Bedingungen in öffentlichen Übernahmeangeboten, insbesondere Material-Adverse-Change-Klauseln:
Gespeichert in:
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| Sprache: | German |
| Veröffentlicht: |
Frankfurt am Main [u.a.]
Lang
2006
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| Schriftenreihe: | Europäische Hochschulschriften
Reihe 2, Rechtswissenschaft ; 4473 |
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| Beschreibung: | Zugl.: Bonn, Univ., Diss., 2006 |
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Inhaltsübersicht IX
Inhaltsübersicht
Inhaltsverzeichnis X
Tabellen XVIII
Abkürzungen XTX
Einführung Problemstellung, Zielsetzung Struktur der Arbeit 1
Erster Teil Übernahmeangebote und Bedingungen in Übernahmean¬
geboten
Terminologische, rechtliche und dogmatische Grundlagen 11
Zweiter Teil Die Aufnahme von Bedingungen in Übernahmeangebote
Eine rechtstatsächliche Untersuchung. 35
Dritter Teil Die mit einer MAC-Klausel verbundenen Chancen und
Risiken
Beweggründe, Auswirkungen und Missbrauchspotenzial 59
Vierter Teil Abstandnahme von öffentlichen Übernahmeangeboten
Gestaltungsmöglichkeiten nach dem WpÜG. 81
Fünfter Teil Rechtuche Zulassigkeit von Bedingungen in Übernah¬
meangeboten
Objektive Bedingungen und ihre Zulässigkeit 123
Sechster Teil Rechtliche Zulassigkeit von MAC-Klauseln
Eine rechtsvergleichende Betrachtung. 177
Siebter Teil Rechtliche Gesamtwürdigung und rechtspolitische
Schlussfolgerung
Ergebnis und Ausblick 225
Anlage l: Bedingungen in Übernahme- und Erwerbsangeboten 253
Anlage 2: Ausgestaltung einer MAC-Klausel in der Praxis - Übernah¬
meangebot der BCP Crystal Acquisition GmbH Co. KG an
die Aktionäre der Celanese AG 273
Anlage 3: Feststellung des Bedingungseintrittes - Bekanntmachung
der Ernst Young AG v. 29.03.2004 274
Verzeichnis der Internet-Dokumente 276
Literaturverzeichnis 279
X Inhaltsverzeichnis
Inhaltsverzeichnis
Inhaltsübersicht. IX
Tabellenverzeichnis XVIII
Abkürzungen -XLX
Einführung
Problemstellung, Zielsetzung Struktur der Arbeit
§ 1 Einführung in die Problemstellung 1
A. Die zunehmende Bedeutung von Unternehmensübernahmen und
ÜBERNAHMEANGEBOTEN 1
B. Interessenwiderstreit bei der Abstandnahme vom Übernahmeangebot 4
§ 2 Zielsetzung und Gang der Untersuchung 6
A. Zielsetzung 6
B. Gang der Untersuchung 8
Erster Teil
übernahmeangebote und bedingungen in übernahmeangeboten
Terminologische, rechtliche und dogmatische Grundlagen
§3 Terminologische Grundlagen 11
A. Der Begriff des Übernahmeangebotes 11
I. Die Übernahme eines Unternehmens 11
II. Das öffentliche Übernahmeangebot 14
1. Übernahmeangebot in Abgrenzung zum Erwerbs- und Pflichtangebot 14
a) Erwerbsangebot 14
b) Pflichtangebot 16
2. Terminologien 17
a) Freundliches und feindliches Übernahmeangebot 18
b) Voll- und Teilangebot 19
c) Bar- und/oder Tauschangebot 19
3. Begriff der Öffentlichkeit 20
B. Der Bedingungstatbestand 23
I. Aufschiebende und auflösende Bedingung LS.v. §§ 158 ff. BGB 23
II. Objektive und subjektive Bedingung bzw. Potestativ- und Zufallsbedingung 24
III. Positive und negative Bedingung 25
C. Der Begriff der „Force Majeure" und des „Material Adverse Change" 25
I. Die Jüme Af y *re"-Klausel 26
II. Die ,JAattr al-Adverse-Chcmtf'- bzw. „M/lC'-Klausel 26
Inhaltsverzeichnis XI
§ 4 Rechtliche Grundlagen des bedingten Übernahmeangebotes 27
A. Das WpÜG und dessen Verhältnis zum allgemeinen Vertragsrecht 27
B. Die EU-Richtlinie 29
§ 5 Dogmatische Einordnung von MAC-Klauseln 30
A. Rechtsgeschichtlicher Ursprung - Herkunft der MAC-Klausel 30
B. Die MAC-Klausel und ihre Einordnung in das herrschende deutsche
Rechtssystem 32
C. Zusammenfassung 33
Zweiter Teil
Die Aufnahme von Bedingungen in Übernahmeangebote
Eine rechtstatsächliche Untersuchung
§ 6 Empirische Befunde zum Instrument des bedingten Übernahmeangebotes 35
A. Untersuchungsgegenstand 35
B. Empirische Befunde 36
I. Mindestannahmeschwelle 37
II. Kartellrechtliche oder sonstige behördliche Genehmigungen bzw. Freigaben 39
III. Vollzug von Aktienkaufverteägen mit Aktionären der Zielgesellschaft 39
IV. Weitere Bedingungen 41
1. Keine Abwehr-/Kapitalmaßnahmen 41
2. Zustimmung der Hauptversammlung. 41
3. Vollzug Beteiligungsvetkauf 42
4. Eintragung Kapitalerhöhungsbeschlüsse 42
5. Keine wesentliche Veränderung des Aktienkurses 43
6. Kein Verstoß gegen geltendes Recht 43
7. Kein konkurrierendes Angebot 43
8. Eintritt der Bedingungen aus dem Aktienkaufverttag 44
C. Zusammenfassung 44
§ 7 Methodische Erscheinungsformen einet MAC-Klausel bei M A- und
Finance-Transaktionen 44
A. MAC-Klauseln in Unternehmenskaufverträgen 44
B. MAC-Klauseln in Aktienübernahmeverträgen bei Börsengängen 47
C MAC-Klauseln in Finanzierungsverträgen 49
D. MAC-Klauseln und die Verknüpfung von Unternehmenskauf- und Finan¬
zierungsverträgen 52
E. MAC-Klauseln in Bezugsangeboten bei Kapitalerhöhungen 54
F. MAC-Klauseln und deren bisherige Verwendung im Rahmen von Übernah¬
meangeboten 54
I. Mittelbare Aufnahme einer MAC-Klausel 55
II. Unmittelbare Aufnahme einer MAC-Klausel 55
Xli Inhaltsverzeichnis
Dritter Teil
Die mit einer MAC-Klausel verbundenen Chancen und Risiken
Beweggründe, Auswirkungen und Missbrauchspotenzial
§ 8 Beweggründe tut die Ausgestaltung einet MAC-Klausel in Übernahmeangeboten. 59
A. ÜBERNAHMEANGEBOTE UND DAS PROBLEM DER RISIKOVERTEILUNG WÄHREND
DES ÜBERNAHMEPROZESSES 59
I. Ablauf des Ubemahmeverfahrens 59
II. Risiken und Risikoverteilung 63
B. LÖSUNGSMÖGLICHKEITEN 66
I. Ausdehnung der Gewährleistungsregeln 66
II. „Covenants". 67
III. Regeln zur Unternehmensführung während des Angebotsverfahrens 68
IV. Anpassung der Gegenleistung 68
C. Zusammenfassung 70
§ 9 Missbrauchspotenzial und Risiken bei der Aufnahme von Bedingungen in Über-
nahmeangebote 71
A. Vom Übernahmeangebot betroffene Interessengruppen 71
I. Aktionäre der Ziel- und Bietergesellschaft 71
II. Ziel- und Bietergesellschaft 72
III. Kapitalmarkt 73
B. Missbrauchspotenzial und Risiken 74
I. Missbrauchspotenzial 74
1. Wettbewerbsvorteil 74
2. Beeinflussung des Börsenpreises der Zielgesellschaft 75
3. Abwerbung von Anteilseignern der Zielgesellschaft 76
II. Risiken 76
1. Aktionäre der Ziel- und Bietergesellschaft 76
2. Zielgesellschaft und deren Gläubiger 77
3. Kapitalmarkt 78
C. Zusammenfassung 79
Vierter Teil
Abstandnahme von öffentlichen Übernahmeangeboten
Gestaltungsmöglichkeiten nach dem WpÜG
§ 10 Einschränkung der Privatautonomie bei Übernahmeangeboten 81
A. Rechtsnatur des Übernahmeangebotes: Bürgerlich-rechtliches Angebot . 82
I. Gründe gegen eine weite Auslegung 83
II. Gründe für eine Auslegung als Angebot iS.v. § 145 BGB 83
B. Einschränkung der Privatautonomie: „öffentliches" Übernahmeangebot
und die Anwendbarkeit der §§ 305 ff. BGB 85
I. Persönlicher und sachlicher Anwendungsbereich 86
II. Übernahmeangebot als Allgemeine Geschäftsbedingungen 88
III. Inhaltskontrolle 88
Inhaltsverzeichnis XIII
C. Einschränkung der Privatautonomie: Bürgerlich-rechtliches Angebot
mit Modifikationen 89
I. Charaktetistika des öffentlichen Übernahmeangebotes 90
1. Anonymität 90
2. Einseitige Festlegung der Konditionen 90
3. Gleichzeitigkeit 91
4. Unzulässigkeit einer invitatio ad offerendum 91
II. Auswirkungen auf den Grundsatz der Vertragsfreiheit 91
D. Immanente Einschränkung der Privatautonomie durch den Gesetzes¬
zweck 92
I. Faires Übernahmeverfahren 92
II. Rasche Verfahrensdurchfuhrung und Behinderungsverbot 93
III. Transparenz 94
IV. Keine Markrverzerrung 94
E. Einschränkung der Privatautonomie aufgrund grundrechtlicher
Schutzpflicht des Gesetzgebers 95
I. Grundrechte der Zielgesellschaft und deren Aktionäre 95
II. Grundrechte des Bieters 96
III. Ausgleich im Wege der praktischen Konkordanz 97
F. Zusammenfassung 98
§ 11 Die gesetzliche Regelung der Abstandnahme von Übernahmeangeboten nach
demWpÜG 99
A. § 11 Abs. 2 S. 2 Nr. 5 WpÜG 100
B. Unzulässigkeit einer invttatio ad offerendum, § 17 WpÜG 100
C. Unzulässigkeit von Potestativbedingungen,§ 18 Abs. 1 WpÜG 101
D. Grundsatz der Bedingungsfeindlichkeit von Pflichtangeboten,
§39 WpÜG 103
I. Regelungsgehalt des § 39 WpÜG 103
II. Einschränkung der Bedingungsfeindlichkeit 104
E. Unzulässigkeit eines Rücktritts- oder Widerrufsvorbehaltes,
§ 18 Abs. 2 WpÜG 106
I. Keine teleologische Reduktion 107
II. Rücknahme einer Entscheidung zur Abgabe eines Übernahmeangebotes i.S.d.
§ 10 Abs. 1 S. 1 WpÜG - Analoge Anwendung des § 18 Abs. 1 und 2 WpÜG 109
1. Gründe für eine Bindung des Bieters an seine Angebotsankündigung 110
a) § 10 Abs. 1 S. 2 WpÜG 110
b) Auswirkungen der Angebotsankündigung 110
2. Gründe für die Zulässigkeit einer eingeschränkten Abstandnahme 112
a) Übermittlungs- und Veröffentlichungspflicht der Angebotsunterlage und
deren Einschränkung 112
b) Angebotsankündigung als Vorbereitungshandlung des Übernahme¬
angebotes 113
F. Zur Anwendbarkeit des §313 BGB 116
I. Diskussion um die tatbestandlichen Voraussetzungen 116
II. Restriktive Anwendung 118
III. Rechtsfolge des § 313 BGB 120
G.Zusammenfassung 120
xrv Inhaltsverzeichnis
Fünfter Teil
Rechtuche Zulässigkeit von Bedingungen in öffentlichen Übernah¬
meangeboten
Objektive Bedingungen und ihre Zulässigkeit
§ 12 Ausgestaltung objektiver Bedingungen im Allgemeinen 123
A. Die Abstandnahme von Übernahmeangeboten in Europa -
PARALLELVORSCHRIFTEN IN EUROPÄISCHEN RECHTSORDNUNGEN 123
I. Österreich 123
II. Schweiz 124
III. Italien 124
IV. Schweden 124
B. Rechtuche Anforderungen de lege lata -
Tatbestand des § 18 Abs. 1 WpÜG 125
I. Keine ausschließlich eigenständige Herbeiführung des Bedingungseintrittes 125
1. Ausnahme des § 25 WpÜG 126
2. Problem der Einflussnahme auf den (Nicht-)Eintritt der Bedingung 129
II. Erfasster Personenkreis 132
III. Keine gesetzliche Differenzierung zwischen aufschiebender und auflösender Be¬
dingung 133
IV. Zeitpunkt des Bedingungseintrittes 135
1. Erfordernis einer zeitlichen Einschränkung 135
2. Bestimmung einer angemessenen Frist 137
C. Entscheidung über die zulässigkeit einer objektiven Bedingung im
EINZELFALL: ZWECKORIENTIERTE EINSCHRÄNKUNG 139
I. Prüfungsmaßstab der BaFin: Vereinbarkeit einer Bedingung mit dem WpÜG 140
II. Finanzierung des Ubernahmeangebotes (§13 WpÜG) — Gefahr eines MAC beim
Bieter 141
1. Finanzierungsvorbehalt im Übernahmeangebot 142
a) Kein Finanzierungsvorbehalt im Barübernahmeangebot und bei Fremfinan-
zierung 142
b) Erfordernis eines Kapitalerhöhungsbeschlusses der Gesellschafterver¬
sammlung bei Tauschangeboten 144
c) Bedingungen in der Finanzierungsbestätigung 145
2. Bedingungen in Finanzierungsverträgen 147
a) Darlehensvertrag als ausreichende Finanzierungsgrundlage 147
b) Inhaltliche Anforderungen an Finanzierungsverträge 148
D. Nachträgliche Änderung von Bedingungen 149
I. Herabsetzung der Mindestannahmeschwelie und Bedingungsverzicht 150
II. Rechtsfolge einer Änderung 152
E. Rechtsfolgen 153
I. Unzulässige Bedingung 153
II. Eintritt und Ausfall der Bedingung 154
F. Zusammenfassung 157
§ 13 Ausgewählte besondere Formen und deren Zulässigkeit 157
A. MlNDESTAKZEPTANZSCHWELLE 157
I. Höhe der Annahmeschwelle 157
II. Keine obligatorische Mindestannahmeschwelie 158
Inhaltsverzeichnis XV
B. Veränderungen bei der Zielgesellschaft- SpezialFälle der MAC-Klausel.162
I. Keine Eröffnung/Beantragung des Insolvenzverfahiens 162
II. Fortbestehende Zusammensetzung von Vorstand und Aufsichtsrat der Zielgesell¬
schaft 163
III. „Cbange-of-controt'-Faüe 164
IV. Status-quo-Bedingung 165
V. Veränderung des Börsenkurses 168
C Gremienvorbehalte 170
D. Konkurrierendes Angebot 173
E. Bedingung in Bezug auf die Gegenleistung bei Tauschangeboten 174
F. Vollzug von (Aktienkauf-)Verträgen 174
Sechster Teil
Rechtliche Zulässigkeit von MAC-Klauseln
Eine Rechtsvergleichende Betrachtung
§ 14 MAC-Klausel im amerikanischen und englischen Rechtssystem 177
A. Amerikanisches Recht: IBP, Inc. v. Tyson Foods, Inc. and Lasso Acquisition
Corporation-MAC-Klausel in einem Merger Agreement 177
I. Sachverhalt 178
II. Hauptargumente der Parteien 179
III. Entscheidungsgründe — Kriterien für die Beurteilung der Wesentlichkeit einer
nachteiligen Veränderung 180
1. Längerfrisrige Beeinflussung des Gewinnpotenzials — Sichtweise des strategi¬
schen Käufers 182
2. Unkenntnis 183
IV. Folgerungen und Konsequenzen aus der Rechtsprechung 184
1. Bedeutung der Langzeitperspektive 184
2. Differenzierung zwischen einem unbekannten Problem und unbekannten Fol¬
gen eines bekannten Problems 185
3. Folgerungen für die Regelungstiefe der MAC-Klausel 186
B. Englisches Recht: WPP Group PLC v. Tempus Group PLC - MAC-Klausel in
EINEM ÜBERNAHMEANGEBOT 187
I. Sachverhalt 187
II. Entscheidungsgründe 189
1. Gesetzlicher Prüfungsmaßstab und Kriterium der Legal Frustration 189
2. Verschlechterung als Folge eines unvorhersehbaren Ereignisses 191
3. Wesentliche Verschlechterung von langfristiger Natur 191
III. Schlussfolgerung und Konsequenzen 192
1. Frage der Notwendigkeit einer ,fivstration of a legal contract' 193
2. Darlegungs- und Beweislast 194
3. Konsequenzen der engen Auslegung 195
XVI Inhaltsverzeichnis
§ 15 Inhaltliche Anforderungen an eine MAC-Klausel in nach dem WpÜG zu beur¬
teilenden Übernahmeangeboten 196
A. Zulässigkeit einer MAC-Klausel als objektive Bedingung 196
B. Inhaltliche Ausgestaltung der MAC-Bedingung 198
I. Inhaltliche Gestaltungsmöglichkeiten der MAC-Klausel im Allgemeinen 198
1. Material Adverse Change 198
2. Risikoanknüpfung 200
3. Wahrscheinlichkeit des Eintrittes eines MAC - Kausalität 201
4. Zeitliche Ausdehnung 202
5. Wesentlichkeit 203
6. Ausnahmetatbestände 204
II. Gesetzliche Anforderungen an eine MAC-Bedingung nach dem WpÜG 205
1. Bestimmtheit der MAC-Klausel - Transparenz der Bedingung als solche 205
a) Einschränkung der mittelbaren Aufnahme einer MAC-Klausel 206
b) Anknüpfung an die Veröffentlichung ad-hoc-pflichtiger Insiderinformatio¬
nen i.S.v. § 15 WpHG 207
c) Anknüpfung an die pflichtwidrige Unterlassung der Veröffentlichung ad-
hoc-pflichtiger Insiderinformationen 209
d) Beispielskatalog und Ausnahmetatbestände 210
2. Transparenz des Bedingungseintrittes 210
a) Objektive Nachvollziehbarkeit des Bedingungseintrittes: eingeschränkter
Ermessens- und Beurteilungsspielraum 211
b) Anknüpfung an die Ad-hoc-Veröffentlichung 211
c) Anknüpfung an die pflichtwidrige Unterlassung der Ad-hoc-Veröffentli¬
chung 213
3. Wesentlichkeit der nachteiligen Veränderung 215
a) Erfordernis eines Wesentlichkeitskritenums 215
b) Bestimmung der Wesentlichkeit 217
III. Zulässige inhaltliche Gestaltungsmöglichkeiten 218
1. Wahrscheinlichkeit des Eintrittes eines MAC 219
2. Zeitliche Ausdehnung 220
3. Risikoanknüpfung und Auswirkungsobjekt 221
4. Ausnahmetatbestande 221
IV. Zusammenfassung 222
7. Teil
Rechtuche Gesamtwürdigung und rechtspolitische
Schlussfolgerung
ergebnis und ausblick
§ 16 Rechtliche Gesamtwürdigung de lege /ata unter Berücksichtigung der
Schutzintention des Gesetzgebers 225
§ 17 Eingreifen des Gesetzgebers — Zulässigkeit eines bedingten Übernahmeangebo¬
tes de lege ferenda 229
A. Anforderungen an eine umfassende gesetzliche Regelung 229
I. Rechtsklarheit und Rechtssicherheit 229
1. Gesetzliche Rücktrittsrechte 229
2. Klarstellung der Zulässigkeit objektiver Bedingungen in Übernahmeangeboten ¦¦ 230
Inhaltsverzeichnis XVII
3. Kein Verstoß gegen Vorschriften des WpÜG 230
4. Zeitpunkt des Bedingungseintrittes 231
5. Personenkreis des § 18 Abs. 1 WpÜG 231
6. Einflussmöglichkeiten auf den Bedingungseintritt 232
7. Feststellung des Bedingungseintrittes und Ermessensspielraum des Bieters 232
II. Interessenabwägung bei Beeinflussbarkeit des Bedingungseintrittes 232
1. Gründe für eine Interessenabwägung 233
2. Kasuistik 234
III. Sachliche Rechtfertigung der Bedingungsaufnahme 236
1. Eindämmung der Missbrauchsgefahr 236
2. Kasuistik 237
IV. Vorbehalt in der Angebotsankündigung 239
V. Zulässigkeit der MAC-Klausel 239
1. Interessenabwägung 239
2. Sachliche Rechtfertigung: kein Vorrang einer negativen Vertragsanpassung 241
B. Verfahrensrechtlicher Regelungsbedarf - Feststellung des Bedin¬
gungseintrittes 243
I. Problemauftiss 243
II. Die Rolle der BaFin 245
III. Bündelungsmöglichkeiten nach geltendem Recht — Defizite und Alternativen 247
IV. Feststellungsverfahren de legfennda 249
Anhang
Anlage 1: Bedingungen in Übernahme- und Erwerbsangeboten 253
Anlage 2: Ausgestaltung einer MAC-Klausel in der Praxis -
übernahmeangebot der bcp crystal acquisition gmbh co. kg
an die Aktionäre der Celanese AG 273
Anlage 3: Feststellung des Bedingungseintrittes - Bekanntmachung der
Ernst Young AG v. 29.03.2004 274
Verzeichnis der Internet-Dokumente 276
Literaturverzeichnis 279
XVIII Tabeixenverzeichnis
Tabellenverzeichnis
Tabelle 1: Markt- und bankorientierte Finanzsysteme im Vergleich 2
Tabelle 2: Entwicklung des nationalen Marktes für Unternehmens¬
übernahmen in den Jahren 1995-2006 3
Tabelle 3: Entwicklung der Anzahl börsennotierter Aktiengesell¬
schaften in den Jahren 1990-2005 in Deutschland 4
Tabelle 4: Zahlenmabiger Überblick Ober die Angebote nach dem
WpÜG 36
Tabelle 5: Die Phasen des Übernahmeverfahrens 60
Tabelle 6: Zeitlicher Ablauf des Übernahmeverfahrens 63 |
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