Asset Allocation und Prognoseunsicherheit: die Berücksichtigung von Schätzfehlern in der strategischen und taktischen Asset Allocation
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| Format: | Book |
| Language: | German |
| Published: |
Bad Soden/Ts.
Uhlenbruch
2004
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| Series: | Reihe Portfoliomanagement
19 |
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| Online Access: | Inhaltsverzeichnis Klappentext |
| Item Description: | Zugl.: Frankfurt (Main), Univ., Diss., 2003 |
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| adam_text | DR. ULF HEROLD ist seit 1998 im Applied Research bei Metzler
ment beschäftigt. Sein Aufgabenbereich umfasst die Entwicklung von neuen Port¬
foliostrategien, das Erstellen von
und Umsetzung von Modellen im Rahmen der Portfoliokonstruktion, Risikoana¬
lyse und Performanceattribution. Er promovierte mit der vorliegenden Arbeit zum
Dr. rer. pol. an der Johann-Wolfgang-Goethe Universität, Frankfurt am Main, am
Investment-Lehrstuhl von Prof. Dr. Raimond Maurer. Zuvor studierte er Betriebs¬
wirtschaftslehre an der Universität Erlangen-Nürnberg und Volkswirtschaftslehre
als DAAD-Stipendiat an der
mit dem Diplom-Kaufmann und Master
PROF. DR. RAIMOND MAURER:
In der Investmentpraxis werden immense Anstrengungen unternommen, zu fun¬
dierten Prognosen bezüglich der zukünftigen Wertentwicklung von Aktien, Renten
und anderen Anlageklassen zu gelangen. Allen Prognosen ist aber gemeinsam,
dass sie zu einem hohen Maße mit Unsicherheit behaftet sind; es handelt sich
um Schätzungen. Umso erstaunlicher ist, dass der Portfoliokonstruktion, also der
Umsetzung dieser geschätzten Renditen in Portfoliostrukturen, ein relativ gerin¬
ger Stellenwert eingeräumt wird. Herr Herold entwickelt in seiner Dissertation
Ansätze der Portfoliokonstruktion, die die Prognoseunsicherheit explizit berück¬
sichtigen und zeigt anhand von zahlreichen Falibeispielen auf, wie diese in der
Strategischen und Taktischen
liefert die vorliegende Arbeit einen bedeutenden Beitrag zur Finanzmarktfor¬
schung und ist gleichermaßen für den institutionellen Anleger von hoher prakti¬
scher Relevanz. Teilaspekte dieser Arbeit wurden bereits vorab in renommierten
internationalen Fachzeitschriften wie dem Financial
of
Inhaltsverzeichnis
1 Einleitung.....................................................................................................1
1.1 Die Bedeutung der Portfoliokonstruktion in Theorie und Praxis.................1
1.2 Auswirkungen von Schätzfehlern auf optimierte Portfolios........................3
1.3 Aufbau der Arbeit und Begriffsabgrenzungen.............................................9
1.3.1 Strategische und Taktische
1.3.2 Die Ansätze zur Berücksichtigung von Schätzrisiken im
Überblick........................................................................................11
Teil
Grundlagen der Portfoliokonstruktion und der Bayes schen
Statistik...................................................................................................21
2 Portfoliooptimierung im absoluten und aktiven Rendite-
Risikoraum ................................................................................................21
2.1 Portfoliomanagement im absoluten Raum..................................................22
2.1.1
2.1.2 Risikobeiträge und implizite Renditen...........................................34
2.2 Aktives Portfoliomanagement....................................................................40
2.2.1
2.2.2 Risikobeiträge und implizite Alphas..............................................55
2.2.3 Investmentrichtlinien......................................................................59
2.3 Verknüpfung von absolutem und aktivem Raum.......................................69
3 Grundtagen der Bayes schen Statistik....................................................81
3.1 Grandzüge der Bayes schen Statistik.........................................................81
3.2 Bayes sche Inferenz für normalverteilte Stichproben................................88
3.2.1 Univariate Normalverteilung..........................................................88
3.2.2 Multivariate Normalverteilung.......................................................97
VII
VIII
3.3
3.3.1 Univariate Regression...................................................................102
3.3.2 Multivariate Regression................................................................108
Teil
Die Berücksichtigung von Schätzfehlern in der
Portfolioselektion unter klassischen Annahmen..............................115
4 Heuristische Ansätze...............................................................................1 IS
4.1 Einführen von Restriktionen.....................................................................115
4.2
5 Bayes sche Ansätze
Portfolio....................................................................................................143
5.1 Die Annahme einer diffusen
5.2 Das Bayes/Stein Verfahren von Jorion( 1985, 1986)...............................150
5.3 Out-of-sample Studie................................................................................158
6 Bayes sche Ansätze
6.1 Das
6.2 Klassische Ansätze der Internationalen Diversifikation...........................175
6.2.1
6.2.2
6.2.3 Weitere Ansätze und Zwischenfazit.............................................181
6.3 Der Ansatz von Pastor (2000)...................................................................182
6.4 Das
6.5 Empirische Studie.....................................................................................196
IX
7 Portfolioselektion bei nicht-normalverteilten Renditen......................201
7.1 Grundsätzliche Lösungsansätze im Überblick..........................................201
7.2 Mean/LPM Optimierung...........................................................................204
7.2.1 Fallstudie
7.2.2 Mean/LPM Optimierung ohne Berücksichtigung von
Schätzfehlern................................................................................207
7.2.3 Mean/LPM Optimierung mit Berücksichtigung von
Schätzfehlem................................................................................213
7.3 Maximierang des erwarteten Nutzens......................................................216
7.3.1 Vorüberlegungen: Wie können Schätzfehler berücksichtigt
werden?.........................................................................................216
7.3.2 Die Vorgehensweise von Grinold (1999).....................................220
Teil
Die Berücksichtigung von Parameter- und Prognose¬
unsicherheit im Rahmen der Strategischen und Taktischen
Asset Allocation
8 Taktische
8.1 Einführung: Zeitvariable erwartete Renditen...........................................229
8.2 Die Prognostizierbarkeit von Assetrenditen.............................................231
8.2.1 Lineare Prognosemodelle.............................................................231
8.2.2 Instrumentalvariablen...................................................................233
8.2.3 Ökonomische Bedeutung..............................................................238
8.3 Berücksichtigung von Schätzrisiken.........................................................241
8.3.1 Ansetzen an den Prognosen..........................................................242
8.3.2 Ansetzen an den Modellkoeffizienten..........................................248
8.3.3 Erhöhen des Risikoaversionsparameters......................................251
8.4 Empirische Studie: Taktische Strategien der Branchenrotation...............253
8.4.1 Branchen- versus Länderallokation..............................................253
8.4.2 Datenbasis und vorläufige Prognoseregressionen........................255
x
8.4.3
8.4.3.1 Portfoliostrategien..........................................................261
8.4.3.2 Risikoprognosen und Beurteilungskriterien...................264
8.4.3.3 Ergebnisse.......................................................................265
8.4.3.4 Sensitivitätsanalysen und weitere Kennzahlen der
out-of-sample Strategien.................................................271
8.4.4 Zusammenfassung........................................................................277
9 Taktische
9.1 Anforderungen an die Portfoliokonstruktion............................................281
9.2 Konzipieren eines Bayes schen Ansatzes.................................................285
9.2.1 Der Ansatz von Black und Litterman (1992)...............................285
9.2.2 Der Einsatz von Risikobudgetierungstechniken...........................290
9.2.3 Der Ansatz von Herold (2003).....................................................292
9.3 Diagnostische Analysetools......................................................................296
9.3.1
9.3.2 Risikobeiträge und Implizite Alphas............................................297
9.3.3 Optimalitätsbedingungen,
9.4 Die Umsetzung qualitativer Prognosen....................................................301
9.4.1 Reverse Engineering und Optimierung als die beiden
grundsätzlichen Varianten............................................................301
9.4.2 Die Bedeutung des Risikomodells................................................312
9.4.3 Die Gestaltung von Guidelines.....................................................316
10 Schätzfehler und Strategische
10.1 Mehr Aktien auf lange Sicht? - Eine kontroverse Diskussion.................319
10.2 Der Ansatz von Barberis (2000)...............................................................322
10.2.1 Optimierungsansatz und renditegenerierender Prozess................322
10.2.2 Fall 1: iid verteilte Renditen.........................................................325
10.2.3 Fall 2: Prognostizierbare Renditen...............................................327
10.3 Empirische Ergebnisse für den Euroland-Kapitalmarkt...........................329
10.3.1 Datensatz und Parameterschätzungen...........................................329
10.3.2 Ergebnisse.....................................................................................330
10.3.3 Weitere Analysen..........................................................................338
XI
11 Zusammenfassung und Schlussfolgerungen.........................................343
12 Anhang.....................................................................................................351
12.1 Anhang zu Teil
12.1.1 Fallstudie zur Risikobudgetierang................................................351
12.1.2 Strukturelle Positionen..................................................................357
12.1.3 Optimierungsinputs für Kapitel 2.3..............................................361
12.2 Anhang zu Teil
12.2.1 Zusammenfassung der Methodik des Ansatzes von
Pastor (2000)...............................................................................362
12.2.2 Beweis zur Zerlegung des optimalen Portfolios unter dem
MVTE Kriterium........................................................................364
12.2.3 Bereinigung um Autokorrelation................................................365
12.2.4 Optimierungsinputs für Kapitel 4 und 5.....................................368
12.3 Anhang zu Teil
12.3.1 Fallstudie zu Black/Litterman (1992).........................................370
12.3.2 Erfassen der Prognoseunsicherheit (Spezifikation der
Q-Matrix)....................................................................................375
12.4 Wichtige stetige Verteilungen..................................................................377
Literaturverzeichnis............................................................................................381
|
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