Der Ausschluss von Minderheitsaktionären: eine sozialökonomische und rechtswissenschaftliche Analyse
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|---|---|
| Format: | Thesis Book |
| Language: | German |
| Published: |
Wiesbaden
Deutscher Univ.-Verl.
2006
|
| Edition: | 1. Aufl. |
| Series: | Ökonomische Analyse des Rechts
Gabler Edition Wissenschaft |
| Subjects: | |
| Online Access: | Inhaltsverzeichnis |
| Physical Description: | XXVI, 480 S. |
| ISBN: | 3835004034 9783835004030 |
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| adam_text | Inhaltsverzeichnis IX
Inhaltsverzeichnis
GELEITWORT V
VORWORT. VII
INHALTSVERZEICHNIS IX
ABBILDUNGS- UND TABELLENVERZEICHNIS XV
ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS XVII
SYMBOLVERZEICHNIS XXI
I. EINLEITUNG /
1.1. Problemstellung 1
1.2. Begriffsabgrenzung 5
//. AUSSCHLUSS VON MINDERHEITSAKTIONÄREN IN DER
RECHTSPOLITISCHEN DISKUSSION 7
II. 1. Squeeze-out nach deutschem Recht de lege lata 7
II. 1.1. Regelungsgegenstand der §§ 327 a - 327fAktG 7
II. 1.1.1. Übertragung der Aktien auf den Hauptaktionär nach § 327 a AktG.. 7
II. 1.1.2. Barabfindung nach § 327 b AktG 9
II.1.1.3. Rechtsbehelfe der Minderheitsaktionäre 11
II.1.2. Rechtsdogmatische Einordnung 13
II.1.2.1. Grundlagen 13
II. 1.2.2. Morphologie des Aktionärsausschlusses vor der Squeeze-out-
Einführung 14
11.1.2.2.1. Mittelbare Ausschlussmöglichkeiten 15
11.1.2.2.2. Unmittelbare Ausschlussmöglichkeiten 18
II.1.2.3. Ergebnis der morphologischen Untersuchung 24
II. 1.2.4. Squeeze-out im Lichte verbandsrechtlicher Dogmatik 25
11.1.2.4.1. Morphologie der Mitgliedschaftsrechte und -pflichten 26
11.1.2.4.2. Aktionärsrechte 27
II.1.2.4.2.1. Vermögensrechte 28
H.l.2.4.2.2. Mitwirkungsrechte (Verwaltungsrechte) 30
II.1.2.4.2.3. Schutzrechte (Klagerechte) 32
11.1.2.4.3. Aktionärspflichten 33
II.1.2.4.3.1. Beitragspflichten 33
X Inhaltsverzeichnis
II. 1.2.4.4. Materielle Beschlusskontrolle 37
II.1.2.4.5. Rechtsmissbrauchskontrolle 46
II. 1.2.4.6. Gleichbehandlungsgebot 47
//. 1.3. Verfassungsrechtliche Bewertung des Squeeze-out nach
§§327aff.AktG 49
11.1.3.1. Grundlagen 49
11.1.3.2. Formelle Verfassungsmäßigkeit 49
11.1.3.3. Materielle Verfassungsmäßigkeit 50
II. 1.3.4. Abfindungszahlung aus verfassungsrechtlicher Sicht 56
II.2. Systemkomparatistik 57
11.2.1. Squeeze-out nach US-amerikanischem Recht 57
11.2.1.1. Ursachen für den Ausschluss von Minderheitsaktionären 57
11.2.1.2. Freeze-out-Techniken 59
11.2.1.3. Schutz der Minderheitsaktionäre 60
H.2.1.3.1. Bundesrecht 60
H.2.1.3.1.1. Grundlagen 60
11.2.1.3.1.2. SEC Rule 10b-5 61
11.2.1.3.1.3. SEC Rule 13e-3 63
II.2.1.3.2. Einzelstaatliches Recht 63
11.2.1.3.2.1. Business-purpose-test 64
11.2.1.3.2.2. Entire-fairness-test 64
11.2.1.3.2.3. Appraisal remedy 71
11.2.1.3.2.4. Neueste Entwicklungen in der Rechtsprechung 73
11.2.2. Squeeze-out nach britischem Recht 77
11.2.2.1. Grundlagen 77
11.2.2.2. Zwangsausschluss nach Sections 428 ff. Companies Act 1985 77
11.2.2.3. Zwangsausschluss nach Sections 425 ff. Companies Act 1985 79
11.2.3. Weitere in Europa geltende Squeeze-out-Regelungen 80
11.2.4. Squeeze-out nach neuem EU-Recht 84
11.2.5. Regierungsentwurf eines Übernahmerichtlinie-Umsetzungsgesetzes 87
11.2.6. Ergebnis des Rechtsvergleichs 88
III. UNTERSUCHUNGSKRITERIEN DER SOZIALÖKONOMISCHEN
ANALYSE 93
III. 1. Grundlagen 93
Inhaltsverzeichnis XI
111.2. ALLOKATIONSZIELE 95
111.2. 1. Maßstäbe wirtschaftlicher Effizienz 95
I1I.2.2. Theorie der Verfügungsrechte 101
III. 2.3. Senkung von Agency-Kosten und Sicherung einer funktionsfähigen
Corporate Governance 107
111.2.3.1. Agency-theoretische Grundlagen 107
111.2.3.2. Corporate-Govemance-theoretische Grundlagen 116
III.2.4. Kapitalmarkteffizienz 122
111.3. Unternehmensinteresse als rechtspolitisches Ziel 135
111.4. Gerechtigkeit als rechtspolitisches Ziel 137
111.4.1. Der Begriff Gerechtigkeit 138
111.4.2. Verfahrensgerechtigkeit 143
111.4.3. Ergebnisgerechtigkeit. 145
111.4.4. Konsenstheoretischer Ansatz 147
111.5. Zusammenfassung der Untersuchungskriterien 149
IV. SOZIALÖKONOMISCHE ANALYSE DES AUSSCHLUSSES VON
MINDERHEITSAKTIONÄREN DEM GRUNDE NACH 153
IV. 1. Agency-theoretische Analyse 153
IV.1.1. Grundlagen 153
IV. 1.2. Agency-theoretische Analyse aus Sicht des Markts für
Unternehmenskontrolle 153
IV. 1.2.1. Grundlagen des Markts für Unternehmenskontrolle 153
IV.1.2.2. Öffentliche Übernahmeangebote 159
IV.1.2.2.1. Grundlagen 159
IV. 1.2.2.2. Trittbrettfahrerverhalten der Zielgesellschaftsaktionäre 162
IV.1.2.2.3. Überwindung des Trittbrettfahrerverhaltens durch den
Ausschluss von Minderheitsaktionären 166
IV.1.2.2.4. Gefahren des Aktionärsausschlusses 169
IV.1.2.2.5. Beurteilung der Notwendigkeit des Aktionärsausschlusses 172
IV.1.2.2.5.1. Berücksichtigung von Unsicherheit 172
IV.1.2.2.5.2. Berücksichtigung nicht-atomistischer Eigentümer¬
strukturen 174
IV.1.2.2.5.3. Berücksichtigung eines Ex-ante-Großaktionärs als Bieter.. 177
IV.1.2.2.5.4. Berücksichtigung von Fremdkapital 182
XII Inhaltsverzeichnis
IV.1.2.2.5.5. Berücksichtigung von Aktionärsdemokratie 184
IV.1.2.2.5.6. Berücksichtigung von Risiko-Arbitrageuren 189
IV.1.2.2.5.7. Berücksichtigung von noise traders 196
IV. 1.2.2.5.8. Berücksichtigung von ex post opportunistischem Ver¬
halten 201
IV. 1.2.2.6. Lösungsansatz zur Überwindung der residualen Ineffizienzen 207
IV. 1.2.2.7. Beurteilung des in Deutschland geltenden Ausschlussrechts... 212
IV.1.2.2.8. Vorausgesetzte Beteiligungsschwelle des § 327 a AktG 214
IV.1.2.2.9. Flankierende Maßnahme: Andienungsrecht 215
IV. 1.2.2.10. Zwischenfazit 218
IV.1.2.3. Private Kontrollblocktransaktionen 220
IV.1.2.3.1. Grundlagen 220
IV. 1.2.3.2. Externe Effekte bei außerbörslichen
Unternehmenskontrollwechseln 222
IV.1.2.3.3. Ausschluss von Minderheitsaktionären bei außerbörslichen
Unternehmenskontrollwechseln 225
IV. 1.3. Agency-theoretische Analyse aus Sicht einer effizienten Corporate
Governance 227
IV.1.3.1. Grundlagen 227
IV.1.3.2. Ergebnisse von Going-Private-Transaktionen 229
IV. 1.3.3. Motive für Going Privates 235
IV. 1.3.3.1. Einordnung des Going Private als Corporate-Governance-
Transaktion 235
IV. 1.3.3.2. Going Private als befristete Maßnahme zur Überwindung von
Ineffizienzen 237
IV. 1.3.3.3. Going Private als langfristiger Corporate-Governance-
Strukturwandel 241
IV. 1.3.4. Beurteilung der Squeeze-out-Vorschrift vor dem Hintergrund der
Going-Private-Diskussion 247
IV 1.4. Agency-theoretische Analyse unter Einbeziehung des
Erpressungspotenzials der Minderheitsaktionäre 250
TV.2. Analyse aus Sicht des Unternehmensinteresses 256
IV.2.1. Grundlagen 256
IV.2.2. Beurteilung aus Sicht der Arbeitnehmer/Innen 256
Inhaltsverzeichnis XIII
IV.2.3. Beurteilung aus Sicht der Gläubiger 262
IV. 2.4. Beurteilung aus Sicht des Staats als Steuergläubiger 263
IV.3. Analyse aus Sicht der Verfahrensgerechtigkeit 267
IV.3.1. Grundlagen 267
IV.3.2. (Hypothetische) Marktlösung im Sinne einer auf Chancengleichheit
abstellenden Verfahrensgerechtigkeit 267
IV. 3.3. Vorschlageines Verfahrensgerechtigkeit gewährleistenden
Minderheitsaktionärsausschlusses de lege ferenda 270
IV.4. ERGEBNIS DER SOZIALÖKONOMISCHEN ANALYSE DEM GRUNDE NACH 275
V. SOZIALÖKONOMISCHE ANALYSE DES AUSSCHLUSSES VON
MINDERHEITSAKTIONÄREN DER HÖHE NACH 279
V.l. Einleitung 279
V.2. Anlässe und Dogmatik der Unternehmensbewertung 280
V.3. Angemessene Abfindung 282
V.3.I. Typisierung einer angemessenen Abfindung 285
V.3.2. Transaktionsspezifische Wertkomponenten 290
V.3.2.1. Grundlagen 290
V.3.2.2. Unmittelbare Wertbeiträge 290
V.3.2.3. Mittelbare Wertbeiträge 293
V.3.3. Kapitalmarkttheoretische Analyse 301
V.3.3.1. Abfindung zum Stand-alone-Wert 304
V.3.3.2. Abfindung zum Übernahmepreis 308
V.3.3.3. Zwischenfazit 312
V.3.4. Quantifizierung der unmittelbaren und mittelbaren Wertbeiträge 314
V.3.5. Verteilungsregeln 316
V.3.6. Minderheitsabschlag 319
V.3.7. Empirische Bestandsaufnahme 322
V.3.7.1. Übernahmeprämien bei der Abfindung von Minderheits¬
aktionären 322
V.3.7.2. Überrenditen von Squeeze-out-Kandidaten 326
V.3.7.3. Verteilung der Wertbeiträge 332
V.3.7.4. Bedeutung des Anlegerschutzes 334
V.3.7.5. Zwischenfazit 336
XIV Inhaltsverzeichnis
V.3.8. Alternativer Lösungsansatz zur Gewährleistung einer angemessenen
Abfindung 341
V.4. Analyse alternativer Abfindungswertbestimmungsverfahren ... 350
V.4.1. Abfindung auf Grundlage vonZukunftserfolgswertverfahren 350
V.4.1.1. Grundlagen 350
V.4.1.2. Ertragswertverfahren 351
V.4.1.3. Discounted-Cashflow-Verfahren 353
V.4.1.3.1. Free-Cashflow-Verfahren 354
V.4.1.3.2. Prognose der Free-Cashfiows 355
V.4.1.3.3. Komponenten des Kapitalisierungszinssatzes 357
V.4.1.3.3.1. Fremdkapitalkosten 358
V.4.1.3.3.2. Eigenkapitalkosten 358
V.4.1.4. Ergebnis der Analyse von Abfindungen auf Grundlage von
Zukunftserfolgswerten 370
V.4.2. Abfindung auf Grundlage von Marktpreisen 371
V.4.2.1. Grundlagen 371
V.4.2.2. Relevanz von Marktpreisen in Abfindungsfällen de lege lata 372
V.4.2.3. Analyse der Eignung von Marktpreisen als Gegenleistung 380
V.4.2.3.1. Ausgangspunkt der Überlegungen 380
V.4.2.3.2. Opportunistisches Verhalten des Hauptaktionärs 382
V.4.2.3.3. Adverse Selektion 386
V.4.2.3.4. Bewertung des adversen Selektionseffekts 391
V.4.2.3.5. Markteffizienz 399
V.4.2.4. Sonderfall: Relevanz von Vorerwerbspreisen 402
V. 4.3. Vergleich zwischen marktpreis- und zukunftserfolgswertinduzierten
Abfindungsermittlungen: Eine modelltheoretische Gegenüberstellung. 405
V.5. Ergebnis der sozialökonomischen Analyse der Höhe nach 411
VI. THESENFÖRMIGE ZUSAMMENFASSUNG 417
LITERATURVERZEICHNIS. 429
RECHTSQUELLENVERZEICHNIS 474
RECHTSPRECHUNGSVERZEICHNIS. 477
Abbildungs- und Tabellenverzeichnis XV
Abbildungs- und Tabellenverzeichnis
Abbildungen:
Abbildung 1: Going Public und Public-to-Private in Anlehnung an den
unternehmerischen Wachstumspfad 246
Abbildung 2: Wertverlauf einer mehrtägigen Ausschlussoption 394
Abbildung 3: Optionspreisverlauf unter Berücksichtigung marktpreisendogen und -
exogen bestimmter Abfindungszahlungen 397
Tabellen:
Tabelle 1: Kumulierte abnormale Aktienrenditen bei Leveraged-Buyouts 231
Tabelle 2: Kontrollprämien bei Leveraged-Buyouts 232
Tabelle 3: Veränderungen des operativen Ergebnisses nach Leveraged-Buyouts 233
Tabelle 4: Fungibilitätsabschläge unter Berücksichtigung von zum Börsenhandel
zugelassenen Aktien 345
Tabelle 5: Fungibilitätsabschläge unter Berücksichtigung von
Börseneinführungen 345
|
| adam_txt |
Inhaltsverzeichnis IX
Inhaltsverzeichnis
GELEITWORT V
VORWORT. VII
INHALTSVERZEICHNIS IX
ABBILDUNGS- UND TABELLENVERZEICHNIS XV
ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS XVII
SYMBOLVERZEICHNIS XXI
I. EINLEITUNG /
1.1. Problemstellung 1
1.2. Begriffsabgrenzung 5
//. AUSSCHLUSS VON MINDERHEITSAKTIONÄREN IN DER
RECHTSPOLITISCHEN DISKUSSION 7
II. 1. Squeeze-out nach deutschem Recht de lege lata 7
II. 1.1. Regelungsgegenstand der §§ 327 a - 327fAktG 7
II. 1.1.1. Übertragung der Aktien auf den Hauptaktionär nach § 327 a AktG. 7
II. 1.1.2. Barabfindung nach § 327 b AktG 9
II.1.1.3. Rechtsbehelfe der Minderheitsaktionäre 11
II.1.2. Rechtsdogmatische Einordnung 13
II.1.2.1. Grundlagen 13
II. 1.2.2. Morphologie des Aktionärsausschlusses vor der Squeeze-out-
Einführung 14
11.1.2.2.1. Mittelbare Ausschlussmöglichkeiten 15
11.1.2.2.2. Unmittelbare Ausschlussmöglichkeiten 18
II.1.2.3. Ergebnis der morphologischen Untersuchung 24
II. 1.2.4. Squeeze-out im Lichte verbandsrechtlicher Dogmatik 25
11.1.2.4.1. Morphologie der Mitgliedschaftsrechte und -pflichten 26
11.1.2.4.2. Aktionärsrechte 27
II.1.2.4.2.1. Vermögensrechte 28
H.l.2.4.2.2. Mitwirkungsrechte (Verwaltungsrechte) 30
II.1.2.4.2.3. Schutzrechte (Klagerechte) 32
11.1.2.4.3. Aktionärspflichten 33
II.1.2.4.3.1. Beitragspflichten 33
X Inhaltsverzeichnis
II. 1.2.4.4. Materielle Beschlusskontrolle 37
II.1.2.4.5. Rechtsmissbrauchskontrolle 46
II. 1.2.4.6. Gleichbehandlungsgebot 47
//. 1.3. Verfassungsrechtliche Bewertung des Squeeze-out nach
§§327aff.AktG 49
11.1.3.1. Grundlagen 49
11.1.3.2. Formelle Verfassungsmäßigkeit 49
11.1.3.3. Materielle Verfassungsmäßigkeit 50
II. 1.3.4. Abfindungszahlung aus verfassungsrechtlicher Sicht 56
II.2. Systemkomparatistik 57
11.2.1. Squeeze-out nach US-amerikanischem Recht 57
11.2.1.1. Ursachen für den Ausschluss von Minderheitsaktionären 57
11.2.1.2. Freeze-out-Techniken 59
11.2.1.3. Schutz der Minderheitsaktionäre 60
H.2.1.3.1. Bundesrecht 60
H.2.1.3.1.1. Grundlagen 60
11.2.1.3.1.2. SEC Rule 10b-5 61
11.2.1.3.1.3. SEC Rule 13e-3 63
II.2.1.3.2. Einzelstaatliches Recht 63
11.2.1.3.2.1. Business-purpose-test 64
11.2.1.3.2.2. Entire-fairness-test 64
11.2.1.3.2.3. Appraisal remedy 71
11.2.1.3.2.4. Neueste Entwicklungen in der Rechtsprechung 73
11.2.2. Squeeze-out nach britischem Recht 77
11.2.2.1. Grundlagen 77
11.2.2.2. Zwangsausschluss nach Sections 428 ff. Companies Act 1985 77
11.2.2.3. Zwangsausschluss nach Sections 425 ff. Companies Act 1985 79
11.2.3. Weitere in Europa geltende Squeeze-out-Regelungen 80
11.2.4. Squeeze-out nach neuem EU-Recht 84
11.2.5. Regierungsentwurf eines Übernahmerichtlinie-Umsetzungsgesetzes 87
11.2.6. Ergebnis des Rechtsvergleichs 88
III. UNTERSUCHUNGSKRITERIEN DER SOZIALÖKONOMISCHEN
ANALYSE 93
III. 1. Grundlagen 93
Inhaltsverzeichnis XI
111.2. ALLOKATIONSZIELE 95
111.2. 1. Maßstäbe wirtschaftlicher Effizienz 95
I1I.2.2. Theorie der Verfügungsrechte 101
III. 2.3. Senkung von Agency-Kosten und Sicherung einer funktionsfähigen
Corporate Governance 107
111.2.3.1. Agency-theoretische Grundlagen 107
111.2.3.2. Corporate-Govemance-theoretische Grundlagen 116
III.2.4. Kapitalmarkteffizienz 122
111.3. Unternehmensinteresse als rechtspolitisches Ziel 135
111.4. Gerechtigkeit als rechtspolitisches Ziel 137
111.4.1. Der Begriff Gerechtigkeit 138
111.4.2. Verfahrensgerechtigkeit 143
111.4.3. Ergebnisgerechtigkeit. 145
111.4.4. Konsenstheoretischer Ansatz 147
111.5. Zusammenfassung der Untersuchungskriterien 149
IV. SOZIALÖKONOMISCHE ANALYSE DES AUSSCHLUSSES VON
MINDERHEITSAKTIONÄREN DEM GRUNDE NACH 153
IV. 1. Agency-theoretische Analyse 153
IV.1.1. Grundlagen 153
IV. 1.2. Agency-theoretische Analyse aus Sicht des Markts für
Unternehmenskontrolle 153
IV. 1.2.1. Grundlagen des Markts für Unternehmenskontrolle 153
IV.1.2.2. Öffentliche Übernahmeangebote 159
IV.1.2.2.1. Grundlagen 159
IV. 1.2.2.2. Trittbrettfahrerverhalten der Zielgesellschaftsaktionäre 162
IV.1.2.2.3. Überwindung des Trittbrettfahrerverhaltens durch den
Ausschluss von Minderheitsaktionären 166
IV.1.2.2.4. Gefahren des Aktionärsausschlusses 169
IV.1.2.2.5. Beurteilung der Notwendigkeit des Aktionärsausschlusses 172
IV.1.2.2.5.1. Berücksichtigung von Unsicherheit 172
IV.1.2.2.5.2. Berücksichtigung nicht-atomistischer Eigentümer¬
strukturen 174
IV.1.2.2.5.3. Berücksichtigung eines Ex-ante-Großaktionärs als Bieter. 177
IV.1.2.2.5.4. Berücksichtigung von Fremdkapital 182
XII Inhaltsverzeichnis
IV.1.2.2.5.5. Berücksichtigung von Aktionärsdemokratie 184
IV.1.2.2.5.6. Berücksichtigung von Risiko-Arbitrageuren 189
IV.1.2.2.5.7. Berücksichtigung von noise traders 196
IV. 1.2.2.5.8. Berücksichtigung von ex post opportunistischem Ver¬
halten 201
IV. 1.2.2.6. Lösungsansatz zur Überwindung der residualen Ineffizienzen 207
IV. 1.2.2.7. Beurteilung des in Deutschland geltenden Ausschlussrechts. 212
IV.1.2.2.8. Vorausgesetzte Beteiligungsschwelle des § 327 a AktG 214
IV.1.2.2.9. Flankierende Maßnahme: Andienungsrecht 215
IV. 1.2.2.10. Zwischenfazit 218
IV.1.2.3. Private Kontrollblocktransaktionen 220
IV.1.2.3.1. Grundlagen 220
IV. 1.2.3.2. Externe Effekte bei außerbörslichen
Unternehmenskontrollwechseln 222
IV.1.2.3.3. Ausschluss von Minderheitsaktionären bei außerbörslichen
Unternehmenskontrollwechseln 225
IV. 1.3. Agency-theoretische Analyse aus Sicht einer effizienten Corporate
Governance 227
IV.1.3.1. Grundlagen 227
IV.1.3.2. Ergebnisse von Going-Private-Transaktionen 229
IV. 1.3.3. Motive für Going Privates 235
IV. 1.3.3.1. Einordnung des Going Private als Corporate-Governance-
Transaktion 235
IV. 1.3.3.2. Going Private als befristete Maßnahme zur Überwindung von
Ineffizienzen 237
IV. 1.3.3.3. Going Private als langfristiger Corporate-Governance-
Strukturwandel 241
IV. 1.3.4. Beurteilung der Squeeze-out-Vorschrift vor dem Hintergrund der
Going-Private-Diskussion 247
IV 1.4. Agency-theoretische Analyse unter Einbeziehung des
Erpressungspotenzials der Minderheitsaktionäre 250
TV.2. Analyse aus Sicht des Unternehmensinteresses 256
IV.2.1. Grundlagen 256
IV.2.2. Beurteilung aus Sicht der Arbeitnehmer/Innen 256
Inhaltsverzeichnis XIII
IV.2.3. Beurteilung aus Sicht der Gläubiger 262
IV. 2.4. Beurteilung aus Sicht des Staats als Steuergläubiger 263
IV.3. Analyse aus Sicht der Verfahrensgerechtigkeit 267
IV.3.1. Grundlagen 267
IV.3.2. (Hypothetische) Marktlösung im Sinne einer auf Chancengleichheit
abstellenden Verfahrensgerechtigkeit 267
IV. 3.3. Vorschlageines Verfahrensgerechtigkeit gewährleistenden
Minderheitsaktionärsausschlusses de lege ferenda 270
IV.4. ERGEBNIS DER SOZIALÖKONOMISCHEN ANALYSE DEM GRUNDE NACH 275
V. SOZIALÖKONOMISCHE ANALYSE DES AUSSCHLUSSES VON
MINDERHEITSAKTIONÄREN DER HÖHE NACH 279
V.l. Einleitung 279
V.2. Anlässe und Dogmatik der Unternehmensbewertung 280
V.3. Angemessene Abfindung 282
V.3.I. Typisierung einer angemessenen Abfindung 285
V.3.2. Transaktionsspezifische Wertkomponenten 290
V.3.2.1. Grundlagen 290
V.3.2.2. Unmittelbare Wertbeiträge 290
V.3.2.3. Mittelbare Wertbeiträge 293
V.3.3. Kapitalmarkttheoretische Analyse 301
V.3.3.1. Abfindung zum Stand-alone-Wert 304
V.3.3.2. Abfindung zum Übernahmepreis 308
V.3.3.3. Zwischenfazit 312
V.3.4. Quantifizierung der unmittelbaren und mittelbaren Wertbeiträge 314
V.3.5. Verteilungsregeln 316
V.3.6. Minderheitsabschlag 319
V.3.7. Empirische Bestandsaufnahme 322
V.3.7.1. Übernahmeprämien bei der Abfindung von Minderheits¬
aktionären 322
V.3.7.2. Überrenditen von Squeeze-out-Kandidaten 326
V.3.7.3. Verteilung der Wertbeiträge 332
V.3.7.4. Bedeutung des Anlegerschutzes 334
V.3.7.5. Zwischenfazit 336
XIV Inhaltsverzeichnis
V.3.8. Alternativer Lösungsansatz zur Gewährleistung einer angemessenen
Abfindung 341
V.4. Analyse alternativer Abfindungswertbestimmungsverfahren . 350
V.4.1. Abfindung auf Grundlage vonZukunftserfolgswertverfahren 350
V.4.1.1. Grundlagen 350
V.4.1.2. Ertragswertverfahren 351
V.4.1.3. Discounted-Cashflow-Verfahren 353
V.4.1.3.1. Free-Cashflow-Verfahren 354
V.4.1.3.2. Prognose der Free-Cashfiows 355
V.4.1.3.3. Komponenten des Kapitalisierungszinssatzes 357
V.4.1.3.3.1. Fremdkapitalkosten 358
V.4.1.3.3.2. Eigenkapitalkosten 358
V.4.1.4. Ergebnis der Analyse von Abfindungen auf Grundlage von
Zukunftserfolgswerten 370
V.4.2. Abfindung auf Grundlage von Marktpreisen 371
V.4.2.1. Grundlagen 371
V.4.2.2. Relevanz von Marktpreisen in Abfindungsfällen de lege lata 372
V.4.2.3. Analyse der Eignung von Marktpreisen als Gegenleistung 380
V.4.2.3.1. Ausgangspunkt der Überlegungen 380
V.4.2.3.2. Opportunistisches Verhalten des Hauptaktionärs 382
V.4.2.3.3. Adverse Selektion 386
V.4.2.3.4. Bewertung des adversen Selektionseffekts 391
V.4.2.3.5. Markteffizienz 399
V.4.2.4. Sonderfall: Relevanz von Vorerwerbspreisen 402
V. 4.3. Vergleich zwischen marktpreis- und zukunftserfolgswertinduzierten
Abfindungsermittlungen: Eine modelltheoretische Gegenüberstellung. 405
V.5. Ergebnis der sozialökonomischen Analyse der Höhe nach 411
VI. THESENFÖRMIGE ZUSAMMENFASSUNG 417
LITERATURVERZEICHNIS. 429
RECHTSQUELLENVERZEICHNIS 474
RECHTSPRECHUNGSVERZEICHNIS. 477
Abbildungs- und Tabellenverzeichnis XV
Abbildungs- und Tabellenverzeichnis
Abbildungen:
Abbildung 1: Going Public und Public-to-Private in Anlehnung an den
unternehmerischen Wachstumspfad 246
Abbildung 2: Wertverlauf einer mehrtägigen Ausschlussoption 394
Abbildung 3: Optionspreisverlauf unter Berücksichtigung marktpreisendogen und -
exogen bestimmter Abfindungszahlungen 397
Tabellen:
Tabelle 1: Kumulierte abnormale Aktienrenditen bei Leveraged-Buyouts 231
Tabelle 2: Kontrollprämien bei Leveraged-Buyouts 232
Tabelle 3: Veränderungen des operativen Ergebnisses nach Leveraged-Buyouts 233
Tabelle 4: Fungibilitätsabschläge unter Berücksichtigung von zum Börsenhandel
zugelassenen Aktien 345
Tabelle 5: Fungibilitätsabschläge unter Berücksichtigung von
Börseneinführungen 345 |
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