Kritische Erfolgsfaktoren bei Unternehmensübernahmen: eine Analyse der US-Bankenbranche
Gespeichert in:
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| Format: | Abschlussarbeit Buch |
| Sprache: | German |
| Veröffentlicht: |
Wiesbaden
Dt. Univ.-Verl. [u.a.]
1995
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| Schriftenreihe: | Gabler Edition Wissenschaft
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tnhaltsvenarichnis
Abbildungsverzeichnis XVn
Tabellenverzeichnis XIX
0. Gegenstand und Methodik der Arbeit 1
0.1. Forschungsziel 1
0.2. Forschungsadressaten 2
03. Allgemeine Vorbemerkungen 3
1. Theorie und Praxis von Unternehmensiibernahmen in der
U.S.-Bankenbranche 5
1.1. Begriff der Unternehmensiibernahme 5
1.1.1. Ubernahme als bilateraler Merger 5
1.1.2. Andere Formen des Unternehmenswachstunis 6
1.1.3. Ubernahme versus Fusion 8
1.1.4. Ubernahme als horizontaler Merger 8
V1.2. ProzeB der Unternehmensubernahme 9
1.2.1. Planungsphase 10
1.2.2. Selektions- und Bewertungsphase 10
1.2.3. Akquisitionsphase 11
1.2.4. Integrationsphase V
13. Finanzmathematik der Unternehmensubernahme 12
1.3.1. Synergien und Kosten 12
1.3.2. Methoden der Firmenwertermittlung 13
1.3.3. Freie Cash-Flows und Ertragswert 14
1.4. Erfolg von Unternehmensubernahmen 15
1.4.1. Mefikonzepte fiir den Ubernahmeerfolg 15
1.4.2. Bestandsaufhahme kapitalmarktorientierter Studien 16
XII
1.4.3. Zusammenfassung der Studienergebnisse 17
1.4.4. Kritik amForschungsstand 18
1.4.5. Innovationscharakter der voriiegenden Studie 19
1.5. Der U.S.-Bankenmarkt als Erkenntnisobjekt
fur Unternehmensubernahmen ........................................................... 19
1.5.1. Warum U.S.-Bankenmerger? 20
1.5.2. Banktypen nach Geschäftsarten 21
1.5.3. Banktypen nach BetriebsgröBen 22
1.5.4. Griinde fur die Mergerwelle 23
1.5.5. Statistiken zur Mergerwelle 25
2. Ableitung der Erklärungsfaktoren und Hypothesenbildung 27
2.1^T^gor^tischejjtndierung%i Ubernahmemotivenund Priifungauf
Relevanz fiir die Studie..... ......... ............ ........ ..........28
2.1.1. Effizienztheorie: Operative Synergien 28
2.1.2. Effizienztheorie: Finanzielle Synergien 29
2.1.3. Effizienztheorie: Management-Synergien 31
2.1.4. Unterbewertungs-, Informationsasymmetrie- und Signaltheorie 31
2.1.5. Agency- und Spieltheorie 32
2.1.6. Marktmachttheorie 33
2.1.7. Vermögenstransfertheorie 34
22. Erklärungsfaktoren fiir den Ubernahmeerfolg 35
2.2.1. Definition des Erklärungsfaktorbegriffes 35
v 2.2.2. Sechs relevante Erklärungsfaktoren 35
23. Kostensenkungspotential... ... .. ................................. .......38
2.3.1. Kostensenkungsquellen 38
2.3.2. Erwartete versus realisierte Kosteneinsparungen 39
2.3.3. Kostenoptimale BetriebsgröBen 40
2.3.4. Skaleneffekt-Hypothese 42 !
2.3.5. Mergertyp-Hypothese 43
2.3.6. Kulturdominanz-Hypothese 44
2.4. Ertragdiversifikationspotential..... ....... . ..................... 45
2.4.1. Diversifikation und erwartete Bankrottkosten 45 i
XIII
2.4.2. Diversifikation und Steuerschuld 46 /
2.4.3. Inverse Mergertyp-Hypothese 49 /
2.5. Zahlungsmedium 49
2.5.1. Arten des Zahlungsmediums 49
2.5.2. Bilanzielle Konsolidierung 51
2.5.3. Signalwiikung des Zahlungsmediums 52
2.5.4. Zahlungsmedium-Hypothese 53
2.6. Bilanzstrukturbeitrag 53
2.6.1. Scoringverfahren und Kapitalrichtlinien 54
2.6.2. Quellen des Bilanzstmkturbeitrages 55
2.6.3. Cash-Cow-Hypothese 56
2.7. Managementkontrolle 57
2.7.1. UrsachenpotentiellerFeWentscheidungen 57
2.7.2. Kontrollinstrumente gegen Fehlentscheidungen 59
2.7.3. Managementkontroll-Hypothese 60
2.7.4. Premium-Hypothese 61
2.8. Staatliche Unterstutzung ~ 61
2.8.1. Abwicklungsformen 62
2.8.2. Quellen des Vermögenstransfers 63
2.8.3. Vermögenstransfer-Hypothese 64
2.9. Zusammenfassung der Operationalisierung der Erklärungsfaktoren ....65
3. Ableitung des Ubernahmeerfolgs, des Datensatzes und des
Datenerhebungsdesigns 66
3.1. Definition und kritische Annahmen des Ubernahmeerfolgs 66
3.2. Messung des Ubernahmeerfolgs mit dem Kapitalmarktmodell..... 68
3.2.1. Kumulative anomale Aktienrenditen (KAR) 68
3.2.2. Methodologie der Ereignisstudie 69
3.2.3. Kritik an der MeBmethodik 71
3 3. Das Stichprobendesign 72
3.3.1. Abgrenzung der Stichprobe 72
[ 3.3.2. Analysierte Banken 73
3.3.3. Bilanzsummenverteilung im Datensatz 76
XIV
( 3.3.4. Intrapaneleffekte 76
) 3.4. Das Datenerhebungsdesign...................................................................... 77
/ 3.4.1. tJbernahmedatum 77
) 3.4.2. Das Problem multipler Ubernahmeveröffentlichungen 78
3.4.3. Aktienkurse 79
3.4.4. Das Problem fehlender Werte 80
~~) 3.4.5. Erhebung der unabhängigen Erklärungsfaktoren 80
/ 3.5. Datenkodierung und Skalenniveau 82
/ 3.5.1. Erklärungsfaktoren 82
^ 3.5.2. Erfolgsvariable 83
4. Auswertung und Interpretation der Ergebnisse 85
/ 4.1. Tests kritischer Hintergrundhypothesen...... . .............. .•••••• W
I ^ll.n-förmigeSkaleneffektebeidenAkquisiteuren? 86
4.1.2. Produktmixhomogenität bei den Akquisiteuren ? 88
) 4.1.3. Empire-Building bei den Akquisiteuren? 88
/ 4^. Deskriptive Panelstatistiken 90
f 4.2.1. Erklärungsfaktoren 90
I 4.2.1.1. Skaleneffektverteilung 90
4.2.1.2. Mergertypveneilung 9i
J 4.2.1.3. Bilanzsummenverteilung ^
I 4.2.1.4. Zahlungsmediumverteilung ^
/ 4.2.1.5. Verteilungdes Cash-Cow-PotentuOs 93
4.2.1.6. Verteilung derManagementkontrollinstrumente
4.2.1.7. Premiumverteilung ^
4.2.1.8. Firmenwertbezogene Kennzahlen 9*
4.2.1.9. Verteilung derstaatlichen Unterstätzung.
4.2.1.10. Zusammenfassung ^
4.2.2. Ubernahmeerfolg 101
i 4.2.2.1. Ergebnisse der Kapitalmarktmodelle ^
I 4.2.2.2. Mittelwerte der KARs 102
) 4.2.2.3. Konfidenzbandfurdie KARs 103
4.2.2.4. Extremer (Mifi)erfolg 104
XV
) 4.2.2.5. Selbständige versus unterstützte Übernahmen 105
) 4.2.2.6. Zusammenfassung 106
/ 43. Einfache Hypothesentests und Portfolioanalyse. 107
4.3.1. Mittelwertvergleichstests 107
4.371.1. Selbständige Übernahmen 108
4.3.1.2. Unterstützte Übernahmen 109
4.3.1.3. Selbständige versus unterstützte Übernahmen ///
| 4.3.2. Erklärungsfaktotportfolios...../! 112
/ 4.3.2.1. Selbständige kontrollierte Betriebsgrößenoptimierung 112
I 4.3.2.2. Selbständige preiswerte Konsolidierung 113
4.3.2.3. Unterstützte suboptimale Diversifikation 114 ]i
4.3.2.4. Unterstützte Diversifikation in Loan-Cows 115
4.3.2.5. Optimaler Erklärungsfaktortensor 116
4.4. Multivariate Zusammenhangsanalyse....—. . 117
4.4.1. Multikollinearität der Eridäningsfaktorcn? 118
/ 4.4.1.1. Unabhängigkeitstests bei selbständigen Übernahmen 119
I 4.4.1.2. Unabhängigkeitstests bei unterstützten Übernahmen 720
1 1 1 o_Vjpiinnnnnl]rtinrlr_7ii7nmmmhnnriiiniil;r r 121
4.4.2.1. Kritische Annahmen 121
4.4.2.2. Allgemeines varianzanalytisches Modell 122
4.4.2.3. Fünffaktorielles Modell für selbständige Übernahmen 123
I 4.4.2.4. Dreifaktorielles Modell für unterstützte Übernahmen 125
! 4.4.3. P^rn i^nT 1 ^ 1 Zusammenhangsanalyse und
¦ Erfolgswahrscheinlichkeiten 126
4.4.3.1. Kritische Annahmen klassisch linearer Modelle 127
! 4.4.3.2. linearität in der logistischen Regression 128
4.4.3.3. Heteroskedastizität in der logistischen Regression 129
4.4.3.4. Erfolgswahrscheinlichkeitsmodell für selbständige
¦ Übernahmen. 130
i 4.4.3.5. Worst- und Best-Case-Scenarien 131
I 4.4.3.6. Altemativscenarien 132
4.4.3.7. Erfolgswahrscheinlichkeitsmodellßr unterstützte
Übernahmen 134
4.5. Deduktionsschluß .. . .. . . 135
XVI
/ 4.5.1. DeduktionsscMuß für selbständige Übernahmen 135
4.5.2. DeduktionsscMuß für unterstützte Übernahmen 137
) 4.6. Interpretation der Ergebnisse 138
( 4.6.1. Akquisitionsregeln °
4.6.2. Investitionsregeln 1^
( 4.6.3. Subventionsregeln I42
5. Kritische Würdigung und Analogieschluß auf Europa 143
5.1. Kritische Würdigung des Forschungsprozesses...— 143
5.1.1. Kritik am Forschungsansatz
5.1.2. Kritik an den Variablen und der Zusammenhangsanalyse I45
5.2. Übernahmemotive für den deutsch-europäischen Bankenmarkt ..........147
5.2.1. Institutionale Rahmenbedingungen
5.2.2. Euro-induziette Übernahmen *
yC 5.2.3. Allfinanz-induzierte Übernahmen *
5.2.4. Betriebsgrößen-induzierte Übernahmen 15°
5.2.5. Lean-Banking-induzierte Übernahmen 151
5.2.6. Aktuelle Mergerstatistik und Beispiele 151
53. Übertragbarkeit der Ergebnisse auf den
deutsch-europäischen Bankenmarkt 154
| 5.3.1. Relevanz der Skaleneffekt-Hypothese 155
5.3.2. Relevanz der Mergertyp-Hypothese *
5.3.3. Irrelevanz der Zahlungsmedium-Hypothese
5.3.4. Relevanz der Cash-Cow-Hypothese 158
5.3.5. Relevanz der Managementkontroll-Hypothese *
5.3.6. Beschränkte Relevanz der Vermögenstransfer-Hypothese l6°
5.3.7. Zusammenfassung der Analogieschlüsse 5.4. Ausblick „ 162
Anhang................. 1^
Literaturverzeichnis ^
XVII
Abbildung 1.1.... Entscheidungsprozeß und Informationsfluß bei
Unternehmensübernahmen 12
Abbildung 1.2 Veranschaulichung der Ertragswertmethode im Falle der Bewertung
von Banken 15
Abbildung 1.3.... Das U.S.-amerikanische Geschäftsbankensystem 23
Abbildung 1.4.... Anzahl und Wert der UnternehmensUbemahmen in den USA 26
Abbildung 1.5.... Anteil der Bankübernahmen am gesamten U.S.-Übemahmemarkt ....26
Abbildung 2.1 ....Der Wert einer europäischen Call-Option auf Aktien 48
Abbildung 2.2.... Die Einnahmen der Steuerbehörden als europäische Call-Option 48
Abbildung 3.1.... Berechnungsschema für kumulative anomale Aktienrenditen 70
Abbildung 3.2.... Verteilung der untersuchten Bankübernahmen im Zeitablauf 74
Abbildung 3.3.... Verteilung der untersuchten Bankübernahmen nach der Größe
der Akquisiteure 75
Abbildung 3.4.... Verteilung der untersuchten Bankübemahmen nach der Größe
der Targets 75
Abbildung 4.1.... n-förmige Skaleneffekte bei den Akquisiteuren 78
Abbildung 4.2.... Durchschnittlicher Übemahmeerfolg und 95%-iges Konfidenzband.. 104
Abbildung 4.3.... Extremfälle des Übernahmeerfolgs 105
Abbildung 4.4.... Selbständige kontrollierte Betriebsgrößenoptimierung 113
Abbildung 4.5.... Selbständige preiswerte Konsolidierung 114
Abbildung 4.6.... Unterstützte suboptimale Diversifikation 115
Abbildung4.7.... UnterstützteDiversifikation inLoan-Cows 116
Abbildung 4.8.... Optimaler Erklärungsfaktortensor 117
Abbildung 4.9.... Streuungszerlegung des Übernahmeerfolgs 125
Abbildung 4.10.. Erfolgswahrscheinlichkeiten und Erklärungsfaktorscenarien 133
XIX
Tabeilenverzeklii*t
Tabelle 1.1 Internes versus externes Untemehmenswachstum 8
Tabelle 1.2 Finanzmathematik der Unternehmensübemahme 13
Tabelle 2.1 Zusammenfassung der Übernahmetheorien und
Prüfung auf Relevanz 37
Tabelle 2.2 Bilanzielle Konsolidierungsformen und ihre Auswirkungen auf den
Firmenweit 52
Tabelle 2.3 Mindestkapitalquoten im U.S.-Bankenmarkt 55
Tabelle 2.4 Staatliche Unterstützungspakete bei der Übernahme insolventer
Banken 63
Tabelle 2.5 Erklärungsfaktoren, Hypothesen und Indikatoren auf einen Blick 65
Tabelle 3.1 Die einzelnen Schritte der Ereignisstudie 70
Tabelle 3.2 Abgrenzung des Datensatzes von der Grundgesamtheit 73
Tabelle 3.3 Missing Values im Falle der abhängigen Variable 80
Tabelle 3.4 Datenkodierung auf einen Blick 83
Tabelle 4.1 Vorstandsgehälter in Abhängigkeit der Bankbilanzsumme 89
Tabelle 4.2 Anomale Gehaltssteigerungen durch Unternehmensübemahmen 89
Tabelle 4.3 Verteilung der Aktiva-Kosten-Elastizitäten 91
Tabelle 4.4 Verteilung der Mergertypen 91
Tabelle 4.5 Verteilung der Größenverhältnisse 92
Tabelle 4.6 Verteilung des Zahlungsmediums 93
Tabelle 4.7 Verteilung des Cash-Cow-Potentials der Targets 95
Tabelle 4.8 Verteilung des Verschuldungsgrades der Akquisiteure 95
Tabelle 4.9 Verteilung der relativen Dividende der Akquisiteure 96
Tabelle 4.10 Verteilung der Insiderholdings bei den Akquisiteuren 96
Tabelle 4.11 Verteilung der Übernahmepremia 97
Tabelle 4.12 Firmenwertkennzahlen für die Targets 99
XX
Tabelle 4.13 Finnenwertkennzahlen für die Akquisiteure 99
Tabelle 4.14 Verteilung der staatlichen Unterstützung 10°
Tabelle 4.15 Ergebnisse der Kapitalmarktmodelle lö2
Tabelle 4.16 4O-tägige KARs aller Akquisiteure 103
Tabelle 4.17 4O-tägige KARs bei selbständigen Übernahmen 1°5
Tabelle 4.18 40-tägige KARs bei unterstützten Übernahmen !*
Tabelle 4.19 Mittelwertvergleichstests: Selbständige versus unterstützte
Übernahmen 112
Tabelle 4.20 Unabhängigkeitstests bei selbständigen Übernahmen 119
Tabelle 4.21 Unabhängigkeitstest bei unterstützten Übernahmen l20
Tabelle 4.22 Fünffaktorielles Varianzmodell für selbständige Übernahmen 124
Tabelle 4.23 Dreifaktorielles Varianzmodell für unterstützte Übernahmen 126
Tabelle 4.24 Ergebnisse der Logit-Analyse für selbständige Übernahmen I31
Tabelle 4.25 Alternative Erfolgsscenarien 133
Tabelle 4.26 Ergebnisse der Logit-Analyse für unterstützte Übernahmen I34
Tabelle 4.27. Deduktionsschluß für selbständige Übernahmen 136
Tabelle 4.28 Deduktionsschluß für unterstützte Übernahmen 137
Tabelle 5.1 Deutsch-europäische Bankübemahmen mit
wettbewerbsrechtlicher Wirkung 153
Tabelle 5.2 Zusammenfassung der Analogieschlüsse l62
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