Going Private in Deutschland: eine institutionelle und empirische Analyse des Rückzugs vom Kapitalmarkt
Gespeichert in:
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| Format: | Buch |
| Sprache: | German |
| Veröffentlicht: |
Wiesbaden
Dt. Univ.-Verl.
2006
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| Ausgabe: | 1. Aufl. |
| Schriftenreihe: | Gabler Edition Wissenschaft
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| Schlagworte: | |
| Online-Zugang: | Inhaltsverzeichnis |
| Beschreibung: | Zugl.: Tübingen, Univ., Diss., 2006 |
| Beschreibung: | XV, 189 S. graph. Darst. |
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|---|---|
| adam_text | Inhaltverzeichnis
Abbildungsverzeichnis XIII
Tabellenverzeichnis XV
Untersuchungsgegenstand und Arbeitsgang 1
Teil I: Primäre Abfindungsangebote und Börsenkurs bei
Going Private Transaktionen in Deutschland 5
1 Einleitung 5
2 Going Private Techniken und Minderheitsaktionäre 7
2.1 Reguläres Delisting 7
2.2 Alternative Gestaltungsformen 12
2.2.1 Verschmelzung 13
2.2.2 Formwechsel 14
2.2.3 Eingliederung 15
2.2.4 Übertragende Auflösung 17
2.2.5 Squeeze out 18
2.3 Zwischenergebnis 19
3 Going Private und Minderheitenschutz 24
3.1 Irrelevanz auf vollkommenen Märkten 24
3.2 Potenziale für Umverteilungseffekte 25
3.2.1 Informationsasymmetrie, Anreizprobleme und Unternehmenskontrolle 26
3.2.2 Liquiditäts , Publizitäts und Überwachungsreduktion 28
3.3 „Angemessene Abfindung trotz Marktunvollkommenheiten 30
4 Barabfindung und Börsenkurs 32
4.1 Homogenität der Konfliktsituation 32
4.2 Zur Frage der Angemessenheit der Barabfindung 34
4.2.1 Betriebswirtschaftliche Wertkonzeption und Grenzpreisinterpretation 34
4.2.1.1 Die Theorie subjektiver Grenzpreise 34
4.2.1.2 Effizienzüberlegungen 36
4.2.2 Die Unternehmensbewertung im Rechtssinne 39
4.3 Zur Eignung von Börsenkursen als Referenzpunkt 41
4.3.1 Grundlegende Überlegungen 41
4.3.2 Der Wandel der juristischen Auffassung und Beurteilung 42
4.3.3 Zur Frage der Marktenge 46
4.3.4 Referenzzeiträume und maßgebliche Kurswerte 48
4.3.4.1 Die Vorgaben des BVerfG 48
4.3.4.2 Die Auslegung durch die Zivilgerichte 49
4.3.4.3 Beurteilung der Rechtsprechung mit Blick
auf Going Private Transaktionen 51
5 Zur Relation von Börsenkursen und Abfindungsangeboten 55
5.1 Datengrundlage und Stichprobe 55
5.2 Das Erhebungsdesign 57
5.3 Ergebnisse der Untersuchung 59
6 Resümee 63
Teil II: Going Private Transaktionen am deutschen Kapitalmarkt
Eine empirische Bestandsaufnahme 67
1 Einleitung 67
2 Grundlagen der Erhebung °°
2.1 Begriffsbestimmung 68
2.2 Datenbasis 69
3 Empirische Befunde in Deutschland ^
3.1 Entwicklung des Going Private Marktes ™
3.2 Marktsegmente ^3
3.3 Unternehmensgröße und Branchenzugehörigkeit 5
3.4 Erscheinungsformen und Investortypen 79
3.5 Umsetzungstechnik und Zielrechtsform 8°
4 Zusammenfassung ^
Teil III: Motive für den Rückzug von der Börse Ergebnisse einer
Befragung deutscher Going Private Unternehmen 3
1 Problemstellung und Untersuchungsgegenstand
2 Grundlagen der Untersuchung 5
2.1 Das Untersuchungsdesign °5
2.2 Die Stichprobe 98
3 Untersuchungsergebnisse 101
3.1 Die Motive für das Going Private *01
3.1.1 Irrelevanz der Finanzierungs und Kapitalbeschaffungsfunktion
der Börse 101
3.1.2 Inadäquate Bewertung, Anreizprobleme und Minderheitsaktionäre 105
3.1.3 Reduzierung der Publizitätspflichten 109
3.1.4 Vermeidung der mit der Börsennotierung verbundenen Kosten 112
3.1.5 Beseitigung der Gefahr einer feindlichen Übernahme und
weitere Beweggründe 117
3.2 Die Entwicklung nach dem Going Private 119
4 Schlussbetrachtung 122
Teil IV: Finanzwirtschaftliche Charakteristika deutscher
Going Private Unternehmen 125
1 Einführung 125
2 Hypothesenbildung und Operationalisierung 128
2.1 Free Cash flow Theorie 128
2.2 Finanzierungsstruktur 131
2.3 Unternehmensgröße 133
2.4 Streubesitz 135
3 Stichprobenauswahl 136
4 Untersuchungsergebnisse 138
4.1 Univariater Vergleich 138
4.2 Multivariate Analyse 141
5 Zusammenfassung und Interpretation 145
Teil V: Kursreaktionen auf die Ankündigung von Going Private
Transaktionen am deutschen Kapitalmarkt 149
1 Einführung 149
2 Definition und Akteure 150
3 Hypothese 152
4 Stichprobenauswahl und deskriptive Statistik 155
4.1 Stichprobenauswahl 155
4.2 Deskriptive Statistik 157
5 Untersuchungsmethode 162
6 Untersuchungsergebnisse 166
7 Weitere Ergebnisse 171
8 Zusammenfassung 174
Literaturverzeichnis 177
Rechtsprechungsverzeichnis 189
I
Abbildungsverzeichnis
Abbildung 1 1: Techniken, Regelungsbereiche und Tatbestandsvoraussetzungen
für einen Börsenrückzug 21
Abbildung 1 2: Auswirkungen und Entscheidungssituation aus Sicht von
Minderheitsaktionären 23
Abbildung 1 3: Häufigkeitsverteilung der primären Abfindungsprämien bei Vergleich
mit dem Zehntages bzw. mit dem Dreimonatsdurchschnittskurs 60
Abbildung II 1: Realisierte (1995 2002) sowie für 2003 angekündigte Going Privates 71
Abbildung II 2a: Realisierte Going Privates nach Marktsegmenten 73
Abbildung II 2b: Angekündigte Going Privates nach Marktsegmenten 75
Abbildung II 3: Mittelwerte und Mediane der Bilanzsummen von
Going Private Unternehmen 76
Abbildung II 4: Mittelwerte und Mediane der Mitarbeiteranzahl von
Going Private Unternehmen 77
Abbildung II 5: Zeitraumbezogene Entwicklung der Bilanzsummen von
Going Private Unternehmen 78
Abbildung II 6a: Realisierte Going Privates nach Erscheinungsformen 81
Abbildung II 6b: Angekündigte Going Privates nach Erscheinungsformen 82
Abbildung II 7a: Realisierte Going Privates nach Investortypen 83
Abbildung II 7b: Angekündigte Going Privates nach Investortypen 84
Abbildung II 8: Going Private Techniken 87
Abbildung II 9: Realisierte und geplante Going Private Techniken 88
Abbildung 11 10: Gewählte Zielrechtsformen der Going Private
Unternehmen (1995 2002) 90
Abbildung III 1: Schwierigkeiten bei der Eigenkapitalbeschaffung über die Börse 103
Abbildung III 2: Ausschluss von Minderheitsaktionären 108
Abbildung III 3: Einblicke von Konkurrenten 111
Abbildung III 4: Einsparung von direkten Listingkosten 114
Abbildung III 5: Geschätzte durchschnittliche Zeitbeanspruchung (in % der Arbeitszeit) .115
Abbildung IH 6: Vermeidung der Opportunitätskosten 116
Abbildung III 7: Art und Häufigkeit interner Umstrukturierungsmaßnahmen 121
Abbildung III 8: Mediane und Mittelwerte der für die Gesamtstichprobe
relevanten Motive 123
Abbildung V l: Abnormale Rendite im Ereignisfenster [ 20;+20] 168
Abbildung V 2: Kumulierte abnormale Rendite im Ereignisfenster [ 20;+20] 169
Tabellenverzeichnis
Tabelle 1 1: Abfindungsprämien für die Referenzkurse 62
Tabelle II 1: Branchenverteilung der Going Privates 79
Tabelle II 2: Erscheinungsform und Investortyp bei realisierten P2P Transaktionen 84
Tabelle II 3: Erscheinungsform und Größe der Going Private Unternehmen 85
Tabelle II 4: Investortyp und Größe der Going Private Unternehmen 86
Tabelle II 5: Investortyp und Umsetzungstechnik bei realisierten P2P Transaktionen 89
Tabelle III 1: Mitarbeiter, Umsatz und Bilanzsumme für Grundgesamtheit
und Stichprobe 100
Tabelle IV 1: Mittelwert (Mediän) der Going Private und Kontrollgruppe Unternehmen. 139
Tabelle IV 2: Parameterschätzungen multivariater Logit Modellspezifikationen 143
Tabelle V l: Mitarbeiter, Umsatz und Bilanzsumme der Grundgesamtheit
und der Stichprobe 156
Tabelle V 2: Häufigkeiten, Marktkapitalisierung und Streubesitz nach
Schichtungskriterien 160
Tabelle V 3: Abnormale und kumuliert abnormale Renditen für das
Ereignisfenster [ 20;+20] 167
Tabelle V 4: Kumulierte abnormale Renditen (CAR) für verschiedene Zeitfenster 170
Tabelle V 5: Kumulierte abnormale Rendite (CAR) [ 5;+5] nach Schichtungskriterien.... 171
|
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Inhaltverzeichnis
Abbildungsverzeichnis XIII
Tabellenverzeichnis XV
Untersuchungsgegenstand und Arbeitsgang 1
Teil I: Primäre Abfindungsangebote und Börsenkurs bei
Going Private Transaktionen in Deutschland 5
1 Einleitung 5
2 Going Private Techniken und Minderheitsaktionäre 7
2.1 Reguläres Delisting 7
2.2 Alternative Gestaltungsformen 12
2.2.1 Verschmelzung 13
2.2.2 Formwechsel 14
2.2.3 Eingliederung 15
2.2.4 Übertragende Auflösung 17
2.2.5 Squeeze out 18
2.3 Zwischenergebnis 19
3 Going Private und Minderheitenschutz 24
3.1 Irrelevanz auf vollkommenen Märkten 24
3.2 Potenziale für Umverteilungseffekte 25
3.2.1 Informationsasymmetrie, Anreizprobleme und Unternehmenskontrolle 26
3.2.2 Liquiditäts , Publizitäts und Überwachungsreduktion 28
3.3 „Angemessene Abfindung" trotz Marktunvollkommenheiten 30
4 Barabfindung und Börsenkurs 32
4.1 Homogenität der Konfliktsituation 32
4.2 Zur Frage der Angemessenheit der Barabfindung 34
4.2.1 Betriebswirtschaftliche Wertkonzeption und Grenzpreisinterpretation 34
4.2.1.1 Die Theorie subjektiver Grenzpreise 34
4.2.1.2 Effizienzüberlegungen 36
4.2.2 Die Unternehmensbewertung im Rechtssinne 39
4.3 Zur Eignung von Börsenkursen als Referenzpunkt 41
4.3.1 Grundlegende Überlegungen 41
4.3.2 Der Wandel der juristischen Auffassung und Beurteilung 42
4.3.3 Zur Frage der Marktenge 46
4.3.4 Referenzzeiträume und maßgebliche Kurswerte 48
4.3.4.1 Die Vorgaben des BVerfG 48
4.3.4.2 Die Auslegung durch die Zivilgerichte 49
4.3.4.3 Beurteilung der Rechtsprechung mit Blick
auf Going Private Transaktionen 51
5 Zur Relation von Börsenkursen und Abfindungsangeboten 55
5.1 Datengrundlage und Stichprobe 55
5.2 Das Erhebungsdesign 57
5.3 Ergebnisse der Untersuchung 59
6 Resümee 63
Teil II: Going Private Transaktionen am deutschen Kapitalmarkt
Eine empirische Bestandsaufnahme 67
1 Einleitung 67
2 Grundlagen der Erhebung °°
2.1 Begriffsbestimmung 68
2.2 Datenbasis 69
3 Empirische Befunde in Deutschland '^
3.1 Entwicklung des Going Private Marktes ™
3.2 Marktsegmente ^3
3.3 Unternehmensgröße und Branchenzugehörigkeit '5
3.4 Erscheinungsformen und Investortypen 79
3.5 Umsetzungstechnik und Zielrechtsform 8°
4 Zusammenfassung "^
Teil III: Motive für den Rückzug von der Börse Ergebnisse einer
Befragung deutscher Going Private Unternehmen '3
1 Problemstellung und Untersuchungsgegenstand "
2 Grundlagen der Untersuchung '5
2.1 Das Untersuchungsdesign °5
2.2 Die Stichprobe 98
3 Untersuchungsergebnisse 101
3.1 Die Motive für das Going Private *01
3.1.1 Irrelevanz der Finanzierungs und Kapitalbeschaffungsfunktion
der Börse 101
3.1.2 Inadäquate Bewertung, Anreizprobleme und Minderheitsaktionäre 105
3.1.3 Reduzierung der Publizitätspflichten 109
3.1.4 Vermeidung der mit der Börsennotierung verbundenen Kosten 112
3.1.5 Beseitigung der Gefahr einer feindlichen Übernahme und
weitere Beweggründe 117
3.2 Die Entwicklung nach dem Going Private 119
4 Schlussbetrachtung 122
Teil IV: Finanzwirtschaftliche Charakteristika deutscher
Going Private Unternehmen 125
1 Einführung 125
2 Hypothesenbildung und Operationalisierung 128
2.1 Free Cash flow Theorie 128
2.2 Finanzierungsstruktur 131
2.3 Unternehmensgröße 133
2.4 Streubesitz 135
3 Stichprobenauswahl 136
4 Untersuchungsergebnisse 138
4.1 Univariater Vergleich 138
4.2 Multivariate Analyse 141
5 Zusammenfassung und Interpretation 145
Teil V: Kursreaktionen auf die Ankündigung von Going Private
Transaktionen am deutschen Kapitalmarkt 149
1 Einführung 149
2 Definition und Akteure 150
3 Hypothese 152
4 Stichprobenauswahl und deskriptive Statistik 155
4.1 Stichprobenauswahl 155
4.2 Deskriptive Statistik 157
5 Untersuchungsmethode 162
6 Untersuchungsergebnisse 166
7 Weitere Ergebnisse 171
8 Zusammenfassung 174
Literaturverzeichnis 177
Rechtsprechungsverzeichnis 189
I
Abbildungsverzeichnis
Abbildung 1 1: Techniken, Regelungsbereiche und Tatbestandsvoraussetzungen
für einen Börsenrückzug 21
Abbildung 1 2: Auswirkungen und Entscheidungssituation aus Sicht von
Minderheitsaktionären 23
Abbildung 1 3: Häufigkeitsverteilung der primären Abfindungsprämien bei Vergleich
mit dem Zehntages bzw. mit dem Dreimonatsdurchschnittskurs 60
Abbildung II 1: Realisierte (1995 2002) sowie für 2003 angekündigte Going Privates 71
Abbildung II 2a: Realisierte Going Privates nach Marktsegmenten 73
Abbildung II 2b: Angekündigte Going Privates nach Marktsegmenten 75
Abbildung II 3: Mittelwerte und Mediane der Bilanzsummen von
Going Private Unternehmen 76
Abbildung II 4: Mittelwerte und Mediane der Mitarbeiteranzahl von
Going Private Unternehmen 77
Abbildung II 5: Zeitraumbezogene Entwicklung der Bilanzsummen von
Going Private Unternehmen 78
Abbildung II 6a: Realisierte Going Privates nach Erscheinungsformen 81
Abbildung II 6b: Angekündigte Going Privates nach Erscheinungsformen 82
Abbildung II 7a: Realisierte Going Privates nach Investortypen 83
Abbildung II 7b: Angekündigte Going Privates nach Investortypen 84
Abbildung II 8: Going Private Techniken 87
Abbildung II 9: Realisierte und geplante Going Private Techniken 88
Abbildung 11 10: Gewählte Zielrechtsformen der Going Private
Unternehmen (1995 2002) 90
Abbildung III 1: Schwierigkeiten bei der Eigenkapitalbeschaffung über die Börse 103
Abbildung III 2: Ausschluss von Minderheitsaktionären 108
Abbildung III 3: Einblicke von Konkurrenten 111
Abbildung III 4: Einsparung von direkten Listingkosten 114
Abbildung III 5: Geschätzte durchschnittliche Zeitbeanspruchung (in % der Arbeitszeit) .115
Abbildung IH 6: Vermeidung der Opportunitätskosten 116
Abbildung III 7: Art und Häufigkeit interner Umstrukturierungsmaßnahmen 121
Abbildung III 8: Mediane und Mittelwerte der für die Gesamtstichprobe
relevanten Motive 123
Abbildung V l: Abnormale Rendite im Ereignisfenster [ 20;+20] 168
Abbildung V 2: Kumulierte abnormale Rendite im Ereignisfenster [ 20;+20] 169
Tabellenverzeichnis
Tabelle 1 1: Abfindungsprämien für die Referenzkurse 62
Tabelle II 1: Branchenverteilung der Going Privates 79
Tabelle II 2: Erscheinungsform und Investortyp bei realisierten P2P Transaktionen 84
Tabelle II 3: Erscheinungsform und Größe der Going Private Unternehmen 85
Tabelle II 4: Investortyp und Größe der Going Private Unternehmen 86
Tabelle II 5: Investortyp und Umsetzungstechnik bei realisierten P2P Transaktionen 89
Tabelle III 1: Mitarbeiter, Umsatz und Bilanzsumme für Grundgesamtheit
und Stichprobe 100
Tabelle IV 1: Mittelwert (Mediän) der Going Private und Kontrollgruppe Unternehmen. 139
Tabelle IV 2: Parameterschätzungen multivariater Logit Modellspezifikationen 143
Tabelle V l: Mitarbeiter, Umsatz und Bilanzsumme der Grundgesamtheit
und der Stichprobe 156
Tabelle V 2: Häufigkeiten, Marktkapitalisierung und Streubesitz nach
Schichtungskriterien 160
Tabelle V 3: Abnormale und kumuliert abnormale Renditen für das
Ereignisfenster [ 20;+20] 167
Tabelle V 4: Kumulierte abnormale Renditen (CAR) für verschiedene Zeitfenster 170
Tabelle V 5: Kumulierte abnormale Rendite (CAR) [ 5;+5] nach Schichtungskriterien. 171 |
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