Unternehmensbewertungen erstellen und verstehen: ein Praxisleitfaden
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| Hauptverfasser: | , , |
|---|---|
| Format: | Buch |
| Sprache: | German |
| Veröffentlicht: |
München
Vahlen
2006
|
| Ausgabe: | 2., aktualisierte und erw. Aufl. |
| Schlagworte: | |
| Online-Zugang: | Inhaltsverzeichnis |
| Beschreibung: | XXX, 329 S. graph. Darst., Tab. |
| ISBN: | 3800632926 |
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|---|---|
| adam_text | Inhaltsübersicht
Vorwort V
Inhaltsverzeichnis XI
Abbildungsverzeichnis XVII
Tabellenverzeichnis XXI
Abkürzungsverzeichnis XXVII
Autorenprofile XXXI
1 Methoden der Unternehmensbewertung 1
2 Unternehmensplanung als Basis der zukunftsorientierten Unterneh¬
mensbewertung 13
3 Unternehmensbewertung mit Discounted Cash flow Modellen
(DCF Modellen) 27
4 Unternehmensbewertung mit Multiplikatoren 161
5 Realoptions Ansatz 239
Glossar 303
Literaturverzeichnis 321
Stichwortverzeichnis 323
Inhaltsverzeichnis
Vorwort V
Abbildungsverzeichnis XVII
Tabellenverzeichnis XXI
Abkürzungsverzeichnis XXVII
Autorenprofile XXXI
1 Methoden der Unternehmensbewertung 1
1.1 Einzelbewertungsverfahren 2
1.1.1 Substanzwertverfahren auf Basis von Reproduktionswerten 3
1.1.2 Substanzwertverfahren auf Basis von Liquidationswerten . 4
1.2 Mischverfahren 5
1.2.1 Mittelwertverfahren 5
1.2.2 Übergewinnverfahren 6
1.2.3 Stuttgarter Verfahren 6
1.3 Gesamtbewertungsverfahren 8
1.3.1 DCF Verfahren 8
1.3.2 Ertragswertmethode 10
1.3.3 Multiplikatorenverfahren 10
1.3.4 Realoptions Ansatz 11
2 Unternehmensplanung als Basis der zukunftsorientierten Unterneh¬
mensbewertung 13
2.1 Planungsmethodik Allgemein 13
2.2 Planungsprämissen 14
2.2.1 Planprämissen Gewinn und Verlustrechnung 16
2.2.2 Planprämissen Bilanz 18
2.3 Planung des Beispielunternehmens KfZ Zulieferer GmbH 20
3 Unternehmensbewertung mit Discounted Cash flow Modellen
(DCF Modellen) 27
3.1 Überblick über die verschiedenen DCF Ansätze 27
3.1.1 Entity Ansatz (Bruttoverfahren) 27
3.1.2 Adjusted Present Value (APV) Ansatz 29
3.1.3 Equity Ansatz (Nettoverfahren) 30
3.2 Berechnung der Cash flows und des Terminal Value 32
3.2.1 Berechnung der operativen Free Cash flows des Entity
und des APV Ansatzes 32
3.2.2 Exkurs: Entity Ansatz auf Basis von Total Cash flows ... 35
3.2.3 Berechnung der Flows to Equity des Equity Ansatzes ... 36
3.2.4 Berechnung des Terminal Value 38
3.2.4.1 Das Zwei Phasenmodell zur Ermittlung des Wertes
eines Unternehmens mit unendlicher Lebensdauer 38
XII Inhaltsverzeichnis
3.2.4.2 Berechnung des Terminal Value 39
3.2.4.3 Festlegung des Detailprognosehorizonts 44
3.3 Bestimmung des Diskontierungszinssatzes 45
3.3.1 Ermittlung des Diskontierungszinssatzes in Abhängigkeit
vom jeweiligen DCF Ansatz 45
3.3.2 Bestimmung der marktwertgewichteten Kapitalstruktur . . 47
3.3.2.1 Ermittlung der gegenwärtigen Kapitalstruktur .... 47
3.3.2.2 Zielkapitalstruktur 49
3.3.3 Eigenkapitalkosten 51
3.3.3.1 Ermittlung des Zinssatzes einer risikofreien Anlage 51
3.3.3.2 Risikoprämie 52
3.3.3.2.1 Systematisierung von Risiken 52
3.3.3.2.2 Ermittlung der Risikoprämie mit Hilfe
kapitalmarkttheoretischer Modelle 53
3.3.3.2.3 Zuschläge bei der Berechnung der Risiko¬
prämie 68
3.3.4 Fremdkapitalkosten 70
3.4 Berechnung des Unternehmenswertes 74
3.5 Werttreiber der DCF Modelle 80
3.5.1 Wachstumsrate im Terminal Value 80
3.5.2 Detailprognosehorizont 80
3.5.3 Kapitalkosten 83
3.5.4 Planzahlen 86
3.5.4.1 Umsatz 86
3.5.4.2 Kosten 88
3.5.4.3 Investitionen 88
3.5.5 Szenarioanalyse mit Hilfe von Werttreibern 91
3.6 Diskussion der Annahmen der DCF Ansätze 91
3.6.1 Die dem Equity Ansatz zugrunde liegenden Annahmen .. 92
3.6.2 Die dem Entity Ansatz zugrunde liegenden Annahmen . . 94
3.6.3 Entity Modell mit periodenspezifischer Berechnung des
WACC 96
3.7 DCF Bewertung unter Berücksichtigung der persönlichen Einkom¬
mensteuer der Unternehmenseigner 100
3.7.1 Einflussebenen der Steuer im DCF Modell 100
3.7.2 Bewertung von Kapitalgesellschaften 100
3.7.2.1 Höhe des zu berücksichtigenden Einkommensteuer¬
satzes 101
3.7.2.2 Berechnung der bewertungsrelevanten Cash flows 102
3.7.2.2.1 Natürliche Personen als Unternehmens¬
eigner 102
3.7.2.2.2 Inländische Kapitalgesellschaften als Unter¬
nehmenseigner 103
3.7.2.3 Ermittlung des Diskontierungszinssatzes 104
3.7.2.4 Berechnung des Unternehmenswertes 107
3.7.2.4.1 Natürliche Person als Unternehmenseigner 107
3.7.2.4.2 Inländische Kapitalgesellschaft als Unter¬
nehmenseigner 108
Inhaltsverzeichnis XIII
3.7.3 Bewertung von Personengesellschaften bzw. Einzel¬
unternehmen 111
3.8 Spezifische Fragestellungen bei der DCF Bewertung 116
3.8.1 Bewertung spezifischer Vermögensbestandteile 116
3.8.1.1 Nicht betriebsnotwendiges Vermögen 116
3.8.1.2 Stille Reserven und Stille Lasten 117
3.8.1.3 Immaterielles Vermögen 118
3.8.1.4 Verlustvorträge/Ausschüttungssperre 122
3.8.2 Bewertung von Konzernen 126
3.8.2.1 Bewertung nicht vollkonsolidierter Beteiligungen . 127
3.8.2.2 Bewertung der Anteile Dritter am Konzern 130
3.8.2.3 Sum of the Parts Bewertung 131
3.8.3 Einzelfragen 133
3.8.3.1 Pensionsaufwendungen, Pensionsrückstellungen
und Pensionsverpflichtungen 133
3.8.3.2 Sonstige langfristige Rückstellungen 135
3.8.3.3 Leasingfinanzierung 136
3.8.3.4 Factoring/Forfaitierung 136
3.8.3.5 Bestimmung der im Terminal Value anzusetzenden
Investitionen 137
3.8.3.6 Derivative Finanzinstrumente 139
3.8.3.7 Berücksichtigung der Dauerschuldkomponente bei
der Gewerbesteuer 140
3.8.3.8 Die Problematik negativer Cash flows 142
3.9 Exkurs: Dividend Discount Modell 143
3.9.1 Vorbemerkungen 143
3.9.2 Ableitung der wesentlichen Parameter aus der Planung . . . 144
3.9.3 Berechnung der Dividende im Terminal Value 148
3.9.4 Berechnung des Unternehmenswertes 148
3.9.5 Fazit 148
3.10 Exkurs: Wahrscheinlichkeitsgewichtete Szenarien 149
3.10.1 Vorbemerkungen 149
3.10.2 Generelle Annahmen zum Bewertungsbeispiel 150
3.10.3 Bewertung 152
3.10.4 Fazit 159
4 Unternehmensbewertung mit Multiplikatoren 161
4.1 Grundprinzip und Vorgehensweise 161
4.1.1 Vorgehensweise bei der Multiplikatorenbewertung 162
4.1.2 Bildung von Multiplikatoren 162
4.1.3 Berechnung des Unternehmenswertes 163
4.2 Darstellung der unterschiedlichen Multiplikatoren 164
4.2.1 Equity Value versus Enterprise Value Multiplikatoren ... 164
4.2.2 Trading versus Transaction Multiplikatoren 166
4.2.3 Überblick über die unterschiedlichen Multiplikatoren .... 167
4.2.4 Multiplikatoren auf Basis von Bilanzgrößen Kurs
Buchwert Verhältnis 168
4.2.5 Multiplikatoren auf Basis von Größen aus der Gewinn
und Verlustrechnung 170
XIV Inhaltsverzeichnis
4.2.5.1 Umsatzmultiplikatoren 172
4.2.5.2 EV/EBITDA Multiplikator 174
4.2.5.3 EV/EBlTA Multiplikator 175
4.2.5.4 EV/EBIT Multiplikator 176
4.2.5.5 Kurs Gewinn Verhältnis 176
4.2.6 Cash flow Multiplikatoren 177
4.2.7 Nicht Finanzmultiplikatoren 179
4.2.8 Berücksichtigung des Wachstums 179
4.3 Berechnung der Multiplikatoren der Vergleichsunternehmen .... 181
4.3.1 Auswahl der Vergleichsunternehmen 181
4.3.2 Auswahl der Bewertungsperiode 184
4.3.3 Auswahl des Multiplikators 186
4.3.4 Erhebung und Aufbereitung der Informationen 186
4.3.4.1 Marktwert des Eigenkapitals und Enterprise Value 187
4.3.4.2 Ermittlung der Bezugsgrößen: Jahresabschlusszahlen 188
4.3.4.3 Ermittlung der Bezugsgrößen: Schätzungen 188
4.3.5 Informationsaufbereitung und Multiplikatoren Berechnung
am Beispiel der Beru AG 190
4.3.5.1 Marktwert des Eigenkapitals 190
4.3.5.2 Enterprise Value 190
4.3.5.3 Berechnung vergangenheitsorientierter Multiplika¬
toren 191
4.3.5.3.1 Ermittlung der Bezugsgrößen für die
einzelnen Multiplikatoren aus den Jahres¬
abschlusszahlen 191
4.3.5.3.2 Berechnung der Multiplikatoren 193
4.3.5.4 Berechnung zukunftsorientierter Multiplikatoren . 193
4.3.5.4.1 Erhebung der Schätzungen 193
4.3.5.4.2 Plausibilisierung der Schätzungen 197
4.3.5.4.3 Interpolation bei einem vom Kalenderjahr
abweichenden Geschäftsjahr 199
4.3.5.4.4 Berechnung der Multiplikatoren 200
4.3.5.5 Exkurs: Bedeutung des Bewertungsstichtags vor
dem Hintergrund der Volatilität des KGV s im
Zeitverlauf 200
4.3.6 Exkurs: Marktwert versus Buchwert bei Anteilen Dritter und
nicht vollkonsolidierten Beteiligungen 202
4.3.6.1 Berücksichtigung der Anteile Dritter am Beispiel
von Peugeot und Faurecia 203
4.3.6.2 Berücksichtigung nicht vollkonsolidierter Beteili¬
gungen am Beispiel von Renault und Nissan 205
4.4 Multiplikatorenbewertung der KfZ Zulieferer GmbH 207
4.4.1 Ermittlung der Multiplikatoren für die Vergleichsunter¬
nehmen 207
4.4.2 Aggregation der Einzelmultiplikatoren 216
4.4.3 Berechnung des Unternehmenswertes der KfZ Zulieferer
GmbH 219
4.5 Nicht Finanzmultiplikatoren am Beispiel von T Mobile 224
Inhaltsverzeichnis XV
4.6 Multiplikatorenbewertung von Banken und Versicherungen 225
4.7 Multiplikatoren als verkürzte DCF Modelle 228
4.7.1 Ableitung des EV/EBlT Multiplikators aus dem DCF
Entity Ansatz 229
4.7.2 Ableitung des KGV Multiplikators aus dem DCF Equity
Ansatz 231
4.7.3 Nutzung der abgeleiteten Zusammenhänge zur vereinfach¬
ten Ermittlung von (Nicht Markt )Multiplikatoren 232
4.7.4 Ableitung des KGV Multiplikators aus dem Gordon
Growth Modell 234
4.8 Kritische Würdigung der Multiplikatorenbewertung 236
5 Realoptions Ansatz 239
5.1 Grundlagen des Realoptions Ansatzes 239
5.1.1 Merkmale des Realoptions Ansatzes 239
5.1.2 Klassifizierung von Realoptionen 240
5.1.3 Realoptions Ansatz und traditionelle Unternehmensbe¬
wertungsverfahren 242
5.1.4 Analogie realwirtschaftlicher Projekte zu Finanzoptionen . 244
5.2 Werttreiber von Realoptions Modellen 245
5.2.1 Wert des Basisinstruments 245
5.2.2 Ausübungspreis 246
5.2.3 Verfallzeit der Option 247
5.2.4 Wert der (entgangenen) Erträge bzw. Dividendenzahlungen 247
5.2.5 Risikofreier Zinssatz 248
5.2.6 Volatilität der Erträge aus dem Basisinstrument 248
5.2.6.1 Exkurs: Monte Carlo Simulation zur Bestimmung
der zukünftigen Volatilität 252
5.2.6.1.1 Methoden der Bestimmung der zukünfti¬
gen Volatilität 253
5.2.6.1.2 Beispiel für die Bestimmung der zukünfti¬
gen Volatilität 256
5.3 Verfahren zur Bewertung von Realoptionen 261
5.3.1 Prinzip der risikoneutralen Bewertung 262
5.3.2 Das Binomial Modell 263
5.3.3 Das Black Scholes Modell 265
5.4 Unternehmensbewertung mit dem Realoptions Ansatz 266
5.4.1 Bewertungs Ansätze 266
5.4.2 Schritte der Realoptions Bewertung 269
5.5 Anwendungsgebiete der Realoptions Bewertung 273
5.5.1 Bewertung einfacher Realoptionen 273
5.5.1.1 Bewertung durch eine europäische Option 274
5.5.1.2 Bewertung durch eine amerikanische Option 280
5.5.2 Bewertung von Verbundoptionen 287
5.5.2.1 Entscheidungsbaumverfahren 288
5.5.2.2 Compound Real Options Ansatz 292
5.6 Kritische Würdigung des Realoptions Ansatzes 297
XVI Inhaltsverzeichnis
Glossar 303
Literaturverzeichnis 321
Stichwortverzeichnis 323
Abbildungsverzeichnis
Abbildung 1 1: Anlässe einer Unternehmensbewertung 1
Abbildung 1 2: Überblick über Unternehmensbewertungsverfahren .... 2
Abbildung 1 3: Substanzwertverfahren auf Basis von Reproduktions¬
werten 3
Abbildung 2 1: Planungsschema auf Basis des Gesamtkostenverfahrens
nach HGB 15
Abbildung 3 1: Discounted Cash flow Methode nach dem Entity
Ansatz 28
Abbildung 3 2: Discounted Cash flow Methode nach dem Adjusted
Present Value Ansatz 30
Abbildung 3 3: Discounted Cash flow Methode nach dem Equity
Ansatz 31
Abbildung 3—4: Diskontierungszinssatz 46
Abbildung 3 5: Zirkularitätsproblem 49
Abbildung 3 6: Marktmodell Regression für die Eaton Corp. in Bezug
zum S P 500 Index 59
Abbildung 3 7: Marktmodell Regression für die Kolbenschmidt
Pierburg AG zum DAX MidCap Index 59
Abbildung 3 8: Ableitung des levered Betas eines Unternehmens aus den
levered Betas von Vergleichsunternehmen 62
Abbildung 3 9: Berechnung der Kapitalkosten für die KfZ Zulieferer
GmbH 73
Abbildung 3 10: Ermittlung des Barwertes der Cash flows durch Abzin
sung 75
Abbildung 3 11: Berechnung der Kapitalkosten für die KfZ Zulieferer
GmbH unter Berücksichtigung persönlicher Einkom¬
mensteuern der Eigner (nat. Person) 107
Abbildung 3 12: Berechnung der Kapitalkosten für die KfZ Zulieferer
GmbH unter Berücksichtigung persönlicher Einkom¬
mensteuern der Eigner (Kap.ges.) 109
Abbildung 3 13: Einfache Konzernstruktur 126
Abbildung 3 14: Darstellung des Szenariobaums 151
Abbildung 4 1: Ablaufschema für die Multiplikatorenbewertung 162
Abbildung 4 2: Überleitung vom Equity Value zum Enterprise Value ... 164
Abbildung 4 3: Ableitung diverser für die Multiplikatorenbildung rele¬
vanter Ertragskenngrößen aus der Gewinn und Verlust¬
rechnung 171
Abbildung 4 4: Interpolation von Geschäftsjahren auf Kalenderjahre am
Beispiel Beru AG 199
Abbildung 4 5: Zeitliche Entwicklung des Aktienkurses und der KGV
Multiplikatoren für die Beru AG (auf Basis der Schät¬
zungen von ABN Amro) 202
XVIII Abbildungsverzeichnis
Abbildung 4 6: Buchwert und Marktwert von Faurecia, die zu 71,6 % zu
Peugeot gehören 204
Abbildung 4 7: Enterprise Value Ermittlung für Peugeot 204
Abbildung 4 8: Enterprise Value Ermittlung für Renault auf Basis von
Buchwerten für Nissan und Volvo 205
Abbildung 4 9: Buchwert und Marktwert (zum 20.08.2002) der von
Renault gehaltenen Beteiligung an Nissan 206
Abbildung 4 10: Enterprise Value Ermittlung für Renault auf Basis von
Marktwerten für Nissan und Volvo 207
Abbildung 4 11: Zusammenhang zwischen EV/Umsatz Multiplikator
und EBIT Marge 212
Abbildung 4 12: Zusammenhang zwischen EV/EBIT Multiplikator und
EBIT Marge 215
Abbildung 4 13: Zusammenhang zwischen EV/EBIT Multiplikator und
Eigenkapitalquote 215
Abbildung 4 14: Grafische Darstellung des KGV der Banken in Abhän¬
gigkeit von ihrem RoE 227
Abbildung 4 15: Grafische Darstellung des KBV der Banken in Abhän¬
gigkeit von ihrem RoE 228
Abbildung 5 1: Klassifizierung von Realoptionen 241
Abbildung 5 2: Einordnung des Realoptions Ansatzes 242
Abbildung 5 3: Bedingungen für die Anwendung von Realoptionen .... 243
Abbildung 5 4: Asymmetrische Auszahlungsstrukturen aufgrund von
Realoptionen 244
Abbildung 5 5: Optionsanalogie der Werttreiber von Finanz und Real¬
optionen 245
Abbildung 5 6: Historical Price Volatility für die Continental AG 251
Abbildung 5 7: Wertperspektive Realoption versus Kapitalwertkalkül . . 252
Abbildung 5 8: Durchführung einer Monte Carlo Simulation 253
Abbildung 5 9: Basiswerte (Inputs) für die Monte Carlo Simulation:
Preis pro Einheit 258
Abbildung 5 10: Basiswerte (Inputs) für die Monte Carlo Simulation:
Verkaufte Stückzahlen 259
Abbildung 5 11: Ergebnisse der Monte Carlo Simulation des Prototypen¬
projekts 261
Abbildung 5 12: Unternehmenswertermittlung mit dem Realoptions
Ansatz 267
Abbildung 5 13: Möglichkeiten der Unternehmensbewertung mit Real¬
optionen 268
Abbildung 5 14: Schritte der Realoptionsbewertung 269
Abbildung 5 15: Wertentwicklungs und Optionspreisbaum 270
Abbildung 5 16: Monte Carlo Simulation zum Aufbau eines Wertent¬
wicklungsbaumes 271
Abbildung 5 17: Optionspotenzialanalyse und qualitative Unternehmens¬
bewertung 272
Abbildung 5 18: Wertentwicklungsbaum für das Basisinstrument 276
Abbildung 5 19: Optionspreisbaum für die Call Option 277
Abbildung 5 20: Optionspreisbaum für die Put Option 278
Abbildungsverzeichnis XIX
Abbildung 5 21: Wertentwicklungsbaum für die Markteinführung USA . 283
Abbildung 5 22: Optionspreisbaum der europäischen Call Option für
die Markteinführung USA 284
Abbildung 5 23: Optionspreisbaum der amerikanischen Call Option für
die Markteinführung USA 285
Abbildung 5 24: Ergebnis des Markteintrittspiels 287
Abbildung 5 25: Entscheidungsbaumverfahren 289
Abbildung 5 26: Entscheidungsbaumverfahren am Beispiel der Automo¬
tive Vision AG 291
Abbildung 5 27: Mögliche Zustände des Projektwertes 294
Abbildung 5 28: Mögliche Werte des Calls in t(5) 295
Abbildung 5 29: Mögliche Werte des Calls in t(4) 296
Abbildung 5 30: Optionswerte für die Automotive Vision AG 296
Tabellenverzeichnis
Tabelle 2 1: Planung und Bewertung 13
Tabelle 2 2: Gewinn und Verlustrechnung der KfZ Zulieferer GmbH . . 21
Tabelle 2 3: Planungsannahmen für die Planung der Gewinn und Ver¬
lustrechnung der KfZ Zulieferer GmbH 21
Tabelle 2 4: Bilanz Aktiva der KfZ Zulieferer GmbH 22
Tabelle 2 5: Bilanz Passiva der KfZ Zulieferer GmbH 23
Tabelle 2 6: Planungsannahmen für die Planung der Bilanz der KfZ
Zulieferer GmbH 23
Tabelle 2 7: Wichtige Kennzahlen für die KfZ Zulieferer GmbH 24
Tabelle 2 8: Berechnung des Working Capital der KfZ Zulieferer GmbH 24
Tabelle 2 9: Berechnung der Finanzschulden der KfZ Zulieferer GmbH . 25
Tabelle 3 1: Ermittlung der operativen Free Cash flows der KfZ Zulie¬
ferer GmbH 34
Tabelle 3 2: Ermittlung der Flows to Equity der KfZ Zulieferer GmbH . 37
Tabelle 3 3: Ableitung der Flows to Equity der KfZ Zulieferer GmbH
aus den operativen Free Cash flows 38
Tabelle 3 4: Berechnung der normalisierten Höhe des Cash flows der
KfZ Zulieferer GmbH für den Endwert 42
Tabelle 3 5: 250 Tage Betas zum 20.08.2002 für diverse KfZ Zulieferer
Unternehmen (Datenquelle: Bloomberg) 62
Tabelle 3 6: Berechnung des Unternehmenswertes (Eigenkapital) der
KfZ Zulieferer GmbH nach dem Entity Ansatz 78
Tabelle 3 7: Berechnung des Unternehmenswertes (Eigenkapital) der
KfZ Zulieferer GmbH nach dem APV Ansatz 79
Tabelle 3 8: Berechnung des Unternehmenswertes (Eigenkapital) der
KfZ Zulieferer GmbH nach dem Equity Ansatz 79
Tabelle 3 9: Ermittlung des Cash flows für den Endwert der KfZ Zulie¬
ferer GmbH unter der Annahme verschiedener Wachstums¬
raten 81
Tabelle 3 10: Berechnung des Unternehmenswertes der KfZ Zulieferer
GmbH unter der Annahme einer Wachstumsrate von 3 %
im Terminal Value 81
Tabelle 3 11: Ermittlung der FtE für die KfZ Zulieferer GmbH unter
Berücksichtigung eines weiteren Detailplanjahres 82
Tabelle 3 12: Berechnung des Unternehmenswertes der KfZ Zulieferer
GmbH unter Berücksichtigung eines weiteren Detailplan¬
jahres 83
Tabelle 3 13: Ermittlung der FtE für die KfZ Zulieferer GmbH unter Be¬
rücksichtigung eines weiteren Detailplanjahres mit höherem
Umsatz und EBIT 83
XXII Tabellenverzeichnis
Tabelle 3 14: Berechnung des Unternehmenswertes der KfZ Zulieferer
GmbH unter Berücksichtigung eines weiteren Detailplan¬
jahres mit höherem Umsatz und EBIT 84
Tabelle 3 15: Berechnung des Unternehmensweites der KfZ Zulieferer
GmbH bei Ansatz eines höheren Beta Faktors 85
Tabelle 3 16: Werttreiber für die KfZ Zulieferer GmbH im Ausgangsmo¬
dell 86
Tabelle 3 17: Werttreiber der KfZ Zulieferer GmbH mit gegenüber dem
Ausgangsmodell erhöhtem Umsatzwachstum 87
Tabelle 3 18: Ermittlung der FtE für die KfZ Zulieferer GmbH unter
Berücksichtigung eines höheren Umsatzwachstums 87
Tabelle 3 19: Berechnung des Unternehmenswertes der KfZ Zulieferer
GmbH unter Berücksichtigung eines höheren Umsatzwachs¬
tums 88
Tabelle 3 20: Werttreiber der KfZ Zulieferer GmbH mit gegenüber dem
Ausgangsmodell erhöhter EB IT Marge 88
Tabelle 3 21: Ermittlung der FtE für die KfZ Zulieferer GmbH unter
Berücksichtigung einer höheren EBIT Marge 89
Tabelle 3 22: Berechnung des Unternehmenswertes für die KfZ Zulieferer
GmbH unter Berücksichtigung einer höheren EBIT Marge . 89
Tabelle 3 23: Ermittlung der FtE für die KfZ Zulieferer GmbH unter der
Annahme höherer Investitionen 90
Tabelle 3 24: Berechnung des Unternehmenswertes für die KfZ Zulieferer
GmbH unter der Annahme höherer Investitionen 90
Tabelle 3 25: Ermittlung der mit dem Entity Modell konformen Finanzie¬
rung 95
Tabelle 3 26: Ermittlung der FtE der KfZ Zulieferer GmbH bei Annahme
einer mit dem Entity Ansatz konformen Finanzierung 97
Tabelle 3 27: Berechnung des Unternehmenswertes der KfZ Zulieferer
GmbH bei Annahme einer mit dem Ennty Ansatz konfor¬
men Finanzierung 97
Tabelle 3 28: Berechnung des Unternehmenswertes der KfZ Zulieferer
GmbH nach einem DCF Modell mit periodenspezifischem
WACC 99
Tabelle 3 29: Ermittlung der oFCF nach persönlicher Einkommensteuer
für die KfZ Zulieferer GmbH aus Sicht einer natürlichen
Person als Eigner 103
Tabelle 3 30: Ermittlung der FtE nach persönlicher Einkommensteuer für
die KfZ Zulieferer GmbH aus Sicht einer natürlichen Person
als Eigner 103
Tabelle 3 31: Ermittlung der oFCF nach persönlicher Einkommensteuer
für die KfZ Zulieferer GmbH aus Sicht einer Kapitalgesell¬
schaft als Eigner 103
Tabelle 3 32: Ermittlung der FtE nach persönlicher Einkommensteuer für
die KfZ Zulieferer GmbH aus Sicht einer Kapitalgesellschaft
als Eigner 104
Tabelle 3 33: Berechnung des Unternehmenswertes (EK) der KfZ Zulie¬
ferer GmbH nach dem Entity Ansatz unter Berücksichtigung
persönlicher Einkommensteuern der Eigner (nat. Person) ... 108
Tabellenverzeichnis XXIII
Tabelle 3 34: Berechnung des Unternehmenswertes (EK) der KfZ Zulie
ferer GmbH nach dem Equity Ansatz unter Berücksichti¬
gung persönlicher Einkommensteuern der Eigner (nat.
Person) 108
Tabelle 3 35: Berechnung des Unternehmenswertes (EK) der KfZ Zulie
ferer GmbH nach dem Entity Ansatz unter Berücksichti¬
gung persönlicher Einkommensteuern der Eigner (Kap.ges.) 109
Tabelle 3 36: Berechnung des Unternehmenswertes (EK) der KfZ Zulie
ferer GmbH nach dem Equity Ansatz unter Berücksichti¬
gung persönlicher Einkommensteuern der Eigner (Kap.ges.) 110
Tabelle 3 37: Ermittlung der FtE nach Einkommensteuer für die KfZ
Zuheferer KG aus Sicht einer natürlichen Person als Unter¬
nehmenseigner 112
Tabelle 3 38: Ermittlung der oFCF nach Einkommensteuer für die KfZ
Zulieferer KG aus Sicht einer natürlichen Person als Unter¬
nehmenseigner 112
Tabelle 3 39: Berechnung des Unternehmenswertes (EK) der KfZ Zulie
ferer KG nach dem Equity Ansatz aus Sicht einer natürli¬
chen Person als Eigner 114
Tabelle 3—40: Berechnung des Unternehmenswertes (EK) der KfZ Zulie
ferer KG nach dem Entity Ansatz aus Sicht einer natürli¬
chen Person als Eigner 115
Tabelle 3 41: Ermittlung des Wertes eines Verlustvortrags der KfZ Zulie
ferer GmbH in Höhe von 100 Mio. € auf Unternehmens¬
ebene 123
Tabelle 3 42: Ermittlung des Wertes eines Verlustvortrags der KfZ Zulie
ferer GmbH in Höhe von 100 Mio. € auf Eignerebene (nat.
Person) 124
Tabelle 3—43: Informationsbasis bezüglich der Minderheitsbeteiligungen
der KfZ Zulieferer GmbH 129
Tabelle 3 44: Ermittlung des Wertes der Minderheitsbeteiligungen der
KfZ Zulieferer GmbH 130
Tabelle 3—45: Informationsbasis bezüglich der Anteile Dritter bei der
KfZ Zulieferer GmbH 131
Tabelle 3—46: Ermittlung des Wertes der Anteile Dritter bei der KfZ
Zulieferer GmbH 131
Tabelle 3 47: Beispiel zur Berechnung der im Terminal Value anzusetzen¬
den Investitionen bei inhomogener Struktur des Maschinen¬
bestands 139
Tabelle 3^8: Berechnung des Unternehmenswertes (EK) der KfZ Zulie¬
ferer GmbH nach dem Entity Ansatz unter der Annahme,
dass es sich beim verzinslichen Fremdkapital vollständig um
Dauerschulden handelt 142
Tabelle 3 49: Notwendige Plananpassungen für ein vollintegriertes Divi¬
dend Discount Modell 144
Tabelle 3 50: Kasse Habenzinssatz und Thesaurierung 147
Tabelle 3 51: Kasse Eigenkapitalrendite vor Unternehmenssteuern und
Thesaurierung 147
XXIV Tabellenverzeichnis
Tabelle 3 52: Berechnung des Unternehmenswertes (Eigenkapital) der KfZ
Zulieferer GmbH nach dem Dividend Discount Modell .... 149
Tabelle 3 53: Teil 1 von Szenario 1: Erfolg Niedrige Kosten 153
Tabelle 3 54: Teil 2 von Szenario 1: Erfolg Niedrige Kosten 154
Tabelle 3 55: Teil 1 von Szenario 2: Erfolg Hohe Kosten 155
Tabelle 3 56: Teil 2 von Szenario 2: Erfolg Hohe Kosten 156
Tabelle 3 57: Szenarien 3 5: Misserfolg 156
Tabelle 3 58: Teil 1 der Wertentwicklung (Stand alone) 157
Tabelle 3 59: Teil 2 der Wertentwicklung (Stand alone) 158
Tabelle 4 1: Trading versus Transaction Multiplikatoren 167
Tabelle 4 2: Übersicht über gängige Multiplikatoren 169
Tabelle 4 3: Zusammenfassende Bewertung des Kurs Buchwert Verhält¬
nisses 170
Tabelle 4 4: Zusammenfassende Bewertung des Kurs Umsatz Verhält¬
nisses 173
Tabelle 4 5: Zusammenfassende Bewertung des EV/Umsatz Verhältnis
ses 174
Tabelle 4 6: Zusammenfassende Bewertung des EV/EBITDA Verhältnis¬
ses 174
Tabelle 4 7: Zusammenfassende Bewertung des EV/EBITA Verhältnisses 175
Tabelle 4 8: Zusammenfassende Bewertung des EV/EBIT Verhältnisses . 176
Tabelle 4 9: Zusammenfassende Bewertung des Kurs Gewinn Verhält¬
nisses 177
Tabelle 4 10: Zusammenfassende Bewertung der Cash flow Multiplika
toren 178
Tabelle 4 11: Zusammenfassende Bewertung der Nicht Finanzmultiplika¬
toren 179
Tabelle 4 12: Vergleichsunternehmen der KfZ Zulieferer GmbH 184
Tabelle 4 13: Häufigkeitsverteilung der Schätzungen für die Vergleichs¬
unternehmen der KfZ Zulieferer GmbH und für die Beru
AG 189
Tabelle 4 14: Bilanzielles und wirtschaftliches Eigenkapital der Beru AG . 191
Tabelle 4 15: Gegenüberstellung der GuV Zahlen von Beru vor und nach
Bereinigungen 192
Tabelle 4 16: Darstellung der Bereinigungen der GuV Zahlen der Beru AG 193
Tabelle 4 17: Ermittlung der Cash flows für die Beru AG 194
Tabelle 4 18: Multiplikatoren der Beru AG für das Geschäftsjahr 2001/
2002 194
Tabelle 4 19: Bloomberg I/B/E/S Schätzungen für die Beru AG 195
Tabelle 4 20: comdirect JCF Consensus Schätzungen für die Beru AG ... 197
Tabelle 4 21: Umsatzentwicklung der Beru AG 198
Tabelle 4 22: Historische und geschätzte Margen der Beru AG im Ver¬
gleich 198
Tabelle 4 23: Lineare Interpolation der Schätzungen für die Beru AG auf
Kalenderjahre 200
Tabelle 4 24: Zukunftsorientierte Multiplikatoren für die Beru AG auf
Basis der Bloomberg Schätzungen (eigene Aggregation) .... 201
Tabellenverzeichnis XXV
Tabelle 4 25: Zeitliche Entwicklung der EPS Schätzungen von ABN
Amro für die Beru AG (Quelle: Bloomberg) 201
Tabelle 4 26: Konsolidierter Faurecia Anteil am Gesamtkonzern Peugeot . 203
Tabelle 4 27: Verhältnis von Faurecia zu Peugeot hinsichtlich Marktwert
des Eigenkapitals und Marktwert des operativen Geschäfts . 203
Tabelle 4 28: Marktwert des Eigenkapitals und Marktwert des operativen
Geschäft für die Vergleichsunternehmen der KfZ Zulieferer
GmbH 208
Tabelle 4 29: Auf Kalenderjahre interpolierte Consensus Schätzungen aus
comdirect für die Vergleichsunternehmen der KfZ Zulieferer
GmbH 209
Tabelle 4 30: Auf Kalenderjahre interpolierte eigen aggregierte Schätzun¬
gen aus Bloomberg für die Vergleichsunternehmen der KfZ
Zulieferer GmbH 210
Tabelle 4 31: Prozentuale Abweichungen der comdirect Schätzungen von
den Bloomberg Schätzungen für die Vergleichsunternehmen
der KfZ Zulieferer GmbH 211
Tabelle 4 32: Kombination der Schätzungen aus Bloomberg und comdirect 212
Tabelle 4 33: Zukunftsorientierte Multiplikatoren der Vergleichsunterneh¬
men der KfZ Zulieferer GmbH 213
Tabelle 4 34: Operative Margen, Umsatzwachstum und Eigenkapitalquo¬
ten der Vergleichsunternehmen der KfZ Zulieferer GmbH
im Vergleich 214
Tabelle 4 35: Überprüfung funktionaler Zusammenhänge zwischen Multi¬
plikatoren und unternehmensspezifischen Kennzahlen an¬
hand des Bestimmtheitsmaßes r2 214
Tabelle 4 36: Zuordnung der Vergleichsunternehmen zu den Vergleichs¬
gruppen 217
Tabelle 4 37: Mediane und Mittelwerte der einzelnen Multiplikatoren für
die Vergleichsgruppen 218
Tabelle 4 38: Überleitungsrechnung vom Equity Value zum Enterprise
Value für die KfZ Zulieferer GmbH 220
Tabelle 4 39: Multiplikatorenbewertung der KfZ Zulieferer GmbH auf
Basis deutscher Vergleichsunternehmen 220
Tabelle 4 40: Multiplikatorenbewertung der KfZ Zulieferer GmbH auf
Basis europäischer und amerikanischer Vergleichsunterneh
men 221
Tabelle 4^1: Gewichtete Unternehmenswerte für die KfZ Zulieferer
GmbH aus der deutschen und der europäisch nordamerika¬
nischen Vergleichgruppe 222
Tabelle 4—42: Bewertung mit Nicht Finanzmultiplikatoren am Beispiel von
T Mobile 224
Tabelle 4—43: Vergleichsgruppe Banken für Bewertung von Commerzbank
und Postbank 226
Tabelle 4—44: Marktwert von Commerzbank und Deutsche Postbank so¬
wie Bewertung beider mittels KGV 228
Tabelle 4 45: Bewertung von Commerzbank und Deutsche Postbank mit¬
tels Regressionsgerade für KBV in Abhängigkeit vom RoE . 228
XXVI Tabellenverzeichnis
Tabelle 4 46: Gegenüberstellung von EV/EBIT Multiplikator und DCF
Entity Ansatz 230
Tabelle 4—47: Gegenüberstellung von KGV Multiplikator und DCF
Equity Ansatz 231
Tabelle 4—48: Zusammenhang zwischen EK Rendite, Fremdkapitalquote
und EV/EBIT bzw. KGV Multiplikatoren 233
Tabelle 4—49: Zusammenhang zwischen Fremdkapitalquote, Wachstum
und EV/EBIT bzw. KGV Multiplikatoren bei einer Eigen¬
kapitalrendite von 15 % 234
Tabelle 5 1: Volatilitäten der Peer Group KfZ Zulieferer Unternehmen . 250
Tabelle 5—2: Umsatzplanung des Prototypenprojekts 256
Tabelle 5 3: Business Plan des Prototypenprojekts 260
Tabelle 5 4: Werttreiber im Überblick 276
Tabelle 5 5: Werttreiber im Überblick 279
Tabelle 5 6: Sensitivitätsanalyse 279
Tabelle 5 7: Werttreiber im Überblick 282
Tabelle 5 8: Entscheidungshinweise für Investoren 286
Tabelle 5 9: Cash flow Planung 289
Tabelle 5 10: Unternehmenswertberechnung mit dem Entscheidungsbaum¬
verfahren 291
Tabelle 5 11: Wert des Basisinstruments und periodenspezifische Aus¬
übungspreise 293
|
| adam_txt |
Inhaltsübersicht
Vorwort V
Inhaltsverzeichnis XI
Abbildungsverzeichnis XVII
Tabellenverzeichnis XXI
Abkürzungsverzeichnis XXVII
Autorenprofile XXXI
1 Methoden der Unternehmensbewertung 1
2 Unternehmensplanung als Basis der zukunftsorientierten Unterneh¬
mensbewertung 13
3 Unternehmensbewertung mit Discounted Cash flow Modellen
(DCF Modellen) 27
4 Unternehmensbewertung mit Multiplikatoren 161
5 Realoptions Ansatz 239
Glossar 303
Literaturverzeichnis 321
Stichwortverzeichnis 323
Inhaltsverzeichnis
Vorwort V
Abbildungsverzeichnis XVII
Tabellenverzeichnis XXI
Abkürzungsverzeichnis XXVII
Autorenprofile XXXI
1 Methoden der Unternehmensbewertung 1
1.1 Einzelbewertungsverfahren 2
1.1.1 Substanzwertverfahren auf Basis von Reproduktionswerten 3
1.1.2 Substanzwertverfahren auf Basis von Liquidationswerten . 4
1.2 Mischverfahren 5
1.2.1 Mittelwertverfahren 5
1.2.2 Übergewinnverfahren 6
1.2.3 Stuttgarter Verfahren 6
1.3 Gesamtbewertungsverfahren 8
1.3.1 DCF Verfahren 8
1.3.2 Ertragswertmethode 10
1.3.3 Multiplikatorenverfahren 10
1.3.4 Realoptions Ansatz 11
2 Unternehmensplanung als Basis der zukunftsorientierten Unterneh¬
mensbewertung 13
2.1 Planungsmethodik Allgemein 13
2.2 Planungsprämissen 14
2.2.1 Planprämissen Gewinn und Verlustrechnung 16
2.2.2 Planprämissen Bilanz 18
2.3 Planung des Beispielunternehmens KfZ Zulieferer GmbH 20
3 Unternehmensbewertung mit Discounted Cash flow Modellen
(DCF Modellen) 27
3.1 Überblick über die verschiedenen DCF Ansätze 27
3.1.1 Entity Ansatz (Bruttoverfahren) 27
3.1.2 Adjusted Present Value (APV) Ansatz 29
3.1.3 Equity Ansatz (Nettoverfahren) 30
3.2 Berechnung der Cash flows und des Terminal Value 32
3.2.1 Berechnung der operativen Free Cash flows des Entity
und des APV Ansatzes 32
3.2.2 Exkurs: Entity Ansatz auf Basis von Total Cash flows . 35
3.2.3 Berechnung der Flows to Equity des Equity Ansatzes . 36
3.2.4 Berechnung des Terminal Value 38
3.2.4.1 Das Zwei Phasenmodell zur Ermittlung des Wertes
eines Unternehmens mit unendlicher Lebensdauer 38
XII Inhaltsverzeichnis
3.2.4.2 Berechnung des Terminal Value 39
3.2.4.3 Festlegung des Detailprognosehorizonts 44
3.3 Bestimmung des Diskontierungszinssatzes 45
3.3.1 Ermittlung des Diskontierungszinssatzes in Abhängigkeit
vom jeweiligen DCF Ansatz 45
3.3.2 Bestimmung der marktwertgewichteten Kapitalstruktur . . 47
3.3.2.1 Ermittlung der gegenwärtigen Kapitalstruktur . 47
3.3.2.2 Zielkapitalstruktur 49
3.3.3 Eigenkapitalkosten 51
3.3.3.1 Ermittlung des Zinssatzes einer risikofreien Anlage 51
3.3.3.2 Risikoprämie 52
3.3.3.2.1 Systematisierung von Risiken 52
3.3.3.2.2 Ermittlung der Risikoprämie mit Hilfe
kapitalmarkttheoretischer Modelle 53
3.3.3.2.3 Zuschläge bei der Berechnung der Risiko¬
prämie 68
3.3.4 Fremdkapitalkosten 70
3.4 Berechnung des Unternehmenswertes 74
3.5 Werttreiber der DCF Modelle 80
3.5.1 Wachstumsrate im Terminal Value 80
3.5.2 Detailprognosehorizont 80
3.5.3 Kapitalkosten 83
3.5.4 Planzahlen 86
3.5.4.1 Umsatz 86
3.5.4.2 Kosten 88
3.5.4.3 Investitionen 88
3.5.5 Szenarioanalyse mit Hilfe von Werttreibern 91
3.6 Diskussion der Annahmen der DCF Ansätze 91
3.6.1 Die dem Equity Ansatz zugrunde liegenden Annahmen . 92
3.6.2 Die dem Entity Ansatz zugrunde liegenden Annahmen . . 94
3.6.3 Entity Modell mit periodenspezifischer Berechnung des
WACC 96
3.7 DCF Bewertung unter Berücksichtigung der persönlichen Einkom¬
mensteuer der Unternehmenseigner 100
3.7.1 Einflussebenen der Steuer im DCF Modell 100
3.7.2 Bewertung von Kapitalgesellschaften 100
3.7.2.1 Höhe des zu berücksichtigenden Einkommensteuer¬
satzes 101
3.7.2.2 Berechnung der bewertungsrelevanten Cash flows 102
3.7.2.2.1 Natürliche Personen als Unternehmens¬
eigner 102
3.7.2.2.2 Inländische Kapitalgesellschaften als Unter¬
nehmenseigner 103
3.7.2.3 Ermittlung des Diskontierungszinssatzes 104
3.7.2.4 Berechnung des Unternehmenswertes 107
3.7.2.4.1 Natürliche Person als Unternehmenseigner 107
3.7.2.4.2 Inländische Kapitalgesellschaft als Unter¬
nehmenseigner 108
Inhaltsverzeichnis XIII
3.7.3 Bewertung von Personengesellschaften bzw. Einzel¬
unternehmen 111
3.8 Spezifische Fragestellungen bei der DCF Bewertung 116
3.8.1 Bewertung spezifischer Vermögensbestandteile 116
3.8.1.1 Nicht betriebsnotwendiges Vermögen 116
3.8.1.2 Stille Reserven und Stille Lasten 117
3.8.1.3 Immaterielles Vermögen 118
3.8.1.4 Verlustvorträge/Ausschüttungssperre 122
3.8.2 Bewertung von Konzernen 126
3.8.2.1 Bewertung nicht vollkonsolidierter Beteiligungen . 127
3.8.2.2 Bewertung der Anteile Dritter am Konzern 130
3.8.2.3 Sum of the Parts Bewertung 131
3.8.3 Einzelfragen 133
3.8.3.1 Pensionsaufwendungen, Pensionsrückstellungen
und Pensionsverpflichtungen 133
3.8.3.2 Sonstige langfristige Rückstellungen 135
3.8.3.3 Leasingfinanzierung 136
3.8.3.4 Factoring/Forfaitierung 136
3.8.3.5 Bestimmung der im Terminal Value anzusetzenden
Investitionen 137
3.8.3.6 Derivative Finanzinstrumente 139
3.8.3.7 Berücksichtigung der Dauerschuldkomponente bei
der Gewerbesteuer 140
3.8.3.8 Die Problematik negativer Cash flows 142
3.9 Exkurs: Dividend Discount Modell 143
3.9.1 Vorbemerkungen 143
3.9.2 Ableitung der wesentlichen Parameter aus der Planung . . . 144
3.9.3 Berechnung der Dividende im Terminal Value 148
3.9.4 Berechnung des Unternehmenswertes 148
3.9.5 Fazit 148
3.10 Exkurs: Wahrscheinlichkeitsgewichtete Szenarien 149
3.10.1 Vorbemerkungen 149
3.10.2 Generelle Annahmen zum Bewertungsbeispiel 150
3.10.3 Bewertung 152
3.10.4 Fazit 159
4 Unternehmensbewertung mit Multiplikatoren 161
4.1 Grundprinzip und Vorgehensweise 161
4.1.1 Vorgehensweise bei der Multiplikatorenbewertung 162
4.1.2 Bildung von Multiplikatoren 162
4.1.3 Berechnung des Unternehmenswertes 163
4.2 Darstellung der unterschiedlichen Multiplikatoren 164
4.2.1 Equity Value versus Enterprise Value Multiplikatoren . 164
4.2.2 Trading versus Transaction Multiplikatoren 166
4.2.3 Überblick über die unterschiedlichen Multiplikatoren . 167
4.2.4 Multiplikatoren auf Basis von Bilanzgrößen Kurs
Buchwert Verhältnis 168
4.2.5 Multiplikatoren auf Basis von Größen aus der Gewinn
und Verlustrechnung 170
XIV Inhaltsverzeichnis
4.2.5.1 Umsatzmultiplikatoren 172
4.2.5.2 EV/EBITDA Multiplikator 174
4.2.5.3 EV/EBlTA Multiplikator 175
4.2.5.4 EV/EBIT Multiplikator 176
4.2.5.5 Kurs Gewinn Verhältnis 176
4.2.6 Cash flow Multiplikatoren 177
4.2.7 Nicht Finanzmultiplikatoren 179
4.2.8 Berücksichtigung des Wachstums 179
4.3 Berechnung der Multiplikatoren der Vergleichsunternehmen . 181
4.3.1 Auswahl der Vergleichsunternehmen 181
4.3.2 Auswahl der Bewertungsperiode 184
4.3.3 Auswahl des Multiplikators 186
4.3.4 Erhebung und Aufbereitung der Informationen 186
4.3.4.1 Marktwert des Eigenkapitals und Enterprise Value 187
4.3.4.2 Ermittlung der Bezugsgrößen: Jahresabschlusszahlen 188
4.3.4.3 Ermittlung der Bezugsgrößen: Schätzungen 188
4.3.5 Informationsaufbereitung und Multiplikatoren Berechnung
am Beispiel der Beru AG 190
4.3.5.1 Marktwert des Eigenkapitals 190
4.3.5.2 Enterprise Value 190
4.3.5.3 Berechnung vergangenheitsorientierter Multiplika¬
toren 191
4.3.5.3.1 Ermittlung der Bezugsgrößen für die
einzelnen Multiplikatoren aus den Jahres¬
abschlusszahlen 191
4.3.5.3.2 Berechnung der Multiplikatoren 193
4.3.5.4 Berechnung zukunftsorientierter Multiplikatoren . 193
4.3.5.4.1 Erhebung der Schätzungen 193
4.3.5.4.2 Plausibilisierung der Schätzungen 197
4.3.5.4.3 Interpolation bei einem vom Kalenderjahr
abweichenden Geschäftsjahr 199
4.3.5.4.4 Berechnung der Multiplikatoren 200
4.3.5.5 Exkurs: Bedeutung des Bewertungsstichtags vor
dem Hintergrund der Volatilität des KGV's im
Zeitverlauf 200
4.3.6 Exkurs: Marktwert versus Buchwert bei Anteilen Dritter und
nicht vollkonsolidierten Beteiligungen 202
4.3.6.1 Berücksichtigung der Anteile Dritter am Beispiel
von Peugeot und Faurecia 203
4.3.6.2 Berücksichtigung nicht vollkonsolidierter Beteili¬
gungen am Beispiel von Renault und Nissan 205
4.4 Multiplikatorenbewertung der KfZ Zulieferer GmbH 207
4.4.1 Ermittlung der Multiplikatoren für die Vergleichsunter¬
nehmen 207
4.4.2 Aggregation der Einzelmultiplikatoren 216
4.4.3 Berechnung des Unternehmenswertes der KfZ Zulieferer
GmbH 219
4.5 Nicht Finanzmultiplikatoren am Beispiel von T Mobile 224
Inhaltsverzeichnis XV
4.6 Multiplikatorenbewertung von Banken und Versicherungen 225
4.7 Multiplikatoren als verkürzte DCF Modelle 228
4.7.1 Ableitung des EV/EBlT Multiplikators aus dem DCF
Entity Ansatz 229
4.7.2 Ableitung des KGV Multiplikators aus dem DCF Equity
Ansatz 231
4.7.3 Nutzung der abgeleiteten Zusammenhänge zur vereinfach¬
ten Ermittlung von (Nicht Markt )Multiplikatoren 232
4.7.4 Ableitung des KGV Multiplikators aus dem Gordon
Growth Modell 234
4.8 Kritische Würdigung der Multiplikatorenbewertung 236
5 Realoptions Ansatz 239
5.1 Grundlagen des Realoptions Ansatzes 239
5.1.1 Merkmale des Realoptions Ansatzes 239
5.1.2 Klassifizierung von Realoptionen 240
5.1.3 Realoptions Ansatz und traditionelle Unternehmensbe¬
wertungsverfahren 242
5.1.4 Analogie realwirtschaftlicher Projekte zu Finanzoptionen . 244
5.2 Werttreiber von Realoptions Modellen 245
5.2.1 Wert des Basisinstruments 245
5.2.2 Ausübungspreis 246
5.2.3 Verfallzeit der Option 247
5.2.4 Wert der (entgangenen) Erträge bzw. Dividendenzahlungen 247
5.2.5 Risikofreier Zinssatz 248
5.2.6 Volatilität der Erträge aus dem Basisinstrument 248
5.2.6.1 Exkurs: Monte Carlo Simulation zur Bestimmung
der zukünftigen Volatilität 252
5.2.6.1.1 Methoden der Bestimmung der zukünfti¬
gen Volatilität 253
5.2.6.1.2 Beispiel für die Bestimmung der zukünfti¬
gen Volatilität 256
5.3 Verfahren zur Bewertung von Realoptionen 261
5.3.1 Prinzip der risikoneutralen Bewertung 262
5.3.2 Das Binomial Modell 263
5.3.3 Das Black Scholes Modell 265
5.4 Unternehmensbewertung mit dem Realoptions Ansatz 266
5.4.1 Bewertungs Ansätze 266
5.4.2 Schritte der Realoptions Bewertung 269
5.5 Anwendungsgebiete der Realoptions Bewertung 273
5.5.1 Bewertung einfacher Realoptionen 273
5.5.1.1 Bewertung durch eine europäische Option 274
5.5.1.2 Bewertung durch eine amerikanische Option 280
5.5.2 Bewertung von Verbundoptionen 287
5.5.2.1 Entscheidungsbaumverfahren 288
5.5.2.2 Compound Real Options Ansatz 292
5.6 Kritische Würdigung des Realoptions Ansatzes 297
XVI Inhaltsverzeichnis
Glossar 303
Literaturverzeichnis 321
Stichwortverzeichnis 323
Abbildungsverzeichnis
Abbildung 1 1: Anlässe einer Unternehmensbewertung 1
Abbildung 1 2: Überblick über Unternehmensbewertungsverfahren . 2
Abbildung 1 3: Substanzwertverfahren auf Basis von Reproduktions¬
werten 3
Abbildung 2 1: Planungsschema auf Basis des Gesamtkostenverfahrens
nach HGB 15
Abbildung 3 1: Discounted Cash flow Methode nach dem Entity
Ansatz 28
Abbildung 3 2: Discounted Cash flow Methode nach dem Adjusted
Present Value Ansatz 30
Abbildung 3 3: Discounted Cash flow Methode nach dem Equity
Ansatz 31
Abbildung 3—4: Diskontierungszinssatz 46
Abbildung 3 5: Zirkularitätsproblem 49
Abbildung 3 6: Marktmodell Regression für die Eaton Corp. in Bezug
zum S P 500 Index 59
Abbildung 3 7: Marktmodell Regression für die Kolbenschmidt
Pierburg AG zum DAX MidCap Index 59
Abbildung 3 8: Ableitung des levered Betas eines Unternehmens aus den
levered Betas von Vergleichsunternehmen 62
Abbildung 3 9: Berechnung der Kapitalkosten für die KfZ Zulieferer
GmbH 73
Abbildung 3 10: Ermittlung des Barwertes der Cash flows durch Abzin
sung 75
Abbildung 3 11: Berechnung der Kapitalkosten für die KfZ Zulieferer
GmbH unter Berücksichtigung persönlicher Einkom¬
mensteuern der Eigner (nat. Person) 107
Abbildung 3 12: Berechnung der Kapitalkosten für die KfZ Zulieferer
GmbH unter Berücksichtigung persönlicher Einkom¬
mensteuern der Eigner (Kap.ges.) 109
Abbildung 3 13: Einfache Konzernstruktur 126
Abbildung 3 14: Darstellung des Szenariobaums 151
Abbildung 4 1: Ablaufschema für die Multiplikatorenbewertung 162
Abbildung 4 2: Überleitung vom Equity Value zum Enterprise Value . 164
Abbildung 4 3: Ableitung diverser für die Multiplikatorenbildung rele¬
vanter Ertragskenngrößen aus der Gewinn und Verlust¬
rechnung 171
Abbildung 4 4: Interpolation von Geschäftsjahren auf Kalenderjahre am
Beispiel Beru AG 199
Abbildung 4 5: Zeitliche Entwicklung des Aktienkurses und der KGV
Multiplikatoren für die Beru AG (auf Basis der Schät¬
zungen von ABN Amro) 202
XVIII Abbildungsverzeichnis
Abbildung 4 6: Buchwert und Marktwert von Faurecia, die zu 71,6 % zu
Peugeot gehören 204
Abbildung 4 7: Enterprise Value Ermittlung für Peugeot 204
Abbildung 4 8: Enterprise Value Ermittlung für Renault auf Basis von
Buchwerten für Nissan und Volvo 205
Abbildung 4 9: Buchwert und Marktwert (zum 20.08.2002) der von
Renault gehaltenen Beteiligung an Nissan 206
Abbildung 4 10: Enterprise Value Ermittlung für Renault auf Basis von
Marktwerten für Nissan und Volvo 207
Abbildung 4 11: Zusammenhang zwischen EV/Umsatz Multiplikator
und EBIT Marge 212
Abbildung 4 12: Zusammenhang zwischen EV/EBIT Multiplikator und
EBIT Marge 215
Abbildung 4 13: Zusammenhang zwischen EV/EBIT Multiplikator und
Eigenkapitalquote 215
Abbildung 4 14: Grafische Darstellung des KGV der Banken in Abhän¬
gigkeit von ihrem RoE 227
Abbildung 4 15: Grafische Darstellung des KBV der Banken in Abhän¬
gigkeit von ihrem RoE 228
Abbildung 5 1: Klassifizierung von Realoptionen 241
Abbildung 5 2: Einordnung des Realoptions Ansatzes 242
Abbildung 5 3: Bedingungen für die Anwendung von Realoptionen . 243
Abbildung 5 4: Asymmetrische Auszahlungsstrukturen aufgrund von
Realoptionen 244
Abbildung 5 5: Optionsanalogie der Werttreiber von Finanz und Real¬
optionen 245
Abbildung 5 6: Historical Price Volatility für die Continental AG 251
Abbildung 5 7: Wertperspektive Realoption versus Kapitalwertkalkül . . 252
Abbildung 5 8: Durchführung einer Monte Carlo Simulation 253
Abbildung 5 9: Basiswerte (Inputs) für die Monte Carlo Simulation:
Preis pro Einheit 258
Abbildung 5 10: Basiswerte (Inputs) für die Monte Carlo Simulation:
Verkaufte Stückzahlen 259
Abbildung 5 11: Ergebnisse der Monte Carlo Simulation des Prototypen¬
projekts 261
Abbildung 5 12: Unternehmenswertermittlung mit dem Realoptions
Ansatz 267
Abbildung 5 13: Möglichkeiten der Unternehmensbewertung mit Real¬
optionen 268
Abbildung 5 14: Schritte der Realoptionsbewertung 269
Abbildung 5 15: Wertentwicklungs und Optionspreisbaum 270
Abbildung 5 16: Monte Carlo Simulation zum Aufbau eines Wertent¬
wicklungsbaumes 271
Abbildung 5 17: Optionspotenzialanalyse und qualitative Unternehmens¬
bewertung 272
Abbildung 5 18: Wertentwicklungsbaum für das Basisinstrument 276
Abbildung 5 19: Optionspreisbaum für die Call Option 277
Abbildung 5 20: Optionspreisbaum für die Put Option 278
Abbildungsverzeichnis XIX
Abbildung 5 21: Wertentwicklungsbaum für die Markteinführung USA . 283
Abbildung 5 22: Optionspreisbaum der europäischen Call Option für
die Markteinführung USA 284
Abbildung 5 23: Optionspreisbaum der amerikanischen Call Option für
die Markteinführung USA 285
Abbildung 5 24: Ergebnis des Markteintrittspiels 287
Abbildung 5 25: Entscheidungsbaumverfahren 289
Abbildung 5 26: Entscheidungsbaumverfahren am Beispiel der Automo¬
tive Vision AG 291
Abbildung 5 27: Mögliche Zustände des Projektwertes 294
Abbildung 5 28: Mögliche Werte des Calls in t(5) 295
Abbildung 5 29: Mögliche Werte des Calls in t(4) 296
Abbildung 5 30: Optionswerte für die Automotive Vision AG 296
Tabellenverzeichnis
Tabelle 2 1: Planung und Bewertung 13
Tabelle 2 2: Gewinn und Verlustrechnung der KfZ Zulieferer GmbH . . 21
Tabelle 2 3: Planungsannahmen für die Planung der Gewinn und Ver¬
lustrechnung der KfZ Zulieferer GmbH 21
Tabelle 2 4: Bilanz Aktiva der KfZ Zulieferer GmbH 22
Tabelle 2 5: Bilanz Passiva der KfZ Zulieferer GmbH 23
Tabelle 2 6: Planungsannahmen für die Planung der Bilanz der KfZ
Zulieferer GmbH 23
Tabelle 2 7: Wichtige Kennzahlen für die KfZ Zulieferer GmbH 24
Tabelle 2 8: Berechnung des Working Capital der KfZ Zulieferer GmbH 24
Tabelle 2 9: Berechnung der Finanzschulden der KfZ Zulieferer GmbH . 25
Tabelle 3 1: Ermittlung der operativen Free Cash flows der KfZ Zulie¬
ferer GmbH 34
Tabelle 3 2: Ermittlung der Flows to Equity der KfZ Zulieferer GmbH . 37
Tabelle 3 3: Ableitung der Flows to Equity der KfZ Zulieferer GmbH
aus den operativen Free Cash flows 38
Tabelle 3 4: Berechnung der normalisierten Höhe des Cash flows der
KfZ Zulieferer GmbH für den Endwert 42
Tabelle 3 5: 250 Tage Betas zum 20.08.2002 für diverse KfZ Zulieferer
Unternehmen (Datenquelle: Bloomberg) 62
Tabelle 3 6: Berechnung des Unternehmenswertes (Eigenkapital) der
KfZ Zulieferer GmbH nach dem Entity Ansatz 78
Tabelle 3 7: Berechnung des Unternehmenswertes (Eigenkapital) der
KfZ Zulieferer GmbH nach dem APV Ansatz 79
Tabelle 3 8: Berechnung des Unternehmenswertes (Eigenkapital) der
KfZ Zulieferer GmbH nach dem Equity Ansatz 79
Tabelle 3 9: Ermittlung des Cash flows für den Endwert der KfZ Zulie¬
ferer GmbH unter der Annahme verschiedener Wachstums¬
raten 81
Tabelle 3 10: Berechnung des Unternehmenswertes der KfZ Zulieferer
GmbH unter der Annahme einer Wachstumsrate von 3 %
im Terminal Value 81
Tabelle 3 11: Ermittlung der FtE für die KfZ Zulieferer GmbH unter
Berücksichtigung eines weiteren Detailplanjahres 82
Tabelle 3 12: Berechnung des Unternehmenswertes der KfZ Zulieferer
GmbH unter Berücksichtigung eines weiteren Detailplan¬
jahres 83
Tabelle 3 13: Ermittlung der FtE für die KfZ Zulieferer GmbH unter Be¬
rücksichtigung eines weiteren Detailplanjahres mit höherem
Umsatz und EBIT 83
XXII Tabellenverzeichnis
Tabelle 3 14: Berechnung des Unternehmenswertes der KfZ Zulieferer
GmbH unter Berücksichtigung eines weiteren Detailplan¬
jahres mit höherem Umsatz und EBIT 84
Tabelle 3 15: Berechnung des Unternehmensweites der KfZ Zulieferer
GmbH bei Ansatz eines höheren Beta Faktors 85
Tabelle 3 16: Werttreiber für die KfZ Zulieferer GmbH im Ausgangsmo¬
dell 86
Tabelle 3 17: Werttreiber der KfZ Zulieferer GmbH mit gegenüber dem
Ausgangsmodell erhöhtem Umsatzwachstum 87
Tabelle 3 18: Ermittlung der FtE für die KfZ Zulieferer GmbH unter
Berücksichtigung eines höheren Umsatzwachstums 87
Tabelle 3 19: Berechnung des Unternehmenswertes der KfZ Zulieferer
GmbH unter Berücksichtigung eines höheren Umsatzwachs¬
tums 88
Tabelle 3 20: Werttreiber der KfZ Zulieferer GmbH mit gegenüber dem
Ausgangsmodell erhöhter EB IT Marge 88
Tabelle 3 21: Ermittlung der FtE für die KfZ Zulieferer GmbH unter
Berücksichtigung einer höheren EBIT Marge 89
Tabelle 3 22: Berechnung des Unternehmenswertes für die KfZ Zulieferer
GmbH unter Berücksichtigung einer höheren EBIT Marge . 89
Tabelle 3 23: Ermittlung der FtE für die KfZ Zulieferer GmbH unter der
Annahme höherer Investitionen 90
Tabelle 3 24: Berechnung des Unternehmenswertes für die KfZ Zulieferer
GmbH unter der Annahme höherer Investitionen 90
Tabelle 3 25: Ermittlung der mit dem Entity Modell konformen Finanzie¬
rung 95
Tabelle 3 26: Ermittlung der FtE der KfZ Zulieferer GmbH bei Annahme
einer mit dem Entity Ansatz konformen Finanzierung 97
Tabelle 3 27: Berechnung des Unternehmenswertes der KfZ Zulieferer
GmbH bei Annahme einer mit dem Ennty Ansatz konfor¬
men Finanzierung 97
Tabelle 3 28: Berechnung des Unternehmenswertes der KfZ Zulieferer
GmbH nach einem DCF Modell mit periodenspezifischem
WACC 99
Tabelle 3 29: Ermittlung der oFCF nach persönlicher Einkommensteuer
für die KfZ Zulieferer GmbH aus Sicht einer natürlichen
Person als Eigner 103
Tabelle 3 30: Ermittlung der FtE nach persönlicher Einkommensteuer für
die KfZ Zulieferer GmbH aus Sicht einer natürlichen Person
als Eigner 103
Tabelle 3 31: Ermittlung der oFCF nach persönlicher Einkommensteuer
für die KfZ Zulieferer GmbH aus Sicht einer Kapitalgesell¬
schaft als Eigner 103
Tabelle 3 32: Ermittlung der FtE nach persönlicher Einkommensteuer für
die KfZ Zulieferer GmbH aus Sicht einer Kapitalgesellschaft
als Eigner 104
Tabelle 3 33: Berechnung des Unternehmenswertes (EK) der KfZ Zulie¬
ferer GmbH nach dem Entity Ansatz unter Berücksichtigung
persönlicher Einkommensteuern der Eigner (nat. Person) . 108
Tabellenverzeichnis XXIII
Tabelle 3 34: Berechnung des Unternehmenswertes (EK) der KfZ Zulie
ferer GmbH nach dem Equity Ansatz unter Berücksichti¬
gung persönlicher Einkommensteuern der Eigner (nat.
Person) 108
Tabelle 3 35: Berechnung des Unternehmenswertes (EK) der KfZ Zulie
ferer GmbH nach dem Entity Ansatz unter Berücksichti¬
gung persönlicher Einkommensteuern der Eigner (Kap.ges.) 109
Tabelle 3 36: Berechnung des Unternehmenswertes (EK) der KfZ Zulie
ferer GmbH nach dem Equity Ansatz unter Berücksichti¬
gung persönlicher Einkommensteuern der Eigner (Kap.ges.) 110
Tabelle 3 37: Ermittlung der FtE nach Einkommensteuer für die KfZ
Zuheferer KG aus Sicht einer natürlichen Person als Unter¬
nehmenseigner 112
Tabelle 3 38: Ermittlung der oFCF nach Einkommensteuer für die KfZ
Zulieferer KG aus Sicht einer natürlichen Person als Unter¬
nehmenseigner 112
Tabelle 3 39: Berechnung des Unternehmenswertes (EK) der KfZ Zulie
ferer KG nach dem Equity Ansatz aus Sicht einer natürli¬
chen Person als Eigner 114
Tabelle 3—40: Berechnung des Unternehmenswertes (EK) der KfZ Zulie
ferer KG nach dem Entity Ansatz aus Sicht einer natürli¬
chen Person als Eigner 115
Tabelle 3 41: Ermittlung des Wertes eines Verlustvortrags der KfZ Zulie
ferer GmbH in Höhe von 100 Mio. € auf Unternehmens¬
ebene 123
Tabelle 3 42: Ermittlung des Wertes eines Verlustvortrags der KfZ Zulie
ferer GmbH in Höhe von 100 Mio. € auf Eignerebene (nat.
Person) 124
Tabelle 3—43: Informationsbasis bezüglich der Minderheitsbeteiligungen
der KfZ Zulieferer GmbH 129
Tabelle 3 44: Ermittlung des Wertes der Minderheitsbeteiligungen der
KfZ Zulieferer GmbH 130
Tabelle 3—45: Informationsbasis bezüglich der Anteile Dritter bei der
KfZ Zulieferer GmbH 131
Tabelle 3—46: Ermittlung des Wertes der Anteile Dritter bei der KfZ
Zulieferer GmbH 131
Tabelle 3 47: Beispiel zur Berechnung der im Terminal Value anzusetzen¬
den Investitionen bei inhomogener Struktur des Maschinen¬
bestands 139
Tabelle 3^8: Berechnung des Unternehmenswertes (EK) der KfZ Zulie¬
ferer GmbH nach dem Entity Ansatz unter der Annahme,
dass es sich beim verzinslichen Fremdkapital vollständig um
Dauerschulden handelt 142
Tabelle 3 49: Notwendige Plananpassungen für ein vollintegriertes Divi¬
dend Discount Modell 144
Tabelle 3 50: Kasse Habenzinssatz und Thesaurierung 147
Tabelle 3 51: Kasse Eigenkapitalrendite vor Unternehmenssteuern und
Thesaurierung 147
XXIV Tabellenverzeichnis
Tabelle 3 52: Berechnung des Unternehmenswertes (Eigenkapital) der KfZ
Zulieferer GmbH nach dem Dividend Discount Modell . 149
Tabelle 3 53: Teil 1 von Szenario 1: Erfolg Niedrige Kosten 153
Tabelle 3 54: Teil 2 von Szenario 1: Erfolg Niedrige Kosten 154
Tabelle 3 55: Teil 1 von Szenario 2: Erfolg Hohe Kosten 155
Tabelle 3 56: Teil 2 von Szenario 2: Erfolg Hohe Kosten 156
Tabelle 3 57: Szenarien 3 5: Misserfolg 156
Tabelle 3 58: Teil 1 der Wertentwicklung (Stand alone) 157
Tabelle 3 59: Teil 2 der Wertentwicklung (Stand alone) 158
Tabelle 4 1: Trading versus Transaction Multiplikatoren 167
Tabelle 4 2: Übersicht über gängige Multiplikatoren 169
Tabelle 4 3: Zusammenfassende Bewertung des Kurs Buchwert Verhält¬
nisses 170
Tabelle 4 4: Zusammenfassende Bewertung des Kurs Umsatz Verhält¬
nisses 173
Tabelle 4 5: Zusammenfassende Bewertung des EV/Umsatz Verhältnis
ses 174
Tabelle 4 6: Zusammenfassende Bewertung des EV/EBITDA Verhältnis¬
ses 174
Tabelle 4 7: Zusammenfassende Bewertung des EV/EBITA Verhältnisses 175
Tabelle 4 8: Zusammenfassende Bewertung des EV/EBIT Verhältnisses . 176
Tabelle 4 9: Zusammenfassende Bewertung des Kurs Gewinn Verhält¬
nisses 177
Tabelle 4 10: Zusammenfassende Bewertung der Cash flow Multiplika
toren 178
Tabelle 4 11: Zusammenfassende Bewertung der Nicht Finanzmultiplika¬
toren 179
Tabelle 4 12: Vergleichsunternehmen der KfZ Zulieferer GmbH 184
Tabelle 4 13: Häufigkeitsverteilung der Schätzungen für die Vergleichs¬
unternehmen der KfZ Zulieferer GmbH und für die Beru
AG 189
Tabelle 4 14: Bilanzielles und wirtschaftliches Eigenkapital der Beru AG . 191
Tabelle 4 15: Gegenüberstellung der GuV Zahlen von Beru vor und nach
Bereinigungen 192
Tabelle 4 16: Darstellung der Bereinigungen der GuV Zahlen der Beru AG 193
Tabelle 4 17: Ermittlung der Cash flows für die Beru AG 194
Tabelle 4 18: Multiplikatoren der Beru AG für das Geschäftsjahr 2001/
2002 194
Tabelle 4 19: Bloomberg I/B/E/S Schätzungen für die Beru AG 195
Tabelle 4 20: comdirect JCF Consensus Schätzungen für die Beru AG . 197
Tabelle 4 21: Umsatzentwicklung der Beru AG 198
Tabelle 4 22: Historische und geschätzte Margen der Beru AG im Ver¬
gleich 198
Tabelle 4 23: Lineare Interpolation der Schätzungen für die Beru AG auf
Kalenderjahre 200
Tabelle 4 24: Zukunftsorientierte Multiplikatoren für die Beru AG auf
Basis der Bloomberg Schätzungen (eigene Aggregation) . 201
Tabellenverzeichnis XXV
Tabelle 4 25: Zeitliche Entwicklung der EPS Schätzungen von ABN
Amro für die Beru AG (Quelle: Bloomberg) 201
Tabelle 4 26: Konsolidierter Faurecia Anteil am Gesamtkonzern Peugeot . 203
Tabelle 4 27: Verhältnis von Faurecia zu Peugeot hinsichtlich Marktwert
des Eigenkapitals und Marktwert des operativen Geschäfts . 203
Tabelle 4 28: Marktwert des Eigenkapitals und Marktwert des operativen
Geschäft für die Vergleichsunternehmen der KfZ Zulieferer
GmbH 208
Tabelle 4 29: Auf Kalenderjahre interpolierte Consensus Schätzungen aus
comdirect für die Vergleichsunternehmen der KfZ Zulieferer
GmbH 209
Tabelle 4 30: Auf Kalenderjahre interpolierte eigen aggregierte Schätzun¬
gen aus Bloomberg für die Vergleichsunternehmen der KfZ
Zulieferer GmbH 210
Tabelle 4 31: Prozentuale Abweichungen der comdirect Schätzungen von
den Bloomberg Schätzungen für die Vergleichsunternehmen
der KfZ Zulieferer GmbH 211
Tabelle 4 32: Kombination der Schätzungen aus Bloomberg und comdirect 212
Tabelle 4 33: Zukunftsorientierte Multiplikatoren der Vergleichsunterneh¬
men der KfZ Zulieferer GmbH 213
Tabelle 4 34: Operative Margen, Umsatzwachstum und Eigenkapitalquo¬
ten der Vergleichsunternehmen der KfZ Zulieferer GmbH
im Vergleich 214
Tabelle 4 35: Überprüfung funktionaler Zusammenhänge zwischen Multi¬
plikatoren und unternehmensspezifischen Kennzahlen an¬
hand des Bestimmtheitsmaßes r2 214
Tabelle 4 36: Zuordnung der Vergleichsunternehmen zu den Vergleichs¬
gruppen 217
Tabelle 4 37: Mediane und Mittelwerte der einzelnen Multiplikatoren für
die Vergleichsgruppen 218
Tabelle 4 38: Überleitungsrechnung vom Equity Value zum Enterprise
Value für die KfZ Zulieferer GmbH 220
Tabelle 4 39: Multiplikatorenbewertung der KfZ Zulieferer GmbH auf
Basis deutscher Vergleichsunternehmen 220
Tabelle 4 40: Multiplikatorenbewertung der KfZ Zulieferer GmbH auf
Basis europäischer und amerikanischer Vergleichsunterneh
men 221
Tabelle 4^1: Gewichtete Unternehmenswerte für die KfZ Zulieferer
GmbH aus der deutschen und der europäisch nordamerika¬
nischen Vergleichgruppe 222
Tabelle 4—42: Bewertung mit Nicht Finanzmultiplikatoren am Beispiel von
T Mobile 224
Tabelle 4—43: Vergleichsgruppe Banken für Bewertung von Commerzbank
und Postbank 226
Tabelle 4—44: Marktwert von Commerzbank und Deutsche Postbank so¬
wie Bewertung beider mittels KGV 228
Tabelle 4 45: Bewertung von Commerzbank und Deutsche Postbank mit¬
tels Regressionsgerade für KBV in Abhängigkeit vom RoE . 228
XXVI Tabellenverzeichnis
Tabelle 4 46: Gegenüberstellung von EV/EBIT Multiplikator und DCF
Entity Ansatz 230
Tabelle 4—47: Gegenüberstellung von KGV Multiplikator und DCF
Equity Ansatz 231
Tabelle 4—48: Zusammenhang zwischen EK Rendite, Fremdkapitalquote
und EV/EBIT bzw. KGV Multiplikatoren 233
Tabelle 4—49: Zusammenhang zwischen Fremdkapitalquote, Wachstum
und EV/EBIT bzw. KGV Multiplikatoren bei einer Eigen¬
kapitalrendite von 15 % 234
Tabelle 5 1: Volatilitäten der Peer Group KfZ Zulieferer Unternehmen . 250
Tabelle 5—2: Umsatzplanung des Prototypenprojekts 256
Tabelle 5 3: Business Plan des Prototypenprojekts 260
Tabelle 5 4: Werttreiber im Überblick 276
Tabelle 5 5: Werttreiber im Überblick 279
Tabelle 5 6: Sensitivitätsanalyse 279
Tabelle 5 7: Werttreiber im Überblick 282
Tabelle 5 8: Entscheidungshinweise für Investoren 286
Tabelle 5 9: Cash flow Planung 289
Tabelle 5 10: Unternehmenswertberechnung mit dem Entscheidungsbaum¬
verfahren 291
Tabelle 5 11: Wert des Basisinstruments und periodenspezifische Aus¬
übungspreise 293 |
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