Unternehmensakquisitionen und Aktienerstemissionen in Deutschland: eine empirisch gestützte Untersuchung des Bewertungsprozesses und der Vorteilhaftigkeit
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| Format: | Abschlussarbeit Buch |
| Sprache: | German |
| Veröffentlicht: |
1994
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| Online-Zugang: | Inhaltsverzeichnis |
| Beschreibung: | Köln, Univ., Diss., 1994. - Buchhandelsausg. u.d.T.: Weinberger, Andreas: Unternehmensakquisitionen und going publics |
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Inhaltsverzeichnis:
Seite
Verzeichnis der Abbildungen x
Verzeichnis der Tabellen xi
Abkürzungsverzeichnis xiii
Symbolverzeichnis xvi
A. Einführung 1
1. Unternehmensakquisitionen und Aktienerstemissionen 1
in Deutschland
2. Problemstellung und Zielsetzung 9
3. Aufbau der Arbeit und methodisches Vorgehen 13
B. Begriffsbestimmungen und abgrenzungen 18
).. Begriff der Bewertung: Wert Bewertung Preis 18
2. Begriff der Vorteilhaftigkeit 23
2.1 Vorteilhaftigkeit im engen Sinne 25
2.2 Vorteilhaftigkeit im weiten Sinne 26
3. Begriff und Formen der Unternehmensakquisition 27
3.1 Die Akquisition in Form des Erwerbs von 28
Wirtschaftsgütern von Gesellschaften jeder
Rechtsform
3.2 Die Akquisition in Form des Erwerbs von 28
Anteilen an Kapitalgesellschaften
3.2.1 Die freundliche Akquisition 34
3.2.2 Die feindliche Akquisition 35
3.3 Die Akquisition in Form des Erwerbs von 37
Anteilen an Personenhandelsgesellschaften
4. Begriff der Aktienerstemission 37
ii
C. Typisierte Ablaufmodelle bei Unternehmensakquisi 4 0
tionen und Aktienerstemissionen sowie die betei¬
ligten Akteure
1. Ein Ablaufmodell für Unternehmensakquisitionen 41
1.1 Phasen des Akquisitionsprozesses 42
1.1.1 Formulierung der geschäftspolitischen • 42
Strategie und Treffen der Akquisitions
entscheidung
1.1.2 Suche nach und Kontaktaufnähme mit 43
potentiellen Akquisitionskandidaten
1.1.3 Vornahme der Bewertung der potentiellen 45
Akquisitionskandidaten
1.1.4 Führung der Verhandlungen * 47
1.1.5 Durchführung der Integration 49
1.2 Die Rolle des Bundeskartellamtes im 50
Akquisitionsprozeß
1.3 Die organisatorische Abwicklung der 51
Transaktion
2. Beteiligte Akteure im Akquisitionsprozeß unter 53
besonderer Berücksichtigung der Bewertung
2.1 Unternehmensinterne Akteure 54
2.2 Unternehmensexterne Akteure 55
3. Ein Ablaufmodell für Aktienerstemissionen 58
3.1 Formulierung der geschäftspolitischen Strategie 58
und Treffen der Aktienerstemissionsentscheidung
3.2 Erstellung des Emissionskonzeptes 60
3.3 Bestimmung des Ausgabepreises 61
3.4 Prospekterstellung und Prospekthaftung 63
3.5 Stellung des Zulassungsantrages 64
3.6 Zulassungsbeschluß 64
3.7 Durchführung der Plazierung 65
4. Beteiligte Akteure im Erstemissionsprozeß unter 66
besonderer Berücksichtigung der Bewertung
4.1 Unternehmensinterne Akteure 66
4.2 Unternehmensexterne Akteure 67
iii
D. Bewertung bei Unternehmensakquisitionen und Aktien 70
erstemissionen
1. Die Funktionen der Unternehmensbewertung 72
1.1 Die Beratungsfunktion 73
1.2 Die Argumentationsfunktion 75
1.3 Die Vermittlungsfunktion 77
2. Das Akquisitions und das going public Objekt 78
2.1 Bewertung aus finanzieller Sicht 80
2.1.1 Der Substanzwert 80
2.1.2 Der Liquidationswert 85
2.1.3 Der Ertragswert 86
2.1.3.1 Auf der Basis der Einnahmen 88
der Eigner
2.1.3.2 Auf der Basis der Gewinne 90
2.1.3.3 Auf der Basis der Einnahmen 91
und Ausgaben
2.1.3.4 Das Discounted Cash Flow 94
Verfahren
2.1.3.5 Bestimmung der Bewertungs 99
grundlage
2.1.3.6 Der Kapitalisierungszinsfuß 102
2.1.4 Die Mittelwertmethode 108
2.2 Bewertung aus marktorientierter Sicht 110
2.2.1 Allgemeine Vorgehensweise der Markt 111
wertmethoden
2.2.2 Kritische Würdigung der den Markt 119
wertmethoden zugrundeliegenden
Vergleichspreise
2.2.3 Kritische Würdigung der Markt 121
preismultiplikatoren
2.3 Bewertung aus strategischer Sicht 123
2.3.1 Ressourcen und Marktanalyse 126
2.3 2 Shareholder value Ansatz 129
2.3.3 Scoring Modell zur Bewertung 131
strategischer Faktoren
iv
3. Die sonstigen Bewertungsgegenstände 135
3.1 Bei Akquisitionen 136
3.1.1 Nebenkosten der Akquisition 136
3.1.2 Finanzierungsmöglichkeiten und kosten 138
3.1.3 Steuerliche Aspekte 142
3.1.3.1 Erwerb von Wirtschaftsgütern 143
3.1.3.2 Erwerb von Anteilen . 14 6
3.1.3.3 Steuerrechtliche Verlustvorträge 147
3.1.4 Gesamtbetrachtung der Finanzierungs und 150
Steuereffekte unter Einbeziehung gesell¬
schaftsrechtlicher Überlegungen
3.1.4.1 Darstellung der steuerlichen Kon 150
Sequenzen bei einer Akquisition
einer GmbH mit natürlichen Perso¬
nen als Gesellschafter durch eine
Holding GmbH
3.1.4.2 Darstellung der Steuer und 155
Finanzierungseffekte nach Vollzug
der Akquisition einer GmbH durch
eine Holding GmbH sowie deren
Bewertung
3.1.5 Synergieeffekte 159
3.1.5.1 Begriffliche Grundlagen 159
3.1.5.2 Systematisierungsansatz als Vor 162
aussetzung einer Bewertung
3.1.5.3 Möglichkeiten der Berücksichti 166
gung und Bewertung
3.1.5.3.1 Pauschalzuschlagsmethode 169
und Querschnittsanalyse
3.1.5.3.2 Qualitative Methode des 170
ProfilVergleichs
3.1.5.3.3 Scoring Modell zur Bewer 172
tung von Synergieeffekten
3.2 Bei Aktienerstemissionen 174
3.2.1 Kosten der Börseneinführung 174
3.2.1.1 Einmalige Kosten 174
3.2.1.2 Laufende Kosten 177
V
3.2.2 Steuerliche Aspekte s 178
3.2.2.1 Der Einfluß der Rechtsform 179
3.2.2.1.1 Umwandlung einer Personen 180
gesellschaft in eine Ak¬
tiengesellschaft
3.2.2.1.2 Umwandlung einer Gesell 184
schaft mit beschränkter Haf¬
tung in eine Aktiengesellschaft
3.2.2.2 Der Einfluß der Emissionsform 185
3.2.2.3 Der Einfluß der Aktiengattung 188
4. Kurzdarstellung der Ergebnisse aus der Untersuchung 189
ausgewählter Praxisfälle
E. Einbeziehung der agency Theorie in die Problematik 193
der Bewertung
1. Das Grundmodell der agency Theorie und seine Über 193
tragung auf Akquisitionen und going publics
1.1 Informationsasymmetrie 195
1.2 Interessenkonflikte 196
1.3 Agency Kosten 197
2. Die Verhaltenssteuerung eines ineffizienten Mana 200
gement vor dem Hintergrund der positiven agency
Theorie
2.1 Externe Verhaltenssteuerung 201
2.2 Interne Verhaltenssteuerung 207
3. Der Einfluß der agency Theorie auf die Bewertung 216
4. Gedanken zur Integration der agency Gesichtspunkte 223
in ein Bewertungsmodell für Eigenkapitalanteile
F. Überprüfung der Vorteilhaftigkeit von Unternehmens 230
akquisitionen und AJctienerstemissionen
1. Die Überprüfung der Vorteilhaftigkeit von 233
Unternehmensakquisitionen
vi
1.1 Kapitalmarktorientierte Untersuchungen 234
1.1.1 Kapitalmarktorientierte Untersuchung 235
deutscher Unternehmensakquisitionen:
Die Untersuchung von Bühner
1.1.2 Kapitalmarktorientierte Untersuchungen 237
ausländischer Unternehmensakquisitionen
1.2 Jahresabschlußorientierte Untersuchungen 238
1.3 Qualitativ orientierte Untersuchungen 241
2. Die Überprüfung der Vorteilhaftigkeit von Aktien 245
erstemissionen
2.1 Kapitalmarktorientierte Untersuchungen 245
2.1.1 Kapitalmarktorientierte Untersuchungen 245
deutscher Aktienerstemissionen
2.1.2 Kapitalmarktorientierte Untersuchungen 249
ausländischer Aktienerstemissionen
2.2 Qualitativ orientierte Untersuchungen 251
3. Eine eigene empirische kapitalmarktorientierte Un 252
tersuchung zur Vorteilhaftigkeit von going publics:
Kursentwicklungen deutscher Aktienerstemissionen
3.1 Die Theorie informationseffizienter Märkte als 253
Ausgangspunkt der Untersuchung
3.2 Methodische Grundlagen zur Bestimmung der 255
Gleichgewichtsrendite
3.2.1 Die Marktrendite als Gleichgewichts 257
rendite
3.2.2 Die Gleichgewichtsrendite gemäß dem 258
Capital Asset Pricing Modell
3.2.3 Die Gleichgewichtsrendite gemäß dem 264
Marktmodell
3.3 Vorgehensweise 266
3.3.1 Zeitliche und sachliche Abgrenzung der 266
Stichprobe
3.3.2 Festlegung der Untersuchungszeiträume 268
3.3.3 Auswahl des Gleichgewichtsmodells zur 270
Bestimmung der Gleichgewichtsrendite
3.3.3.1 Bestimmung der Gleichgewichts 271
rendite durch die Marktrendite
3.3.3.2 Ergänzung der Marktrendite um 276
einen kredittheoretischen Ansatz
zur Bereinigung von Risikoaspekten
vii
3.3.4 Messung der Vorteilhaftigkeit 284
3.3.4.1 Vorteilhaftigkeit i.e.S. (under 285
pricing, fair valuing und over
pricing)
3.3.4.2 Vorteilhaftigkeit i.w.S. (Erfolg 286
und Mißerfolg)
3.3.5 Bereinigung der Vorteilhaftigkeit 289
3.3.5.1 Bereinigung um Portefeuilleeffekte 289
3.3.5.2 Bereinigung um Transaktionskosten 294
3.3.5.3 Bereinigung um Risikoaspekte 295
3.3.5.4 Anmerkungen zur Bereinigung um 2 96
Zuteilungsquoten
3.3.6 Die angewandten Testverfahren und die 298
Signifikanz der ermittelten Ergebnisse
3.4 Darstellung und Interpretation der Ergebnisse 304
3.4.1 Underpricing, fair valuing 304
oder overpricing?
3.4.2 Erfolg oder Mißerfolg? 312
3.4.2.1 Zeitraum von der Zeichnung bis ein 313
Jahr nach der ersten Börsennotiz
3.4.2.2 Zeitraum von der Zeichnung bis 317
zwei Jahre nach der ersten Börsen
notiz
3.4.2.3 Zeitraum von der Zeichnung bis 319
drei Jahre nach der ersten Börsen¬
notiz
3.5 Vergleich der Ergebnisse dieser Arbeit mit 323
früheren Untersuchungen zur Vorteilhaftigkeit
deutscher Aktienerstemissionen
3.6 Interpretation der Ergebnisse im Hinblick auf 327
die Informationseffizienz des Aktienerstemis
sionsmarktes
3.7 Erklärungsansätze für das underpricing sowie 330
deren Übertragung auf die deutschen Neuemis¬
sionen von Juli 1980 bis Juli 1993
3.7.1 Informationsorientierte Erklärungsansätze 330
3.7.1.1 Asymmetrische Informationsvertei 331
lung zwischen unterschiedlich gut
informierten Gruppen von Investoren
3.7.1.2 Asymmetrische Informationsvertei 335
lung zwischen Emissionsbank und
Emittent
3.7.1.3 Asymmetrische Informationsvertei 337 ¦
lung zwischen Emittent und Inves¬
toren
viii
3.7.1.4 Asymmetrische Informationsvertei 346
lung zwischen dem Emittenten auf
der einen sowie Anlegern und Emis¬
sionsbank auf der anderen Seite
3.7.2 Underpricing als effiziente Form der 346
Versicherung
3.7.3 Eine speculative bubble 348
3.7.4 Heterogene Erwartungen der Investoren 352
3.7.5 Mangelnder Wettbewerb unter den Konsor 352
tialbanken um das Mandat über den gesam¬
ten Untersuchungszeitraum von Juli 1980
bis Juli 1993
3.7.6 Die Risikoaversion der Emissionsbanken 354
3.7.7 Die Ziele der Emittenten 354
3.7.8 Die Reputation der Emissionsbanken 355
3.8 Erklärungsansätze für das overpricing bei den 364
Neuemissionen von Juni 1991 bis Juli 1993 sowie
für die schlechte Performance der Neuemissionen
in den längerfristigen Untersuchungszeiträumen
3.8.1 Informationsorientierte Erklärungsansätze 366
3.8.1.1 Asymmetrische Informationsver 366
teilung zwischen Erstzeichnern auf
der einen sowie Emissionsbank und
Emittent auf der anderen Seite
3.8.1.2 Das Modell von Rock 375
3.8.2 Zunehmender Wettbewerb unter den Konsor 37 6
tialbanken um das Mandat in den letzten
Jahren
3.8.3 Ausnutzung von Windows of opportunity 379
3.8.4 Existenz eines Kleinfirmen Effektes 381
3.8.5 Nichtbeachtung wesentlicher Determinanten 385
bei der Festsetzung des Ausgabepreises
3.8.5.1 Der Einfluß der Emissionsform 386
3.8.5.2 Der Einfluß des Marktsegmentes 392
3.8.5.3 Der Einfluß der Aktiengattung 398
3.8.6 Zu hohe Kurs Gewinn Verhaltnisse der 406
going public Unternehmen
G. Zusammenfassung und Schlußfolgerungen 411
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