Moderne Performance-Messung: ein Handbuch für die Praxis
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| Format: | Buch |
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| Sprache: | German |
| Veröffentlicht: |
Bern [u.a.]
Haupt
1996
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| Schriftenreihe: | Bank- und finanzwirtschaftliche Forschungen
226 |
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| Beschreibung: | XIV, 233 S. Ill. |
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Inhaltsverzeichnis
Kapitel 1
Einleitung: Performance Messung und strategische Vermögensallokation 1
1.1 Einleitung 2
1.2 Performance Messung und strategische Vermögensallokation 4
1.3 Anforderungen an die Performance Messung 8
1.4 Wachsender Stellenwert der Performance Messung 14
1.5 Aufbau des Buches 17
1.6 Literatur 19
Kapitel 2
Rendite und Risiko 23
2.1 Grundlagen 24
2.2 Durchschnittsrenditen 25
2.3 Durchschnittsrendite mit Ein und Auszahlungen 28
2.4 Stetige Renditen 31
2.5 Volatilität von Renditen 35
2.6 Inflation, Risiko und Renditen schweizerischer Anlagen 39
2.7 Portfolios 44
2.8 Betas 48
2.9 Zusammenfassung 54
2.10 Literatur 55
Kapitel 3
Kapitalmarktorientierte Performance Messung 57
3.1 Literaturübersicht 58
3.2 Performance Messung als Teil des Asset Managements 63
3.3 Passives und aktives Portfoliomanagement 65
3.4 Risikoadjustierte Performance Messung 67
3.5 Messen von Markt Timing 77
3.6 Die Wahl des richtigen Benchmarks 82
3.7 Zusammenfassung K3
3.8 Literatur X4
VIII Inhaltsverzeichnis Kapitel 4
Performance Attribution 89
4.1 Grundlagen 90
4.2 Performance Attribution für eine Pensionskasse 93
4.3 Performance Attribution mit einer Währungskomponente 98
4.4 Probleme des Grundmodells 103
4.5 Zusammenfassung 106
4.6 Literatur 107
Kapitel 5
Identifikation des Investment Style mit einem Asset Class Faktormodell 109
5.1 Einleitung 110
5.2 Mehrfaktormodelle als Ausgangspunkt 111
5.3 Das Asset Class Faktormodell von Sharpe 113
5.4 Management Style von schweizerischen Aktienfonds 115
5.5 Zusammenfassung 126
5.6 Anhang: Einige Betrachtungen zum Bestimmtheitsmass 127
5.7 Literatur 129
Kapitel 6
Management Fees eine ökonomische Betrachtung 131
6.1 Heutige Situation 132
6.2 Leistungsabhängige Vermögensverwaltungsgebühr 133
6.3 Bestimmung der Basis Fee 138
6.4 Bestimmung der optimalen Leistungspartizipation 138
6.5 Anreizeffekte von Performance Fees 142
6.6 Grundprobleme bei der Umsetzung 145
6.7 Zusammenfassung 148
6.8 Literatur 149
Inhaltsverzeichnis IX
Kapitel 7
Shortfall Risk 151
7.1 Einleitung 152
7.2 Rekapitulation der Portfoliotheorie 152
7.3 Einführung in den Shortfall Risk Approach 155
7.4 Der Shortfall Risk Ansatz 158
7.5 Portfoliooptimierung unter Shortfall Restriktionen 161
7.6 Die Efficient Shortfall Frontier 163
7.7 Telser Kriterium 165
7.8 Shortfall Risk und Pensionskassenmanagement 166
7.9 Zusammenfassung 170
7.10 Literatur 171
Kapitel 8
Optionen und Ausfallrisiko 175
8.1 Strategische Steuerung des Ausfallrisikos mit Optionen 174
8.2 Eine historische Langzeitanalyse der Absicherungseffekte einer Put Strategie 179
8.3 Der Risiko Rendite Tradeoff aufgrund von Optionspreisen 183
8.4 Exkurs: Das Schreiben von Call Optionen auf vorhandene Aktienbestände 184
8.5 Ist die Ausfallwahrscheinlichkeit ein geeignetes Mass
zur Feststellung von Ausfallrisiken? 186
8.6 Ein alternativer Ansatz zur Messung von Ausfallrisiken:
Lower Partial Moments (LPM) 188
8.7 Die modifizierte Effizienzlinie 189
8.8 Optionen, Ausfallvolatilität und effiziente Risikoabsicherung 191
8.9 Zusammenfassung 193
8.10 Literatur 194
X Inhaltsverzeichnis Kapitel 9
Zeithorizont, Anlagestruktur und Performance 199
9.1 Rendite, Varianz und Zeithorizont: Statistische Grundlagen 198
9.2 Zeithorizont und Portfoliozusammensetzung im Mean Variance Portfolio
Selektionsmodell 202
9.3 Ausfallwahrscheinlichkeit und Zeithorizont: Aktienrisiko in der
kurzen und langen Frist 205
9.4 Ausfallwahrscheinlichkeit, Zeithorizont und Anlagestruktur 207
9.5 Performance und Zeithorizont 211
9.6 Risiko als Put Optionspreis und der Effekt des Anlagezeithorizonts 214
9.7 Langfristige Optionen und dynamische Replikation: Der Einfluss des Anlagezeithori¬
zonts 217
9.8 Anwendung: Anlagehorizont versus Planungshorizont bei Vermögensanlagen und Kon¬
sequenzen für die Performance 223
9.9 Zusammenfassung 226
9.10 Literatur 227
Abbildungsverzeichnis XI
Abbildungsverzeichnis
Abbildung 1.1: Vier Dimensionen der Performance Messung 5
Abbildung 1.2: Performance Messung im Asset Management Prozess 6
Abbildung 2.1: Verteilung der stetigen Aktienrenditen 1926 1990 35
Abbildung 2.2: Verteilung der stetigen Obligationenrenditen 1926 1990 36
Abbildung 2.3: Sharpe Ratio einer Diversifikation zwischen schweizerischen Bonds und Ak¬
tien 47
Abbildung 3.1: Performance Messung als Bestandteil des Asset Managements 63
Abbildung 3.2: Verschiedene Ebenen des Investitionsmanagement Prozesses 66
Abbildung 3.3: Messen der Überschussrendite gegenüber der Security Market Line
(Jensen oc) 69
Abbildung 3.4: Statistische Performance Messung: Valsuisse Fonds 01/1984 bis 10/1990 ...70
Abbildung 3.5: Unterschied zwischen der Treynor Ratio und dem Jensen s Alpha 74
Abbildung 3.6: Verzerrung der Jensen Measure bei Timing Aktivitäten 78
Abbildung 3.7: Relevanter Benchmark bei Markt Timing 79
Abbildung 4.1: Performance Attribution nach Brinson/Hood/Beebower (1986) 90
Abbildung 4.2: Performance Komponenten eines aktiven Portfolios 93
Abbildung 5.1: Geschätzte Portfolioanteile von Namenaktien, Inhaberaktien und
Partizipationsscheinen in schweizerischen Anlagefonds 121
Abbildung 5.2: Geschätzte Portfolioanteile von hoch , mittel und schwachkapitalisierten
Aktienindizes in schweizerischen Anlagefonds 123
Abbildung 6.1: Break even Punkt zwischen Fiat Fee und Performance Fee 141
Abbildung 6.2: Entwicklung der Performance Fee in Abhängigkeit der Volatilität des
Portfolios 143
Abbildung 6.3: Performance Fee in Abhängigkeit der Korrelation zwischen Portfolio und
Benchmark 143
Abbildung 7.1: Efficient Frontier, gebildet aus zwei Asset Klassen 155
Abbildung 7.2: Wahrscheinlichkeitsverteilung von stetigen Aktienrenditen 156
Abbildung 7.3: Wahrscheinlichkeitsverteilung standardisierter Aktienrenditen 157
Abbildung 7.4: Shortfall Linien bei konstantem Target von 3% 160
Abbildung 7.5: Shortfall Linien bei konstanter Shortfall Wahrscheinlichkeit von 5% 160
Abbildung 7.6: Roy Kriterium Minimierung der Shortfall Wahrscheinlichkeit bei
gegebenem Target von 6% 161
Abbildung 7.7: Kataoka Kriterium Maximierung des Target Return bei gegebener
Shortfall Wahrscheinlichkeit von 1% 162
XII Abbildungsverzeichnis
Abbildung 7.8: Verschiedene Shortfall Tangenten bei alternierenden Targets und
wechselnden Shortfall Wahrscheinlichkeiten 163
Abbildung 7.9: Efficient Shortfall Frontier 164
Abbildung 7.10: Telser Kriterium 165
Abbildung 7.11: Graphische Darstellung der Investitionspolitik einer Pensionskasse bei ver¬
schiedenen Deckungsgraden (u,i= 5%, Rs* = 0, k = 5%) nach dem
Telser Kriterium 169
Abbildung 8.1: Verteilung der Aktienrenditen, die mit Out of the Money Put Optionen
zu 100% abgesichert wurden (Floor = 90%) 179
Abbildung 8.2: Verteilung der Aktienrenditen, die mit Out of the Money Put Optionen
zu 100% abgesichert wurden (Floor = 90%) 180
Abbildung 8.3: Verteilung der Aktienrenditen, die mit At the Money Put Optionen zu
100% abgesichert wurden (Floor = 100%) 183
Abbildung 8.4: Verteilung der Aktienrenditen einer Covered Call Strategie
(Cap = 110%) 185
Abbildung 8.5: Diversifikationsmöglichkeiten zwischen US Aktien und CH Aktien: Mini¬
mum Volatilität Portfolio (MVP): CH Aktienanteil = 59%,
US Aktienanteil = 41%, Durchschnittsrendite = 8,3%,
Volatilität = 16,9% 189
Abbildung 8.6: Diversifikationsmöglichkeiten zwischen US Aktien und CH Aktien in
einem Mean Lower Partial Moments Diagram. Minimum Downside
Portfolio (MDP): CH Aktienanteil = 72%, US Aktienanteil = 28%,
Durchschnittsrendite = 8,0%, Ausfallvolatilität = 12,8% 190
Abbildung 8.7: Portfoliokombinationen zwischen Aktien und Obligationen sowie der
mit Put Optionen abgesicherten Aktienposition 192
Abbildung 9.1: Binomialer Random Walk der Aktienkurse 200
Abbildung 9.2: Stetige Aktienrenditen aufgrund binomialer Aktienkursveränderungen 200
Tabellenverzeichnis XIII
Tabellenverzeichnis
Tabelle 2.1: Anlagerendite an einem Beispiel 24
Tabelle 2.2: Zahlenbeispiel jährlicher Rendite auf quartalsweiser Basis 25
Tabelle 2.3: Verschiedene Verzinsungsperioden 32
Tabelle 2.4: Einfache versus stetige Renditen: Umrechnungsbeispiele 33
Tabelle 2.5: Zahlenbeispiel 34
Tabelle 2.6: Beispiel zur Volatilitätsberechnung 38
Tabelle 2.7: Faktoren zur Annualisierung von Volatilitäten 38
Tabelle 2.8: Statistische Eigenschaften der Pictet Rätzer Indexrenditen für schweizerische
Aktien und Bonds, 1926 1990 41
Tabelle 2.9: Statistische Eigenschaften der Renditen typischer PK Anlagekategorien I,
1950 1990 43
Tabelle 2.10: Rendite Risiko Verhältnis (Sharpe Ratio) für PK Anlagekategorien 44
Tabelle 2.11: Beispiel zur Berechnung von ß 51
Tabelle 3.1: Beispiel schweizerische Anlagefonds 64
Tabelle 3.2: Rendite und Risikoeigenschaften der Fonds (01/1984 bis 10/1991) 71
Tabelle 3.3: Regressionseigenschaften der Fonds 72
Tabelle 3.4: Vergleich risikoadjustierter Performance Masse für Anlagefonds 76
Tabelle 3.5: Markt Timing Eigenschaften der Fonds 81
Tabelle 4.1: Die vier Komponenten der Portfoliorendite 92
Tabelle 4.2: Strategische Asset Allocation für das Portfolio einer schweizerischen
Pensionskasse 94
Tabelle 4.3: Performance Komponenten eines CH Pensionskassen Portfolios. Alle
Angaben in Prozent, stetige Renditen 95
Tabelle 4.4: Berechnung der einzelnen Performance Komponenten für das 5. Quartal 96
Tabelle 4.5: Performance Komponenten für amerikanische Pensionskassen 97
Tabelle 4.6: Strategische Asset Allocation bei Währungsabsicherung der
Auslandsanlagen 100
Tabelle 4.7: Performance Komponenten eines internationalen Portfolios. Alle Angaben
in Prozent, stetige Renditen 101
Tabelle 4.8: Berechnung der einzelnen Performance Komponenten 102
Tabelle 5.1: Beschreibende Statistik der Fondsrenditen, annualisiert.
02/1985 bis 12/1991, T=83 116
Tabelle 5.2: Verwendete Segmentierung des CH Aktienmarktes 117
Tabelle 5.3: Merkmale der verwendeten Aktienindizes 118
Tabelle 5.4: Risiko Rendite Vergleich verschiedener Aktienmarktsegmente, annualisiert
02/1985 bis 12/1991, T=83 119
Tabelle 5.5: Investment Style schweizerischer Fonds bei Namen und Inhaberaktien
bzw. Partizipationsscheinen als Faktoren 120
Tabelle 5.6: Investment Style schweizerischer Fonds bei verschieden kapitalisierten
Aktienindizes als Faktoren 122
Tabelle 5.7: Performance der schweizerischen Fonds, monatliche Daten.
(Benchmark: Pictet mD N, Pictet mD I, Pictet mD PS) 124
XIV Tabellenverzeichnis Tabelle 5.8: Performance der schweizerischen Fonds, monatliche Daten.
(Benchmark: SMI, MILO, SILO) 125
Tabelle 6.1: Performance Fee bei unterschiedlichen Korrelationen 137
Tabelle 6.2: Basis Fee bei unterschiedlichen Korrelationskoeffizienten 138
Tabelle 6.3: Die Werte in dieser Tabelle bilden Ausgangspunkt zur Berechnung der
optimalen Partizipation 140
Tabelle 7.1: Datengrundlage für die nachfolgenden Anwendungsbeispiele 154
Tabelle 7.2: Der Zusammenhang zwischen Shortfall Risk und standardisierten
Portfoliorenditen 157
Tabelle 7.3: Beispiel: Durchschnittsrendite = 9%, Volatilität = 2,5% 158
Tabelle 7.4: Investitionspolitik einer Pensionskasse bei verschiedenen Deckungsgraden
(Mi = 5%, Rs* = 0, k = 5%) 168
Tabelle 8.1: Portfolioabsicherung durch Diversifikation zwischen Aktien und Bonds:
„symmetrische Risikobewirtschaftung 174
Tabelle 8.2: Absicherung von Verlusten durch Put Optionen 177
Tabelle 8.3: Portfolioabsicherung durch Put Optionen: „asymmetrische
Risikobewirtschaftung (Beispiel: Mindestportfoliowert = 90% des
Jahresanfangsvermögens) 181
Tabelle 8.4: Portfolioabsicherung durch Put Optionen: „asymmetrische
Risikobewirtschaftung (Beispiel: Mindestportfoliowert = 100% des
Jahresanfangsvermögens) 183
Tabelle 8.5: Asymmetrischer Risiko Rendite Tradeoff: Wie hoch ist das
Gewinnpotential (Exposure) bei unterschiedlichen Absicherungsniveaus
(Floors)? 184
Tabelle 8.6: Ausfallerwartung und Ausfallvolatilität eine Illustration 188
Tabelle 8.7: Internationale Diversifikation und die verschiedenen Risikomasse 190
Tabelle 9.1: Ausfallwahrscheinlichkeiten für verschiedene Anlagezeitperioden 206
Tabelle 9.2: Wahrscheinlichkeiten für eine negative Renditedifferenz zwischen
Aktien (S) und Bonds (B) bei verschiedenen Zeithorizonten 207
Tabelle 9.3: Aktienanteile in Abhängigkeit des Zeithorizonts 210
Tabelle 9.4: Erforderlicher Zeithorizont zur Identifikation der Überschussrendite 214
Tabelle 9.5: Put Optionskosten in Prozent des Anfangsvermögens bei unterschiedlicher
(sicherer) Mindestverzinsung und unterschiedlichem Zeithorizont 216
Tabelle 9.6: Prozentuale Partizipation an positiven Kursentwicklungen (Exposure) bei
unterschiedlicher (sicherer) Mindestverzinsung und unterschiedlichem
Zeithorizont 217
Tabelle 9.7: Zahlenbeispiel zur Portfolioabsicherung mit synthetischer Put Option und
Bestimmung des delta äquivalenten Aktienanteils 221
Tabelle 9.8: Aktienanteile einer dynamischen (zyklischen) Absicherungsstrategie bei
unterschiedlicher (sicherer) Mindestverzinsung und unterschiedlichem
Zeithorizont in Prozent 222
Tabelle 9.9: Anlage gegenüber Planungshorizont: Erwarteter Renditeverzicht bei allzu
kurzfristig orientierter Anlagestrategie 224
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