Aktienemissionen und Kurseffekte: deutsche Bezugsrechtsemissionen für die Jahre 1978 bis 1988
Gespeichert in:
| 1. Verfasser: | |
|---|---|
| Format: | Abschlussarbeit Buch |
| Sprache: | German |
| Veröffentlicht: |
Wiesbaden
Dt. Univ.-Verl.
1993
|
| Schriftenreihe: | Institut für Geld- und Kapitalverkehr <Hamburg>: Schriftenreihe des Instituts für Geld- und Kapitalverkehr der Universität Hamburg
5 |
| Schlagworte: | |
| Online-Zugang: | Inhaltsverzeichnis |
| Beschreibung: | XXV, 373 S. graph. Darst. |
| ISBN: | 3824401444 |
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|---|---|
| adam_text | Inhaltsverzeichnis
Tabellenverzeichnis XV
Abbildungsverzeichnis XIX
Abkürzungsverzeichnis XXI
Symbolverzeichnis XXIII
Einleitung 1
A. Problemstellung 5
B. Gang der Untersuchung 8
Teil 1
Aktienemissionen bei börsennotierten deutschen
Unternehmen ~ *. . 11
A. ^Formen der Aktienemission und ihre Durchführung.... 12
I. Ablauf einer Aktienemission 14
II. Begebungsmethoden für neue Aktien 18
1 . Die Bezugsrechtsemission 19
2. Die freie Emission 22
B. Kosten einer Aktienemission 25
I • Transaktionskosten des Emittenten 27
1. Kosten des Emissionsservice 27
2. Emissionsbedingte Informations¬
und Entscheidungskosten 30
3. Kosten der Sicherung gegen Emissions¬
risiken 31
4. Kosten des sofortigen Abschlusses 33
II. Transaktionskosten des Aktionärs 38
III. Kosten aufgrund der Steuergesetzgebung 40
C. Zusammenfassung 43
X
Teil 2
Erklärungsansätze für Kurseffekte bei Aktienemissionen
B^r^eMotTeF£er*TrnTernehmen unter besonderer Berück
jrichtigung von^Bezugsrechtsemissionen. . . . . 45
A. Besonderheiten bei Bezugsrechtsemissionen. 45
B. Aktienemissionen auf perfekten Kapitalmärkten 48
I. Grundlegende Annahmen 48
II. Die Irrelevanz der Kapitalstruktur 50
III. Die Irrelevanz der Dividendenpolitik 55
IV. Schlußfolgerung: Die Bezugsrechtsemission
im Lichte der Irrelevanztheoreme 59
C. Aktienemissionen auf unvollkommenen Kapitalmärkten 64
I. Steuern 65
II. Insolvenzkosten 73
III. Vermögensverschiebungen zwischen den
Finanz ierürfgsparten beT~unverändertem
Investitionsprogramm. 78
IV. Agency Kosten 81
V. Asymmetrische Informationsverteilung 92
1. Der Kapitalstruktureffekt als Signal 98
2. Die Finanzierungsart als Signal 103
3. Der Ausschüttungseffekt einer Bezugs¬
rechtsemission als Signal HO
VI. Preisdruckhypothese 124
D. Zusammenfassung 129
XI
Teil 3
Kurseffekte bei Aktienemissionen
Methodik und Ergebnisse der empirischen
_Kapitalmarktf orschung TTTTTTTTTTV . 132
A Die Theorie effizienter Märkte 133
B Die Methodik von Ereignisstudien 136
I • Auswahl des Preisbildungsmodells 139 V
1. Der einfache Erwartungswert als
Gleichgewichtsrendite 140
2. Die Marktrendite als Gleichgewichts¬
rendite 141
3. Das Marktmodell 143
4. Das Capital Asset Pricing Modell 147 .
5. Die Preisbildungsmodelle im Vergleich.... 149
II. Anmerkungen zur Datenstruktur. 152
C. Kurseffekte bei Aktienemissionen
ein~Überblick anhand ausgewählter Kapitalmärkte.. 158
I. Der US amerikanische Aktienmarkt 159
1. Kurseffekte bei freien Emissionen 160
2. Kurseffekte bei Bezugsrechtsemissionen.... 166
II. Der britische Aktienmarkt 171
III. Der schweizerische Aktienmarkt 175
IV. Zusammenfassung und kritische Würdigung 179
D. Ergebnisse zur empirischen Bedeutung der Erklä¬
rungsansätze für KursefFeTtte bei Aktienemissionen 184
I. Zur empirischen Bedeutung der Kapitalstruk¬
turhypothesen 186
II. Zur empirischen Bedeutung der Informations
hypothesen 191
III. Zur empirischen Bedeutung der Preisdruck¬
hypothesen 196
E. Zusammenfassung 205
XII
Teil 4
Kurseffekte deutscher Bezugsrechtsemissionen 208
A. Aufbau der Untersuchung 209
I. Methodische Vorgehensweise 209
1. Auswahl des Preisbildungsmodells 209
2. Schätzverfahren 211
3. Signifikanztests 212
II. Datenbasis 216
1. Die zeitliche Abgrenzung der Datenbasis... 216
2. Die sachliche Abgrenzung der Datenbasis... 222
3. Die Auswahl des Marktindex 225
4. Die Ermittlung und Bereinigung
der Renditedaten 226
B. Ergebnisse der Untersuchung 229
I. Die markt und risikoadjustierten
Uberrenditen berechnet mit dem Marktmodell. . . 230
1. Kurseffekte zum Ankündigungszeitpunkt.... 230
2. Kurseffekte während der Plazierungs¬
periode 243
3. Sonstige Kurseffekte 256
II. Mögliche Verzerrungen bei der Schätzung
der markt und risikoadjustierten Überrendite 260
1 . Zu den Annahmen des Marktmodells 260
2. Alternative Schätzperioden für
die Parameter des Marktmodells 265
III. Alternative Preisbildungsmodelle 270
IV. Zusammenfassung und Konsequenzen für die
weitere Untersuchung 278
XIII
Teil 5
Die empirische Bedeutung^ der Erklärungsansätze für
Kurseffekte bei AktTenemissionen ~
eine ^u?ilS£hinrtJtsanalyse deutscher Bezugsrechts¬
emissionen . . . . . . . .7TTT7T . 283
A. Aufbau der Untersuchung Spezifikation der
Regressionsgleichungen 284
I. Die endogenen Variablen 284
II. Die exogenen Variablen 284
III. Die Regressionsgleichungen 299
B. Ergebnisse der Regressionsanalyse. 301
I. Die Überrendite zum Ankündigungszeitpunkt
als endogene Variable 301
II. Die Überrenditen während der Plazierungs¬
periode als endogene Variablen 308
III. Die Überrenditen sämtlicher Teilperioden
der Ereignisperiode als endogene Variablen.... 314
IV. Sonstige exogene Variablen 317
V. Zu den statistischen Annahmen der
Regressionsanalyse 325
c Interpretation der Ergebnisse 328
D. Schlußthesen und Schlußfolgerungen 337
Anhang 343
Literaturverzeichnis 349
Tabellenverzeichnis
Tab. E.l: Volumina der Aktienemissionen börsennotierter
deutscher Unternehmen im Zeitraum 1978 1990 3
Tab. 2.1: Marktwert des Unternehmensvermögens in Geld¬
einheiten (GE) 105
Tab. 2.2: Alternative Marktwerte für den Anteil der Alt¬
aktionäre am Unternehmensvermögen: V 107
Tab. 2.3: Erklärungsansätze für Überrenditen bei Bezugs¬
rechtsemissionen 130
Tab. 3.1: Kurseffekte bei freien Emissionen auf dem
US amerikanischen Aktienmarkt 164
Tab. 3.2: Kurseffekte bei Bezugsrechtsemissionen auf
dem US amerikanischen Aktienmarkt 170
Tab. 3.3: Kurseffekte bei Bezugsrechtsemissionen auf
dem britischen Aktienmarkt 1 74
Tab. 3.4: Kurseffekte bei Bezugsrechtsemissionen auf
dem schweizerischen Aktienmarkt 178
Tab. 4.1: Empirische Parameter der markt und risiko¬
adjustierten Überrendite CARj T[A 1,A] X
(N=126) 231
Tab. 4.2: Die durchschnittlichen täglichen Überrenditen
für die Periode T[A 10,A+10] (N=103) 233
Tftb. 4.3: Empirische Parameter der markt und risikoadju¬
stierten Überrendite CARj T[A 1,A] X bei or¬
dentlichen Kapitalerhöhungen (N=47) 235
Tab. 4.4: Empirische Parameter der markt und risikoadju¬
stierten Überrendite CARj T[A 1,A] X bei geneh¬
migten Kapitalerhöhungen (N=79) 236
Tab. 4.5: Empirische Parameter der markt und risikoad¬
justierten Überrendite CAR; T[V,V+1] X bei
genehmigten Kapitalerhöhungen (N = 43) 238
Tab. 4.6: Die durchschnittlichen täglichen Uberrenditen bei
ordentlichen Kapitalerhöhungen für die Periode
T[A 10,A+10] (N=47) 240
XVI
Tab. 4.7: Die durchschnittlichen täglichen Überrenditen bei
genehmigten Kapitalerhöhungen für die Periode
T[A 10,A+10] (N=56) 241
Tab. 4.8: Empirische Parameter der markt und risikoadju¬
stierten Überrendite AR; T[E] X (N=126) 243
Tab. 4.9: Die durchschnittlichen täglichen Überrenditen für
die Periode T[E 10 , E+10 ] (N=103) 246
Tab. 4.10: Die durchschnittlichen täglichen Überrenditen für
die Periode T[E 10,E+10] (N=83) 248
Tab. 4.11: Empirische Parameter der markt und risikoad¬
justierten Überrendite AR T[E] % bei ordent¬
lichen Kapitalerhöhungen (N=47) 249
Tab. 4.12: Empirische Parameter der markt und risiko¬
adjustierten Überrendite AR, T[E] X bei geneh¬
migten Kapitalerhöhungen (N=79 ) 251
Tab. 4.13: Die durchschnittlichen täglichen Überrenditen bei
ordentlichen Kapitalerhöhungen für die Periode
T[E 10,E+10] (N=47) 253
Tab. 4.14: Die durchschnittlichen täglichen Überrenditen bei
genehmigten Kapitalerhöhungen für die Periode
T[E 10,E+10] (N=36) 254
Tab. 4.15: Die markt und risikoadjustierten Überrenditen
MAR und MCAR X für Bezugsrechtsemissionen
börsennotierter deutscher Unternehmen 259
Tab. 4.16: Empirische Parameter der markt und risikoadju¬
stierten Überrendite CAR. T[A 1,A] X berechnet
anhand unterschiedlicher Schätzperioden (N=126)... 268
Tab. 4.17: Empirische Parameter der markt und risikoad¬
justierten Überrendite AR. T[E] X für unter¬
schiedliche Schätzperioden (N=126) 268
Tab. 4.18: Die markt und risikoadjustierten Überrenditen
MAR und MCAR X bei Bezugsrechtsemissionen für
unterschiedliche Schätzperioden (N=126) 269
Tab. 4.19: Empirische Parameter der um den Erwartungswert
bereinigten Überrendite CARj T[A 1,A] X (N=126)... 271
Tab. 4.20: Empirische Parameter der um den Erwartungswert
bereinigten Überrendite AR; T[E] X (N=126) 272
Tab. 4.21: Empirische Parameter der marktadjustierten
Überrendite CARj T[A 1,A] X (N=126) 274
XVII
Tab. 4.22: Empirische Parameter der marktadjustierten
Überrendite ARj T[E] X (N=126) 274
Tab. 4.23: Die Überrenditen MCAR und MAR % in Abhängigkeit
vom Preisbildungsmodell (N=126) 277
Tab. 5.1: Empirische Parameter der exogenen Variablen:
reales Emissionsvolumen EVR in Mio. DM. (N=126) ... 287
Tab. 5.2: Empirische Parameter der exogenen Variablen:
rechnerischer Wert des Bezugsrechts BZR. in DM.... 291
(N=126)
Tab. 5.3: Empirische Parameter der exogenen Variablen:
Bezugskurs relativ zum Aktienkurs BKR( (N=126).... 292
Tab. 5.4: Empirische Parameter der exogenen Variablen:
die markt und risikoadjustierte Überrendite
für die 120tägige Periode T[A 141,A 22] CAR120
(N=126) 295
Tab. 5.5: Empirische Parameter der exogenen Variablen:
die kumulierte Marktrendite für die fünftägige
Periode T[A 5,A 1] CMRöj (N=126) 297
Tab. 5.6: Empirische Parameter der exogenen Variablen:
die kumulierte Marktrendite für die fünftägige
Periode T[E 5,E 1] CMR5B (N=126) 298
Tab. 5.7: Ergebnisse der Regressionsanalyse für den Ankün¬
digungszeitpunkt mit CARj T[A 1,A] als zu
erklärende Variable (N=r26) 303
T»b. 5.8: Ergebnisse der Regressionsanalyse für den Ankün¬
digungszeitpunkt mit CAR; T[A 1,A] als zu
erklärende Variable bei ordentlichen Kapital¬
erhöhungen (N=47) 305
Tab. 5.9: Ergebnisse der Regressionsanalyse für den Ankün¬
digungszeitpunkt mit CARj T[A 1,A] als zu
erklärende Variable bei genehmigten Kapital¬
erhöhungen (N=79) 305
Tab. 5.10: Disaggregation der Stichprobe nach der Art der
Kapitalerhöhung und die arithmetischen Mittel
der exogenen Variablen im Vergleich 307
Tab. 5.11: Ergebnisse der Regressionsanalyse für die Plazie¬
rungsperiode mit AR; T[E] als zu erklärende
Variable (N=126)... 309
XVIII
Tab. 5.12: Ergebnisse der Regressionsanalyse für die Plazie¬
rungsperiode mit AR. T[E+1] als zu erklärende
Variable (N=126).... 310
Tab. 5.13: Ergebnisse der Regressionsanalyse für die Plazie¬
rungsperiode mit AR. T[E+6] als zu erklärende
Variable (N=126).... 311
Tab. 5.14: Ergebnisse der Regressionsanalyse für die Pla¬
zierungsperiode mit AR T[E+6] als zu
erklärende Variable bei ordentlichen Kapital¬
erhöhungen (N=47) 312
Tab. 5.15: Ergebnisse der Regressionsanalyse für die Pla¬
zierungsperiode mit CAR. T[E+1,B] als zu erklä¬
rende Variable (N=126).. 313
Tab. 5.16: Ergebnisse der Regressionsanalyse für die Teil¬
perioden der Ereignisperiode (N=126) 316
Tab. 5.17: Ergebnisse der Regressionsanalyse für den An¬
kündigungszeitpunkt mit CAR. T[A 1,A] als zu
erklärende Variable und KAPDIV als zusätzliche
exogene Variable (N=126) 319
Tab. 5.18: Empirische Parameter der markt und risikoad¬
justierten Überrendite CAR T[A 1,A] % für die
Teilstichprobe KAPDIV=0 (N=46) 320
Tab. 5.19: Empirische Parameter der markt und risikoad¬
justierten Überrendite CARj T[A 1,A] X für die
Teilstichprobe KAPDIV=1 (N=80) 321
Tab. 5.20: Bivariate Kontingenztabelle für die Entwick¬
lung der Stückdividende vor und nach der Kapi¬
talerhöhung 323
Tab. A.l: Die in die Stichprobe von 126 Bezugsrechts¬
emissionen einbezogenen deutschen Aktienge¬
sellschaften 34
Tab. A.2: Überprüfung der Residualvariablen des
Marktmodells für die Schätzperiode
T[B+3,B+142] 346
Abbildungsverzeichnis
Abb. 2.1: Temporäre und permanente Preisdruckeffekte 127
Abb. 3.1: Der Zusammenhang zwischen der Schätz und Er¬
eignisperiode 153
Abb. 4.1: Der Commerzbank Index für die Jahre 1978 bis 1988. 217
Abb. 4.2: Die markt und risikoadjustierte Überrendite
CARt T[A 1,A] (N=126) 231
Abb. 4.3: Die markt und risikoadjustierten Überrenditen
MAR und MCAR für die Periode T[A 10,A+10]
(N=103) 234
Abb. 4.4: Die markt und risikoadjustierte Überrendite
CAR. T[A 1,A] bei ordentlichen Kapitalerhö¬
hungen (N=47) 235
Abb. 4.5: Die markt und risikoadjustierte Überrendite
CAR. T[A 1,A] bei genehmigten Kapitalerhö¬
hungen (N=79) 237
Abb. 4.6: Die markt und risikoadjustierte Überrendite
CAR. T[V,V+1] bei genehmigten Kapitalerhöhungen
(N=43) 239
Abb. 4.7: pie markt und risikoadjustierten Überrenditen
MAR und MCAR für die Periode T[A 10,A+10] bei
ordentlichen Kapitalerhöhungen (N=47) 242
Abb. 4.8: Die markt und risikoadjustierten Überrenditen
MAR und MCAR für die Periode T[A 10,A+10] bei
genehmigten Kapitalerhöhungen (N = 56) 242
Abb. 4.9: Dje mar^t un j risikoadjustierte Überrendite
ARj T[E) bei Bezugsrechtsemissionen (N=126) 244
Abb. 4.10: Die markt und risikoadjustierten Überrenditen
MAR und MCAR für die Periode T[E 10,E+10]
(N=103) 247
Abb. 4.11: Die markt und risikoadjustierten Überrenditen
MAR und MCAR für die Periode T[E 10,E+10]
(N=83) 24 9
Abb. 4.12: Die markt und risikoadjustierte Überrendite
AR. T[E] bei ordentlichen Kapitalerhöhungen
(N=47) 250
XX
Abb. 4.13: Die markt und risikoadjustierte Überrendite
ikWo genehmigten Kapitalerhöhungen
(N=79 251
Abb. 4.14: Die markt und risikoadjustierten Überrenditen
MAR und MCAR für die Periode T[E 10,E+10]
bei ordentlichen Kapitalerhöhungen (N=47) 255
Abb. 4.15: Die markt und risikoadjustierten Überrenditen
mak und MCAR für die Periode T[E 10,E+10]
bei genehmigten Kapitalerhöhungen (N=36) 255
Abb. 4.16: Die um den Erwartungswert bereinigte Überren¬
dite CARj T[A 1,A] (N=126) 272
Abb. 4.17: Die um den Erwartungswert bereinigte Überren¬
dite ARj T[E] (N=126) 273
Abb. 4.18: Die marktadjustierte Überrendite CAR, T[A 1,A]
(N=126) 275
Abb. 4.19: Die marktadjustierte Überrendite AR. T[E]
(N=126) 275
Abb. 5.1: Das reale Emissionsvolumen EVR (N=126) 288
Abb. 5.2: Der rechnerische Wert des Bezugsrechts BZR.
(N=126) , * 292
Abb. 5.3: Der Bezugskurs relativ zum Aktienkurs BKR,
(N=126) * 293
Abb. 5.4: Die markt und risikoadjustierte Überrendite
für die 120tägige Periode T[A 141,A 22]
CAR120 (N=126) 296
Abb. 5.5: Die kumulierte Marktrendite für die fünftägige
Periode T[A 5,A 1] CMR5A (N=126) 298
Abb. 5.6: Die kumulierte Marktrendite für die fünftägige
Periode T[E 5,E 1] CMR5, (N=126) 299
ß
Abb. 5.7: Die markt und risikoadjustierte Überrendite
CAR. T[A 1,A] für die Teilstichprobe KAPDIV=O
(N=46) 321
Abb. 5.8: Die markt und risikoadjustierte Überrendite
CAR. T[A 1,A] für die Teilstichprobe KAPDIV=1
(N=80 ) 322
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