Erwartungsbildung und Aktienkurse: eine theoretische und empirische Betrachtung der deutschen Börse
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| adam_text | Erwartungsbildung und Aktienkurse
Eine theoretische und empirische Betrachtung
der deutschen Börse
I. Inhaltsverzeichnis
Seite
1. Einführung 1
1.1 Problemstellung und Gang der Untersuchung 1
1.2 Bedeutung der Aktienbörse in Deutschland 4
1.3 Marktteilnehmer an der deutschen Aktienbörse 5
2. Theoretische Grundlagen: und Ableitungen 7
2.1 Bewertungsmodelle am Aktienmarkt 7
2.1.1 Gegenwartswertmodelle 8
2.1.1.1 Dividend Discount Model 8
2.1.1.1 Earnings Discount Model 13
2.1.1.3 Price Earnings Ratio Model 15
2.1.2 Portfoliotheorie . 18
2.1.2.1 Das Portfolio Selection Model 19
2.1.2.1.1 Grundgedanken 19
2.1.2.1.2 Modellansatz 21
2.1.2.1.3 Lösung des Modells 24
2.1.2.1.4 Kritische Würdigung 26
2.1.2.1.5 Empirische Beobachtungen 28
am deutschen Kapitalmarkt
II
Seite
2.1.2.2 Marktmodell 31
2.1.2.2.1 Grundgedanken 31
2.1.2.2.2 Ermittlung der Parameter 32
2.1.2.2.3 Kritische Würdigung 34
2.1.2.3 Capital Asset Pricing Model (CAPM) 35
2.1.2.3.1 Grundgedanken 35
2.1.2.3.2 Kapitalmarktlinie und
risikooptimales Portfolio 36
2.1.2.3.3 Vergleich
CAPM Marktmodell 38
2.1.2.3.4 Kritische Würdigung 39
2.1.2.3.5 Empirische Beobachtung am
deutschen Aktienmarkt 42
2.1.2.4 Exkurs: Performancemessung 46
2.2 Erwartete relative Preise und Vermögensstruktur¬
verschiebungen 49
2.2.1 Ausgangspunkt der Betrachtung 49
2.2.2 Bilanzaufstellung und Charakterisierung der
Vermögensgegenstände 51
2.2.3 Mikroökonomische Grundlagen 57
2.2.3.1 Substitutions und Vermögenseffekte 57
2.2.3.2 Portfoliotheoretische Aspekte 62
2.2.4 Anpassungsprozeß 64
2.2.5 Weitere Einflußfaktoren 68
2.2.6 Trägheit der Vermögensstrukturen 71
2.2.7 Abschließende Bemerkungen 72
III
Seite
3 . Theorie der Erwartungsbildung 73
3.1 Einführung in die Erwartungsbildungstheorie 73
3.1.1 Ausgangspunkt 73
3.1.2 Dogmenhistorischer Abriß 74
3.2 Ausprägungen der Erwartungsbildung 75
3.3 Erwartungen und Antizipationen 76
3.4 Erwartungsbildungsprozeß 78
3.4.1 Information als ökonomisches Gut 79
3.4.2 Ziel der Informationsaufnahme 80
3.4.3 Funktionsfähigkeit des Informationsmarktes 82
3.4.4 Mikroökonomisches Optimierungskalkül 83
3.4.5 Informationsarten 85
3.5 Autoregressive Erwartungen 86
3.5.1 Arten autoregressiver Erwartungen 87
3.5.1.1 Statische Erwartungen 87
3.5.1.2 Extrapolative Erwartungen 87
3.5.1.3 Regressive Erwartungen 89
3.5.1.4 Adaptive Erwartungen 90
3.5.2 Kritische Würdigung 93
3.6 Rationale Erwartungen 95
3.6.1 Definition und Ursprung 95
3.6.2 Prämissen 96
3.6.3 Darstellung und Charakteristika des Modells 97
IV
Seite
3.6.4 Das Konzept der Informationseffizienz und
das Informationsparadoxon 99
3.6.5 Kritische Würdigung und von Hayek s
Informationsfunletion des Marktes 100
3.7 Ökonomisch konsistente Erwartungen 105
3.7.1 Modellansatz 105
3.7.2 Implikationen des Modells 106
3.8 Kapitalmarktspezifische Schlußfolgerungen 109
3.9 Untersuchungen zur Effizienzthese am
deutschen Aktienmarkt und Ableitungen 111
3.9.1 Ausgangspunkt und Definition 111
3.9.2 Empirische Untersuchungen 112
3.9.2.1 Schwache Effizienzthese 112
3.9.2.2 Mittelstarke Effizienzthese 115
3.9.2.3 Starke Effizienzthese 117
3.9.3 Kritische Würdigung 119
4 . Ermittlung ökonomisch rationaler Erwartungs
bildungsgrößeu 125
4.1 Einzelwirtschaftliche Erwartungsbildungsfaktoren 125
4.1.1 Unternehmensgewinn 125
4.1.1.1 Bestimmung und Kapitalisierung der
Gewinne 125
4.1.1.2 Auswahl der Datenbasis 129
4.1.1.3 Qualitative Untersuchung 132
4.1.1.4 Zusammenfassung der Beobachtungen 138
V
Seite
4.1.1.5 Erwartungsbildungstheoretische
Erklärungsversuche und Schlu߬
folgerungen 141
4.1.2 Wachstumswerte und low PE Aktien 144
4.1.3 Dividende 146
4.1.3.1 Grundlegende Merkmale 146
4.1.3.2 Erwartungsbildungsfunktion 148
4.1.4 Kapitalerhöhungen 152
4.1.4.1 Kapitalerhöhungen aus
Gesellschaftsmitteln 152
4.1.4.2 Kapitalerhöhung gegen Einlagen 153
4.1.5 Cash flow 155
4.2 Branchenwirtschaftliche Erwartungsbildungsfaktoren 158
4.2.1 Ausgangspunkt der Betrachtung 158
4.2.2 Erläuterung des Datenmaterials 158
4.2.3 Qualitative Untersuchung 161
4.2.3.1 Grundstoffindustrie 161
4.2.3.2 Maschinenbauindustrie 162
4.2.3.3 Stahlindustrie 163
4.2.3.4 Bauindustrie 164
4.2.3.5 Chemische Industrie 165
4.2.3.6 Elektroindustrie 166
4.2.3.7 Konsum/ Kaufhäuser 167
4.2.3.8 Automobilindustrie 169
4.2.3.9 Versorgungswirtschaft 170
4.2.3.10 Versicherungen 171
4.2.3.11 Banken 172
4.2.4 Zusammenfassung der wichtigsten Ergebnisse
und Erklärungsansätze 173
VI
Seite
4.3 Gesamtwirtschaftliche Erwartungsbildungsfaktoren
und modelle 176
4.3.1 Ausgangspunkt der Betrachtung 176
4.3.2 Statistische Vorbemerkungen 177
4.3.3 Monetäre Determinanten 182
4.3.3.1 Kapitalmarktzins und Inflationsrate 182
4.3.3.2 Geldmarktzinssätze 190
4.3.3.3 Geldvolumen 195
4.3.3.4 Bankenliquidität 205
4.3.4 Konjunkturelle Determinanten 211
4.3.4.1 Industrieproduktion 211
4.3.4.2 Auftragseingänge 215
4.3.4.3 Ifo Geschäftsklimaindikatoren 218
4.3.5 Internationaler Preiseinfluß 224
4.3.6 Zusammenfassung der Beobachtungen 229
4.3.7 Exkurs: Quantitatives Modell 230
5 . Zusammenfassung der wichtigsten Ergebnisse 239
ANHANG
LITERATURVERZEICHNIS
VII
Anhang
Seite
Anlage 1: Korrelation deutscher Aktien zum
Dax Index (1993) 247
Anlage 2: Abnormal Performance Index Analyse der
Schering AG und der Gehe AG 248
Anlage 3: Kapitalisierte Unternehmenserträge und
Kursverläufe einzelner Aktien 249
1. Allianz AG 255
2. BASF AG 241
3. Bayer AG 241
4. Bilfinger + Berger AG 256
5. Binding AG 250
6. Daimler Benz AG 257
7. Deutsche Bank AG 255
8. Douglas AG 251
9. Hochtief AG 256
10. Kaufhof AG 251
11. Mannesmann AG 254
12. Papierwerke Waldhof Aschaffenburg AG 253
13. Preussag AG 253
14. Schering AG 250
15. Siemens AG 252
16. Thyssen AG 254
17. Veba AG 252
18. Volkswagen AG 257
Anlage 4 : Mathematische Ableitung einer Barwertgröße 258
Anlage 5: Diversifikationseffizienz am deutschen
Aktienmarkt 259
Anlage 6: Konjunkturzyklus und Sektorperformance 259
Anlage 7 : Differenzen zwischen Aktienkursen und
rechnerischen Kurswerten 260
VIII
Anlage 8: Residuen Aktienmarkt und Modellwert 261
Anlage 9: Korrelation bedeutender Branchenvertreter
zum Sektorindex (C Dax) 1980 1994 262
Anlage 10: Reales Geldmengenwachstum und Aktienkurs¬
veränderungen 263
Anlage 11: Deutscher Aktienindex und Auslandskäufe 264
Anlage 12: Revolvierende Korrelation über fünf Jahre
1. Umlaufrendite und Aktienmarkt 265
2. S P 500(DM) und Aktienmarkt 266
3. Geldmenge Ml und Aktienmarkt 267
4. Ifo Geschäftsklima und Aktienmarkt 268
Anlage 13: Regressionsschätzungen für einzelne Aktien 269
Anlage 14: Stationaritätstest auf Kointegration 270
Anlage 15: Granger Kausalitätstest mit EC Modell 270
Seite
AbbildungsVerzeichnis
Abbildung 2.1 Drei Phasen Wachstums Modell 12
2.2 Systematisches und unsystematisches Risiko 24
2.3 Efficient Frontier 25
2.4 Nutzenkurve und Optimales Portfolio 26
2.5 Ertrag Risiko 1983 1988 29
2.6 Ertrag Risiko 1988 1993 29
2.7 Ertrag Risiko 1953 1978 30
2.8 Marktmodell 33
2.9 Capital Asset Pricing Modell 37
2.10 Kapitalmarktlinie 1988 1993 44
2.11 Kapitalmarktlinie 1983 1988 44
2.12 Performancemessung 47
3.1 Adaptive Erwartungen 91
3.2 Erwartungsbildungsprozeß 107
4.1 Aktienindex und Kapitalmarktzinsen 183
4.2 Inflation und Kapitalmarktzinsen 188
4.3 Aktienindex und Geldmarktzinsen 193
4.4 Aktienindex und Geldmenge Ml 198
4.5 Aktienindex und Geldmenge Ml (1985 7/1988) 199
4.6 Aktienindex und Emissionsvolumen 204
4.7 Aktienindex und Liquiditätsquote 208
4.8 Aktienindex und Liquiditätsimpulse 208
4.9 Aktienindex und Industrieproduktion 213
4.10 Aktienindex und Auftragseingänge 216
4.11 Preiserwartungen und Realisationen 219
4.12 Aktienindex und Ifo Geschäftsklima 220
4.13 Aktienindex und Ifo Geschäftsklima 221
4.14 Aktienindex und S P 500 Composite in DM 225
4.15 Aktienindex und Modellwert 236
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