Der Erwerb eigener Aktien: Aktienrückkäufe und Interessen der Gläubiger, Aktionäre und des Kapitalmarkts
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| Published: |
Frankfurt am Main [u.a.]
Lang
2009
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| Series: | Europäische Hochschulschriften
Reihe II, Rechtswissenschaft ; 4825 |
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|---|---|
| adam_text | Inhaltsverzeichnis
Kapitell Dogmatische Grundlagen______________________________ 15
A. Rechtshistorische Entwicklung_______________________________ 15
I.
Fehlen einer gesetzlichen Regelung vor 1870________________ 15
II.
Erste gesetzliche Regelung im Jahre 1870___________________ 18
III.
Aktienrechtsnovelle von 1884____________________________ 19
IV.
Weltwirtschaftskrise und die deutsche Bankenkrise - die Notver¬
ordnung von 1931_____________________________________ 21
V.
Umsetzung der Kapitalrichtlinie 1978 und das KonTraG 1998___ 24
B. Beweggründe für den Erwerb eigener Aktien____________________ 26
I.
Grundlagen__________________________________________ 26
II.
Instrument des Finanzmanagements_______________________ 27
III.
Signalisierang einer Unterbewertung_______________________ 31
IV.
Einfluss auf die Gestaltung der Aktionärsstruktur_____________ 32
V.
Handel in eigenen Aktien_______________________________ 35
VI.
Weitere Erwerbsmotive und Zusammenfassung______________ 36
С
Erwerbsmethoden_________________________________________ 37
I.
Erwerb über die Börse__________________________________ 37
II.
Öffentliches Rückkaufverfahren außerhalb der Börse__________ 38
1. Festpreisverfahren
(„fixed price tender offer )
_____________ 38
2. Holländische Versteigerang
(„dutch auction )
_____________ 40
HI.
Rückkauf mittels Derivaten - Übertragbare Andienungsrechte___ 41
IV.
Individueller Paketerwerb______________________________ 43
V.
Dominanz des Rückkaufs über die Börse___________________ 45
D. Erwerb eigener Aktien und die Kapitalverfassung der Gesellschaft___ 46
I.
Kapitalerhaltung durch § 57 AktG_________________________ 46
II.
Aktienrückkäufe als Rückgewähr von Einlagen_______________ 50
III.
Der Rückerwerb als alternative Ausschüttung________________ 52
1. Wert eigener Aktien_________________________________ 52
a) Eigene Aktien als Vermögenswerte___________________ 52
b) Eigene Aktien als „Leerstellen im KapitalgefÜge ________ 53
c) Stellungnahme___________________________________ 54
2. Der historische Hintergrund des § 57 Abs. 1 S. 2 AktG______ 57
3. Überhöhter Erwerbspreis als unzulässige Einlagenrückgewähr? 63
4. Ergebnis__________________________________________ 67
5. Steuerrechtliche Auswirkungen_________________________ 69
E.
Erwerbsvoraussetzungen_____________________________________ 72
I.
Vorgaben durch die europäische Kapitalrichtlinie_____________ 72
II.
Umsetzung der Kapitalrichtlinie ins deutsche Recht____________ 73
III.
Vorliegen eines Erwerbstatbestandes_______________________ 76
1. Privilegierter Erwerb, § 71
1
Nr. 4 bis 6 AktG______________ 76
2. Zweckgebundene Erwerbstatbestände____________________ 78
a) Abwehr eines schweren, unmittelbaren Schadens_________ 78
b) Belegschaftsaktienprogramm_________________________ 80
c) Abfindung von Aktionären__________________________ 81
d) Handel in eigenen Wertpapieren______________________ 83
3. Ermächtigung ohne gesetzliche Zweckvorgabe, § 71 Abs. 1
Nr. 8 AktG_________________________________________ 85
a) Ermächtigungsbeschluss der Hauptversammlung_________ 85
b) Verbot des Handels in eigenen Wertpapieren ____________ 87
4. Bestandsgrenze nach § 71 Abs. 2 S. 1 AktG_______________ 90
5. Rücklage für eigene Aktien (§ 71 Abs. 2 S. 2 AktG)_________ 91
6. Gebot der Volleinzahlung der Aktien_____________________ 92
F. Zusammenfassung und weiterer Gang der Untersuchung____________ 92
Kapitel 2 Gläubigerschutz______________________________________ 95
A. Grundsatz der Kapitalerhaltung_______________________________ 95
B. Bilanzierung eigener Aktien gemäß § 272 Abs. 4 HGB_____________ 97
С
Bilanzierung nach § 272 Abs. 1 S. 4 bis 6 HGB__________________ 102
I.
Die US-Bilanzierungspraxis
(par value method)
als Vorbild_____ 102
II.
Kapitalherabsetzung durch Einziehung eigener Aktien__________ 105
1. Erwerb gemäß § 71 Abs. 1 Nr. 6 AktG___________________ 105
2. Erwerb nach § 71 Abs. 1 Nr. 8 S. 6 AktG_________________ 107
III.
Amortisation eigener Aktien______________________________ 112
1. Zusammenhang zwischen Aktienzahl und Höhe des Grandka¬
pitals bei Stückaktien_________________________________ 112
2. Amortisation bei Rückkauf gemäß § 71 Abs. 1 Nr. 8 S. 6 AktG 114
3. Amortisation gemäß § 71 Abs. 1 Nr. 6 AktG_______________ 115
D. Kapitalschutz bei Barabfindung nach §§ 29,207 UmwG___________ 118
I.
Erwerbspflicht eigener Aktien und Gläubigerinteressen bei einer
Umwandlung__________________________________________ 118
II.
Kapitalschutz vor Eintragung der Umwandlung_______________ 120
III.
Kapitalschutz nach dem Verschmelzungsbeschlusses___________ 121
1. Problemstellung________________________________ 121
2. Unbedingte Erwerbspflicht eigener Aktien________________ 123
3. Bedingte Erwerbspflicht______________________________ 122
4. Stellungnahme_____________________________________ 123
E. Finanzierung des Aktienrückkaufs durch Dritte, § 71
a
AktG________ 124
I.
Normzweck und Entstehungsgeschichte____________________ 124
II.
Verhältnis von § 71
a
AktG zu § 57 AktG___________________ 127
III.
Verhältnis zu§ 71 AktG________________________________ 129
IV.
Anwendungsbereiche des § 71a Abs. 1 AktG________________ 130
1. Abgrenzung zwischen § 71a Abs. 1 und Abs. 2 AktG_______ 130
2. Finanzierungshilfe nach Kontrollerwerb__________________ 130
3. Verschmelzung der Ziel- auf die Erwerbergesellschaft_______ 133
4. Zustimmung zu einer Schuldübernahme als Finanzierungshilfe
- der Fall Babcock
Borsig
AG_________________________ 134
V.
Zusammenfassung_____________________________________ 137
F. Ergebnis________________________________________________ 138
Kapitel 3 Aktionäre und Gesellschaft_____________________________ 139
A. Rechtsstellung der Aktionäre________________________________ 139
B. Gleichbehandlung der Aktionäre gemäß § 53a AktG______________ 141
I.
Bedeutung___________________________________________ 141
II.
Erwerb über die Börse__________________________________ 142
III.
Erwerb außerhalb der Börse_____________________________ 143
1. Öffentliches Rückkaufangebot zu einem Festpreis__________ 143
2. Holländische Versteigerung
(„dutch auction )_____________
145
3. Ausgabe übertragbarer Verkaufsoptionen_________________ 145
4. Individueller Paketerwerb von einem bestimmten Aktionär___ 146
IV.
Zusammenfassung_____________________________________ 148
C. Innergesellschaftliche Kompetenzverteilung_____________________ 148
I.
Eliminierung der
Kontrollfunktion
der Hauptversammlung______ 148
II.
Gestaltung des Aktionärskreises der Gesellschaft_____________ 150
1. Möglichkeiten mittels eines Aktienrückkaufs______________ 150
2. Befugnis der Verwaltung zur Einflussnahme______________ 151
a) Neutralitätspflicht des Vorstands_____________________ 151
b) Leitungskompetenz des Vorstands____________________ 153
c) Eigene Ansicht - strikte, ausnahmslose Neutralität_______ 155
d) Reichweite und Anwendungsbereich__________________ 158
3. Individueller Paketerwerb____________________________ 160
a) Meinungsstand___________________________________ 160
b) Zustimmung der Aktionäre__________________________ 160
c) Sachliche Rechtfertigung___________________________ 163
d) Zulässige Höhe des Paketzuschlags___________________ 164
e)
Jederzeit zulässiger
„negotiated repurchase
zum Börsen¬
kurs?____________________________________________ 166
4. Verteidigungsmittel gegen eine feindliche Übernahme_______ 168
a) Der Konflikt zwischen den
„principals
und den
„agents
_ 168
b)
Eignung von Aktienrückkäufen zur Abwehr eines Über¬
nahmeangebots____________________________________ 170
c) Zulässigkeit eines defensiven Aktienrückkaufs___________ 173
d) Greenmailing_____________________________________ 178
e) Ausnahmen______________________________________ 178
5. Kapitalmarktrechtliche Überlagerung durch § 33 WpÜG_____ 179
a) Verhältnis zum Aktienrecht.__________________________ 179
b) Aktienrückkäufe nach § 33 WpÜG____________________ 179
c) Verhältnis von § 33 Abs. 1 S. 2 WpÜG zu § 33 Abs. 2
WpÜG bei Rückkaufermächtigungen__________________ 181
d) Widerspruch zwischen § 33 WpÜG und der strikten Neu¬
tralitätspflicht _____________________________________ 183
6. Platzierung eigener Aktien bei Verbündeten_______________ 185
a) Problematik______________________________________ 185
b) Bezugsrecht der Aktionäre auf eigene Aktien____________ 186
c) Ablehnung eines Bezugsrechts_______________________ 187
d) Eigene Ansicht____________________________________ 187
7. Abfindung nach Verschmelzung gemäß § 71 Abs. 1 Nr. 3
AktG______________________________________________ 189
III.
Gewinnverwendungskompetenz der Hauptversammlung________ 191
D. Eigene Aktien bei anderen Strukturmaßnahmen der Gesellschaft_____ 192
I.
Eigene Aktien und der Ausschluss von Minderheitsgesellschaftern 192
1. Das Institut des
„Squeeze-out
__________________________ 192
2. Berechnung der Kapitalmehrheit________________________ 193
3. Eigene Aktien nach vollzogener Barabfindung_____________ 196
II.
Eigene Aktien bei einer Kapitalerhöhung____________________ 197
1. Hintergrund________________________________________ 197
2. Eigene Aktien als ausstehende Einlagen analog § 182 Abs. 4
AktG?_____________________________________________ 197
3. Bezugsrechte aus eigenen Aktien________________________ 199
E. Zusammenfassung__________________________________________ 202
Kapitel 4 Kapitalmarkt und Anlegerinteressen______________________. 203
A. Kapitalmarkt und Kapitalmarktrecht ________________________ 203
B. Regelungsziele des Kapitalmarktrechts_________________________ 204
I.
Funktionenschutz______________________________________. 204
10
II.
Anlegerschutz________________________________________ 205
III.
Entwicklungstendenzen - Sonderrecht für kapitalmarktnahe Ge¬
sellschaften __________________________________________ 206
С
Kapitalmarktrechtliche Gesichtspunkte von Aktienrückkäufen_______ 208
D. Insiderrecht, Transparenz und Information______________________ 210
I.
Europarechtliche Vorgaben (Marktmissbrauchsrichtlinie)_______ 210
II.
Umsetzung durch das Anlegerschutzverbesserungsgesetz 2004___ 210
III.
Rückkaufprogramm als Insiderinformation, § 13 WpHG_______ 212
1. Insiderhandelsverbot beim Erwerb eigener Aktien__________ 212
a) Konkrete Information bei einem mehrstufigen Entschei-
dungsprozess____________________________________ 212
b) Nicht öffentlich bekannte Information_________________ 215
c) Eignung zur erheblichen Kursbeeinflussung____________ 216
d) Verwenden der Insiderinformation Aktienrückkauf, § 14
Abs. 1 Nr. 1 WpHG_______________________________ 218
2. Ad-hoc-Publizität gemäß § 15 Abs. 1 und 3 WpHG_________ 221
IV.
Sonstige Veröffentlichungs- und Berichtspflichten____________ 226
1. Aktienrechtliche Publizitätsvorschriften__________________ 226
2. Veröffentlichungspflichten nach §§ 21 ff. WpHG__________ 227
a) Meldepflichten der Gesellschaft nach § 26 Abs. 1 S. 2
WpHG_________________________________________ 227
b) Eigene Aktien und Meldepflichten Dritter gemäß §§21 ff.
WpHG_________________________________________ 228
E. Kursmanipulation_________________________________________ 230
I. Begriflšklärung
_______________________________________ 230
II.
Kursbeeinflussende Wirkung von Aktienrückkäufen___________ 231
III.
Das Kursmanipulationsverbot in § 20a WpHG_______________ 236
1. Das Verhältnis zu gesellschaftsrechtlichen Regeln__________ 236
2. Entwicklung und Oberblick über die gesetzliche Regelung___ 238
3.
„SafeHarbour
-EU-Verordnung2273/2003_____________ 239
a) Erklärung_______________________________________ 239
b) Das US-Vorbild -
rule
lOb-18
SEC
___________________ 240
c)
Anwendungsbereich der EU-Verordnung 2273/2003______ 241
d) Publizität_______________________________________ 245
e) Preislimit_______________________________________ 248
f) Handelsvolumen_________________________________ 248
g) Einschränkungen_________________________________ 250
h) Ausnahme für den Eigenhandel der Banken_____________ 251
i) Programmiertes Rückkaufprogramm__________________ 251
j) Würdigung und Kritik_____________________________ 252
11
4. Erwerb über die Börse außerhalb des
„safe harbour
VO
2273/
2003_____________________________________________ 254
a) Fallgrappen
_____________________________________ 254
b)
Schaffung nationaler „
safe harbours ?
________________ 255
c)
Behandlung als zulässige Marktpraxis_________________ 257
5. Rückkaufprogramm außerhalb der Börse_________________ 259
IV.
Zusammenfassung _____________________________ 260
F. Aktienrückkäufe und Übernahmerecht_________________________ 260
I.
Auswirkungen des Wertpapierwerbs- und Übemahmegesetzes___ 260
II.
Passiver Kontrollerwerb infolge eines Aktienrückkaufs________ 261
III.
Übernahmerechtliche Regulierung von Rückkaufprogrammen___ 263
1. Anwendbarkeit des WpÜG auf
„self tender offers
_________ 263
2. Direkte Anwendung ____________________ 266
a) Wortlaut________________________________________ 266
b) Historisch-teleologische Auslegung___________________ 268
c) Systematik______________________________________ 273
3. Analoge Anwendung________________________________ 275
a) Vorliegen einer unbewussten Regelungslücke___________ 275
b) Vergleichbarkeit der Sachverhalte____________________ 276
c) Ergebnis________________________________________ 277
4. Regelungsbedarf oder Regelungsredundanz?______________ 278
G. Ergebnis________________________________________________ 279
Kapitel 5 Schluss____________________________________________ 281
A. Reformmöglichkeiten nach der neuen Kapitalrichtlinie____________ 281
I.
Überblick zu den Änderungen der Richtlinie 77/91/EWG_______ 281
II.
Einzelpunkte_________________________________________ 282
1. Aufgabe der Zehnprozent-Grenze nach § 71 Abs. 2 S. 1 AktG _ 282
2. Verlängerung der Geltungsdauer der Erwerbsermächtigung___ 283
3. Erleichterung der Finanzierung des Anteilserwerbs_________ 283
4. Einführung rückerwerbbarer Aktien
(redeemable shares)_____
285
B.
Entwurf eines neuen Konzepts_______________________________ 288
I.
Das feste Nennkapital als Störfaktor_______________________ 288
II.
Ausgangspunkt: Funktion der eigenen Aktien________________ 290
III.
Umsetzung und Umsetzbarkeit___________________________ 293
1. Einzelpunkte_______________________________________ 293
a) Bewegliches Grundkapital und Vorratskapital___________ 293
b) Bezugsrechte auf Vorratsaktien______________________ 295
c) Bilanzielle und steuerliche Behandlung________________ 296
2. Vereinbarkeit mit der Kapitalrichtlinie___________________ 297
12
IV.
Lockerung der Kapitalbindung für Aktienrückkäufe___________ 298
1. Konsequenzen der derzeitigen Regelung des § 57 AktG______ 298
2. Alternative: Solvenztest______________________________ 302
3. Bewertung und Ausblick_____________________________ 304
С
Zusammenfassung der wesentlichen Ergebnisse__________________ 305
Literaturverzeichnis__________________________________________ 311
13
Aktienrückkäufe spielten in Deutschland lange Zeit eine untergeordnete Rolle.
Durch gesetzliche Neuerungen in Folge des KonTraG im Jahre 1998 gewinnen
Aktienrückkäufe auch hierzulande zunehmend an Bedeutung. Der Autor unter¬
sucht in seiner Arbeit den Erwerb eigener Aktien aus Sicht der Gläubiger der
Aktiengesellschaft, der Mitaktionäre und der Kapitalmarktteilnehmer. Es wird
gezeigt,
dass
die Überbetonung der Gläubigerinteressen in der Vergangenheit
zu unnötigen Restriktionen des Erwerbs eigener Aktien führte. Die bisherige
Bilanzierung eigener Aktien wird einer kritischen Untersuchung unterworfen,
wobei ein alternatives Bilanzierungsmodell vorgeschlagen wird. Am Ende der
Arbeit werden weitere Reformmöglichkeiten erörtert.
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