Internalisierung der Auftragsausführung im Wertpapierhandel: eine rechtliche und ökonomische Betrachtung unter besonderer Berücksichtigung der Richtlinie 2004/39/EG des Europäischen Parlaments und des Rates vom 21. April 2004 über Märkte für Finanzinstrumente
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| Main Author: | |
|---|---|
| Format: | Book |
| Language: | German |
| Published: |
Baden-Baden
Nomos
2007
|
| Edition: | 1. Aufl. |
| Series: | Nomos-Universitätsschriften
Recht ; 517 |
| Subjects: | |
| Online Access: | Inhaltsverzeichnis |
| Item Description: | Zugl.: Freiburg (i. Br.), Univ., Diss., 2005. - Literaturverz. S. 303 - 311 |
| Physical Description: | 321 S. graph. Darst. |
| ISBN: | 9783832925987 3832925988 |
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|---|---|
| adam_text | Inhaltsverzeichnis
Abbildungsverzeichnis 17
Abkürzungsverzeichnis 19
Einleitung Internalisierung - die Problemstellung 21
Kapitell Begriff und Formen der Internalisierung im Wertpapierhandel 30
I.
II.
von Wertpapierhandel 31
A. Der ökonomische Hintergrund des Begriffs 31
1. Internalisierung externer Effekte 31
2. Internalisierung von Transaktionen durch Unternehmen 32
B. Erscheinungsformen im Wertpapierhandel 33
1. Internalisierung, Preferencing,
2. Internalisierung in Märkten mit mehreren Market Makern an
deutschen Beispielen 38
a) NASDAQ Deutschland - BestEx 38
b) XetraBest 40
3. Internalisierung durch ein einziges Unternehmen 40
a) db maxblue
b) Inhouse-Crossing oder Inhouse-Matching 43
4. Institutionelle Aufträge; Block
5. Internalisierung und alternative Handelssysteme 45
C. Einordnung der Internalisierung nach strukturellen
und zeitlichen Gesichtspunkten 49
1. Beschreibung des Marktes, in dem internalisiert wird 49
2. Internalisierung in den einzelnen Phasen des Wertpapierhandels 51
3. Internalisierung in bilateralen Handelssystemen 53
4. Die Preisbildung in Wertpapiermärkten und Internalisierung 56
a) Endogene und exogene Preisbildung 56
b) Crossing- und Matching-Systeme 58
5. Marktmodelle:
III.
2.
Internalisierung 63
I.
II.
A. Marktmikrostrukturtheorie 63
B. Neue Institutionenökonomik und Prinzipal-Agenten-Theorie 65
С
1. Gegenstand der Netzwerkökonomie 67
2. Anwendung auf Internalisierer und andere Handelssysteme 69
3. Kapitel Die Internalisierung aus Sicht der Ökonomik 70
I.
II.
A. Marktstruktur und Rahmenbedingungen 70
B. Beteiligung von Marktteilnehmern an der ökonomischen Debatte 71
III.
A. Argumentation der Marktteilnehmer 72
1. Kritische Bewertung, v.a. durch Börsen 73
2. Positive Bewertung im Markt 75
B. Bewertung in der Wissenschaft 76
1. Der Streit um Fragmentierung und Konsolidierung von Märkten 77
a) Bezugspunkt der Fragmentierung 79
( 1 ) Märkte oder Auftragsvolumen 79
(2) Enges und weites Marktverständnis 80
(3) Fragmentierung als Abwesenheit von Transparenz 81
(4) Zeitliche Fragmentierung 81
b) Allgemeine Gründe von Fragmentierung und Konsolidierung 82
( 1 ) Faktoren für eine Konsolidierung 82
(2) Faktoren für eine Fragmentierung 85
c) Einfluss der wettbewerblichen Struktur des Marktes 87
( 1 ) Monopolistische Struktur 87
(2) Wettbewerblich geprägte Struktur 88
d) Internalisierung und Fragmentierung 88
e) Fragmentierung, Internalisierung und Liquidität 90
2. Internalisierung und der Preisbildungsprozess 93
a) Einfluss auf die Geld-Brief-Spanne und Volatilität 93
(1) Größere Geld-Brief-Spanne und Volatilität 93
(2) Kleinere Geld-Brief-Spanne 94
(3) Kein Einfluss auf Geld-Brief-Spanne 95
(4) Ergebnis 95
10
b)
( 1 ) Beschreibung des Problems 96
(2) Argumentation bei Anhörungen des US Senate Banking
Committee
(3) Ökonomische Untersuchungen 97
(4) Ergebnis 98
c) Trittbrettfahren
oder anderer Händler 98
(1) Trittbrettfahren als allgemeines Problem
im Wertpapierhandel 98
(2) Kanadische Erfahrungen mit Internalisierung 99
(a) Ausgangssituation 99
(b) Beschränkungen für Privatanleger 100
(3) Ergebnis 101
3. Das Problem der negativen Auslese 101
a) Das Problem der negativen Auslese und Cream-Skimming 101
(1) Typen der Markteilnehmer und Informiertheit 103
(2) Übertragung auf Internalisierung 104
b) Negative Auslese und andere Phänomene
im Wertpapierhandel 106
(1) US-Märkte 106
(2) Australische Märkte 107
(3) Europäische Märkte 108
(a) Crossing-Network Trading:
(b) Xetra-Best 109
c) Ergebnis 110
4. Internalisierung und Prinzipal-Agenten-Probleme 111
a) Internalisierung als Prinzipal-Agenten-Konstellation 111
b) Best
verwandte Praktiken 112
c) Internalisierung und kollusive Praktiken 113
d) Ergebnis 115
5. Zusammenfassung 115
IV.
die Problemstellung für den Gesetzgeber 116
A. Empfehlungen, nicht nur im Hinblick auf Internalisierung 116
B. Generelle Lösungen für vielfältige Probleme 118
C. Wechselwirkungen gesetzgeberischer Maßnahmen 118
D. Notwendigkeit der Folgenabschätzung und Grenzen
gesetzgeberischen Handelns 119
Herstellung von Transparenz als Empfehlung 123
A. Forderungen an den Gesetzgeber 123
B. Vorteile von Transparenz 125
11
С.
1. Nachteile von Transparenz 126
2. Wechselwirkungen zwischen Transparenz und Liquidität 127
3. Vorhandelstransparenz und Preisbildung 128
4. Flucht in weniger transparente Märkte 128
5. Weitere Voraussetzungen für die Wirksamkeit von Transparenz 129
VI.
VII.
4. Kapitel Definition der Internalisierung in der Richtlinie über
Märkte für Finanzinstrumente (MiFID) 132
I.
europäischer Ebene 132
A. Entwicklung eines eigenständigen Finanzmarkrechts 132
B. Wandel der gesetzgeberischen Ziele und Mangel an Konzepten 133
C. Finanzmarktrahmenplan und Folgeberichte 137
1. Ziele des Finanzmarktrahmenplans 137
2. Prozedurale Änderungen und angestrebte Beschleunigung
durch den Lamfalussy-Prozess 139
3. Folgen der höheren Transparenz durch den Lamfalussy-Prozess 142
a) Arbeitsbelastung der Institutionen 142
b) Einflussnahme von Marktteilnehmern 146
II.
Wertpapierdienstleistungsrichtlinie von 1993 150
A. Eckdaten der Entstehung von MiFID 150
B. Zur Entstehung des Begriffs Internalisierung
im Vorfeld der Richtlinie 151
1. FESCO-Bericht zur Regelung von
alternativen Handelssystemen (2000) 151
2. CESR-Standards zu alternativen Handelssystemen vom Juli 2002 152
С
1. Gelegentliche und systematische Internalisierung 153
2. Kritik der Merkmale 153
D. Richtlinienentwurf im November 2002. 154
1. Internalisierung: kein Rechtsbegriff 154
2. Regelung der Internalisierung 156
3. Sprachenproblem 156
E. Debatte von Mitgliedstaaten, Parlament, Rat und Marktteilnehmern 159
1. Überblick über die Debatte 159
a) Fortdauernder Mangel an begrifflicher Klarheit 159
b) Positionen in der Internalisierungsdebatte 160
c) Gründe für die zugespitzte Auseinandersetzung 161
12
2. Erste Position des Europäischen Parlaments 163
3. Fassung des Rats der Europäischen Gemeinschaften 165
F. Gemeinsame Position des Rates vom 8. Dezember 2003 166
G. Zweite Position des Europäischen Parlaments 167
III.
A. Wertpapierfirma 168
B. Ausführung von Aufträgen 170
C. Für eigene Rechnung 170
1. Im Sinne der Richtlinie 170
a) „Handeln 171
b) Unter Einsatz eigenen Kapitals 171
D. Ausführung außerhalb eines geregelten Marktes oder eines MTF 173
1. Geregelter Markt und multilaterales Handelssystem 173
2. Keine Ausführung im Haus des Internalisierers 175
E. Organisiert, häufig und systematisch 176
1. Vorbemerkung 176
a) Abgrenzung zum gelegentlichen Internalisierer 177
b) Abgrenzung zum Over-the-Counter-Handel 177
c) Keine zusätzlichen Anforderungen an systematische
Internalisierer 178
2. Präzisierungen von „organisiert, häufig, systematisch auf Stufe 2 179
a) Unterschiede zwischen Kommission und CESR 179
b) Qualitative und quantitative Merkmale 181
c) Für und Wider von quantitativen Merkmalen 183
3. Qualitative Merkmale im Arbeitspapier - Hinweis zur Bedeutung
der Wortwahl
im Verordnungsentwurf 185
a) Art.
b) Art. 20 des Verordnungsentwurfs 187
4. Kriterien im Einzelnen 187
a) Wesentliche wirtschaftliche Rolle im Geschäftsmodell 187
(1) Geschäftsmodell in Art. 6 Abs. l(a) des Entwurfs der
Durchführungsmaßnahme als unklares Kriterium 187
(2) Keine Übernahme dieses Kriteriums in Art. 20 Abs. l(a)
des Verordnungsentwurfs 189
(3) Wesentliche wirtschaftliche Rolle im Entwurf der
Durchführungsmaßnahme 189
(4) Wesentliche wirtschaftliche Rolle in Art. 20 Abs. l(a)
des Verordnungsentwurfs 191
b) Ausführung in Übereinstimmung mit nichtdiskretionären
Regeln und Verfahren 192
c) Ausführung durch Personal oder durch ein automatisiertes
technisches System 193
13
d)
e) Kein Teil des Over-the-Counter-Geschäfts (OTC) 195
( 1 ) Historie und Wirksamkeit dieses Absatzes 195
(2) Inhalt, Sinn und Zweck der Ausnahme 199
(a) Allgemeine
(b) OTC-Märkte in der Richtlinie 203
(c) Transaktionen ad hoc und unregelmäßig 203
(d) Zwischen Parteien auf Ebene des Großhandels 204
(e) Die Rolle der „Standardmarktgröße bei
Geschäftsbeziehungen 206
(f) Wegfall des Begriffs in Art. 20 Abs. 3(a) des
Verordnungsentwurfs 206
(g) Ausführung der Transaktionen außerhalb der Systeme 206
f) Beendigung der Tätigkeit des systematischen Internalisierers 207
g) Listen über systematische Internalisierer in Art. 20 Abs. 4
des Verordnungsentwurfs 208
F. Systematischer Internalisierer und Market
5. Kapitel Die neuen Transparenzvorschriften der MiFID 210
I.
II.
III.
A. Regelungsinhalt des Art. 27 - Grundprinzipien 214
B. Vorhandeistransparenzvorschriften für systematische Internalisierer,
MTF und geregelte Märkte 215
1. Erfasste Marktmodelle 215
2. Nicht erfasste Marktmodelle 218
a) Referenzpreissysteme 218
b) Systeme zur Formalisierung gehandelter Geschäfte -
Art. 17 und 18 des Verordnungsentwurfs 219
3. Ausnahmen für Geschäfte mit großem Volumen 220
IV.
A. Quotierungspflicht - Gesetzeshistorie 221
B. Vorbild in US-amerikanischer Gesetzgebung 222
C. Voraussetzungen der Quotierungspflicht 224
1. Ausschließlich systematisch internalisierende Wertpapierfirmen 224
2. Gegenstand der systematischen Internalisierung 224
a) Aktien 224
b) Zulassung zum Handel am geregeltem Markt 225
c) Liquider Markt 225
14
(1) Drei Optionen 226
(2) Umfang des liquiden Marktes 227
(3) Grund fiir die Wahl der Kriterien 228
(4) Einwände gegen diese Kriterien 229
(5) Entscheidung für eine Option in Art. 21 des
Verordnungsentwurfs 230
(6) Verfahren der Berechnung der Liquidität 230
(7) Kleinere Änderungen in Art. 32 und Art. 8 des
Verordnungsentwurfs 232
d) Internalisierung von Aufträgen in Standardmarkgröße 233
(1) Regelung im Entwurf der Durchführungsmaßnahme 234
(2) Regelung in Art. 22 des Verordnungsentwurfs 235
D. Inhalt der Quotierungen 235
1. Größe der Kursofferten 235
2. Kursofferte zu vorherrschenden Marktbedingungen 236
3. Auswahl der Kunden 240
a) Diskriminierungsverbot 241
b) Objektive Kriterien in der Geschäftspolitik 243
E. Veröffentlichung der Quotierungen 244
1. Frequenz und Häufigkeit 244
a) Regelung im Entwurf der Durchführungsmaßnahme 244
2. Regelung in Art. 28 Abs. 2 des Verordnungsentwurfs 246
3. Ort der Veröffentlichung und Zugänglichkeit 246
V.
A. Ausführung zur Kursofferte 249
B. Preisverbesserung 249
C. Beschränkung der Ausführungspflicht 252
D. Bekanntmachung von Kundenlimitaufträgen 253
1. Regelung in Art. 22 Abs. 2 der Richtlinie 253
2. Parallelen zu
VI.
VII.
A. Gleichklang der Vorschriften 257
1. Details des Entwurfs der Durchführungsmaßnahme 258
2. Veröffentlichung in Art. 26 des Verordnungsentwurfs 259
B. Verzögerte Veröffentlichung 260
1. Verzögerte Veröffentlichung im Entwurf der
Durchführungsmaßnahme 261
2. Art. 2 Nr. 10 und Art. 5 des Verordnungsentwurfs:
kaum Änderungen 262
3. Parteien des Geschäfts 263
4. Größe des Geschäfts und erlaubte Verzögerung 264
VIII. Technische Aspekte der Transparenzvorschriften 265
15
6.
I.
II.
A. Generalklausel des Art. 19 Abs. 1 269
B. Inhaltliche Anforderungen an Informationen und
Informationspflichten 270
С
auch Marketing-Mitteilungen 272
D. Zum Verhältnis von Interessenkonflikten nach Art. 18
und Best
E. Kurzer Überblick zu Art. 13 Abs. 3 und Art. 18 275
F. Best
1. Anwendung des Art. 21 auf Wertpapierfirmen 276
2. Vorkehrungen und Grundsätze der Wertpapierfirma
zur Best
a)
b) Order
c)
d) Monitoring 283
e) Mitwirkung des Kunden an der Best
G.
1. Keine Definition durch die Richtlinie 288
2. Priorität von Kurs und Kosten bei Kleinanlegern 289
3. Keine Notwendigkeit zur Definition 291
H. Ergänzende Regelung zur Best
und nicht-monetärer Art durch Dritte 294
III.
Zusammenfassung und Ausblick 297
Literaturverzeichnis 303
Materialverzeichnis
16
|
| adam_txt |
Inhaltsverzeichnis
Abbildungsverzeichnis 17
Abkürzungsverzeichnis 19
Einleitung Internalisierung - die Problemstellung 21
Kapitell Begriff und Formen der Internalisierung im Wertpapierhandel 30
I.
II.
von Wertpapierhandel 31
A. Der ökonomische Hintergrund des Begriffs 31
1. Internalisierung externer Effekte 31
2. Internalisierung von Transaktionen durch Unternehmen 32
B. Erscheinungsformen im Wertpapierhandel 33
1. Internalisierung, Preferencing,
2. Internalisierung in Märkten mit mehreren Market Makern an
deutschen Beispielen 38
a) NASDAQ Deutschland - BestEx 38
b) XetraBest 40
3. Internalisierung durch ein einziges Unternehmen 40
a) db maxblue
b) Inhouse-Crossing oder Inhouse-Matching 43
4. Institutionelle Aufträge; Block
5. Internalisierung und alternative Handelssysteme 45
C. Einordnung der Internalisierung nach strukturellen
und zeitlichen Gesichtspunkten 49
1. Beschreibung des Marktes, in dem internalisiert wird 49
2. Internalisierung in den einzelnen Phasen des Wertpapierhandels 51
3. Internalisierung in bilateralen Handelssystemen 53
4. Die Preisbildung in Wertpapiermärkten und Internalisierung 56
a) Endogene und exogene Preisbildung 56
b) Crossing- und Matching-Systeme 58
5. Marktmodelle:
III.
2.
Internalisierung 63
I.
II.
A. Marktmikrostrukturtheorie 63
B. Neue Institutionenökonomik und Prinzipal-Agenten-Theorie 65
С
1. Gegenstand der Netzwerkökonomie 67
2. Anwendung auf Internalisierer und andere Handelssysteme 69
3. Kapitel Die Internalisierung aus Sicht der Ökonomik 70
I.
II.
A. Marktstruktur und Rahmenbedingungen 70
B. Beteiligung von Marktteilnehmern an der ökonomischen Debatte 71
III.
A. Argumentation der Marktteilnehmer 72
1. Kritische Bewertung, v.a. durch Börsen 73
2. Positive Bewertung im Markt 75
B. Bewertung in der Wissenschaft 76
1. Der Streit um Fragmentierung und Konsolidierung von Märkten 77
a) Bezugspunkt der Fragmentierung 79
( 1 ) Märkte oder Auftragsvolumen 79
(2) Enges und weites Marktverständnis 80
(3) Fragmentierung als Abwesenheit von Transparenz 81
(4) Zeitliche Fragmentierung 81
b) Allgemeine Gründe von Fragmentierung und Konsolidierung 82
( 1 ) Faktoren für eine Konsolidierung 82
(2) Faktoren für eine Fragmentierung 85
c) Einfluss der wettbewerblichen Struktur des Marktes 87
( 1 ) Monopolistische Struktur 87
(2) Wettbewerblich geprägte Struktur 88
d) Internalisierung und Fragmentierung 88
e) Fragmentierung, Internalisierung und Liquidität 90
2. Internalisierung und der Preisbildungsprozess 93
a) Einfluss auf die Geld-Brief-Spanne und Volatilität 93
(1) Größere Geld-Brief-Spanne und Volatilität 93
(2) Kleinere Geld-Brief-Spanne 94
(3) Kein Einfluss auf Geld-Brief-Spanne 95
(4) Ergebnis 95
10
b)
( 1 ) Beschreibung des Problems 96
(2) Argumentation bei Anhörungen des US Senate Banking
Committee
(3) Ökonomische Untersuchungen 97
(4) Ergebnis 98
c) Trittbrettfahren
oder anderer Händler 98
(1) Trittbrettfahren als allgemeines Problem
im Wertpapierhandel 98
(2) Kanadische Erfahrungen mit Internalisierung 99
(a) Ausgangssituation 99
(b) Beschränkungen für Privatanleger 100
(3) Ergebnis 101
3. Das Problem der negativen Auslese 101
a) Das Problem der negativen Auslese und Cream-Skimming 101
(1) Typen der Markteilnehmer und Informiertheit 103
(2) Übertragung auf Internalisierung 104
b) Negative Auslese und andere Phänomene
im Wertpapierhandel 106
(1) US-Märkte 106
(2) Australische Märkte 107
(3) Europäische Märkte 108
(a) Crossing-Network Trading:
(b) Xetra-Best 109
c) Ergebnis 110
4. Internalisierung und Prinzipal-Agenten-Probleme 111
a) Internalisierung als Prinzipal-Agenten-Konstellation 111
b) Best
verwandte Praktiken 112
c) Internalisierung und kollusive Praktiken 113
d) Ergebnis 115
5. Zusammenfassung 115
IV.
die Problemstellung für den Gesetzgeber 116
A. Empfehlungen, nicht nur im Hinblick auf Internalisierung 116
B. Generelle Lösungen für vielfältige Probleme 118
C. Wechselwirkungen gesetzgeberischer Maßnahmen 118
D. Notwendigkeit der Folgenabschätzung und Grenzen
gesetzgeberischen Handelns 119
Herstellung von Transparenz als Empfehlung 123
A. Forderungen an den Gesetzgeber 123
B. Vorteile von Transparenz 125
11
С.
1. Nachteile von Transparenz 126
2. Wechselwirkungen zwischen Transparenz und Liquidität 127
3. Vorhandelstransparenz und Preisbildung 128
4. Flucht in weniger transparente Märkte 128
5. Weitere Voraussetzungen für die Wirksamkeit von Transparenz 129
VI.
VII.
4. Kapitel Definition der Internalisierung in der Richtlinie über
Märkte für Finanzinstrumente (MiFID) 132
I.
europäischer Ebene 132
A. Entwicklung eines eigenständigen Finanzmarkrechts 132
B. Wandel der gesetzgeberischen Ziele und Mangel an Konzepten 133
C. Finanzmarktrahmenplan und Folgeberichte 137
1. Ziele des Finanzmarktrahmenplans 137
2. Prozedurale Änderungen und angestrebte Beschleunigung
durch den Lamfalussy-Prozess 139
3. Folgen der höheren Transparenz durch den Lamfalussy-Prozess 142
a) Arbeitsbelastung der Institutionen 142
b) Einflussnahme von Marktteilnehmern 146
II.
Wertpapierdienstleistungsrichtlinie von 1993 150
A. Eckdaten der Entstehung von MiFID 150
B. Zur Entstehung des Begriffs Internalisierung
im Vorfeld der Richtlinie 151
1. FESCO-Bericht zur Regelung von
alternativen Handelssystemen (2000) 151
2. CESR-Standards zu alternativen Handelssystemen vom Juli 2002 152
С
1. Gelegentliche und systematische Internalisierung 153
2. Kritik der Merkmale 153
D. Richtlinienentwurf im November 2002. 154
1. Internalisierung: kein Rechtsbegriff 154
2. Regelung der Internalisierung 156
3. Sprachenproblem 156
E. Debatte von Mitgliedstaaten, Parlament, Rat und Marktteilnehmern 159
1. Überblick über die Debatte 159
a) Fortdauernder Mangel an begrifflicher Klarheit 159
b) Positionen in der Internalisierungsdebatte 160
c) Gründe für die zugespitzte Auseinandersetzung 161
12
2. Erste Position des Europäischen Parlaments 163
3. Fassung des Rats der Europäischen Gemeinschaften 165
F. Gemeinsame Position des Rates vom 8. Dezember 2003 166
G. Zweite Position des Europäischen Parlaments 167
III.
A. Wertpapierfirma 168
B. Ausführung von Aufträgen 170
C. Für eigene Rechnung 170
1. Im Sinne der Richtlinie 170
a) „Handeln" 171
b) Unter Einsatz eigenen Kapitals 171
D. Ausführung außerhalb eines geregelten Marktes oder eines MTF 173
1. Geregelter Markt und multilaterales Handelssystem 173
2. Keine Ausführung im Haus des Internalisierers 175
E. Organisiert, häufig und systematisch 176
1. Vorbemerkung 176
a) Abgrenzung zum gelegentlichen Internalisierer 177
b) Abgrenzung zum Over-the-Counter-Handel 177
c) Keine zusätzlichen Anforderungen an systematische
Internalisierer 178
2. Präzisierungen von „organisiert, häufig, systematisch"' auf Stufe 2 179
a) Unterschiede zwischen Kommission und CESR 179
b) Qualitative und quantitative Merkmale 181
c) Für und Wider von quantitativen Merkmalen 183
3. Qualitative Merkmale im Arbeitspapier - Hinweis zur Bedeutung
der Wortwahl
im Verordnungsentwurf 185
a) Art.
b) Art. 20 des Verordnungsentwurfs 187
4. Kriterien im Einzelnen 187
a) Wesentliche wirtschaftliche Rolle im Geschäftsmodell 187
(1) Geschäftsmodell in Art. 6 Abs. l(a) des Entwurfs der
Durchführungsmaßnahme als unklares Kriterium 187
(2) Keine Übernahme dieses Kriteriums in Art. 20 Abs. l(a)
des Verordnungsentwurfs 189
(3) Wesentliche wirtschaftliche Rolle im Entwurf der
Durchführungsmaßnahme 189
(4) Wesentliche wirtschaftliche Rolle in Art. 20 Abs. l(a)
des Verordnungsentwurfs 191
b) Ausführung in Übereinstimmung mit nichtdiskretionären
Regeln und Verfahren 192
c) Ausführung durch Personal oder durch ein automatisiertes
technisches System 193
13
d)
e) Kein Teil des Over-the-Counter-Geschäfts (OTC) 195
( 1 ) Historie und Wirksamkeit dieses Absatzes 195
(2) Inhalt, Sinn und Zweck der Ausnahme 199
(a) Allgemeine
(b) OTC-Märkte in der Richtlinie 203
(c) Transaktionen ad hoc und unregelmäßig 203
(d) Zwischen Parteien auf Ebene des Großhandels 204
(e) Die Rolle der „Standardmarktgröße" bei
Geschäftsbeziehungen 206
(f) Wegfall des Begriffs in Art. 20 Abs. 3(a) des
Verordnungsentwurfs 206
(g) Ausführung der Transaktionen außerhalb der Systeme 206
f) Beendigung der Tätigkeit des systematischen Internalisierers 207
g) Listen über systematische Internalisierer in Art. 20 Abs. 4
des Verordnungsentwurfs 208
F. Systematischer Internalisierer und Market
5. Kapitel Die neuen Transparenzvorschriften der MiFID 210
I.
II.
III.
A. Regelungsinhalt des Art. 27 - Grundprinzipien 214
B. Vorhandeistransparenzvorschriften für systematische Internalisierer,
MTF und geregelte Märkte 215
1. Erfasste Marktmodelle 215
2. Nicht erfasste Marktmodelle 218
a) Referenzpreissysteme 218
b) Systeme zur Formalisierung gehandelter Geschäfte -
Art. 17 und 18 des Verordnungsentwurfs 219
3. Ausnahmen für Geschäfte mit großem Volumen 220
IV.
A. Quotierungspflicht - Gesetzeshistorie 221
B. Vorbild in US-amerikanischer Gesetzgebung 222
C. Voraussetzungen der Quotierungspflicht 224
1. Ausschließlich systematisch internalisierende Wertpapierfirmen 224
2. Gegenstand der systematischen Internalisierung 224
a) Aktien 224
b) Zulassung zum Handel am geregeltem Markt 225
c) Liquider Markt 225
14
(1) Drei Optionen 226
(2) Umfang des liquiden Marktes 227
(3) Grund fiir die Wahl der Kriterien 228
(4) Einwände gegen diese Kriterien 229
(5) Entscheidung für eine Option in Art. 21 des
Verordnungsentwurfs 230
(6) Verfahren der Berechnung der Liquidität 230
(7) Kleinere Änderungen in Art. 32 und Art. 8 des
Verordnungsentwurfs 232
d) Internalisierung von Aufträgen in Standardmarkgröße 233
(1) Regelung im Entwurf der Durchführungsmaßnahme 234
(2) Regelung in Art. 22 des Verordnungsentwurfs 235
D. Inhalt der Quotierungen 235
1. Größe der Kursofferten 235
2. Kursofferte zu vorherrschenden Marktbedingungen 236
3. Auswahl der Kunden 240
a) Diskriminierungsverbot 241
b) Objektive Kriterien in der Geschäftspolitik 243
E. Veröffentlichung der Quotierungen 244
1. Frequenz und Häufigkeit 244
a) Regelung im Entwurf der Durchführungsmaßnahme 244
2. Regelung in Art. 28 Abs. 2 des Verordnungsentwurfs 246
3. Ort der Veröffentlichung und Zugänglichkeit 246
V.
A. Ausführung zur Kursofferte 249
B. Preisverbesserung 249
C. Beschränkung der Ausführungspflicht 252
D. Bekanntmachung von Kundenlimitaufträgen 253
1. Regelung in Art. 22 Abs. 2 der Richtlinie 253
2. Parallelen zu
VI.
VII.
A. Gleichklang der Vorschriften 257
1. Details des Entwurfs der Durchführungsmaßnahme 258
2. Veröffentlichung in Art. 26 des Verordnungsentwurfs 259
B. Verzögerte Veröffentlichung 260
1. Verzögerte Veröffentlichung im Entwurf der
Durchführungsmaßnahme 261
2. Art. 2 Nr. 10 und Art. 5 des Verordnungsentwurfs:
kaum Änderungen 262
3. Parteien des Geschäfts 263
4. Größe des Geschäfts und erlaubte Verzögerung 264
VIII. Technische Aspekte der Transparenzvorschriften 265
15
6.
I.
II.
A. Generalklausel des Art. 19 Abs. 1 269
B. Inhaltliche Anforderungen an Informationen und
Informationspflichten 270
С
auch Marketing-Mitteilungen 272
D. Zum Verhältnis von Interessenkonflikten nach Art. 18
und Best
E. Kurzer Überblick zu Art. 13 Abs. 3 und Art. 18 275
F. Best
1. Anwendung des Art. 21 auf Wertpapierfirmen 276
2. Vorkehrungen und Grundsätze der Wertpapierfirma
zur Best
a)
b) Order
c)
d) Monitoring 283
e) Mitwirkung des Kunden an der Best
G.
1. Keine Definition durch die Richtlinie 288
2. Priorität von Kurs und Kosten bei Kleinanlegern 289
3. Keine Notwendigkeit zur Definition 291
H. Ergänzende Regelung zur Best
und nicht-monetärer Art durch Dritte 294
III.
Zusammenfassung und Ausblick 297
Literaturverzeichnis 303
Materialverzeichnis
16 |
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