Die rechtlichen Rahmenbedingungen des Hochfrequenzhandels in Deutschland: eine rechtsökonomische Analyse des Hochfrequenzhandelsgesetzes
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| Main Author: | |
|---|---|
| Format: | Thesis Book |
| Language: | German |
| Published: |
Aachen
Shaker
2015
|
| Series: | Berichte aus der Rechtswissenschaft
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| Online Access: | Inhaltstext Inhaltsverzeichnis |
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| ISBN: | 9783844038040 |
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INHALTSUEBERSICHT
INHALTSVERZEICHNIS XI
ABKUERZUNGSVERZEICHNIS XXVII
TABELLENVERZEICHNIS XXXV
1. KAPITEL: GRUNDLEGUNG 1
A. EINFUEHRUNG 1
B. GRUNDLAGEN 12
2. KAPITEL: RECHTLICHE UND OEKONOMISCHE ANALYSE DES STATUS QUO 77
C. NORMATIVER RAHMEN 77
D. GRUNDFRAGEN DER OEKONOMIE DES HOCHFREQUENZHANDELS IM HINBLICK
AUF DIE REGULIERUNG 119
3. KAPITEL: REGULIERUNG DES HOCHFREQUENZHANDELS 195
E. NOTWENDIGKEIT HOHEITLICHER REGULIERUNG - LEISTUNGSFAEHIGKEIT
ALTERNATIVER MECHANISMEN 195
F. HOHEITLICHE REGULIERUNG DES HOCHFREQUENZHANDELS 220
4. KAPITEL: SCHLUSSBETRACHTUNG 403
G. AUSBLICK 403
ZUSAMMENFASSUNG DER GEFUNDENEN ERGEBNISSE 405
LITERATURVERZEICHNIS 407
STELLUNGNAHMEN IM GESETZGEBUNGSVERFAHREN 439
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INHALTSVERZEICHNIS
KAPITEL 1: GRUNDLEGUNG
A. EINFUEHRUNG 1
I. EINLEITUNG 1
II. GANG DER UNTERSUCHUNG UND METHODISCHES VORGEHEN 5
III. GESETZGEBERISCHE AKTIVITAET UND ERKENNTNISSTAND IM SCHRIFTTUM 8
1. HOCHFREQUENZHANDELSGESETZ ALS REFERENZ 8
2. BISHERIGER ERKENNTNISSTAND IM SCHRIFTTUM UND
ERKENNTNISINTERESSE DER UNTERSUCHUNG 9
B. GRUNDLAGEN 12
I. BEGRIFFSBESTIMMUNG - EINGRENZUNG DES
UNTERSUCHUNGSGEGENSTANDES 12
1. ALGORITHMISCHER HANDEL 13
A) OEKONOMISCHE EINGRENZUNG 14
B) LEGALDEFINITION DES § 33 ABS. LA S. 1 WPHG 16
2. HOCHFREQUENZHANDEL 20
A) HOCHFREQUENZHANDEL ALS SPEZIALFALL DES ALGORITHMISCHEN
HANDELS 21
AA) ENTWICKLUNG UND WIRTSCHAFTLICHE
RAHMENBEDINGUNGEN 21
(1) NOTWENDIGE ZEITLICHE KOINZIDENZ DER ANFAENGE
DES HOCHFREQUENTEN WERTPAPIERHANDELS MIT
DEM ALGORITHMISCHEN HANDEL 21
(2) DETERMINANTEN DER WEITERENTWICKLUNG UND
VERSELBSTSTAENDIGUNG DES HOCHFREQUENZHANDELS
- WIRTSCHAFTLICHE RAHMENBEDINGUNGEN 24
(A) VERDRAENGUNG DES PRAESENZHANDELS DURCH
DEN ELEKTRONISCHEN HANDEL 24
(B) ERWEITERUNG DES FUNKTIONSUMFANGES VON
COMPUTERTECHNIK 25
INHALTSVERZEICHNIS
(C) GEGENSTAENDLICHE VERBREITERUNG DER
HANDELSBASIS DURCH FINANZINNOVATIONEN
UND DEZIMALISIERUNG 26
(D) LOKALE VERBREITERUNG DER HANDELSBASIS -
MOEGLICHKEIT DES HANDELS AN
AUSSERBOERSLICHEN HANDELSPLATTFORMEN
27
BB) HOCHFREQUENZHANDEL - TECHNOLOGIEBEDINGTE
EVOLUTIONSSTUFE DES ALGORITHMISCHEN HANDELS 29
CC) ABLEITUNG VON ABGRENZUNGSMERKMALEN DURCH
OEKONOMISCHE BESCHREIBUNG DES
HOCHFREQUENZHANDELS IM GEGEBENEN
WIRTSCHAFTLICHEN RAHMEN 30
(1) EIGENHANDEL 31
(2) WAHRNEHMUNG VON TRANSAKTIONSUNTERSTUETZUNG
UND ENTSCHEIDUNGSUNTERSTUETZUNG DURCH
ALGORITHMEN
31
(3) GESCHWINDIGKEIT ALS MASSGEBLICHES
ALLEINSTELLUNGSKRITERIUM 32
(4) HANDELSVOLUMEN UND ORDERSTORNIERUNGEN 34
(5) VERMEIDUNG UND DIVERSIFIKATION VON RISIKEN
- KURZE HALTEZEITEN, GERINGE ORDERGROESSE UND
GLATTSTELLUNG AM TAGESENDE 36
(6) ZWISCHENERGEBNIS 38
DD) TATSAECHLICHE FUNKTIONSWEISE DES SO VERSTANDENEN
HOCHFREQUENZHANDELS 38
(1) BESONDERHEITEN BEI DER HANDELSDURCHFUEHRUNG 38
(2) TECHNISCHES UMFELD 41
(A) HARDWARE ALS VORAUSSETZUNG DER
MINIMIERUNG DER LATENZZEIT 41
(B) HOCH ENTWICKELTE SOFTWARE 44
B) LEGALDEFINITION DES HOCHFREQUENZHANDELS 45
AA) ALTERNATIVLOSIGKEIT DER GESETZLICHEN ANKNUEPFUNG AN
TECHNISCHE MERKMALE 46
XII
INHALTSVERZEICHNIS
BB) TYPUSBEGRIFF AUFGRUND INNOVATIONSGESCHWINDIGKEIT
- GRUNDLAGEN UND VORAUSSETZUNGEN DER
PRAXISTAUGLICHEN ERFASSUNG DYNAMISCHER
OEKONOMISCHER TATBESTAENDE 47
CC) IM GESETZGEBUNGSVERFAHREN VERWORFENE
DEFINITIONEN 50
DD) EVALUATION DER LEGALDEFINITION DES § 1 ABS. LA S. 2
NR. 4 LIT. D) KWG 52
(1) FOKUSSIERUNG AUF DEN EIGENHANDEL 52
(2) HOCHFREQUENTE ALGORITHMISCHE HANDELSTECHNIK. 52
(3) TYPUSMERKMALE 53
(A) FUNKTIONSUMFANG DES
COMPUTERGESTUETZTEN HANDELNS 53
(B) LATENZ MINIMIERENDE INFRASTRUKTUR 55
(C) HOHES UNTERTAEGIGES
MITTEILUNGSAUFKOMMEN 56
EE) GRUNDSAETZLICHE LEISTUNGSFAEHIGKEIT DER GESETZLICHEN
DEFINITION 57
3. ZWISCHENERGEBNIS 58
II. UMSETZUNG VERSCHIEDENER HANDELSSTRATEGIEN DURCH
HOCHFREQUENZHANDEL - ERKENNTNISQUELLE FUER EINE EFFIZIENTE
REGULIERUNG 58
1. NOTWENDIGKEIT DER DIFFERENZIERUNG VERSCHIEDENER ARTEN DES
HOCHFREQUENZHANDELS IM HINBLICK AUF DEN REGULIERUNGSBEDARF. 59
2. EINZELNE HANDELSSTRATEGIEN 60
A) MARKET MAKING 61
B) STATISTICAL ARBITRAGE 64
C) DIRECTIONAL TRADING 66
AA) SHORT-TERM-MOMENTUM-STRATEGIE 66
BB) LIQUIDITY DETECTION 67
D) LATENCY ARBITRAGE UND VERWANDTE STRATEGIEN 67
AA) STUFFING 68
BB) SPOOFING 69
XIII
INHALTSVERZEICHNIS
CC) SMOKING 70
DD) FLASH TRADING 70
EE) WEITERE STRATEGIEN 72
3. ZUSAMMENFASSUNG 73
III. VERBREITUNG UND WIRTSCHAFTLICHE BEDEUTUNG DES
HOCHFREQUENZHANDELS 74
IV. ZUSAMMENFASSUNG 75
KAPITEL 2: RECHTLICHE UND OEKONOMISCHE ANALYSE DES STATUS QUO
C. NORMATIVER RAHMEN 77
I. EINORDNUNG IN DAS GESETZLICHE REGELUNGSREGIME DES
KAPITALMARKTHANDELS - SPEZIFIKA DES HOCHFREQUENZHANDELS IM
RAHMEN DER GRUNDLAGEN DES MARKTMECHANISMUS 77
II. SPEZIFISCHER RECHTSRAHMEN DER REGULIERUNG DES
HOCHFREQUENZHANDELS 81
1. NORMATIVE UMSETZUNG DER REGULIERUNGSKONZEPTE DES
KAPITALMARKTRECHTS 82
2. REGULIERUNGSGRENZEN IM EUROPARECHT UND IM NATIONALEN RECHT. 85
A) GRUNDFREIHEITEN 86
B) VERFASSUNGSRECHTLICHE ANFORDERUNGEN 87
3. MULTIKAUSALITAET DER HOHEITLICH-IMPERATIVEN REGULIERUNG DES
HOCHFREQUENZHANDELS 93
A) RECHT DER EUROPAEISCHEN UNION - HARMONISIERUNG DES
KAPITALMARKTRECHTS : 93
AA) MOMENTANE RECHTSLAGE 93
BB) REGULIERUNG DURCH MIFID II UND MAR 94
(1) MIFID II 94
(2) MARUNDMAD 97
B) NATIONALES RECHT 100
AA) BISHERIGE KAPITALMARKTRECHTLICHE
ZULAESSIGKEITSSCHRANKEN DES HOCHFREQUENZHANDELS 100
XIV
INHALTSVERZEICHNIS
BB) GESETZ ZUR VERMEIDUNG VON GEFAHREN UND
MISSBRAEUCHEN IM HOCHFREQUENZHANDEL -
HOCHFREQUENZHANDELSGESETZ 106
(1) RECHTSZUSTAND VOR DEM INKRAFTTRETEN DES
HOCHFREQUENZHANDELSGESETZES, FAKTISCHER
REGELUNGSANLASS UND REGELUNGSZIEL 106
(2) GESETZGEBUNGSVERFAHREN 107
(3) UEBERBLICK UEBER DIE NEUERUNGEN 109
(A) BOERSG UND BOERSENORDNUNGEN 110
(B) KWG 113
(C) WPHG UND MAKONV 113
(D) INVG UND DESSEN FOLGEREGELUNG IM
KAGB 116
(E) EAEG 116
(4) ZUSAMMENFASSENDE WUERDIGUNG ANHAND DER
KAPITALMARKTRECHTLICHEN REGULIERUNGSKONZEPTE .117
III. SYNTHESE - RECHTSQUELLENPLURALITAET UND REGULIERUNGSVIELFALT 117
D. GRUNDFRAGEN DER OEKONOMIE DES HOCHFREQUENZHANDELS IM HINBLICK
AUF DIE REGULIERUNG 119
I. ANNAEHERUNG AN DAS KONZEPT DES PERFEKTEN MARKTES 120
1. EFFIZIENZ IM SINNE DER NEOKLASSISCHEN FINANZMARKTTHEORIE 120
2. EFFIZIENZORIENTIERUNG DER REGULATORISCHEN GESAMTKONZEPTION
DES KAPITALMARKTRECHTS 122
II. UNVOLLKOMMENHEIT DES KAPITALMARKTES 124
1. KAPITALMARKT ALS MARKT GELDWERTER ZUKUNFTSERWARTUNGEN -
MASSGEBLICHKEIT DES VERTRAUENSELEMENTS IM KAPITALMARKT 125
2. ERFASSUNG VON MARKTUNVOLLKOMMENHEITEN UNTER DEM
BLICKWINKEL DER INSTITUTIONENOEKONOMIK 126
A) MARKTVERSAGEN IN DER NEOKLASSISCHEN FINANZMARKTTHEORIE. 126
B) NEUE INSTITUTIONENOEKONOMIK UND MARKTVERSAGEN - DER
VERSAGENDE MARKT ALS PARETO-INFERIORER ZUSTAND 127
3. EINBEZIEHUNG VON EINFLUESSEN DER BEHAVIORAL FINANCE 130
III. HOCHFREQUENZHANDEL ALS PARTIELLES MARKTVERSAGEN 132
XV
INHALTSVERZEICHNIS
1. NEGATIVE TECHNISCHE EXTERNALITAETEN 132
A) WOHLFAHRTSSTEIGERNDE ASPEKTE 133
AA) FOERDERUNG DER LIQUIDITAET DES MARKTES 134
(1) SOFORTIGKEIT UND MARKTBREITE 135
(2) MARKTTIEFE - SENKUNG DER GELD-BRIEF-SPANNE . 137
BB) EFFEKTIVIERUNG DES PREISBILDUNGSMECHANISMUS 140
CC) WAHRNEHMUNG DER FUNKTION DES MARKET MAKINGS 141
DD) PRAEVENTION VOR FEHLENTWICKLUNGEN DER MAERKTE
DURCH ARBITRAGE 143
B) NACHTEILE 144
AA) VOLATILITAET 144
(1) VOLATILITAET UNTER NORMALEN MARKTUMSTAENDEN 146
(2) VOLATILITAET UNTER ATYPISCHEN MARKTUMSTAENDEN. 147
BB) SYSTEMISCHE RISIKEN FUER DIE MARKTSTABILITAET 151
CC) FEHLALLOKATION DURCH TECHNOLOGISCHES WETTRUESTEN 155
C) SYNTHESE: KOMPENSATION ZWISCHEN DEN OEKONOMISCHEN
*AUSWIRKUNGEN UND ABLEITUNG NEGATIVER TECHNOLOGISCHER
EXTERNALITAETEN IN ABHAENGIGKEIT VON DER HANDELSSTRATEGIE. 158
AA) KOMPENSATIONSZUSAMMENHAENGE BEI MARKET MAKING
UND ARBITRAGE 159
BB) UNRELATIVIERTE NACHTEILE DER LATENCY ARBITRAGE 160
CC) VERBLEIBENDE NICHT KOMPENSIERBARE NACHTEILE DES
DIRECTIONAL TRADING 161
DD) IRRELEVANZ EINER GESAMTEVALUATION 161
EE) KONKLUSION: NEGATIVE TECHNISCHE EXTERNALITAETEN 162
2. STRUKTURELLE BEEINFLUSSUNG DES GLEICHGEWICHTS AM MARKT -
RELATIVE BESSERSTELLUNG DER HOCHFREQUENZHAENDLER IM RAHMEN
DES MARKTMECHANISMUS 162
A) ADVERSE SELEKTION - INFORMATIONSVORSPRUNG DURCH
GESCHWINDIGKEIT 163
B) MOEGLICHKEITEN DER MARKTMANIPULATION DURCH
DISKRETIONAERE HANDLUNGSSPIELRAEUME 166
XVI
INHALTSVERZEICHNIS
3. SPIELTHEORETISCHE BEGRUENDUNG DER ENTSTEHUNG EINER PARETO-
INFERIOREN MARKTSTRUKTUR 169
A) GRUND DER INVESTITION IN HOCHFREQUENTE HANDELSTECHNIK
ANHAND DES VON THUENEN-MODELLS 171
B) MARKTVERSAGEN: RENDITEERWARTUNGEN DER
HOCHFREQUENZHAENDLER ALS ANWENDUNGSFALL DES
GEFANGENENDILEMMAS
174
4. ZUSAMMENFASSUNG - PARTIELLES MARKTVERSAGEN DURCH
HOCHFREQUENZHANDEL 181
IV. OEKONOMISCHE THEORIE DER REGULIERUNG UND IHRE IMPLIKATIONEN FUER
NOTWENDIGKEIT, UMFANG UND GRENZEN EINER REGULIERUNG DES
HOCHFREQUENZHANDELS 181
1. POSITIVE THEORIE DER REGULIERUNG 182
2. NORMATIVE THEORIE DER REGULIERUNG 183
3. UEBERTRAGUNG AUF DIE REGULIERUNG DES HOCHFREQUENZHANDELS 185
A) MULTIKAUSALE OEKONOMISCHE BEGRUENDUNG DER
REGULIERUNGSNOTWENDIGKEIT 186
AA) BEGRUENDUNG ANHAND DES EXTERNALITAETENPROBLEMS 186
BB) INFORMATIONSOEKONOMISCHE BEGRUENDUNG - ADVERSE
SELEKTION UND MORALISCHES RISIKO DER
MARKTMANIPULATION 187
CC) SPIELTHEORETISCHE BEGRUENDUNG DER ERFORDERLICHKEIT
REGULATORISCHEN EINGREIFENS 188
B) . GRUNDSAETZLICHER UMFANG DER REGULIERUNG VOR DEM
HINTERGRUND DER MARKTVERSAGENSDOKTRIN 189
AA) INTEMALISIERUNG DER HERAUSGESTELLTEN EXTERNEN
EFFEKTE 189
BB) ABBAUEN VON INFORMATIONSASYMMETRIEN UND
MORALISCHEN RISIKEN 190
CC) VERHINDERN EINER PARETO-INFERIOREN MARKTSTRUKTUR 191
C) ANTIZIPATION VON PROBLEMEN DER DURCHFUEHRUNG DER
REGULIERUNG IM BEREICH DES HOCHFREQUENZHANDELS
ANHAND DER POSITIVEN THEORIE DER REGULIERUNG 192
XVII
INHALTSVERZEICHNIS
4. ZWISCHENERGEBNIS: OEKONOMISCHE VORGABEN DER NORMATIVEN
THEORIE DER REGULIERUNG 193
V. ZUSAMMENFASSUNG 194
KAPITEL 3: REGULIERUNG DES HOCHFREQUENZHANDELS
E. NOTWENDIGKEIT HOHEITLICHER REGULIERUNG - LEISTUNGSFAEHIGKEIT
ALTERNATIVER MECHANISMEN 195
I. BEGRENZUNG VON MARKTMACHT UND MARKTMISSBRAUCH DURCH
PRIVATRECHT 195
1. VERHALTENSSTEUERUNG DURCH PRIVATRECHT: STRUKTURELLE
VERTRAGSDISPARITAET UND MISSVERHALTEN ALS RELEVANTE
ANKNUEPFUNGSPUNKTE 196
2. EMPIRISCHER BELEG DER GRUNDSAETZLICHEN WIRKSAMKEIT
PRIVATRECHTLICHER STEUERUNG 199
3. STRUKTURELLE GRENZEN DER VERHALTENSSTEUERUNG DURCH
PRIVATRECHT - UNTAUGLICHKEIT ZUR MARKTSTRUKTUR-,
MARKTZUGANGSKONTROLLE UND DER INTERNALISIERUNG VON
EXTERNALITAETEN DES HOCHFREQUENZHANDELS 200
4. PRIVATRECHTLICHE VERHALTENSSTEUERUNG UND DIE
INFORMATIONSOEKONOMISCHEN PROBLEME DES
HOCHFREQUENZHANDELS 202
A) UNTAUGLICHKEIT ZUR BEHEBUNG ADVERSER SELEKTION 202
B) ANKNUEPFUNG AN MISSBRAEUCHLICHE HANDELSSTRATEGIEN IM
HOCHFREQUENZHANDEL 204
C) KONKRETE SCHUTZINSTRUMENTE GEGEN MARKTMANIPULATION
ZULASTEN DER LANGSAMEREN HAENDLER UND DEREN
OEKONOMISCHE BEWERTUNG 204
AA) SCHADENSERSATZANSPRUECHE GESTUTZT AUF § 823 ABS. 2
BGB 205
BB) GESETZLICHES VERBOT UND SITTENWIDRIGKEIT IM
HINBLICK AUF § 20A WPHG IN VERBINDUNG MIT DER
MAKONV 208
5. LIMITIERTE WIRKSAMKEIT ZIVILRECHTLICHER
STEUERUNGSMECHANISMEN 210
II. PRIVATE SELBSTREGULIERUNG 211
XVIII
INHALTSVERZEICHNIS
1. KONZEPT DER PRIVATEN SELBSTREGULIERUNG DES KAPITALMARKTES 211
2. UNTAUGLICHKEIT DES REGULIERUNGSKONZEPTS IM BEREICH DES
HOCHFREQUENZHANDELS 215
III. KONKLUSION 219
F. HOHEITLICHE REGULIERUNG DES HOCHFREQUENZHANDELS 220
I. ANALYSE DES RECHTSZUSTANDES VOR DEM HOCHFREQUENZHANDELSGESETZ. 221
1. MASSGEBLICHE BESTIMMUNGEN 221
2. BEWERTUNG DER BISHERIGEN REGELUNG 221
A) VERFEHLUNG DES REGULIERUNGSANSATZES 222
AA) VORHANDELSTRANSPARENZ 222
BB) INSIDERHANDELSVERBOT 223
CC) VERBOT DES MARKTMISSBRAUCHS 223
DD) NICHTERFUELLUNG DES OEKONOMISCH IMPLIZIERTEN
REGULIERUNGSGEBOTS 225
B) VERSTOSS GEGEN GRUNDRECHTLICHE SCHUTZPFLICHTEN
ZUGUNSTEN ANDERER MARKTTEILNEHMER 225
II. VERFASSUNGSRECHTLICHER KONTROLLMASSSTAB 227
1. SYNTHESE OEKONOMISCHER MASSSTAEBE UND
FREIHEITSGRUNDRECHTLICHER GEWAEHRLEISTUNGEN 229
A) BERUFSFREIHEIT UND EIGENTUMSFREIHEIT ALS
FREIHEITSRECHTLICHE SCHRANKEN DES
HOCHFREQUENZHANDELSGESETZES 229
AA) PERSONALE SCHUTZBEREICHSEROEFFNUNG IM HINBLICK AUF
HOCHFREQUENZHAENDLER - GRUNDRECHTSSCHUTZ
INLAENDISCHER JURISTISCHER PERSONEN 230
BB) GEWAEHRLEISTUNGSGEHALT DES ART. 12 GG 232
CC) GEWAEHRLEISTUNGSGEHALT DES ART. 14 ABS. 1 GG 234
B) EINGRIFFSBESTIMMUNG: KEIN STRUKTURELL HERABGESETZTES
EFFEKTIVES SCHUTZNIVEAU DER WIRTSCHAFTSGRUNDRECHTE IM
BEREICH DES
HOCHFREQUENZHANDELS 236
AA) VERSCHRAENKUNG VON FREIHEIT UND EINGRIFF IM
SOZIALPFLICHTIGEN
WETTBEWERB 237
XIX
INHALTSVERZEICHNIS
BB) PROBLEM DER EINGRIFFSRICHTUNG VON
REGULIERUNGSGESETZEN 240
(1) VERMINDERUNG DES FREIHEITSRECHTLICHEN
SCHUTZES DES ART. 12 GG AUFGRUND
OBJEKTIVIERTER EINGRIFFSRICHTUNG 240
(2) BLOSSE AUSGESTALTUNG DES EIGENTUMS 242
(3) EINGRIFFSSEITIGE BESCHRAENKUNG DER
SCHUTZINTENSITAET BEI REGULIERUNGSGESETZEN 243
(4) SONDERFALL EINES PERSONALEN
REGULIERUNGSANSATZES BEI DER REGELUNG DES
HOCHFREQUENZHANDELS 243
CC) POTENZIELLER EINGRIFF IN DIE WIRTSCHAFTSGRUNDRECHTE
DER HOCHFREQUENZHAENDLER 245
C) EINGRIFFSRECHTFERTIGUNG: BESONDERHEITEN DER UEBERPRUEFUNG
DER VERHAELTNISMAESSIGKEIT VON REGULIERUNGSGESETZEN IM
FALL DES HOCHFREQUENZHANDELS 245
AA) VERHAELTNISMAESSIGKEIT VON REGULIERUNGSGESETZEN -
LEERLAUFEN DER PRUEFUNG? 246
BB) PROBLEM DES LEGITIMEN ZWECKS 246
CC) VERAENDERUNG DER BEURTEILUNGSPERSPEKTIVE -
VERSCHIEBUNG AUF DIE TATSACHENEBENE 248
DD) EXKURS: ZUR ALLGEMEINEN LEISTUNGSFAEHIGKEIT
OEKONOMISCHER ERWAEGUNGEN IM RECHT 249
EE) INKORPORATION OEKONOMISCHER WERTUNGEN DURCH DIE
ZWECKSETZUNG DES GESETZES 251
FF) EINSCHRAENKUNG DER GESETZGEBERISCHEN
EINSCHAETZUNGSPRAEROGATIVE UNTER DEM BLICKWINKEL
DER SELBSTBINDUNG 252
D) MASSGEBLICHKEIT DER OEKONOMISCHEN EVALUATION FUER DIE
GRUNDRECHTLICHE PRUEFUNG 253
2. ALLGEMEINER GLEICHHEITSSATZ 253
3. VERFASSUNGSRECHTLICHER KONTROLLMASSSTAB FUER DAS
HOCHFREQUENZHANDELSGESETZ 256
III. REGULIERUNG DES HOCHFREQUENZHANDELS DURCH DAS
HOCHFREQUENZHANDELSGESETZ 256
XX
INHALTSVERZEICHNIS
1. PROSPEKTIVE BEURTEILUNG DER GRUNDSAETZLICHEN ERFUELLUNG DES
OEKONOMISCH IMPLIZIERTEN REGULIERUNGSGEBOTS DURCH DEN
GESETZGEBER 257
2. ADRESSATEN DER REGULIERUNG UND GRUNDRECHTSRELEVANZ 261
A) ADRESSATENSTELLUNG 262
AA) MARKTORGANISATIONSPFLICHTEN 262
(1) BOERSEN 263
(2) BETREIBER MULTILATERALER HANDELSSYSTEME 264
(3) SYSTEMATISCHE INTERNALISIERER 265
BB) ERLAUBNISPFLICHT, VERHALTENSPFLICHTEN UND
ANFORDERUNGEN AN DIE UNTERNEHMENSORGANISATION 266
(1) UNMITTELBARE HANDELSTEILNEHMER 266
(2) MITTELBARE HANDELS- BZW. BOERSENTEILNEHMER 268
(3) INSBESONDERE: INHABER EINES EUROPAEISCHEN
PASSES 275
CC) NOTWENDIGE EINBEZIEHUNG DER AUFSICHTSBEHOERDEN 276
B) PERSONALE GRUNDRECHTSRELEVANZ DES
HOCHFREQUENZHANDELSGESETZES 276
C) ZUSAMMENFASSUNG 278
3. REGULIERUNG DE LEGE LATA IM EINZELNEN 278
A) ERLAUBNISPFLICHT NACH DEM KWG UND AUFSICHT DURCH DIE
BUNDESANSTALT FUER FINANZDIENSTLEISTUNGSAUFSICHT 279
AA) ERLAUBNISPFLICHT 279
(1) KONZESSION ALS MITTEL DER REGULIERUNG - § 32
KWG 279
(2) ERLAUBNISPFLICHTIGE PERSONEN - EIGENHANDEL
OHNE DIENSTLEISTUNGSKOMPONENTE 281
(3) VORAUSSETZUNGEN DER ERLAUBNISERTEILUNG 283
(4) NICHTANWENDBARKEIT DER BEREICHSSPEZIFISCHEN
AUSNAHMEN GEM. § 2 ABS. 6 S. 1 NR. 4, 11, 13
KWG UND § 33 ABS. 1 S. 1 NR. 1 LIT. G) KWG. 283
(5) BEFREIUNG IM EINZELFALL GEM. § 2 ABS. 4 KWG. 286
XXI
INHALTSVERZEICHNIS
(6) VERLUST DER ERLAUBNIS, SANKTIONEN BEIM
HANDEL TROTZ FEHLENDER ERLAUBNIS 288
BB) AUFSICHT DURCH DIE BUNDESANSTALT FUER
FINANZDIENSTLEISTUNGSAUFSICHT 289
CC) KRITISCHE WUERDIGUNG DER EINBEZIEHUNG DES
HOCHFREQUENZHANDELS IN DAS KWG 290
(1) EIGNUNG VON ERLAUBNISPFLICHT UND
AUFSICHTSBEFUGNISSEN ZUR INTERNALISIERUNG
EXTERNER EFFEKTE
292
(2) MARKTSTRUKTURKONTROLLE MITTELS DER
ERLAUBNISPFLICHT? 294
(3) INTENSIVIERUNG VON STEUERUNGSWIRKUNGEN
DURCH AUFSICHT 295
DD) UEBEREINSTIMMUNG DER ERLAUBNISPFLICHT MIT DEM
KONTROLLMASSSTAB 295
B) REGELUNGEN BETREFFEND DIE MARKTORGANISATION 296
AA) ENTGELT FUER UEBERMAESSIGE NUTZUNG DER BOERSENSYSTEME . 296
(1) VERPFLICHTUNG ZUR ERHEBUNG EINER GEBUEHR 296
(2) KONKRETISIERUNG DES GEBUEHRENTATBESTANDES
UND BEMESSUNG DER GEBUEHR BZW. DES ENTGELTS
- BEURTEILUNGSSPIELRAUM DER BOERSE ODER DES
BOERSENTRAEGERS 298
(3) STEUERUNGSEFFEKTE ZUR INTERNALISIERUNG
EXTERNER EFFEKTE 300
(4) EFFEKTIVE KONTROLLE DER MARKTSTRUKTUR 303
BB) VORKEHRUNGEN ZUR SICHERSTELLUNG EINER
ORDNUNGSGEMAESSEN PREISBILDUNG 305
(1) AENDERUNG DES MARKTMODELLS 306
(2) VOLATILITAETSUNTERBRECHUNG 308
(3) LIMITSYSTEME FUER MARKET MAKER 310
(4) BEWERTUNG: REDUZIERUNG VON VOLATILITAETEN
UND AUSSCHLUSS SYSTEMISCHER RISIKEN -
WESENTLICHER BEITRAG ZUR LOESUNG DES
EXTERNALITAETENPROBLEMS 310
XXII
INHALTSVERZEICHNIS
CC) ANGEMESSENES ORDER-TRANSAKTIONS-VERHAELTNIS 314
(1) ANGEMESSENHEIT DES ORDER-TRANSAKTIONS-
VERHAELTNISSES DE LEGE LATA 314
(2) SANKTIONEN DES VERSTOSSES GEGEN § 26A BOERSG
GEM. § 19 ABS. 8 S. 3 BOERSG 318
(A) RUHEN DER ZULASSUNG 319
(B) WIDERRUF DER ZULASSUNG EINES
HANDELSTEILNEHMERS 319
(C) MASSNAHMEN DES SANKTIONSAUSSCHUSSES
NACH § 22 ABS. 2 BOERSG 321
(3) OEKONOMISCHE UND GRUNDRECHTLICHE BEWERTUNG
DES § 26A BOERSG 322
(A) REDUZIERUNG NEGATIVER EXTERNALITAETEN 322
(B) VERMEIDUNG ADVERSER SELEKTION 326
(C) VERHINDERUNG MORALISCHER RISIKEN 327
(D) ZUSAMMENFASSENDE EINSCHAETZUNG DES
§ 26A BOERSG 328
DD) MINDESTPREISAENDERUNGSGROESSEN 329
EE) ERWEITERTE AUFSICHTSBEFUGNISSE DER
BOERSENAUFSICHTSBEHOERDEN UND DER
HANDELSUEBERWACHUNGSSTELLE 334
FF) ELEKTRONISCHE KENNZEICHNUNG 336
(1) AUSGESTALTUNG UND ZIEL DER
KENNZEICHNUNGSPFLICHT 336
(2) EIGNUNG ZUM ABBAU VON
INFORMATIONSASYMMETRIEN IN FORM ADVERSER
SELEKTION 340
(3) SINNHAFTIGKEIT ALS NOTWENDIGE ERGAENZUNG ZUR
ERWEITERUNG DER AUFSICHTSBEFUGNISSE 341
GG) ZUSAMMENFASSENDE BEWERTUNG 341
C) UNTERNEHMENSORGANISATIONS- UND VERHALTENSPFLICHTEN
SOWIE UEBERTRAGUNG DER MARKTSTRUKTURELLEN PFLICHTEN AUF
ALTERNATIVE HANDELSSYSTEME NACH DEM WPHG 342
XXIII
INHALTSVERZEICHNIS
AA) ORGANISATIONSPFLICHTEN GEM. § 33 ABS. LA S. 3, 4
WPHG 342
(1) HOCHFREQUENZHANDEL ALS
WERTPAPIERDIENSTLEISTUNG:
NICHTBERUECKSICHTIGUNG DER AUSNAHMEN GEM.
§ 2A WPHG UND EINBEZIEHUNG IN DIE
ALLGEMEINEN PFLICHTEN 342
(2) RISIKOSTEUERUNG - ANFORDERUNGEN AN
HANDELSSYSTEME UND RISIKOKONTROLLEN 344
(A) GESETZLICHE REGELUNG DURCH DAS
HOCHFREQUENZHANDELSGESETZ UNTER
BERUECKSICHTIGUNG DER LEITLINIEN DER
ESMA 344
(B) KONKRETISIERUNG DER REGELUNGEN DURCH
VERWALTUNGSVORSCHRIFTEN DER
BUNDESANSTALT FUER
FINANZDIENSTLEISTUNGSAUFSICHT 346
(3) BEWERTUNG DER ORGANISATIONSPFLICHTEN 353
BB) ERWEITERTE AUFSICHTSBEFUGNISSE DER BUNDESANSTALT
FUER FINANZDIENSTLEISTUNGSAUFSICHT 355
(1) HARMONISIERUNG MIT DER AUFSICHT NACH DEM
KWG 356
(2) KOMPETENZEN DER BUNDESANSTALT FUER
FINANZDIENSTLEISTUNGSAUFSICHT - ERWEITERTE
AUFKLAERUNGSBEFUGNISSE 356
(A) ERWEITERTE AUFSICHTSKOMPETENZ IM
EINZELNEN 357
(B) GRUNDRECHTLICHE BEWERTUNG DER
ERWEITERTEN AUFSICHTSBEFUGNISSE UNTER
EINBEZIEHUNG DER POSITIVEN THEORIE DER
REGULIERUNG
358
(3) DOKUMENTATIONSPFLICHT 361
CC) INDIZWIRKUNG FUER MARKTMANIPULATION GEM. § 20A
WPHG - AENDERUNG DER MAKONV ZUR VERHINDERUNG
MORALISCHER RISIKEN 362
XXIV
INHALTSVERZEICHNIS
DD) PFLICHTEN FUER DIE BETREIBER MULTILATERALER
HANDELSSYSTEME UND SYSTEMATISCHER INTERNALISIERER . 363
EE) ZUSAMMENFASSENDE BEWERTUNG DER REGELUNGEN
BETREFFEND UNTERNEHMENSORGANISATION UND
MARKTVERHALTEN
363
D) WEITERE REGELUNGEN DES HOCHFREQUENZHANDELSGESETZES 364
AA) FOLGERICHTIGE AENDERUNG IM INVESTMENTRECHT 364
BB) AUSNAHME VON DEN VORSCHRIFTEN DES EAEG 364
4. ALTERNATIVKONZEPTE 365
A) ENTFALLEN DER GENEHMIGUNG NACH DEM KWG UND
ERFORDERNIS EINER BOERSENZULASSUNG 366
B) VERBOT DES HOCHFREQUENZHANDELS 368
C) EINFUEHRUNG VON MINDESTHALTEFRISTEN 369
AA) POSITIVE AUSWIRKUNGEN VON MINDESTHALTEFRISTEN 370
BB) NACHTEILE DER MASSNAHME 372
CC) RECHTFERTIGUNG DER GESETZGEBERISCHEN ENTSCHEIDUNG
GEGEN MINDESTHALTEFRISTEN 373
D) VERAENDERUNGEN DER MARKTSTRUKTUR 376
5. KRITISCHE WUERDIGUNG DES HOCHFREQUENZHANDELSGESETZES ALS
GANZES 378
A) EVALUATION ANHAND OEKONOMISCHER MASSSTAEBE 378
AA) HINREICHENDE ERFUELLUNG DES REGULIERUNGSAUFTRAGS 378
BB) VERZICHT AUF OEKONOMISCH NICHT SINNVOLLE PROHIBITIV
WIRKENDE MASSNAHMEN 379
CC) INTEMALISIERUNG EXTERNER EFFEKTE 380
DD) BEHEBUNG UND PROSPEKTIVE VERHINDERUNG
MORALISCHER RISIKEN 380
EE) UNVERMEIDLICHES DEFIZIT BEI DER LOESUNG DES
PROBLEMS DER ADVERSEN SELEKTION 381
FF) VERHINDERUNG DER ENTWICKLUNG EINER PARETO-
INFERIOREN MARKTSTRUKTUR IN FORM DER VORHERRSCHAFT
DER HOCHFREQUENZHAENDLER 382
XXV
INHALTSVERZEICHNIS
B) RECHTLICHE WUERDIGUNG AUSGEHEND VON DER BEWERTUNG DER
EINZELREGELUNGEN 382
AA) SINNVOLLE EINGLIEDERUNG IN DAS EINFACHGESETZLICHE
SYSTEM DES KAPITALMARKTRECHTS 383
BB) VERSUCH DER SCHLIESSUNG REGULATORISCHER LUECKEN 384
CC) KEINE VERFASSUNGSRECHTLICHEN BEDENKEN ANHAND DER
GEBILDETEN GRUNDRECHTLICHEN MASSSTAEBE 384
DD) WAHRUNG DER VORGABEN DES EUROPARECHTS 385
C) RESUEMIERENDE GESAMTWUERDIGUNG 386
6. VERHAELTNIS DES HOCHFREQUENZHANDELSGESETZES ZUR GEPLANTEN
REGULIERUNG AUF EUROPAEISCHER EBENE DURCH DIE MIFID II 387
A) GRUNDLAGEN - UEBERSCHNEIDUNGEN VON MIFID II UND
HOCHFREQUENZHANDELSGESETZ 388
B) GRUENDE FUER DIE ANTIZIPIERTE REGULIERUNG DURCH DEN
NATIONALEN GESETZGEBER 389
C) VERGLEICH DES HOCHFREQUENZHANDELSGESETZES MIT DEN
REGELUNGEN DER MIFID II 391
AA) GEMEINSAMKEITEN 391
BB) UNTERSCHIEDE 396
CC) GRUNDSAETZLICHE OEKONOMISCHE BEWERTUNG DES
REGULATORISCHEN KONZEPTS DER MIFID II 399
DD) KRITISCHE WUERDIGUNG DES
HOCHFREQUENZHANDELSGESETZES VOR DIESEM
HINTERGRUND 400
D) ZWISCHENERGEBNIS 400
7. ZUSAMMENFASSENDE WUERDIGUNG DES MOMENTANEN STANDES DER
REGULIERUNG DES HOCHFREQUENZHANDELS IM VERGLEICH ZU
ALTERNATIVKONZEPTEN 401
KAPITEL 4: SCHLUSSBETRACHTUNG
G. AUSBLICK 403
ZUSAMMENFASSUNG DER GEFUNDENEN ERGEBNISSE 405
XXVI |
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