwesen 253
bb) Kapitalmarktrechtliche Erwägungen 255
cc) Eingliederung der Analystenhaftung in das Haftungssystem 256
dd) Etwaige Korrekturwertungen im Rahmen der Haftungsbegründung? 258
(1) Mitverschulden des Anlegers auf haftungsbegründender Ebene 258
(2) Freizeichnung des Analysten 259
10. Die Ausprägung des Anlegerschadens 260
a) Negatives Interesse oder Kursdifferenzschaden als Gegenstand des
Schadensersatzes 261
b) Schadensminderungspflicht des Anlegers? 265
11. Der Anlegerschaden im Prozess: Beweislastverteilung und Verjährung 266
a) Darlegungs- und Beweislast 266
b) Verjährungsanknüpfung 270
12. Zusammenfassung der Ergebnisse 271
III. Haftung aus Schutzgesetzverletzung: § 823 Abs. 2 BGB und sonstige Schutzgesetze
272
IV. Einstandspflicht aus vorsätzlicher, sittenwidriger Schädigung (§ 826 BGB) 273
1. Abschwächung der tatbestandlichen Vorgaben durch die Rechtsprechung. 274
2. Tatbestandliche Anforderungen an pflichtwidrig handelnde Analysten 275
XV
3. Die Ausprägung des ersatzfähigen Schadens in § 826 BGB 277
4. Ergebnis 279
D. Deliktische Haftung des Analysten gegenüber dem Emittenten 280
I. Einleitung 280
II. Kreditgefährdung des Emittenten (§ 824 Abs. 1 BGB) .Z.ZZZZZZ.ZZZZZZZZZZZ. 281
1. Abgrenzung von Tatsachenbehauptungen und Werturteilen ZZZZZZZZ.'. 282
a) Definitorische Abgrenzung 282
b) Mit Tatsachen verbundene oder angereicherte Werturteile 283
2. Die Analyse als Tatsachenbehauptung? 284
a) Grundsätzliche Einordnung ZZZZZZZ. 284
b) Abweichende Wertung in Ausnahmefällen ZZZZZ.'. 285
3. Weitere Tatbestandsmerkmale und Rechtsfolgen des § 824 Abs 1 BGB 286
4. Ergebnis 287
III. Die Haftung des Analysten aus unerlaubter Handlung (§823 Abs 1 BGB) 287
1. Das allgemeine Persönlichkeitsrecht des Emittenten 288
a) Schutz von Ehre und Ruf 288
aa) Kollision von Schutz der Geschäftsehre (Art 2 Abs 1 GG) und
Meinungsfreiheit (Art. 5 Abs. 1 Satz 1 GG) 289
bb) Abwägung grundrechtlicher Drittwirkungen 291
cc) Konsequenzen für die Durchsetzbarkeit eines Emittentenanspruchs 292
dd) Ergebnis 293
b) Das Recht auf informationelle Selbstbestimmung "294
aa) Die „Heberger-Bau"-Entscheidung des BGH 294
bb) Folgerungen in Bezug auf Analysen. 295
cc) Ergebnis 296
2 *\Eio9rLff.'!ldats.Reohtam eingerichteten ündäusgeübtenG^^ 297
a) Subsidiantat des Rechts am Gewerbebetrieb 297
b) Der Tatbestand des Rechts am Gewerbebetrieb 299
aa) Unmittelbar betriebsbezogener Eingriff 299
bb) Abwägung widerstreitender Interessen .300
(1) Die Rechtsprechung des BGH bezügiich Testurteilen der "^Stiftung
Warentest 3O1
(2) Stellungnahme im Hinblick auf Analysen 302
(3) Zwischenergebnis: Beurteilungsspielraum des AnalystenZ.ZZ.".'. 304
c) Ergebnis 305
IV. Die Haftung des Analysten aus Schutzgesetzveriebung '(§ 823 Abs2"bGB)"~".'. 306
1. Haftung aus § 823 Abs. 2 BGB i.V.m. § 34 b Abs. 1 WpHG 306
a) Auslegung nach Motivlage 307
b) Wirkung der Pflichtenstruktur . 309
c) Ergebnis 3^2
V 2 niPHHlUn9 T Km, Abs: 2 BGB i^sonstigenSchutzgesetzen::::::: 312
BGB) Analsten aus vorsätzlicher, sittenwidriger Schädigung (§ 826
1. Der Verschuldensmaßstab ZZZ.'. 315
2. Der Schaden des Emittenten '. 316
3. Die Beweislastverteilung 318
VII. Zusammenfassung der Ergebnisse 319
IV. Teil: Die wesentlichen Ergebnisse in Thesenform 321
Literaturverzeichnis. 32T
XVI |
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Inhaltsübersicht
Gliederung IX
Abkürzungsverzeichnis XVII
I. Teil: Einführung- der Fall „LVMH". 1
A. Einleitung 1
B. Der Fall „LVMhT vs. „Morgan Stanley" 8
//. Teil: Das rechtliche Umfeld und die Norm des §34b WpHG ("Wertpapieranalyse") 18
A. Die Rolle der Finanz- und Wertpapieranalyse bei der Informationsverbreitung 18
B. Die Norm des § 34 b Abs. 1, Abs. 6 WpHG n.F 31
///. Teil: Die haftungsrechtliche Verantwortlichkeit des Wertpapieranalysten 65
A. Haftung des Analysten auf vertraglichen und vertragsähnlichen Grundlagen
gegenüber dem Anleger 65
B. Haftung des Analysten auf vertraglichen und vertragsähnlichen Grundlagen
gegenüber dem Emittenten 160
C. Deliktische Haftung des Analysten gegenüber dem Anleger 174
D. Deliktische Haftung des Analysten gegenüber dem Emittenten 280
IV. Teil: Die wesentlichen Ergebnisse in Thesenform 321
Literaturverzeichnis 327
Gliederung
Gliederung IX
Abkürzungsverzeichnis XVII
I. Teil: Einführung - der Fall „LVMH". 1
A. Einleitung 1
I. Ausweitung der Informationsverantwortlichkeit und -haftung im Kapitalmarktrecht. 2
1. Haftung des Emittenten und seiner Organe für Sekundärmarktinformationen . 2
2. Haftung von Analysten? 3
II. Bestimmung der thematischen Ausrichtung 5
1. Gegenstand der Untersuchung 5
2. Abgrenzung des zu behandelnden Themenkomplexes 6
III. Gang der Untersuchung 7
B. Der Fall „LVMH" vs. „Morgan Stanley1' 8
I. Die Ausgangslage 9
II. Das Verfahren vor dem Tribunal de Commerce de Paris 12
1. Das Vorbringen der Parteien 12
2. Die Entscheidung des Tribunal de Commerce de Paris vom 12. Januar 2004. 14
//. Teil: Das rechtliche Umfeld und die Norm des §34b WpHG ("Wertpapieranalyse") 18
A. Die Rolle der Finanz- und Wertpapieranalyse bei der Informationsverbreitung 18
I. Analysten als Informationsintermediäre 19
II. Das informationelle System der Wertpapieranalyse 19
1. Die Entwicklung der Wertpapieranalyse 19
2. Aufgaben und Inhalte der Wertpapieranalyse 20
3. Bewertungssystem 22
III. Klassifizierung der Analystengruppen 23
1. Buy-Side Analysten 23
2. Sell-Side Analysten 24
3. Unabhängige Analysten 25
IV. Rating-Agenturen als Informationsintermediäre 26
V. Das System der Informationsintermediation in der Kapitalmarktgesetzgebung 27
VI. Zusammenfassung der Ergebnisse 30
B. Die Norm des § 34 b Abs. 1, Abs. 6 WpHG n.F 31
I. Grundlagen 31
1. § 34 b WpHG a.F 32
2. § 34 b WpHG n.F 33
a) Persönlicher Anwendungsbereich 34
b) Sachlicher Anwendungsbereiches 35
c) Konkretisierung und Reglementierung der Pflichtensätze durch RechtsVO. 35
II. Die Wertpapieranalyse 36
1. Definition der „Finanzanalyse" 37
a) Gesetzliche Vorgaben 37
b) Abgeleitete Inhaltsbestimmung der Wertpapieranalyse 38
c) Zwischenergebnis 39
2. Rekurs auf Methoden "extra legem": Finanzwissenschaftliche Ansätze 40
a) Tundamentalanalyse" 41
aa) Methodik der Fundamentalanalyse 42
bb) Kritik an der Fundamentalanalyse 43
b) „Technische Analyse" 43
aa) Methodik der Technischen Analyse 44
bb) Kritik an der Technischen Analyse 45
c) Schlussfolgerung für den Rechtsbegriff der „Wertpapieranalyse" 46
3. Mündliche Äußerungen als Wertpapieranalyse „im klassischen Sinne"? 47
a) Extensiver Analysebegriff? 47
b) Entgegenstehendes Verständnis des europäischen Richtliniengebers 48
c) Ergebnis 49
III. Die Wertpapieranalyse als "beratungsähnliche Leistung" 49
1. Wertpapieranalyse als Träger von Informations- und Aufklärungsleistungen. 50
2. Wertpapieranalyse als „abstrahierte" Beratungsleistung 51
3. Ergebnis: Abgeleitete Nomenklatur für die Wertpapieranalyse 53
IV. Die Wohlverhaltenspflichten nach § 34 b Abs. 1 Satz 1, Abs. 1 Satz 2 Nr. 2 WpHG .
54
1. Die Wohlverhaltenspflichten der § 31 f. WpHG und § 34 b WpHG 54
2. Divergenz zwischen den Wohlverhaltenspflichten 56
a) Die subjektivierte Konzeption der §§ 31 f. WpHG 56
b) Die „entsubjektivierte" Konzeption des § 34 b Abs. 1 WpHG 57
c) Ergebnis 60
V. Das Merkmal des "öffentlichen Verbreitens", § 34 b Abs. 1 Satz 2 WpHG 60
VI. Zugänglichmachen der Wertpapieranalyse für Kunden, § 34 b Abs. 6 WpHG 61
VII. Zusammenfassung der Ergebnisse 64
III. Teil: Die haftungsrechtliche Verantwortlichkeit des Wertpapieranalysten 65
A. Haftung des Analysten auf vertraglichen und vertragsähnlichen Grundlagen
gegenüber dem Anleger 65
I. Der Vertrag über die Fertigung einer Einzelanalyse 66
1. Die Vertragspartner des Analysten 67
2. Synallagmatische Vertragspflichten 68
3. Kategorisierung des Vertrages 68
a) Analyse als gutachtlich geprägter Werkvertrag? 69
b) Analyse als Vertrag sui generis mit werkvertraglichen Elementen 70
II. Der Vertrag im nachfrageseitigen Mehrpersonen-Verhältnis („Abonnementvertrag").
1. Vertragspartner des Analysten 71
2. Synallagmatische Vertragspflichten und Nebenpflichten 71
3. Kategorisierung des Vertrages 72
a) Die „Börsendienst-Entscheidung" des BGH 72
b) Vertrag sui generis mit eigenständiger Beratungspflicht und kaufvertraglichen
Elementen 73
III. Ausformung und Ausgestaltung der vertraglichen Analystenpflichten 75
1. Externe Maßstäbe als Gestaltungsmerkmale 75
a) Ausstrahlung der Wohlverhaltenspflichten nach § 34 b Abs. 6 WpHG 75
b) Kodices der Analystenvereinigungen 76
c) Anforderungen an den Pflichteninhalt in der Rechtsprechung 77
2. Bestimmung eines am WpHG orientierten, vertraglichen Pflichtenkanons 78
a) Grundsätzliche Wertungen 78
b) Präzisierung der „ßöreend/ensr-Kriterien durch §§ 34 b WpHG, 3 ff. FinAnV79
IV. Direkte Vertragshaftung des Analysten gegenüber dem Anleger 80
1. Die Haftung aus Einzelanalysevertrag 80
a) Konkrete Haftungsanforderungen 80
b) Das haftungsauslösende Verschuldenserfordernis 82
aa) Korrektur des Haftungsmaßstabes anhand der „Börsendienst-
Entscheidung" des BGH? 82
bb) Haftungsprivilegierung durch Allgemeine Geschäftsbedingungen? 83
2. Die Haftung aus Abonnementvertrag 85
a) Konkrete Haftungsanforderungen 86
b) Das haftungsauslösende Verschuldenserfordernis 86
V. Die Dritthaftung aus vertraglichen und vertragsähnlichen Haftungsgrundlagen 87
1. Die Haftung aus „konkludentem Auskunftsvertrag" 88
a) Der konkludente Auskunftsvertrag als Konstrukt der Rechtsprechung 88
aa) Inhaltliche Voraussetzungen des konkludenten Auskunftsvertrages 89
bb) Kein Entgegenstehen der Absage an die Lehre vom „allgemeinen
Bankvertrag" 89
b) Die Analyse als Gegenstand des konkludenten Auskunftsvertrages 90
c) Ergebnis 93
2. Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter 93
a) Rechtsgrundlage des Vertrages mit Schutzwirkung zugunsten Dritter 93
b) Kriterien zur Bestimmung des Kreises der Drittbegünstigten 94
aa) Leistungsnähe des Dritten 95
bb) Interesse am Schutz des Dritten 95
cc) Erkennbarkeit des Haftungsrisikos für den Schuldner 96
dd) Schutzbedürftigkeit des Dritten 97
c) Die Interessenlage im „Wertpapieranalysevertrag" 97
aa) Bestimmung von „Leistungs"- und „Gläubigernähe" des Analysevertrages
nach den vertraglichen Primärpflichten 98
bb) Ausdehnung der Haftung jenseits des vertraglichen Risikos 99
(1) Kein vertraglicher Ansatz für eine ausufernde Dritthaftung 99
(2) Das Haftungsrisiko gegenüber dem Schuldner als Obergrenze der
Dritthaftung 100
cc) Keine hinreichend verfestigte Expertise von Analysten 102
dd) Gefahr der Überdehnung des Prinzips der Relativität der
Schuldverhältnisse 103
d) Ergebnis 105
3. Die Drittschadensliquidation 106
a) Voraussetzungen und drittschadensliquidationsauslösende Fallgruppen . 106
b) Der Anlegerschaden im Lichte der Drittschadensliquidation 107
c) Ergebnis 109
4. Haftung aus Verschulden bei Vertragsverhandlungen mit Schutzwirkung
zugunsten Dritter (§§ 311 Abs. 2, Abs. 3 Satz 2, 241 Abs. 2 BGB) 110
a) Positivierung der Rechtsfigur der culpa in contrahendo durch das SMG 110
b) Die Ausprägungen des § 311 Abs. 3 Satz 2 BGB im Lichte der
Analystenhaftung 111
aa) Keine Verhandlungsgehilfenposition des Analysten 111
bb) Keine Ähnlichkeit des Analysten mit dem „klassischen" Sachwalter 112
cc) Anwendbarkeit der Kriterien der Sachverständigenhaftung? 113
c) Ergebnis 116
5. Die Prospekthaftung im weiteren Sinne (§§ 311 Abs. 2, 241 Abs. 2 BGB) 116
VI. Der Anspruch aus bürgerlich-rechtlicher Prospekthaftung im engeren Sinne 117
1. Rechtsgrundlagen der bürgerlich-rechtlichen Prospekthaftung i.e.S 118
v/i
2. Die Wertpapieranalyse als Objekt der bürgerlich-rechtlichen Prospekthaftung
ieS 120
a) Inhaltliche Voraussetzungen des Prospektes 120
aa) Der Prospektbegriff ZZZZZZZZZZZZZZZZ MO
bb) „Typisiertes Vertrauen" als prospektkonstituierende Voraussetzung 121
b) Stellungnahme zur „Prospektnatur" der Analyse 122
c) Disparität der Interessenlagen bei Prospekt und Analyse 125
aa) Der Prospekt als Informationsinstrument des Emittenten ".'.'.'.'.'. 126
(1) Die Initiatorenhaftung 126
(2) Die Garantenhaftung 127
bb) Parallelwertung auf der Ebene des Analysten ZZZZZZZZZZZ 127
(1) Fehlende Vergleichbarkeit mit Prospektinitiatoren 127
(2) Fehlende Vergleichbarkeit mit Prospektgaranten 128
d) Zwischenergebnis 131
3. Prospektpflicht für Anlageformen des „Grauen Kapitalmarktes" 132
4. Ergebnis 133
5. Exkurs: Keine analoge Anwendung der spezialgesetzlichen Prospekthaftung
nach §§ 44 ff. BörsG 134
VII. Alternative Ansätze einer Dritthaftung imi SchrifttumZZZZ'ZZZZ 135
1. Die Haftung aus der Inanspruchnahme von Vertrauen 136
a) Die Grundlagen einer eigenständigen Vertrauenshaftung (Canaris) 136
aa) Die Vertrauenshaftung als Ausdruck einer universalen Haftungsfigur 136
bb) § 311 Abs. 2, Abs. 3 BGB als neue, konzeptionelle Grundlage? 138
b) Anwendung auf die unrichtige Analyse 139
aa) Dogmatische Unzulänglichkeiten der Vertrauenshaftung !.". 139
bb) Ubertragbarkeit auf fehlerhafte Analyseinhalte 140
2. Haftung nach dem Ansatz beruflicher Expertise 142
a) Haftung aufgrund „beruflichen Auftretens am Markt" (Hopf) 143
b) Auskunftshaftung als „unternehmerische Außenhaftung" (Hirte) 144
c) Berufsrechtliche Aspekte als Ausgangspunkt einer Analystenhaftung? 145
aa) Allgemeine Kritik am System einer Berufshaftung 145
bb) Vorbehalte gegen eine Haftung „kraft selbständigen Auftretens am Markt".
146
cc) Vorbehalte gegen das Konzept einer „unternehmerischen Außenhaftung".
147
dd) Ergebnis 148
3. Das Modell der Selbstbindung ohne Vertrag (Köndgen) ¦'••¦ I48
a) Struktur und inhaltliches Gerüst der „Selbstbindung ohne Vertrag" 149
b) Der Analyst als Haftungspflichtiger in der Selbstbindungsstruktur 150
aa) Konstruktive Unzulänglichkeiten der „Selbstbindung ohne Vertrag" 150
bb) Kein Ausgangspunkt einer drittgerichteten Analystenhaftung 151
cc) Ergebnis .152
4. Exkurs: Dritthaftung aufgrund berufsspezifischer, deliktischer Verkehrspflichten
152
a Deliktsrechtliche Verkehrspflichten zum Schütze fremden Vermögens 153
D) Kritik an der Konzeption deliktischer Verkehrspflichten 154
aa) Fehlende Praktikabilität de lege lata 154
bb) Rückschluss für eine verkehrspflichtengestützte Analystenhaftung 155
c) Ergebnis .156
VIII. Zusammenfassung der BrgebnisseZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZZ. 157
VII
B. Haftung des Analysten auf vertraglichen und vertragsähnlichen Grundlagen
gegenüber dem Emittenten 160
I. Direkte Vertragshaftung des Analysten 161
1. Die Haftung aus Einzelanalysevertrag 161
2. Keine Haftung aus Abonnementvertrag 162
II. Die Dritthaftung aus vertraglichen und vertragsähnlichen Haftungsgrundlagen. 162
1. Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter 163
a) Geeignete Rechtsfigur zur Restitution von Emittentenschäden? 164
aa) Fehlende Verankerung der Emittentenposition in den vertraglichen Pflichten
164
bb) Unkalkulierbarkeit des vertraglichen Haftungsrisikos 166
c) Ergebnis 166
2. Das Instrument der Drittschadensliquidation als Restitutionsgrundlage 167
a) Der Emittentenschaden im Lichte der Drittschadensliquidation 167
c) Ergebnis 169
III. Sonstige Ansätze einer außerdeliktischen Dritthaftung für Emittentenschäden . 170
1. Keine vertraglichen oder vertragsähnlichen Ansprüche 170
2. Nonkonformität alternativer Haftungsgrundlagen 171
3. Ergebnis 172
IV. Zusammenfassung der Ergebnisse 173
C. Deliktische Haftung des Analysten gegenüber dem Anleger 174
I. Verletzung absoluter Rechte durch fehlerhafte Analyseleistungen (§ 823 Abs. 1
BGB) 175
II. Haftung aus Schutzgesetzverletzung: § 823 Abs. 2 BGB i.V.m. § 34 b Abs. 1, Abs. 6
WpHG 176
1. Darstellung der Prüfungsabfolge 176
2. Die Bestimmung des Prüfungsmaßstabes 177
a) Ermittlung der Schutzgesetzeigenschaft aus dem direkten Normumfeld 178
b) Gesamtheitlicher Interpretationsansatz als unabdingbares Auslegungsmodell.
178
c) Beachtenswerte Interessen mit Blick auf die Rechtswirkungen des § 34 b
WpHG 179
aa) Anlegerschutz als Zwischenziel im Lichte des Funktionenschutzes 180
bb) Analysteninteresse und Anlegerschutz 182
d) Herrschender Meinungsstand zum Drittschutzcharakter der
Wohlverhaltenspflichten 183
3. Die Materialien des Gesetzgebers nach Richtlinie 2003/6/EG und AnSVG . 184
a) Die Marktmissbrauchsrichtlinie 2003/6/EG 185
aa) Ansatz zur Bekämpfung des „Marktmissbrauchs" 185
bb) Analysebezogene Regelungen als Teil der Informationsoptimierung 187
cc) Regelungsziele der Richtlinie 2003/6/EG im Lichte des
Gesetzgebungsprozesses 188
b) Die Durchführungsrichtlinie 2003/125/EG 189
aa) Zum Enstehungsprozess der Durchführungsrichtlinie 2003/125/EG 189
bb) Die Ausformung der Analystenpflichen in der Durchfuhrungsrichtlinie
2003/125/EG 190
c) Folgen für die nationale Implementierung der europäischen Regelungsziele .
192
d) Zwischenergebnis 194
4. Motive des nationalen Gesetzgebers nach dem
Anlegerschutzverbesserungsgesetz (AnSVG) 194
a) Allgemeiner Rekurs auf europäische Zielbestimmungen 194
b) Die Einzelbegründung zu § 34 b WpHG 195
c) Zusätzliche nationale Anstrengungen zur Optimierung des Anlegerschutzes.
196
aa) Finanzmarktförderplan 2006 196
bb) Mittelbare Fortwirkung der Anlegerschutzaspekte des 4. FFG durch § 34
Abs. 6 WpHG 197
d) Zwischenergebnis 198
5. Direkte und indirekte Ausprägung einer Drittschutzwirkung 198
6. Schutzzweckbestimmung der Sorgfaltspflichten (§ 34 b Abs. 1 Satz 1 WpHG)
199
a) Die Sorgfaltspflichten nach § 34 b Abs. 1 Satz 1 WpHG als
Untersuchungsgegenstand 200
b) Wertende Betrachtung anhand des Normzwecks von § 34 b Abs. 1 Satz 1
WpHG 201
aa) Massenpsychologische Folgewirkungen unzureichender Gewährleistung
sorgfältiger Analyseerstellung 202
bb) Zielrichtung der Sorgfaltspflichten nach § 34 b Abs. 1 Satz 1 WpHG 203
(1) Determinierung der Sorgfaltspflichten aus Anlegerperspektive 204
(2) Konzept der Sorgfaltspflichten als Vorfeldpflichten der
Anlageentscheidung 205
cc) Überlagerung durch aufsichtsrechtlichen Charakter der Sorgfaltspflichten? ¦
207
(1) Fehlende Beschwerdebefugnis der Anleger im Verwaltungsverfahren vor
der BaFin 207
(2) Disziplinierungsfunktion der Sorgfaltspflichten durch
Ordnungswidrigkeitenfolge 211
dd) Zwischenergebnis 212
c) Wortlaut der Sorgfaltspflichten nach § 34 b Abs. 1 Satz 1 WpHG 213
aa) Die Pflichtentrias als Ausformung des zivilrechtlichen Sorgfaltsmaßstabes?
213
bb) Inhaltliche Ausgestaltung der Pflichtentrias durch §§ 3 f. FinAnV 215
d) Systematik der Sorgfaltspflichten nach § 34 b Abs. 1 Satz 1 WpHG 216
e) Ergebnis 216
7. Schutzzweckbestimmung der Offenlegungspflichten (§ 34 b Abs. 1 Satz 2 Nr. 2
WpHG) 217
a) Die Offenlegungspflichten als Untersuchungsgegenstand 217
aa) Konkretisierung der Offenlegung von Interessenkonflikten in § 5 FinAnV218
bb) Wirkung der Offenlegungspflichten im Verhältnis zum Analysten 219
cc) Wirkung der Offenlegungspflichten im Verhältnis zum Anleger 220
b) Wertende Betrachtung der Offenlegungspflichten nach § 34 b Abs. 1 Satz 2
Nr. 2 WpHG anhand des Normzwecks 221
aa) Betrachtung der Offenlegungspflichten als ergänzende
Analyseausgestaltung 221
bb) Offenlegungspflichten als Gradmesser zugunsten einer
Anlageentscheidung 223
cc) Strukturelle Kategorisierung der Offenlegungspflichten 224
dd) Zwischenergebnis 227
c) Systematik der Offenlegungspflichten nach § 34 b Abs. 1 Satz 2 Nr. 2 WpHG.
d) Wortlaut der Offenlegungspflichten nach § 34 b Abs. 1 Satz 2 Nr. 2 WpHG229
VIW
e) Rechtsvergleichende Auslegung: Die „Offenlegungspflichten" im US-
amerikanischen Kapitalmarktrecht 230
aa) US-amerikanisches Kapitalmarktrecht als Vergleichsmaßstab 230
bb) Rechtssetzungs- und Aufsichtskompetenz im US-amerikanischen
Kapitalmarktrecht 231
cc) SRO-Regelwerk der Analystenpflichten 232
(1) Novellierung der Offenlegungspflichten 232
(2) Gegenüberstellung mit den Analystenpflichten nach FinAnV 233
dd) Normnatur der SRO-Offenlegungspflichten 235
ee) Zivilrechtliche Ansprüche von Anlegern gegen pflichtwidriges
Analystenverhalten 236
(1) SEC-Ru/e 10b-5 als privatrechtliche Anspruchsgrundlage 236
(2) Privatklageverfahren gegen Merrill Lynch wegen missachteter
Offenlegungspflichten 237
(3) Kein „Drittschutz" bei schlichter Missachtung von Offenlegungspflichten
239
ff) Zwischenergebnis 240
f) Ergebnis 240
8. Der geschützte Personenkreis aus § 34 b WpHG 241
a) Die Träger der Individualschutzeigenschaft 241
b) Anleger als Vertragspartner 242
c) Anleger als Teil der „Anlegeröffentlichkeit" 243
aa) § 400 Abs. 1 Nr. 1 AktG als Schutzgesetz trotz unbestimmten
Personenkreises 244
(1) Zum Normverständnis des § 400 Abs. 1 Nr. 1 AktG 244
(2) Kein Entgegenstehen strafgesetzlicher Normnatur 246
bb) Eingrenzung des unbestimmten Kreises der Haftungsgläubiger 246
cc) Drittschutz zugunsten der Anlegeröffentlichkeit im Sinne des „effet utile" 248
dd) Der geschützte Personenkreis nach der „Schutznormtheorie" 249
d) Zwischenergebnis 251
9. Das Verschulden nach § 823 Abs. 2 Satz 2 BGB 251
a) Grundsatz 251
b) Verschuldensansatz für eine deliktische Analystenhaftung 252
aa) Entgegenstehende Interessen: Funktionsfähiges Analystenwesen 253
bb) Kapitalmarktrechtliche Erwägungen 255
cc) Eingliederung der Analystenhaftung in das Haftungssystem 256
dd) Etwaige Korrekturwertungen im Rahmen der Haftungsbegründung? 258
(1) Mitverschulden des Anlegers auf haftungsbegründender Ebene 258
(2) Freizeichnung des Analysten 259
10. Die Ausprägung des Anlegerschadens 260
a) Negatives Interesse oder Kursdifferenzschaden als Gegenstand des
Schadensersatzes 261
b) Schadensminderungspflicht des Anlegers? 265
11. Der Anlegerschaden im Prozess: Beweislastverteilung und Verjährung 266
a) Darlegungs- und Beweislast 266
b) Verjährungsanknüpfung 270
12. Zusammenfassung der Ergebnisse 271
III. Haftung aus Schutzgesetzverletzung: § 823 Abs. 2 BGB und sonstige Schutzgesetze
272
IV. Einstandspflicht aus vorsätzlicher, sittenwidriger Schädigung (§ 826 BGB) 273
1. Abschwächung der tatbestandlichen Vorgaben durch die Rechtsprechung. 274
2. Tatbestandliche Anforderungen an pflichtwidrig handelnde Analysten 275
XV
3. Die Ausprägung des ersatzfähigen Schadens in § 826 BGB 277
4. Ergebnis 279
D. Deliktische Haftung des Analysten gegenüber dem Emittenten 280
I. Einleitung 280
II. Kreditgefährdung des Emittenten (§ 824 Abs. 1 BGB) .Z.ZZZZZZ.ZZZZZZZZZZZ. 281
1. Abgrenzung von Tatsachenbehauptungen und Werturteilen ZZZZZZZZ.'. 282
a) Definitorische Abgrenzung 282
b) Mit Tatsachen verbundene oder angereicherte Werturteile 283
2. Die Analyse als Tatsachenbehauptung? 284
a) Grundsätzliche Einordnung ZZZZZZZ. 284
b) Abweichende Wertung in Ausnahmefällen ZZZZZ.'. 285
3. Weitere Tatbestandsmerkmale und Rechtsfolgen des § 824 Abs 1 BGB 286
4. Ergebnis 287
III. Die Haftung des Analysten aus unerlaubter Handlung (§823 Abs 1 BGB) 287
1. Das allgemeine Persönlichkeitsrecht des Emittenten 288
a) Schutz von Ehre und Ruf 288
aa) Kollision von Schutz der Geschäftsehre (Art 2 Abs 1 GG) und
Meinungsfreiheit (Art. 5 Abs. 1 Satz 1 GG) 289
bb) Abwägung grundrechtlicher Drittwirkungen 291
cc) Konsequenzen für die Durchsetzbarkeit eines Emittentenanspruchs 292
dd) Ergebnis 293
b) Das Recht auf informationelle Selbstbestimmung "294
aa) Die „Heberger-Bau"-Entscheidung des BGH 294
bb) Folgerungen in Bezug auf Analysen. 295
cc) Ergebnis 296
2 *\Eio9rLff.'!ldats.Reohtam eingerichteten ündäusgeübtenG^^ 297
a) Subsidiantat des Rechts am Gewerbebetrieb 297
b) Der Tatbestand des Rechts am Gewerbebetrieb 299
aa) Unmittelbar betriebsbezogener Eingriff 299
bb) Abwägung widerstreitender Interessen .300
(1) Die Rechtsprechung des BGH bezügiich Testurteilen der "^Stiftung
Warentest 3O1
(2) Stellungnahme im Hinblick auf Analysen 302
(3) Zwischenergebnis: Beurteilungsspielraum des AnalystenZ.ZZ.".'. 304
c) Ergebnis 305
IV. Die Haftung des Analysten aus Schutzgesetzveriebung '(§ 823 Abs2"bGB)"~".'. 306
1. Haftung aus § 823 Abs. 2 BGB i.V.m. § 34 b Abs. 1 WpHG 306
a) Auslegung nach Motivlage 307
b) Wirkung der Pflichtenstruktur . 309
c) Ergebnis 3^2
V 2 niPHHlUn9 T Km, Abs: 2 BGB i^sonstigenSchutzgesetzen::::::: 312
BGB) Analsten aus vorsätzlicher, sittenwidriger Schädigung (§ 826
1. Der Verschuldensmaßstab ZZZ.'. 315
2. Der Schaden des Emittenten '. 316
3. Die Beweislastverteilung 318
VII. Zusammenfassung der Ergebnisse 319
IV. Teil: Die wesentlichen Ergebnisse in Thesenform 321
Literaturverzeichnis. 32T
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