Unternehmensakquisitionen und Finanzsynergien: ein Entscheidungsmodell
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| Published: |
Wiesbaden
Dt. Univ.-Verl.
2002
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| Series: | Gabler Edition Wissenschaft
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Abbildung* und Tabellenverzeichnis XV
Symbolverzeichnis XVII
Kapitel I Einleitung 1
1 Problemstellung und Ziel der Arbeit 1
2 Der Gang der Untersuchung 2
3 Stellung des Themas in der Akquisitionsforschung 6
3.1 Überblick über die Hauptrichtungen der Akquisitionsforschung 6
3.2 Zur praktischen Relevanz des Themas 12
3.3 Hinweise zum Forschungsbedarf im Schrifttum 15
Kapitel II Die Modellierung der zu beurteilenden Handlungsalternative:
Unternehmensakquisitionen in Deutschland 18
1 Begriff 18
1.1 Unternehmensverbindungen im weiteren Sinne 18
1.1.1 Mehrdeutigkeit des Schlagworts „Mergers and Acquisitions 19
1.1.2 Kooperation und Konzentration 24
1.2 Gesellschaftsrechtliche Konzentrationsformen 25
1.2.1 Konzern 25
1.2.1.1 Verbundene Unternehmen im Sinne des Aktiengesetzes 25
1.2.1.2 Eingliederung 32
1.2.1.3 Gesellschaften mit beschränkter Haftung und Personen¬
gesellschaften als abhängige Unternehmen 33
1.2.1.4 Haftung im Konzern 34
1.2.2 Verschmelzung 40
1.3 Akquisitionsbegriff dieser Arbeit 41
X Inhaltsverzeichnis
2 Systematisierung 47
2.1 Formen des Beteiiigungserwerbs 48
2.1.1 Beteiligungserwerb als Akquisitionsgrundlage 48
2.1.2 Beteiligungsprofile 49
2.1.3 Wege zum Aufbau des gewünschten Beteiligungsprofils 52
2.2 Akquisitionsrichtungen 57
3 Der institutionelle Rahmen 61
3.1 Zusammenschlußkontrolle 61
3.1.1 Zusammenschlußkontrolle nach dem Gesetz gegen Wettbewerbs¬
beschränkungen 62
3.1.2 Zusammenschlußkontrolle nach der „Fusionskontrollverordnung ... 73
3.2 Notifikationspflichten 83
3.3 Die Organschaft im Körperschaft und Gewerbesteuerrecht 86
3.4 Das „Übernahmerecht zum Zweck der Konzernbildungskontrolle 89
3.4.1 Der Übernahmekodex der Börsensachverständigenkommission 90
3.4.2 Der vorerst gescheiterte Vorschlag für eine europäische Über¬
nahmerichtlinie 95
3.4.3 Der Entwurf eines Übernahmegesetzes 98
3.4.4 Der Hauptaktionär als Inhaber einer Verdrängungsoption 106
3.5 Eigentümer , Finanzierungs , Größen und Rechtsformstruktur des
deutschen Unternehmenssektors 107
3.6 Zur Berücksichtigung internationaler Rahmenbedingungen 112
4 Statistischer Überblick anhand des Tätigkeitsberichts des Bundeskartellamtes 114
Kapitel III Die Modellierung der Zielfunktion: Marktwertmaximierung und
Synergiebegriff 120
1 Marktwertmaximierung als finanzwirtschaftliches Ziel 121
1.1 Die Bedeutung finanzwirtschaftlicher Ziele für die Unternehmenspolitik .... 121
1.2 Die Problematik der Orientierung von Entscheidungen an subjektiven
Präferenzen 122
Inhaltsverzeichnis X£
1.3 Marktwert und Nutzenmaximierung 123
1.3.1 Marktwertmaximierung als notwendige Voraussetzung der
Nutzenmaximierung 123
1.3.2 Spanning und Competitivity Bedingung 127
1.4 Marktwert des Unternehmens oder Marktwert des Eigenkapitals als Ziel¬
variable 129
1.4.1 Problemstellung 129
1.4.2 Wohlfahrtstheoretische Beurteilung 131
1.4.3 Die Übereinstimmung der Maximierung des Marktwerts des Unter¬
nehmens mit der Maximierung des Marktwerts des Eigenkapitals.... 133
1.4.4 Arbitragefreiheit als notwendige Marktgleichgewichtsbedingung 136
2 Der Begriff der Synergie und ihre möglichen Quellen 137
2.1 Zielbezogener Synergiebegriff 137
2.2 Synergieeffekt und Synergiepotential 139
2.3 Systematisierung von Synergiearten 140
2.3.1 Zahlungsströme als Systematisierungsknterium 140
2.3.2 Leistungs und Finanzsynergien 143
2.4 Vergleich mit Ansoffs Synergiekonzept 145
3 Das weitere Vorgehen 147
Kapitel IV Die Modellierung der Wirkungen: Akquisitionsbedingte Finanz¬
synergiepotentiale 150
1 Ein von der Risikoeinstellung der Kapitalgeber unabhängiges Wirkungsmodell zur
Bestimmung von Finanzsynergiepotentialen 150
1.1 Der vollkommene Kapitalmarkt als idealisiertes Umweltmodell und
gedanklicher Ausgangspunkt 151
1.1.1 Merkmale des vollkommenen Kapitalmarkts 151
1.1.2 Marktgleichgewicht und Wertadditivität 152
1.1.3 Zahlungsströme und Marktwert des Unternehmens 156
1.1.4 Akquisitionen bei vollkommenem Kapitalmarkt 158
1.2 Finanzierungsabhängige Belastungen der Unternehmen bei unvoll¬
kommenem Kapitalmarkt 160
XU Inhaltsverzeichnis
1.3 Von den Unternehmen zu zahlende Gewinnsteuern 162
1.3.1 Zahlungsströme und Marktwert des Unternehmens 162
1.3.2 Akquisitionsbedingtes Finanzsynergiepotential 170
1.3.3 Zur Nutzung steuerlicher Verluste durch Untemehmensakquisi
tionen 171
1.4 Insolvenzkosten 174
1.4.1 Direkte und indirekte Insolvenzkosten 174
1.4.2 Zahlungsströme, Marktwert des Unternehmens und akquisitions¬
bedingtes Finanzsynergiepotential 177
1.4.3 Zur Berücksichtigung von Insolvenzkosten in praktisch anwend¬
baren Entscheidungsmodellen 179
1.5 Emissionskosten 182
1.5.1 Größenvorteile und Finanzierungsabhängigkeit 182
1.5.2 Akquisitionsbedingtes Finanzsynergiepotential 184
1.6 Der Einfluß weiterer Marktunvollkommenheiten 187
1.6.1 Von den Kapitalgebern zu zahlende Gewinnsteuern 187
1.6.2 Informationsasymmetrie und opportunistisches Verhalten 192
1.6.3 Der freien Portefeuillebildung der Kapitalgeber entgegenstehende
Marktunvollkommenheiten 199
1.7 Modellergebnis 202
2 Ein Algorithmus zur Quantifizierung steuerlich bedingter Finanzsynergie¬
potentiale 205
2.1 Der Marktwert des Fremdkapitals bei Bewertung unsicherer Zahlungs¬
ströme mit risikoangepaßten Kalkulationszinsfüßen 205
2.2 Der Beitrag von Akquisitionen zur Verschuldungskapazität der beteiligten
Unternehmen 209
2.2.1 Verschuldungsgrenze und Risiko des Investitionsprogramms 209
2.2.2 Der Versicherungseffekt von Unternehmensakquisitionen 213
Inhaltsverzeichnis XIII
2.3 Bestimmung des relativen Fremdfinanzierungsvorteils 219
2.3.1 Kapitalgesellschaft 220
2.3.1.1 Firmenorientierte Betrachtung 220
2.3.1.2 Rechnung nach Steuern des Unternehmens und persönlichen
Steuern der Kapitalgeber 224
2.3.2 Personengesellschaft 228
2.4 Finanzsynergiepotentiale als Bestandteil des angepaßten Barwerts einer
Akquisition und die Möglichkeit zur Dezentralisation von Akquisitions
entscheidungen 231
2.5 Modellergebnis 235
Kapitel V Kritisches Resümee 238
Literaturverzeichnis 243
Rechtsquellenverzeichnis 273
Abbildungs und Tabellenverzeichnis
Abb.l Gebiete der Akquisitionsforschung 11
Abb.2 Zur Dehnbarkeit des Begriffs „M A 23
Abb.3 Zur Genealogie der Untemehmensverbindungen 46
Abb.4 Zusammenschlußkontrolle nach dem GWB 71
Abb.5 Entscheidungsbaum für den Antrag auf Ministererlaubnis 72
Abb.6 Zusammenschlußkontrolle nach der VO (EWG) Nr. 4064/89 83
Abb.7 Diagramm der Zeitreihe „Beim Bundeskartellamt nach §23 GWB a.F. an¬
gezeigte vollzogene Zusammenschlüsse 1973 1998 114
Abb.8 Angezeigte Zusammenschlüsse des Jahres 1998 nach Zusammenschlu߬
tatbeständen 117
Abb.9 Angezeigte Zusammenschlüsse im Jahr 1998 nach Akquisitionsrich
tungen 118
Abb. 10 Beurteilung von Investitionsprogrammen aufgrund subjektiver Präferenz.... 125
Abb.11 Beurteilung von Investitionsprogrammen anhand ihrer Marktwerte 126
Abb.12 Bilanzielle Kapitalstruktur westdeutscher Unternehmen 1971 bis 1999 165
Abb.13 Insolvenzwahrscheinlichkeit und Verschuldungsgrenze 212
Tab.l Synergiepotentiale nach Kitching (1967) 13
Tab.2 Angezeigte Zusammenschlüsse im Jahr 1998 nach Art des Zusammen¬
schlußtatbestandes 116
Tab.3 Nach Branchen differenzierter bilanzieller Verschuldungsgrad deutscher
Unternehmen im Jahr 1996 181
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