Marktorientierte Unternehmensbewertung: Discounted Cash Flow, Realoption, Economic Value Added und der Direct Comparison Approach
Gespeichert in:
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| Format: | Abschlussarbeit Buch |
| Sprache: | German |
| Veröffentlicht: |
Wiesbaden
Deutscher Universitäts-Verl.
2003
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| Ausgabe: | 2., aktualisierte Aufl. |
| Schriftenreihe: | Gabler-Edition Wissenschaft : Rechnungswesen und Unternehmensüberwachung
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| Online-Zugang: | Inhaltsverzeichnis |
| Beschreibung: | XXVII, 250 S. graph. Darst. |
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|---|---|
| adam_text | Titel: Marktorientierte Unternehmensbewertung
Autor: Nowak, Karsten
Jahr: 2003
XI
Inhaltsverzeichnis
Inhaltsverzeichnis...................................................................................................................XIII
Abbildungsverzeichnis........................................................................................................XVIII
Tabellenverzeichnis................................................................................................................XX
Abkurzungs- und Symbolverzeichnis...................................................................................XXII
l.Einleitung..............................................................................................................................1
1.1. Problemstellung..................................................................................................................1
1.2. Gang der Untersuchung.....................................................................................................3
2. Discounted Cash Flow..........................................................................................................9
2.1. Discounted Cash Flow und Skarekolder Value................................................................9
2.1.1. Der Shareholder Value-Ansatz..................................................................................9
2.1.1.1. Der Shareholder Value als Handlungsmaxime............................................9
2.1.1.2. Der Shareholder Value als Anreizmechanismus.......................................14
2.1.1.3. Der Shareholder Value als Wertsteigerungskonzeption............................21
2.1.2. Operationalisierung des Shareholder Value mit Hilfe der DCF-Verfahren............27
2.1.2.1. Systematisierung der Discounted Cash Flow-Verfahren..........................27
2.1.2.2. Der Flow to Equity-Ansatz........................................................................29
2.1.2.3. Der weighted average cost of capital-Ansatz...........................................30
2.1.2.4. Der Total Cash FIow-Ansatz.....................................................................32
2.1.2.5. Der Adjusted Present Value-Ansatz..........................................................33
2.1.2.6. Vergleich der Discounted Cash Flow-Verfahren......................................38
2.2. Ermittlung der Wertdeterminanten..................................................................................43
2.2.1. Die Ermittlung des zukunftigen Cash Flow............................................................43
2.2.1.1. Cash Flow-Definitionen............................................................................43
2.2.1.2. Notwendigkeit der Segmentierung............................................................48
2.2.1.3. Identification der Werttreiber....................................................................49
2.2.1.4. Portfolioanalyse und Strategieentscheidung..............................................51
2.2.1.5. Segmentspezifische Cash Flow-Prognose.................................................54
2.2.1.6. Cash Flow-Aggregation.............................................................................57
2.2.2. Die Ermittlung des gewogenen Kapitalkostensatzes...............................................57
2.2.2.1. Die gewogenen Kapitalkosten (wacc) als ?cutoff-rate ............................57
2.2.2.2. Die Ermittlung der Eigenkapitalkosten.....................................................60
a. Typisierungsnotwendigkeit...................................................................60
b. Typisierte Eigenkapitalkostenermittlung mit Hilfe des
landesublichen Zinses...........................................................................61
c. Typisierte Eigenkapitalkostenermittlung mit Hilfe des
Capital Asset Pricing Model.................................................................63
d. Typisierte Eigenkapitalkostenermittlung mit Hilfe der
Arbitrage Pricing Theory......................................................................73
2.2.2.3. Die Ermittlung der Fremdkapitalkosten....................................................78
2.2.2.4. Marktwerte versus Buchwerte...................................................................78
2.2.2.5. Das Zirkularitatsproblem...........................................................................79
XII
2.2.3. Die Ermittlung von Planungshorizont und Restwert...............................................81
2.2.3.1. Determinanten des Restwerts....................................................................81
2.2.3.2. Methoden zur Schatzung des Restwerts....................................................85
2.2.4. Die Ermittlung des Marktwerts des Fremdkapitals.................................................87
2.3. Konzeptionelle Anwendungsprobleme der Discounted Cash Flow-Verfahren ............88
2.3.1. Probleme bei der Deduktion eines kapitalmarktorientierten Risikozuschlags
aus dem Capital Asset Pricing Model.....................................................................88
2.3.1.1. Die Annahme konstanter Risikoklassen....................................................88
2.3.1.2. Die Vergangenheitsorientierung des Risikozuschlags..............................89
2.3.1.3. Die Unvollstandigkeit des Marktindexes..................................................89
2.3.1.4. Arithmetisches versus geometrisches Mittel.............................................91
2.3.2. Probleme bei der Ermittlung des Betafaktors..........................................................93
2.3.2.1. Abhangigkeit des Betafaktors von der Intervallange................................93
2.3.2.2. Abhangigkeit des Betafaktors vom Berechnungszeitraum........................94
2.3.2.3. Abhangigkeit des Betafaktors vom Marktindex........................................95
2.3.2.4. Abhangigkeit des Betafaktors vom Produktlebenszyklus.........................96
2.3.3. Probleme bei der Bestimmung segmentspezifischer Kapitalkosten........................97
2.3.3.1. Zur Notwendigkeit segmentspezifischer Kapitalkosten............................97
2.3.3.2. Kapitalmarkttheoretische Ansatze...........................................................100
a. Analogieansatze...................................................................................100
b. Analyseansatze....................................................................................103
ba. Konzeption und Systematisierung................................................103
bb. Gewinnbetafaktoren......................................................................104
be. Buchhalterische Betafaktoren.......................................................106
bd. Fundamental Betafaktoren..........................................................109
be. Empirische Studien.......................................................................Ill
2.3.3.3. Pragmatische Ansatze..............................................................................112
a. Der Ansatz der Boston Consulting Group...........................................112
b. Der Ansatz von Fuqua Industries........................................................114
2.3.3.4. Beta-Plausibilitatskontrolle.....................................................................116
2.4. Konzeptionelle Anwendungsgrenzen der Discounted Cash Flotv-Verfakren..............118
2.4.1. Die Bewertung von Wachstumsunternehmen.......................................................118
2.4.2. Beriicksichtigung strategischer Unternehmenswerte............................................121
2.5. Erweiterung des Discounted Cash Flow urn den Realoptionswert..............................123
2.5.1. Systematisierung der Realoptionen.......................................................................123
2.5.1.1. Auspragungen und Bewertungskonzeption.............................................123
2.5.1.2. Erweiterungs- und Wachstumsoption......................................................124
2.5.1.3. Konsolidierungs-und Abbruchoption.....................................................125
2.5.1.4. Zeitoption................................................................................................125
2.5.1.5. Verbundoption.........................................................................................126
2.5.2. Bewertung der Realoptionen.................................................................................127
2.5.2.1. Determinanten des Realoptionswerts......................................................127
2.5.2.2. Bewertungsmodelle.................................................................................129
a. Binomialmodell...................................................................................129
b. Black/Scholes-Modell.........................................................................131
2.5.3. Anwendungsprobleme...........................................................................................132
XIII
3. Economic Value Added....................................................................................................135
3.1. Der Economic Value Added als Performancemafi........................................................135
3.1.1. Das EVA?-Konzept als Alternative zum Shareholder Value..............................135
3.1.2. Die Berechnung des Economic Value Added.......................................................137
3.1.3. Die Basiselemente des Economic Value Added...................................................140
3.1.3.1. Die Berechnung der GewinngroBe..........................................................140
3.1.3.2. Die Berechnung der VermogensgroBe....................................................141
3.1.3.3. Die Berechnung des Kapitalkostensatzes................................................142
3.1.4. Die Konversionen vom Recounting Model zum ?Economic Model ...............142
3.1.4.1. Die Notwendigkeit der Konversionen.....................................................142
3.1.4.2. Wesentliche Konversionen......................................................................144
3.1.4.3. Systematisierung der Konversionen........................................................146
3.1.5. Die Anwendung von Value Added Konzepten in der Unternehmenspraxis.........148
3.1.5.1. Die Berechnung der Basiselemente.........................................................148
3.1.5.2. Der Value Spread als PerformancemaB im Beteiligungscontroiling.......152
3.1.5.3. Ableitung des Ziel-EBIT fur Beteiligungsunternehmen.........................155
3.2. Der Market Value Added als Vnternekmenswert.........................................................156
3.3. Wurdigung des Economic Value Added........................................................................158
4. Direct Comparison Approach.........................................................................................159
4.1. Systematisierung der Bewertungsansatze......................................................................159
4.1.1. AusprSgungen und Bewertungskonzeption...........................................................159
4.1.2. Die Similar Public Company Method...................................................................161
4.1.2.1. Bewertungskonzeption............................................................................161
4.1.2.2. Analyse des zu bewertenden Unternehmens...........................................161
4.1.2.3. Auswahl von borsennotierten Vergleichsuntemehmen...........................162
4.1.2.4. Untemehmenswertermittlung..................................................................165
4.1.2.5. Beriicksichtigung von Bewertungszuschlagen........................................167
4.1.3. Die Recent Acquisition Method............................................................................169
4.1.4. Die Initial Public Offering Method.......................................................................169
4.2. Darstellung und Wurdigung ausgew hlter Performanceindikatoren..........................170
4.2.1. Bilanzgewinn.........................................................................................................170
4.2.2. Ergebnis je Aktie nach DVFA/SG........................................................................171
4.2.3. Kurs/Gewinn-Verhaltnis (KGV)...........................................................................177
4.3. Empiriscke Validitat: Die Untersuckung von Kaplan und Ruback.............................180
4.4. Vereinbarkeit nut den Grundsdtzen ordnungsmajliger Untemekmensbewertung......181
XIV
5. Anwendbarkeit der marktorientierten Bewertungsverfahren
am deutschen Kapitalmarkt...........................................................................................187
5.1. Markteffizienz.................................................................................................................187
5.1.1. Allokations-und Informationseffizienz................................................................187
5.1.2. Volumen und Liquiditat........................................................................................192
5.1.3. Friktionen..............................................................................................................193
5.2. Probleme bei der Ermittlung marktorientierter Kapitalkosten.....................................199
5.2.1. Betafaktorsensitivitaten der DAX 100-Unternehmen...........................................199
5.2.1.1. Zietsetzung der Untersuchung.................................................................199
5.2.1.2. Abgrenzung des Untersuchungsgegenstands..........................................199
5.2.1.3. Berechnung des Betafaktors....................................................................201
5.2.1.4. Ergebnisse................................................................................................207
5.2.2. Deduktion von Grundsätzen der ordnungsmäßigen Ermittlung markt-
orientierter Kapitalkosten aus den Untersuchungsergebnissen...........................210
5.2.2.1. Grundsatz der Liquidität..........................................................................210
5.2.2.2. Grundsatz der Stability...........................................................................212
5.2.2.3. Grundsatz der Sensitivitätsanalyse..........................................................213
5.2.2.4. Grundsatz der Dokumentation und Begründung.....................................215
5.2.2.5. Grundsatz der Plausibilität.......................................................................215
5.3. Probleme bei der Durchfiihrung des Marktvergleichs.................................................216
5.3.1. Bestimmung von Vergleichsuntemehmen............................................................216
5.3.2. Transparenz auf dem Markt für Unternehmensakquisitionen...............................218
5.3.3. Emissionsvolumen an der Deutschen Börse.........................................................218
6. Zusammenfcssung............................................................................................................221
Literaturverzeichnis................................................................................................................227
|
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